政府债集中供给扰动存单利率 市场关注降准预期

　　每经记者 宋钦章    每经(jīng)编辑 张益(yì)铭

　　8月(yuè)地(dì)方债(zhài)发行明显提速，单月发行量创年内新高。今年(nián)政(zhèng)府债(zhài)的供给(gěi)高峰整体(tǐ)后移，民生(shēng)银行预计(jì)，9月、10月地方债供给规模仍可观，新增(zēng)地方债剩余额度将在10月底前基本发(fā)完，并(bìng)在年底前使用(yòng)完毕。

　　与(yǔ)此同时，在资金面(miàn)方面，政府债供给对流动性的(de)扰动已经显现，商(shāng)业银行对发行同业存单补(bǔ)充(chōng)负债的依赖加强。同(tóng)业存单发行成本(běn)8月以来震荡上行后，仍(réng)维持偏高位置，反映出银行负债压力的增大。

　　目(mù)前市场关(guān)注(zhù)央行是(shì)否(fǒu)通(tōng)过降准缓解(jiě)银行(xíng)体系补负债的(de)需求。若降准落地，存单利(lì)率有(yǒu)望下行。但也有观点认(rèn)为，不排除央(yāng)行通过(guò)买债等替代手(shǒu)段释放(fàng)资金。降准和买国债的区别在于，前者可以一次到位释放资金，逆向(xiàng)操作较难，而(ér)后者则(zé)可以分批操作，也可以(yǐ)通过卖国债回收(shōu)资金。

　　8月地方债发行明显提速。根据企业预警通
统计(jì)，8月地方债发行量约为(wèi)11996.23亿(yì)元（净发行量8192.57亿元），为迄今为止(z政府债集中供给扰动存单利率 市场关注降准预期hǐ)年内单月发(fā)行量(liàng)之最。对比
前几个月发行情况，增(zēng)量的主要来源是新增一般债券与新增专项债券。

　　具体来看，8月地方政府(fǔ)发行 一般债券(quàn)2523.8政府债集中供给扰动存单利率 市场关注降准预期3亿元（较上月增长16.53%），包括新增一般债券1414.01亿元（较上月增长266.77%），再融资一般债券1109.82亿元（较上月(yuè)减少37.66%）；发行专项(xiàng)债券9472.40亿元（较(jiào)上月增长91.65%），包(bāo)括新增专项债券7964.89亿元（较上月增长182.97%），再融资专
项债券1507.51亿元（较上月减(jiǎn)少29.15%）。

　　如果(guǒ)按(àn)照一般债券与(yǔ)再融资债券进行区分，8月份地方(fāng)政府共发(fā)行新增债券9378.90亿元、再融资债券2617.33亿(yì)元。

　　一般而言，二(èr)、三季(jì)度是地(dì)方债发行的高峰时期。原因是一季度发行额度还没有下达，地方发债(zhài)较谨慎(shèn)；四季度接近年底，发债募集的资金不一定用得(dé)出(chū)去。与前两年(nián)进行对比，今年地方债发行进度明显后移，可能集中于三季度。因此(cǐ)，市场预计9月、10月地方债供给规模仍(réng)可(kě)观。

　　据民生银行测算，从(cóng)各地公布的发行计
划(huà)来 看，9月新增地方债(zhài)发行规模为7381亿元，加上1787亿元计划偿(cháng)还(hái)规模，预计9月地方债发(fā)行规模(mó)在9000亿元左右。

　　同时，根据财政部年初预算(suàn)安(ān)排，2024年全年新增地方债券限额为46200亿元，1~8月全国已发行新增地方债30838亿元，剩余15362亿元限(xiàn)额规模(mó)。民生银行预 计，新增地(dì)方债
剩(shèng)余额(é)度(dù)将在10月(yuè)底前(qián)基本发完，并在年底前使用完毕。

　　民生固收谭逸鸣团队预估，9月地方债净融资约(yuē)7400亿元，国债净融资约1700亿元，政府债净融资(zī)9100亿元，9月(yuè)政府债净(jìng)融资规模仅次(cì)于5月和8月，供给(gěi)压力(lì)仍不算(suàn)低。

　　至(zhì)于(yú)上半年地方债发(fā)行进度较缓(huǎn)的原因(yīn)，中证鹏元研发部高级董事吴志武认为，或(huò)主要与地方新增 专项债审 核(hé)趋严以及去(qù)年增发国债于上半年发行(xíng)挤占了地方债发行空(kōng)间(jiān)等因素有关。

　　据悉，地方政府债(zhài)的投资者较(jiào)为(wèi)单一，八(bā)成(chéng)以上由商业银行购入持有。商业银行作为地方债的(de)最大承销商，在负债成本低(dī)的优势下配置地方债整体综合收益较好。

　　记(jì)者注意到(dào)，由于禁止“手工补息”等因素，今(jīn)年“存款搬家”现象明显，银行(xíng)负债压力较大(dà)。加上近期地方债供给放量对流动性的挤占效应较强，银行体系资金面受到扰动(dòng)。近期，商业银行对发行同业存单(dān)补充负债的依赖(lài)进一步加强。

　　一级市场方面，同业存单发行成本8月以(yǐ)来震荡上行(xíng)后，仍(réng)维持偏高位置。9月(yuè)11日，以(yǐ)一年期存单报价(jià)为 例，股份行发行利率多在1.93%及以上(shàng)，部分股份行(xíng)超过2.00%水平，城农商行发行利率普遍高于2.00%。

　　二级市场方(fāng)面，根据历史(shǐ)走(zǒu)势来(lái)看，1年期同业存单到(dào)期收 益率与5年(nián)期国债到期收益(yì)率(lǜ)较为(wèi)接近(jìn)，但是(shì)8月中旬(xún)以来，同业存单收益率持续上行，使得(dé)二(èr)者利差开始明显走阔。截至9月10日，1年期同业存单到期收益率为1.76%，5年期国债到期收益率为1.97%，二者利差为21BP。

　　中邮固收梁伟超团队认为，经验(yàn)上看，政府债券(quàn)全月净(jìng)融(róng)资规模超过(guò)万亿元时，对于流动性的扰动将明显放(fàng)大，这是8月以来资金面波动加大的主(zhǔ)要边际驱动。从这个因素看，后续的9月乃至10月，政府债券发行对于流动性的影响均将(jiāng)存在。

　　不(bù)过，同业存单(dān)收益率(lǜ)与短端国债收益率的背离(lí)，除了因为存单(dān)收(shōu)益率偏高，也与短端国债收益率不断走低有关(guān)。

　　西部证券姜珮珊团队认为，政(zhèng)府债供给冲击(jī)对同业存单的供需造成了影响。上月末(mò)信(xìn)贷需求抬升、国有大行承接政府债有较大资金压力的(de)两种可能均意味着银行体系需要使用同业存单补充资金。同 时(shí)，国(guó)有大行与央行配合买短卖长
加速短期国债(zhài)利率下行，加(jiā)剧了同业存单与(yǔ)短端国债利率的(de)走阔。

　　一位券商人士表示，禁止“手工补息”从今(jīn)年(nián)4月开始实施(shī)，自此银行通过存单补负(fù)债的动作(zuò)一(yī)直(zhí)存在，此前(qián)存单的(de)净(jìng)融资量增加，发行利率却是往(wǎng)下走，说明银行发行存单补(bǔ)负债的(de)压力并没有 那么大。8月以后，存单净融资量维持高位，但存单的(de)利率(lǜ)掉头上(shàng)升(shēng)，这说明银(yín)行表内还是缺长期负债的。

　　他进一步表示，伴随着9月、10月政(zhèng)府(fǔ)债券集中供给预期(qī)，银行购入(rù)政府债券之后，资金会以财政存款(kuǎn)的形式体现在央行(xíng)的资产负债表之中。如果不能(néng)快速将这些资金落(luò)实(shí)到项目上，可能出(chū)现(xiàn)较长时间的资金沉淀(diàn)，会消(xiāo)耗银行的超储，加剧银行体系(xì)缺“长钱”的现(xiàn)状。

　　随着(zhe)政府(fǔ)债券集(jí)中供给加剧银行体系补负债的需求，市(shì)场认为未来央行可能进(jìn)一(yī)步降(jiàng)准。

　　上述券商人士认为(wèi)，随着债券集中供给(gěi)加剧(jù)银行缺“长钱”，央行(xíng)可能(néng)通过降准进行对冲，但也不排除
通过买债等替代(dài)手段释放资金。降准和买国债(zhài)的区别(bié)在于，前者可(kě)以一次到(dào)位释放资金，逆向操作较(jiào)难(nán)，而后者则(zé)可以分批操作(zuò)，也可以通过卖(mài)国债回收资金。“如(rú)果(guǒ)央行没有买债，那么降准的概率会大(dà)一些(xiē)；反之，如果 央行进行了债券净买入操作，降准的概率就会下降(jiàng)。”

　　民生银行首席经济学家温彬(bīn)认为，尽管三季度地方债供给量(liàng)大幅增加，但(dàn)考虑到权益(yì)类市场波动加大正令资金(jīn)持续流向债券市场避险，同时伴随内外部约束逐步缓解，货币放松节奏或有所加快，降准降息仍存落地空间，债券市场资
产荒状况或将(jiāng)延续，届时(shí)央(yāng)行可能会入市卖出(chū)国债 引导国债收益率回归合理区间。

　　西部证(zhèng)券姜珮珊团队认为，当(dāng)前
大行同业存单额度所剩不多，短期(qī)来看，大规模投放MLF能够缓解银行体系中长期负债需求，但资金成 本较高，对于缓解银行体系(xì)净(jìng)息差压力
帮助不大。降准和大(dà)规模购买(mǎi)国债(zhài)均能投(tóu)放长期(qī)流动性，对于(yú)改 善当前资金状况更优。考虑到四季度(dù)MLF到(dào)期规模较大、央行(xíng)大规模购买国债(zhài)概率不大(dà)，且日前央行(xíng)再次提到降准还有一定空间(jiān)，后(hòu)续降准必要(yào)性和(hé)可能性更高。若降准落(luò)地(dì)，存单利率有望下行。

责任编(biān)辑：王馨茹

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