鹏华基金基金经理伍旋：市场不缺结构性机会判断上市公司股权价值很关键

　　近年来，市场持续调(diào)整，在市场的疾(jí)风骤雨中，有少部(bù)分基金经理以相对稳健的业绩，引发市场关(guān)注。鹏(péng)华基金基金经理伍旋就是其中相(xiāng)当出色的一位，他的代(dài)表作鹏华盛世创新基金的投资业绩近年来在同类产品中持续领先。

　　伍旋拥有(yǒu)18年证券从业(yè)经验，投资年限近13年，位列全市场公募基金经理前4%。2006年(nián)中，伍旋完成北大光华管(guǎn)理学院MBA的学业后，加盟鹏华基金任金融(róng)行业研究员，2011年开始管理基金产品，在近13年的投资生涯中(zhōng)，伍旋获得了优良的投资业绩。根(gēn)据Wind数据，以他管理时间最长的鹏(péng)华(huá)盛世创新基金为例，从2011年12月28日至今，该基金(jīn)在其任职期间(jiān)的(de)净值增长率为320.34%，年化净(jìng)值(zhí)增长率为11.97%。

　　伍旋如何建立自己的投资体系，如何不断进化(huà)和迭代(dài)？他如(rú)何控(kòng)制回撤，平稳度过熊市？他对(duì)中国经济和A股市场的未来有什(shén)么看(kàn)法？证券时报(bào)记者日前采访了伍旋，他表(biǎo)示：“尽管(guǎn)近几年股(gǔ)市表现不太(tài)理想，但我对(duì)中国经济蕴藏的潜力从来(lái)没有怀疑过。我跟很多上市公司，特别是蓝筹(chóu)龙(lóng)头公司交流后发现，大家都(dōu)很有(yǒu)活力，都在(zài)积极应对挑战，从微观层面到中(zhōng)观层面，并(bìng)没有像资本市场表现出的那么悲观(guān)。”

　　最看重公司治(zhì)理(lǐ)结构和企(qǐ)业家精神

　　证(zhèng)券时报记者(zhě)：你2006年入行(xíng)，早期有什么印象深刻的人和(hé)事？

　　伍旋(xuán)：从2006年—2007年，实(shí)体经济很好，资本市场也很火爆，2008年美国次贷危机爆发，引发了全球性的股票熊市，A股市场下跌也非常惨烈。从宏观经济到资本市场，再到上市公司，都产生了(le)剧烈波动，反差特别(bié)强烈(liè)，市场(chǎng)系统性风险叠加上市公司经营上的波折(zhé)，让一些在2006年、2007年受到(dào)市场高度(dù)认可(kě)的好公(gōng)司，突然就陷入低谷(gǔ)，下(xià)滑速度令人震撼。

　　这样的从业经历对入行不太久的(de)我来说，是(shì)非常宝贵的经验。通过深(shēn)入复盘(pán)、思考和学(xué)习，我逐(zhú)步认(rèn)识到美国市场、全球宏(hóng)观的大变量是如(rú)何影响到总(zǒng)需求，从而影响鹏华基金基金经理伍旋：市场不缺结构性机会判断上市公司股权价值很关键上市(shì)公司个体的(de)。我也通过加深(shēn)对资本市场、宏观(guān)经济中周期性因素的学习(xí)，逐渐认识到资本市场的周期性特(tè)点。

　　证券时报记者：2011年12月你开始(shǐ)管理鹏华盛世(shì)创新基金(jīn)，从研(yán)究转向投(tóu)资是否有挑战？

　　伍旋：基金经理需(xū)要关注(zhù)全市场，而我当时(shí)对(duì)研究(jiū)过的金融(róng)、传媒、家电等行业比较熟悉，对其他行业知之甚少，因此，需(xū)要尽快走出特定行业研究员的局限，尽快熟悉其他行业(yè)，努力做到全(quán)市场(chǎng)覆盖。我需要建立一(yī)个系统性的认知(zhī)框架，对(duì)上市公司(sī)的投资价值做(zuò)出快速判断，为此投入(rù)了大(dà)量精力(lì)和时间(jiān)，2012年，初步形成了一个较为系统性的框架，通过这个框架选出了一(yī)些(xiē)公司，产生了很好的效果(guǒ)。

　　证券时报记者：这个框(kuāng)架的核心是什么？

　　伍(wǔ)旋(xuán)：无论(lùn)做价值还是成长，都要抓取影响投资(zī)标的未(wèi)来(lái)潜在收益的最核心因素(sù)。我(wǒ)是(shì)偏价值(zhí)风格，最核心的判断因素(sù)是上市公司股权价值。如果一家好公司，因为市场下跌(diē)，它的市值明显(xiǎn)小于股(gǔ)权价值，就是较好的投资(zī)机会；如果涨(zhǎng)多(duō)了，市值远远超出它应(yīng)有的股权价值，就是卖出的机(jī)会。

　　证券(quàn)时报记者：你(nǐ)鹏华基金基金经理伍旋：市场不缺结构性机会判断上市公司股权价值很关键很看重估(gū)值？

　　伍(wǔ)旋(xuán)：投资(zī)股票需要对市场或(huò)者未来怀有敬畏之心，买入时要尽(jǐn)量(liàng)保持足(zú)够的安全(quán)边际，为了应对市场波(bō)动，或者为(wèi)未来企(qǐ)业经营过程中的不确定性保留余(yú)地(dì)，应(yīng)该(gāi)在估(gū)值便宜的前提下，尽量选(xuǎn)择好的上市公司，远(yuǎn)离差的公司或管理层。在此基础上，我提炼出自己的(de)投资(zī)理念是：好价格买好公司。

　　证券时报记者：什么样的公司才是好公司？

　　伍旋：我(wǒ)最(zuì)看重的是公司治理结构和企业家精神(shén)。首先它(tā)是一家非(fēi)常专注的企业，在(zài)特定的生意上至少(shǎo)有8到10年(nián)的积累；其次(cì)，在激励和(hé)分享机制上，有比较体系化的绑(bǎng)定机制；第三，对企业内部的资本配置有非常专业和清晰的判(pàn)断(duàn)。赚(zhuàn)来的钱，到底应该多大比例分配给股东，多大比例留(liú)存下来(lái)做新的(de)投入，新的投入与之前的业务有多大的关联性，是全新的业(yè)务还是基于(yú)基本盘衍生出来(lái)的业(yè)务(wù)，都要有(yǒu)比(bǐ)较清晰的判(pàn)断。

　　前(qián)几年有(yǒu)一种思路是重(zhòng)赛(sài)道、重(zhòng)商业模式，现在回过头看，发现在一些不算(suàn)特别好的赛道也出现(xiàn)了挺好的投资标的，这些赛道竞争比较激(jī)烈、技(jì)术变化(huà)比较快，需求也不是那么好，但拉长时间(jiān)来(lái)看，这(zhè)些标的中也有10年10倍的案例出现(xiàn)。这类公司的共性是：有优秀的企业家精神、长期专注在一个(gè)领域、对资本的运用比较有节制(zhì)，而(ér)且善待股东，回购分(fēn)红也相对比较慷慨。具(jù)备这些特征的企业，即使身处(chù)竞争性赛道，拉长时间看，股价(jià)表(biǎo)现还挺(tǐng)不(bù)错(cuò)的。

　　我们往往过度(dù)看重短期而低估长期因素的(de)影响

　　证券时报记者：2015年，你(nǐ)怎么面对市场的非理性暴涨和暴跌？

　　伍旋：2015年4月(yuè)，我觉得市场过热，对(duì)一些短期受市场追(zhuī)捧(pěng)的(de)热门行业(yè)和股票的(de)基本面充满怀疑，在组合的配置上，就坚持以自己认可的企业为主，没有一味去迎合市场。6月中旬市场暴(bào)跌(diē)，面对系统性波动，我认为还是(shì)要坚(jiān)持从(cóng)最基(jī)本的底层逻(luó)辑出发，做好核心持仓的(de)跟踪(zōng)研究和分析，如果对(duì)公司基(jī)本面仍然很信任，短期这么大的波动就是暂时的。

　　证券时报记者：面对(duì)市场(chǎng)的系统性下跌，你为什(shén)么仍(réng)有信(xìn)心？

　　伍旋：我入行后经历过(guò)周期历练，面对市场波动(dòng)相(xiāng)对比较淡定，无论市场处在什么阶(jiē)段，我对个(gè)股的投资机会都(dōu)持比较乐观的态度，因为市(shì)场短期的偏见会让一部分优质公司被忽视、被(bèi)低估，因此，在每个周期里都蕴含着较好(hǎo)的投资机会。

　　证券时报记者：2016年初又经历了(le)熔断，当时是如何应对的？

　　伍旋：那时市场短时(shí)间内出现(xiàn)了极端(duān)调整，很多大盘(pán)蓝筹股跌到了很有吸(xī)引力的位置，提供(gōng)了很好的切入机会。虽然(rán)当时市场非常悲(bēi)观，我还是比较有信心，按照我既定的好价(jià)格买好公司的框架，利用这个时间点精选个股，去筛(shāi)选(xuǎn)更合适的更好的投资标的，对组合(hé)做(zuò)了一些结构上的调(diào)整。

　　证券时报记者：为什么(me)要淡化市(shì)场波(bō)动的影响(xiǎng)？

　　伍(wǔ)旋：人性决定我们会过(guò)度看重(zhòng)短期(qī)因素，而低估长期因素的(de)影(yǐng)响。长(zhǎng)期(qī)来看，公司股价表现取决于公(gōng)司能(néng)否长期持续提(tí)供(gōng)比较好的股东回报(bào)，而市场的短期波动往往是基于情(qíng)绪、主题、流动(dòng)性的影响，或一些事件的催化。

　　市场的(de)波(bō)动时时(shí)刻刻都在发生，关键是在大的波动中，你的框架(jià)和方法(fǎ)要稳定、有效，就像猎人打猎，枪的准星必须稳，如果枪的准星变来变(biàn)去，注定不会有很好的结果。

　　证券时报(bào)记者：2020年是公募基(jī)金业绩的大年(nián)，为什(shén)么你的表现比较平淡？

　　伍旋：那一年(nián)我没(méi)有抓住核(hé)心资产、新能源的投(tóu)资机会，所以业绩一般。不(bù)过(guò)，在那几年，我从估值的(de)角度筛选到一些估值比较低(dī)、质地比较好(hǎo)的行业和个股，比如，近几年对我贡献比(bǐ)较大的电信运(yùn)营(yíng)商的(de)投资机会，就是在2020年下(xià)半年找到的。

　　证券时报记者：当时，你还做(zuò)了什么布局？

　　伍旋：我在2020年—2021年提前布局了一些细分行业，包括计算机软件、电器设备以及部分出口企(qǐ)业。另外，这两年表现比较好(hǎo)的区域性银行，也(yě)是那两年在相对比较低的位置买入的。

　　证券时报记者：最近(jìn)三年，你的排名都很靠(kào)前，超额收益是怎么来的？

　　伍旋：在2020年市场追逐核心资产(chǎn)时，我坚守了自己(jǐ)的价值判断，没有随波逐流，而是选出了一些有好价格的好公司。近年来，市场虽(suī)然出现系统性下跌，还(hái)是表现出(chū)比较明显的结构性特征，只不过(guò)市场风格从核心资产、新兴热门领(lǐng)域逐渐转移到一些性价比更好的板块上，跟我的持(chí)仓风格比较契合，所以，我的组合获得了比较明(míng)显的超额收益。

　　敢于独立思考才能抓住大机会

　　证券时报(bào)记者：投资(zī)是一个概率问题吗，如何面对市场的随机性(xìng)？

　　伍旋：投资肯(kěn)定是一个(gè)概率的判断，因为(wèi)市场在高度的波动中，企业的运作也面临方方面(miàn)面不确定因素的影响，在这个过程中，要确保下行的风险可控(kòng)，上行(xíng)的潜在收益相对比较(jiào)好，存在这种概率的投资机会才是我比较看重的。

　　证券时报记者：如何克服人性弱点？

　　伍旋：股(gǔ)票市场价格的(de)波动是千千万(wàn)万投资者(zhě)交易出来的(de)，它(tā)反映出人性的恐惧和贪婪，要敢于独立思考，同时心理要有强大的韧性，才能抓住赚大钱的机会。这其中很重要的一(yī)点是对风险的容忍程度，如果风险偏好太高，一两个错误就可能(néng)让你从牌桌上下来；如果风险偏好过低，过于(yú)保守，又可能错失本应(yīng)该捕捉到(dào)的(de)赚钱(qián)机会。每个人都需要根据(jù)自己(jǐ)的性格、认知能力(lì)，对风险偏好的容忍度做个(gè)性化的调整。

　　证(zhèng)券时报(bào)记者：你(nǐ)如何在投资中修炼自我？

　　伍旋：一是要不断持续(xù)阅读、学习、归纳和总结，这是基本功；二是要保持开放包容(róng)的心态，多和同行、领导、同事交流；三是逆风时要多跟客户(hù)交(jiāo)流，努力得到客户的理(lǐ)解，这是非常关键的因(yīn)素。

　　证券时报记者：持有人收益往往低于(yú)基金净(jìng)值增长，对此你怎么(me)看？

　　伍旋：如果大家选择了像(xiàng)我这样(yàng)投资风格非常稳(wěn)定、有非常清晰(xī)的投资理念的组合，应(yīng)尽量避免做短期操作，要(yào)保持一个相对比(bǐ)较长时间持有的心态。

　　证券时报记者：相对比(bǐ)较(jiào)长(zhǎng)是多长？

　　伍旋：对(duì)短(duǎn)期波动性比较强的权益类资产，如果你是从基本面、从上市公司价值创造的角度来投资，最好是以3到5年的周期来判(pàn)断。

　　从未怀疑中国经济蕴藏的潜力

　　证券时报记者：你怎么看中国经济？

　　伍旋：尽管近几年(nián)股(gǔ)市(shì)表现不太理想，但我对中国经济蕴(yùn)藏的(de)潜力从来没有怀疑过。中国经济经过(guò)二十多年(nián)高速发展，现在虽然处在增速放缓的阶段，但我(wǒ)们的城镇化率、人均产出、人均(jūn)收入还有很(hěn)大提升空间；另外，中国(guó)作为世界第二大经济(jì)体，区域之间的差异也很大，这些因素(sù)都(dōu)将推动经济可持续发(fā)展。

　　我们短期的确面(miàn)临一些周(zhōu)期性因(yīn)素的影响，但也有不少新兴的亮点，比如近期(qī)火爆的《黑神话：悟空(kōng)》，像(xiàng)电竞游(yóu)戏这样的细(xì)分领域多(duō)年来一直保持着快速的增长。如果细心观察，还是会发(fā)现有很多新的机会正在(zài)孕育中。

　　证券时报(bào)记者：在实地调研中，你感觉企业传递出什么样的信息？

　　伍旋：在(zài)宏观层面(miàn)，现在(zài)是总需求承压，对企业的(de)挑战、压力(lì)都比较大，但我跟很多上市公司，特别是(shì)蓝筹龙头公(gōng)司交(jiāo)流后，感(gǎn)觉(jué)到(dào)他们的商业(yè)运(yùn)营能力(lì)跟10年甚至5年之(zhī)前相比，有(yǒu)明显提升，大家都很有活力，都在积极应对挑(tiāo)战，只(zhǐ)要(yào)公司治理相对比(bǐ)较(jiào)好，能够(gòu)想清楚在弱周期里怎(zěn)么调整企业的(de)战略布局和经营策略，结果相对来说会比较好。总体上，从微观层面和中观层面看，并没有像资本市场表现(xiàn)出的那么悲(bēi)观。

　　证券时报记者：你怎么看当前的A股市场？

　　伍旋：现在经济(jì)整(zhěng)体上还处(chù)在(zài)房地产出清的阶段，宏观背景、宏观指标短期偏弱(ruò)，股(gǔ)市情绪也比较悲(bēi)观。但股票市场经过(guò)近几年的(de)大幅调整，对(duì)宏观的悲观预期已(yǐ)有比较充分的反映。另(lìng)外，无风险利(lì)率也处于偏低的水平，这意味(wèi)着投(tóu)资(zī)股票资产的(de)机会(huì)成本也相(xiāng)对比较(jiào)低，市场短期可(kě)能仍(réng)处于底部震荡的阶段，但长期来看，股票资产的吸引力越来越朝着有利的方(fāng)向发展(zhǎn)。

　　由(yóu)偏见产生的周期性(xìng)波(bō)动，是资本(běn)市场固(gù)有的(de)共性，如果(guǒ)你对好公司有一个(gè)综(zōng)合评判的框架，在(zài)被低估被忽视的投资标的里，大概率能找(zhǎo)到比较好的结构性机会(huì)。

责任编辑(jí)：江钰涵(hán)

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