王剑，CFA

　　每次银(yín)行股跌至过度(dù)低估时，股息率相应提升，会(huì)吸引(yǐn)绝(jué)对(duì)收(shōu)益资(zī)金买入，股价也逐步完成(chéng)筑底(dǐ)。

　　近期(qī)，银行教师一年的工作日有多少天，一年有多少周股已上(shàng)涨半年，又一次因绝对收益资金追逐高股息而上(shàng)涨。

　　但事实上(shàng)，银行业经(jīng)营层面，也(yě)已(yǐ)经悄(qiāo)然发(fā)生一些向好(hǎo)的变化。

　　主要结论(lùn)

　　01

　　银行

　　启(qǐ)动之(zhī)谜

　　如果大家觉(jué)得银(yín)行(xíng)股(gǔ)是这几天(tiān)才开始上(shàng)涨(zhǎng)，那(nà)么就(jiù)大错(cuò)特错了。事实是：

　　银(yín)行股自2022年10月底(dǐ)见(jiàn)底(dǐ)之后，已经持续上涨了足足半年时(shí)间了……

　　这段时间(jiān)的银行股(gǔ)涨(zhǎng)幅达到27％，其中部分银行股涨(zhǎng)幅甚至达到50％以(yǐ)上，非常可观。当然，中间也不是一帆风顺，2022年10月(yuè)银(yín)行(xíng)股快速下(xià)跌(diē)后，迅速反弹。过完2023年春(chūn)节后，却冲(chōng)高回落，调(diào)整了近两个(gè)月时间，跌(diē)幅不大，不到10％。然(rán)后于3月(yuè)底开始上(shàng)涨(zhǎng)，近期(qī)加速上涨。

　　这种事情(qíng)并不(bù)是(shì)第一次发生。过(guò)去银行股的大行情，都是在悄无声息中默默(mò)上涨的，因为银行股(gǔ)平时关注(zhù)度(dù)并不高。等到因几根大(dà)线性而吸引大家来关(guān)注(zhù)时，已经涨幅(fú)不小了(le)。

　　上一(yī)次类似的(de)事情(qíng)是2014年。或许经历过的(de)人都能记(jì)得，2014年(nián)11月，因为一次(cì)比较意外的“双降”（降(jiàng)息、降准），金(jīn)融股拔地而起。但在(zài)此之前，银(yín)行(xíng)指(zhǐ)标大约在3月见(jiàn)底(dǐ)，然(rán)后(hòu)不声不响地(dì)开始回(huí)升，到11月时，8个月左(zuǒ)右(yòu)时(shí)间，涨幅22％。

　　其他几次银行股(gǔ)见底，也(yě)有类似的(de)情况：没有明确(què)利好，没有明确新(xīn)闻，银行股(gǔ)却(què)自(zì)己慢慢从底部(bù)爬起来了。

　　是谁先知先觉？

　　为行情归(guī)因并不容(róng)易，因(yīn)为很(hěn)难验证。如果确实没有实质性利好(hǎo)，那么只(zhǐ)能从资(zī)金面去猜测：可能是估值便(biàn)宜到很多资(zī)金(jīn)愿(yuàn)意出手了。由(yóu)于银行盈利能力非常稳定，估(gū)值低(dī)往往意味(wèi)着(zhe)股息(xī)率高。因为：

　　ROE稳定，分红率稳(wěn)定，PB越(yuè)低则股息率越(yuè)高。

　　而(ér)若PB低至一定(dìng)水平时，股息率(lǜ)就会(huì)非常诱人。比如近年(nián)来，大(dà)行的ROE在10％以上，分红(hóng)率30％左右，PB一度低至0.5倍以下，那么(me)计算出来的股息率高达6.6％，非常可观(guān)。

　　这就好(hǎo)比一只票息率6.6％的可(kě)转债(zhài)。如果盈利能(néng)力(lì)保持，则后续每年收取(qǔ)6.6％的“利息”，如果股价上涨，还能享受资本利得。当然，如果股价再跌，或盈利能力（ROE）、分红率下(xià)降，则会遭受损(sǔn)失。但由于(yú)ROE已在(zài)底部(bù)，近(jìn)期很(hěn)难(nán)再(zài)降了(le)。因此，这就非常像一张可(kě)转债，其市价下(xià)跌时，会有个估(gū)值下(xià)限，即“债券价值(zhí)”。

　　于是(shì)，其投资价值就出来(lái)了。如果这张“可(kě)转债”的票息率(lǜ)高到(dào)一定(dìng)程度，显著高过一些(xiē)资金的(de)成(chéng)本，那么这些资金(jīn)自然愿意参与。

　　这样，银(yín)行股就形成一个隐形的“估值底(dǐ)”，当估值低至(zhì)一定水平(píng)时(shí)，股息率(lǜ)诱人，就会有人(rén)参(cān)与(yǔ)。

　　当然，这(zhè)个估值底在某些情(qíng)况(kuàng)下会被(bèi)打破，即因为一些负面因素(sù)的存在，导致市场先生觉得(dé)银行股的估值或(huò)盈利能力(lì)还将(jiāng)下行。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖

　　因此，银(yín)行股那(nà)种悄无声(shēng)息(xī)的(de)底部(bù)，可能并没(méi)有什(shén)么实质利好，教师一年的工作日有多少天，一年有多少周就是有些看中股息(xī)率(lǜ)的资金默(mò)默(mò)买入，把底部给买出来了。

　　这是(shì)些什么(me)样的资(zī)金呢？

　　首先可以排除(chú)的就是以股票型(xíng)公(gōng)募基金为代(dài)表(biǎo)的机构投(tóu)资者(zhě)。因为他们的考核要求是(shì)相(xiāng)对(duì)收益，因此在(zài)大(dà)多(duō)数时候，他们(men)不会因为股息率诱人而买入，他(tā)们的任务是战胜自己(jǐ)基金的基准，或者战(zhàn)胜可比基金同(tóng)仁。所以，即使股息率高，他们也很难做出赚取股息率(lǜ)的决策，这不是(shì)他们的考核目标。

　　因此，银行股从(cóng)底(dǐ)部开始悄悄上涨的(de)这段(duàn)时(shí)间，公募基(jī)金参与很低，这次也(yě)不例外(wài)。

　　从数据上也(yě)可(kě)验证：从(cóng)33家银行股2022年底(dǐ)基金持仓比重来(lái)看，比(bǐ)重越低，期间（过去(qù)半年，后同(tóng)）涨幅越(yuè)大，比(bǐ)重越高则涨幅越(yuè)小。

　　除了公募(mù)基(jī)金，其他(tā)类似考(kǎo)核(hé)的机构投资者也是类似。

　　从数据(jù)上看，我们确(què)实(shí)看到，2023年第(dì)一季度较上年(nián)末(mò)，大部分A股银行股的基(jī)金持仓比例(lì)是下降(jiàng)的(de)，有些个(gè)股甚至(zhì)降幅不小。

　　（一季度基(jī)金持股(gǔ)比重降幅；单位(wèi)：个百分点(diǎn)；来源：WIND）

　　回(huí)顾第(dì)一季度，银行指数走了个过山车，先是上涨，然后春节后下跌（这段(duàn)时间刚好是(shì)人(rén)工智能概(gài)念股大(dà)涨，因(yīn)此(cǐ)机(jī)构投资者有(yǒu)可能(néng)是(shì)卖(mài)出银行等股票，换仓(cāng)至(zhì)计(jì)算机(jī)股票）。到了(le)4月初，人工智能等板块行情回落后(hòu)，银行股(gǔ)重拾升势，且涨幅加速。春(chūn)节后的这段时间，银行(xíng)股刚好和人工智能(néng)走出了一个完美的(de)“对称”走势。

　　而(ér)其他投(tóu)资(zī)者，比(bǐ)如(rú)个人、外资、自营、保险、资管等，则可能是(shì)买入的(de)。因(yīn)为这(zhè)些资金不考核相对收益(yì)，更多的是(shì)追求绝对收益，因此有可能是(shì)高股息股票的青(qīng)睐(lài)者(zhě)。

　　而决定(dìng)他们(men)买入的因素中，资金成本(běn)应该是个重要因(yīn)素。目前，我国近期市场(chǎng)利率较低、资(zī)金充沛，其他可替代的投资机会较少(shǎo)，因此股息率(lǜ)显得诱(yòu)人。同时，美国加息接(jiē)近(jìn)尾声，他们的资金成(chéng)本也(yě)有(yǒu)望下行，我国高股(gǔ)息股票也有吸(xī)引力。

　　然(rán)后(hòu)我们(men)通过数据来加以(yǐ)验(yàn)证。

　　从2023年一季(jì)度情况来看(kàn)，外(wài)资(zī)确实在买入大行(xíng)，并且数(shù)量还不少。不过保(bǎo)险资金却是有进有出(chū)，这(zhè)一点有点与我们预(yù)期不符。基金主要(yào)在卖出(chū)。此外，还有(yǒu)些一般(bān)法人、其他投资者在买入。

　　（一季度各类投资(zī)者持(chí)股变化数(shù)；单位(wèi)：亿股；来源：WIND）

　　整(zhěng)体(tǐ)而言，结(jié)论大致成立，即：在银行(xíng)股估(gū)值极低(dī)的时候，追(zhuī)求(qiú)绝对收(shōu)益的资(zī)金买入了高股息率的(de)个股。

　　从散点图上也可以清(qīng)晰看到这一(yī)点：

　　因(yīn)此(cǐ)，这次行(xíng)情，和历史(shǐ)上(shàng)很多次银行底部启动(dòng)一样，很可(kě)能是青睐高股息率的资金，买入(rù)低估值、高股息率的银行(xíng)股。而他们(men)的(de)口味与公募基金刚好是(shì)相反的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化

　　以上分析(xī)，说明(míng)了过去半年的银行股行情，是追求绝对收益的(de)资金，买入了高股息率的银(yín)行股。眼下，很(hěn)多银行股股(gǔ)息率(lǜ)依然较高，而资(zī)金面依(yī)然宽松，那(nà)么这(zhè)些高股息率股票对绝(jué)对收(shōu)益资金依然(rán)是有吸引力的。

　　那么在银行业的经营层面，有没有实质变(biàn)化(huà)呢？

　　我(wǒ)们在3月曾经(jīng)提出，过去三(sān)年期间的一(yī)些(xiē)特殊政(zhèng)策，已经出现调整的迹象，银行业将要(yào)进入新(xīn)的均衡格(gé)局(jú)。比如，在(zài)普惠小(xiǎo)微(wēi)领域，过(guò)去(qù)几年大行(xíng)承担了一些监管要求，每(měi)年普惠小微信贷的增(zēng)长非常快，投放利率很低，这对小微金融市场格局造成了(le)较(jiào)大影响，尤其是对一些原来从事小微业务的中小(xiǎo)银行造成压力。

　　【深(shēn)度(dù)】大(dà)小行小微金融(róng)逐(zhú)步(bù)达到新均衡(héng)

　　而(ér)在4月27日，银(yín)保监会办公厅发布《关于(yú)2023年加力提升小微企业金融服务质(zhì)量的通知》（银保监办发〔2023〕42号），对(duì)工作要求有了一些调整。比如，不再提“两(liǎng)增”（指单(dān)户授(shòu)信总额1000万(wàn)元以下小(xiǎo)微企(qǐ)业贷款同比增(zēng)速不低于各项贷款同(tóng)比增速，有贷款余额的户数(shù)不低于(yú)上年同期水(shuǐ)平）要求，不再刚性(xìng)要(yào)求降低小微信(xìn)贷利率(lǜ)，而是(shì)要求“合理确(què)定贷款利率”，不再提“应延尽延(yán)”。

　　除了(le)小微金(jīn)融领域(yù)，其他方面的工作要求也陆(lù)续从过去(qù)三年的阶(jiē)段性(xìng)政策，慢慢(màn)回归至常态化。

　　而银行业这几(jǐ)年(nián)由(yóu)于净息差显著回落，盈利能力(lì)也渐渐接(jiē)近合理利润底线。因为银行业需要(yào)留存一定的利润(rùn)用于补(bǔ)充资本(běn)，进而支持下(xià)一期(qī)的信贷投放，因(yīn)此(cǐ)利(lì)润并(bìng)不是越低越好(hǎo)，需要维持一个合理利润。而目前(qián)盈利能力(lì)已(yǐ)经接(jiē)近这一底线，所以政策也会(huì)相(xiāng)应调(diào)整了。

　　【随笔】什么是银(yín)行的合理利润和合理息(xī)差

　　可见，行业的(de)一些情(qíng)况(kuàng)已经悄(qiāo)悄发生变化了。

　　那么，有没有一种(zhǒng)可能(néng)：那(nà)些买入(rù)高股息股票的投资者中，真有些(xiē)先知先觉者，已经嗅到(dào)了不一(yī)样的味道？

　　本文为金融业研究方法探(tàn)讨。本文不是证券研(yán)究报(bào)告，不构成任何投资建议，涉及个股(gǔ)也仅为举例(lì)或(huò)陈(chén)述事实之用，不(bù)代表我(wǒ)们对他们的证券(quàn)或产品的推荐。具体投资建议请参(cān)考(kǎo)我们的研究报(bào)告。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 教师一年的工作日有多少天，一年有多少周