5月(yuè)13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告称，其(qí)累(lèi)计有效认购(gòu)申请份额总额超(chāo)过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则小(xiǎo)公告体(tǐ)现(xiàn)出市场(chǎng)对这一“中特估”主题的(de)追捧力(lì)度。

　　实际(jì)上，近期(qī)围绕着“中特估”的行情，市场关(guān)注度非常高，5月15日(rì)首批3只(zhǐ)央(yāng)企回报(bào)ETF发行(xíng)，更成(chéng)为这一波(bō)“中特估”行情(qíng)的催化剂。实际上，早(zǎo)在去(qù)年底(dǐ)及今年一季度，一些基金(jīn)经(jīng)理开始调仓换(huàn)股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情(qíng)绪面、估(gū)值(zhí)方式等问题(tí)成为市场关注焦点，中国基(jī)金报采访(fǎng)多位投(tóu)研人(rén)士，解(jiě)析“中(zhōng)特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集上报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场(chǎng)对(duì)“中特(tè)估”主题积(jī)极(jí)追(zhuī)捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配(pèi)售”情况，今年(nián)场内多只(zhǐ)“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合(hé)计“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企主(zhǔ)题基金发行，市场(chǎng)对(duì)此充满(mǎn)期(qī)待，如5月15日就有3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领、央企现代(dài)能源等ETF也将获批(pī)发行，更有扎堆上(shàng)报的央(yāng)国企基金在排队入市。

　　这些或成为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机(jī)会基金(jīn)经理何龙表示，央企ETF发(fā)行在情绪(xù)上(shàng)是构成催化因(yīn)素的，近期(qī)银(yín)行股大涨的一个催化因素就是积极推介相关(guān)央企ETF的发(fā)行(xíng)。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸多主题基(jī)金的申报(bào)发行，我认为(wèi)确实会成为(wèi)引爆行情(qíng)的催化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策(cè)面都(dōu)在(zài)向(xiàng)好，下半年，中(zhōng)特估有可能(néng)独领(lǐng)风骚(sāo)。”万(wàn)家基金章恒更是表示。

　　同样(yàng)，博(bó)时基(jī)金指数与量化投资部基(jī)金经理(lǐ)杨振(zhèn)建就表示(shì)，近期密集申(shēn)报的国央(yāng)企主题基金(jīn)主要(yào)涉(shè)及“股东回报”、“科技引领(lǐng)”、“现代能源”几大主题，这(zhè)样的布局可(kě)以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将(jiāng)成为行情(qíng)进一步上(shàng)涨(zhǎng)的催化剂。去年(nián)以来公募(mù)基金(jīn)发行整(zhěng)体平淡，近期多只国央企主题基金(jīn)申(shēn)报(bào)和发行，行情火热下将为市(shì)场带来增量资金，有(yǒu)望推动进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅认为(wèi)，公募基金积极布局央国企主题基金，一(yī)方面是因(yīn)为新一轮(lún)深化(huà)国企(qǐ)改革的(de)大幕将拉(lā)开(kāi)，叠加“中特(tè)估”概念，央国(guó)企(qǐ)上(shàng)市公司的投资价值凸显，该主(zhǔ)题的基金将为投资者提供更丰富的(de)工具以参与到央国(guó)企投资。另一方面是落实公募(mù)基金行(xíng)业高质(zhì)量发展的(de)要求(qiú)，引导更多资金参与央国(guó)企改革，更好发挥公募基金(jīn)服务资本(běn)市(shì)场改(gǎi)革(gé)、服(fú)务实体经(jīng)济和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表(biǎo)示，未来(lái)央企ETF的发(fā)行将为央企相关标的(de)和板块带来增量(liàng)资(zī)金，提(tí)升交易(yì)活跃度(dù)，有望成为中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市场结构性行(xíng)情明显，中特(tè)估和(hé)人工智能(néng)成为两大明显(xiǎn)的主(zhǔ)线(xiàn)，而新能源等前期热(rè)门赛道股冷却，在(zài)此背景下，一些基金经理开(kāi)始调仓换股“中特(tè)估概(gài)念”。

　　万(wàn)家基金基金经理(lǐ)章(zhāng)恒直言，自己目前重点关(guān)注(zhù)三大行业，火电(diàn)、券商、军工，这(zhè)三大行业主要是央企或(huò)地方国(guó)资所在的行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是基于行业(yè)本身(shēn)基本面在今年会有重大的(de)向上(shàng)变化的机会(huì)，比如(rú)火电，会(huì)受益于煤(méi)炭价格的(de)下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成交(jiāo)量(liàng)的(de)放大，盈利大幅增长等。同时，随着国(guó)有企(qǐ)业改革的推进(jìn)，大(dà)概率(lǜ)这些(xiē)企(qǐ)业会(huì)进入一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估(gū)是过去5年10年(nián)改革的成果，是非常基本(běn)面的，和他过(guò)去1至2年研究投资思(sī)路(lù)也非常吻(wěn)合，为在下半年(nián)抓(zhuā)住这波中特估的投资机会做好(hǎo)了准备(bèi)。

　　“去年年底已(yǐ)开(kāi)始重视中特估的投资(zī)机(jī)会，判断中特估的机会(huì)未来(lái)三年分两(liǎng)个(gè)阶段(duàn)。”融通红利机会(huì)基金经理(lǐ)何龙表示，第一阶段也就是今年以数字经济和“一带一(yī)路(lù)”的主题(tí)普涨性机会为主，包括(kuò)低于(yú)1倍PB、分红收益率极高(gāo)的品(pǐn)种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是未(wèi)来两年，在主题性机会(huì)消散以(yǐ)后，基(jī)于顶层设计对国央经营管理价(jià)值导向变化(huà)，我们判断经营(yíng)成果(guǒ)随(suí)之(zhī)改变是一个(gè)慢变量，会在未来(lái)两年体现在每一个央国(guó)企(qǐ)的报表(biǎo)中。

　　何龙(ló感康可以连续吃几天，感康连续吃几天为宜ng)强调，目前在挖感康可以连续吃几天，感康连续吃几天为宜(wā)掘(jué)公司经营层面(miàn)可能发(fā)生显著正向变化的个股提前进行(xíng)布局，比如医药和消费等行(xíng)业。

　　其实一季报已经(jīng)显露(lù)出不(bù)少基金在行动。国金证券研(yán)究所(suǒ)数据显(xiǎn)示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前十大重仓(cāng)股股票(piào)池中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基金持有股(gǔ)票市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持仓中(zhōng)，“中特估”概(gài)念占偏(piān)股主动(dòng)型基金持(chí)有股票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概(gài)念股在偏股主(zhǔ)动型基(jī)金的持仓中(zhōng)，占比明显(xiǎn)提高。上(shàng)述数据显示(shì)，根据偏(piān)股主动(dòng)型基(jī)金2022年报及(jí)2023年(nián)一季报(bào)十大重仓股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响(xiǎng)，估计了各(gè)基金主动(dòng)加仓“中特(tè)估”概念股(gǔ)的(de)市值占2022年(nián)末(mò)股票总市(shì)值比例，一季度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基金主动加仓了“中特估”概(gài)念股，198只基金(jīn)在2022年末(mò)不持有“中特估”概念股(gǔ)，但在一季(jì)度买入。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中信证券(quàn)数据统计也显示(shì)，一季(jì)度(dù)主(zhǔ)动(dòng)偏股型(xíng)公(gōng)募基(jī)金对港股央国企的持股(gǔ)市值比重达到2019年以来(lái)的新高，港股央(yāng)国企持股总市(shì)值占港股持股(gǔ)总市(shì)值的比(bǐ)重由2022年四季度(dù)的25.1％提升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建国(guó)央企专门的(de)股票(piào)库

　　可以说中国特色估值体系，正深(shēn)刻影响基金公司(sī)的投研，落实到(dào)日常的投研流程和(hé)实践之中，不(bù)少基金公司在(zài)加大投(tóu)研力(lì)量，更有专(zhuān)门构建(jiàn)国央企(qǐ)股票库。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基金经理何(hé)龙就介绍，一方面(miàn)，从(cóng)顶层设计改变研究员过去对(duì)国(guó)央企的固定思维(wéi)，需(xū)要实地考察国央(yāng)企(qǐ)，并且需要利用当前(qián)国央企愿(yuàn)意交流(liú)的契(qì)机，多花精力去进行(xíng)跟(gēn)踪发(fā)现(xiàn)变化。

　　另(lìng)一方面(miàn)，融(róng)通(tōng)基金在行动上，要(yào)求研(yán)究员将自(zì)己所覆盖(gài)行业(yè)的所有国央企构建专门的股票(piào)库，并进行长期跟踪，包(bāo)括(kuò)考察(chá)其实地(dì)调研的的成果，了解(jiě)国央企经营思(sī)路和财(cái)务导向的变化，结合(hé)行业趋势(shì)和特征，寻(xún)找价值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅(shuài)也谈到(dào)“认识(shí)”上(shàng)的(de)重视(shì)。他表示，通过深入学习(xí)，对“中特(tè)估”有了更深刻(kè)的(de)认识：首先要认识市(shì)场(chǎng)体制机制、行(xíng)业产业(yè)结构(gòu)、主体持续(xù)发(fā)展能力(lì)等方(fāng)面所体现的鲜明中国元(yuán)素和发(fā)展(zhǎn)阶(jiē)段特(tè)征(zhēng)，“中(zhōng)特估”应(yīng)该是在此基(jī)础上构建的(de)具有时代特征和中国特色、符合国家战略导向的估(gū)值体系，而不是简单(dān)套(tào)用国(guó)外的(de)传统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一(yī)种新的提法，但是(shì)这(zhè)个概念所涉及到的行业和(hé)公司，一直在发生的(de)变化。”万家(jiā)基金经理章恒表示(shì)，万家基金一直非常关注传统(tǒng)产业的(de)变化，诸如(rú)煤(méi)炭、金(jīn)融、建筑等多个领域，因此也是一定能够抓(zhuā)住中特(tè)估这波行情的机会的(de)。同时，随(suí)着时局(jú)的变(biàn)化，也在增加相(xiāng)关(guān)行业的(de)研究力量。

　　此外(wài)，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学(xué)家(jiā)魏凤春表示，积极践(jiàn)行中国特(tè)色(sè)的估值体系是资(zī)本市场使(shǐ)命，投资(zī)者(zhě)需(xū)要学习领会并(bìng)针对原(yuán)有的估值体系进行改造，以适应现实的需要(yào)。明确该体系的(de)框(kuāng)架是(shì)第一位(wèi)的工作，合理设(shè)置(zhì)指标也非常重要，投资者的认可和实(shí)施是最(zuì)终该体(tǐ)系能否具(jù)备(bèi)长期价(jià)值的基础。不过，他也(yě)提醒(xǐng)，人为的(de)拔估值是(shì)很大的认(rèn)知(zhī)误区，市场化认可是(shì)基本的常识，不可误(wù)判。

　　体现社(shè)会价值与国家战略价值

　　新估值方(fāng)式(shì)？

　　央国企是(shì)国民(mín)经济的支柱，国企央企发展要(yào)符合(hé)国家战(zhàn)略(lüè)发展(zhǎn)发向，更(gèng)需要承(chéng)担社会公共责任等。而这些都(dōu)应该(gāi)考虑进(jìn)估值(zhí)体系(xì)之(zhī)中，也引(yǐn)发市场关注(zhù)。

　　多数受访(fǎng)的基金经(jīng)理认为，对于国央(yāng)企的估值方式要充分体现企业的社会价值与国家战略价(jià)值，目前已经形成了初(chū)步的(de)企(qǐ)业社(shè)会价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国有企(qǐ)业承担社会价(jià)值(zhí)、符合国家(jiā)战略发展的价值？首要(yào)任(rèn)务就构建(jiàn)中国特色的价(jià)值(zhí)评价(jià)体系，改变从以私人股东权(quán)益出发，现金流折现为(wèi)主要方法的单一(yī)价值估(gū)值体系，转向社会整体(tǐ)价值观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体(tǐ)系，充(chōng)分体现(xiàn)企业的社会价值(zhí)与国家战略价值。”博时基(jī)金指(zhǐ)数与量化投资部(bù)基(jī)金经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也(yě)直言，近年来国(guó)资委指导(dǎo)国内团队对于中国特色ESG披(pī)露与评价体系不断探索，结合国际通用规则，目(mù)前已经形成了初步的企业社(shè)会(huì)价值评(píng)价体(tǐ)系(xì)，其中包(bāo)括《企业ESG披露指南》、《中(zhōng)央企(qǐ)业(yè)上市公司(sī)环境、社会及(jí)治(zhì)理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务(wù)总监、基金经理王帅(shuài)也认为，“中特(tè)估”应该(gāi)是注重企(qǐ)业价值的可(kě)持续估值，要重视(shì)股东(dōng)、员工(gōng)和社会责任(rèn)等(děng)要素对企业稳健成(chéng)长(zhǎng)的重(zhòng)大意(yì)义，重视稳定的现(xiàn)金流、持续增长(zhǎng)的盈利(lì)、科技(jì)创新对(duì)提(tí)升企业(yè)内在(zài)价值的积极作(zuò)用，这样有(yǒ感康可以连续吃几天，感康连续吃几天为宜u)利于提高估值定价模型(xíng)的科学性(xìng)和(hé)有(yǒu)效性(xìng)。

　　“在指数编制、策(cè)略构(gòu)建(jiàn)等实务工作中，都有成熟(shú)的量化指标可(kě)以使用，包括净(jìng)资产收(shōu)益(yì)率、营业现金比率、资产负债率、研发经(jīng)费(fèi)投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经理李欣(xīn)更细致(zhì)分析在估值(zhí)思维、估值结论、估值判断上有变化，尤(yóu)其是估(gū)值的方法和指标上(shàng)，他认为其包括产(chǎn)业(yè)链上下游的衡(héng)量、全要素成本等，以及在纵向和(hé)横向上的(de)研究，强调(diào)政策(cè)优惠、产业发展(zhǎn)、市(shì)场竞争力和可持续发展等各种因素(sù)与企业价值的关(guān)系(xì)。这些因素(sù)在对估值结论和判断的影响(xiǎng)上，也使得中国特色的估值体系与传统的估值(zhí)体(tǐ)系有所(suǒ)不同(tóng)。

　　“所以估(gū)值思维的变化，还有估值结(jié)论(lùn)和估(gū)值判断(duàn)的变化(huà)，都是为了(le)更好地(dì)适应中国的市(shì)场和经济(jì)特点，提供(gōng)更(gèng)精准、更合理(lǐ)的(de)企业(yè)估(gū)值信(xìn)息。”李欣表示(shì)。

　　不过(guò)，创金合信(xìn)基金首(shǒu)席经济学家魏凤春直言(yán)，这(zhè)需要在实践(jiàn)中进行探索(suǒ)，目前尚(shàng)没有公(gōng)认(rèn)的指(zhǐ)标可(kě)以使(shǐ)用。

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