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　　金融界5月27日消息(xī) 近日因为昆明国(guó)资(zī)委的(de)一封声明，让城投债成为关注的焦点，当前地方债的(de)规模和地方政府的(de)偿(cháng)债能力已经越来(lái)越被(bèi)重视。如何如何处置地方债务(wù)？

　　中泰证(zhèng)券首席经济学家李迅(xùn)雷发文称，地方债包(bāo)括地(dì)方一般(bān)债、专项债和包括(kuò)城投债在(zài)内(nèi)的(de)各种隐形债(zhài)，其规模究(jiū)竟有多大，尚有(yǒu)争议，但增长迅(xùn)猛。包括银行、保(bǎo)险、基(jī)金等在内的机(jī)构投资者是地方(fāng)债(zhài)的主要持有者，他们普遍担心的还是(shì)城投债务(wù)、非标等地方政府隐形债(zhài)风险。例如(rú)，近期贵州省政府(fǔ)发展研究(jiū)中心提出，“化债工作推进异常(cháng)艰难，仅依靠(kào)自身(shēn)能力已无法得到有效解决。”

　　在(zài)李迅雷看来，在土地财政缩水的背(bèi)景下，地方政府的财权与(yǔ)事权(quán)不匹配问题又凸显出来。在我国政府杠(gāng)杆(gān)率(lǜ)水平(píng)并(bìng)不算高的(de)前提(tí)下，我国地方(fāng)政府的杠杆率水平确实够高了。需(xū)要调(diào)整中央和地方(fāng)之间(jiān)债务余额的比例关系。“今后应加大中央政府的发债规模，为地方经济(jì)减负(fù)。”他明(míng)确(què)指出。

　　李迅雷(léi)认为(wèi)，在当前(qián)中国经济转型的(de)关键阶段，维护地方(fāng)政府(fǔ)的信用，防范区域(yù)性金融风险显得(dé)尤为重要，故在城投公司还没有(yǒu)与政(zhèng)府(fǔ)部门(mén)完全“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信(xìn)仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议(yì)给予困难省份一定的(de)“托(tuō)底”支持，在政(zhèng)策上大力度支持地方政府“化债”。如(rú)帮助地方政(zhèng)府（如城投公司的借新还旧）降低债务(wù)成本、拉(lā)长债务期限(xiàn)（非(fēi)债券类债务展期，如遵义道桥实(shí)践(jiàn)银(yín)行贷款展期），菠萝蜜不熟剥开后还能再放熟吗，菠萝蜜不熟剥开后还能再放熟吗通过政策性银行或商业银行的(de)低息资金来降低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　李迅雷还(hái)建议，中央政策上支持地方(fāng)政府通过出让(ràng)国有资产(chǎn)来偿债(zhài)。他(tā)表示这类典型(xíng)案例为“茅台(tái)化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团两次公告无偿(cháng)划(huà)转上(shàng)市公司共计1亿股股份（合计占贵(guì)州(zhōu)茅台总(zǒng)股本(běn)8％，按当时市价计量市值约为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　以下文(wén)字(zì)来源李迅(xùn)雷金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何处置地方(fāng)债(zhài)务的辨证思考》

　　截至2022年末全国(guó)城(chéng)投有(yǒu)息债务54.1万亿(yì)元(yuán)

　　城投平台成(chéng)为地方(fāng)债务主要体现形式

　　城投债(zhài)是指城投(tóu)企(qǐ)业公开发(fā)行的公司债券和(hé)中期票据。按照新预(yù)算法(fǎ)、“43号文”出台明确城投债与地方(fāng)政府信用脱钩，城(chéng)投(tóu)公(gōng)司定(dìng)位由(yóu)地方政(zhèng)府投融资机构转变为市场化运营主体，地方政府不(bù)再对城投(tóu)债(zhài)兜底。但实际上市(shì)场仍(réng)然把城投(tóu)债看(kàn)作由地方政府背(bèi)书的高信用等(děng)级债券。

　　因此(cǐ)城投(tóu)公司通常都(dōu)是(shì)地方(fāng)政府下设的投融资机构(gòu)，很(hěn)难完全独立成(chéng)为与政(zhèng)府无关的纯市场(chǎng)化的企业。城(chéng)投(tóu)的债务主(zhǔ)要(yào)包括向银行借款和发行债券融(róng)资这两(liǎng)种方式，以前一种方式为主，但(dàn)后一种债权融资的规模也(yě)不小，到2022年末，余额(é)估计在13万亿(yì)元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有息债务快(kuài)速扩张(zhāng)，每年增速均保持(chí)在10％以上，到2022年末，全国(guó)城投有(yǒu)息(xī)债务为54.1万亿(yì)元，相较2011年的6.4万亿(yì)元增长了7倍以上。

城投(tóu)平台发债余额的增长

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图片来源(yuán)：Wind， 中泰证券研(yán)究所(suǒ)

　　因(yīn)此(cǐ)，城投(tóu)平台实际上已经成为地方债务的主要(yào)体现(xiàn)形(xíng)式，规模明显(xiǎn)超(chāo)过地(dì)方政府的一般(bān)债和专项债之和(hé)。城投平台中，如今，城(chéng)投平台(tái)的债券余额大约(yuē)为13.8万亿元，迄今并(bìng)无违约案(àn)例(lì)，说明城(chéng)投债仍属于地方(fāng)政府背书(shū)的(de)高等(děng)级信用债。但是，城投平台的非标违约情况时(shí)有发(fā)生，银(yín)行贷款展期、调整还贷(dài)方式的也比(bǐ)较多。

　　地方政府应确保城投债按时兑付，不(bù)能轻易违(wéi)约

　　当前市场对地方政府债务增长和财政收入增速(sù)下降甚(shèn)至负增长的现(xiàn)象普(pǔ)遍担心(xīn)，尤其对财力偏弱的东北、中西部省份，城(chéng)投债的收益率普遍高(gāo)于东部发达省市。2022年13个省(shěng)土(tǔ)地出让金对政(zhèng)府债务利息(xī)覆盖程(chéng)度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个(gè)），扣除城投拿地之后(hòu)，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南的永煤债(zhài)违(wéi)约之后，对河南省(shěng)乃(nǎi)至(zhì)全国的信用(yòng)债市场都造成(chéng)负面冲击，信用分层现象加剧(jù)，部分经(jīng)济偏弱区域被边缘化。例如青海、云(yún)南(nán)和天(tiān)津等近几年融(róng)资(zī)成(chéng)本(běn)仍在上升；黑(hēi)龙江、贵州(zhōu)2017-2019年(nián)融资成(chéng)本大幅上升(shēng)，虽(suī)然2020年以来融资成本有所下降，但整体降幅相较全(quán)国(guó)更小。辽宁、广西、吉(jí)林、重庆、陕西、宁夏(xià)和甘肃2020年(nián)以(yǐ)来(lái)城投债加(jiā)权(quán)平(píng)均票面利率降(jiàng)幅也明显不如(rú)全(quán)国。

　　当前在经济(jì)复苏(sū)不及预期的(de)背景下，投(tóu)资者的风险偏好明显下降。为此，地方政府应该确保城投债的(de)按时兑付。因为(wèi)违约不仅不能解(jiě)决债务问题，反而会恶(è)化(huà)区域信用环境，导致地方国企融资难、融资贵(guì)。从未(wèi)来(lái)区域经济发展(zhǎn)的角度(dù)看，政府(fǔ)部门仍需要(yào)持续举债来实现经济平稳(wěn)增长，需(xū)要保持政府信用，不(bù)能轻易违(wéi)约。

　　建议中央(yāng)大(dà)力度(dù)支持地方政府(fǔ)“化债”

　　因此，当前迫切(qiè)需要增强城投债权人的持有信心(xīn)，首先要确保城(chéng)投债不(bù)违(wéi)约，这就意(yì)味着城投公司能(néng)够(gòu)具备(bèi)低成本(běn)的借新(xīn)还旧能(néng)力(lì)。

　　中央(yāng)提(tí)出“谁家的孩子谁家抱”，意味着(zhe)对地方债(zhài)不(bù)兜(dōu)底(dǐ)，但(dàn)建议给(gěi)予困难省(shěng)份一定的“托底(dǐ)”支(zhī)持，即(jí)在政(zhèng)策(cè)上(shàng)大力(lì)度(dù)支持地方政府“化债”，如帮助地方政(zhèng)府（如(rú)城投公司的借新还旧(jiù)）降(jiàng)低债务成本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如遵义道桥实践银(yín)行(xíng)贷款展(zhǎn)期），通过政策性银行或商业银行的(de)低息资金来降低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　此(cǐ)外(wài)，对于地方政府可否通过出让国有资产来偿债方面，也希望(wàng)中央给予政策(cè)上(shàng)的支持(chí)。因为今年3月1日(rì)，国资委(wěi)在对政协十(shí)三届全国委员会第五次会议第(dì)00503号提(tí)案的答复中表示，将(jiāng)适时出台制度(dù)规定及操作细则，探索国有权益份额(é)规范化退出(chū)的有效(xiào)方式和(hé)途径，充分发挥有限合伙企业的(de)优势(shì)，助力国有(yǒu)企业创新发(fā)展。

　　通过出让国有企(qǐ)业股权获得收入偿还债(zhài)务，典型(xíng)案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年(nián)12月(yuè)茅台(tái)集团两次(cì)公(gōng)告无偿划(huà)转上市(shì)公司共计1亿股股份（合(hé)计占(zhàn)贵州茅台(tái)总股本(běn)8％，按当(dāng)时市价(jià)计量市(shì)值约(yuē)为1600亿(yì)元）至贵州国资(zī)。

　　在当(dāng)前中国经济转型的关键阶段，维护地方政府的信用，防范区域性(xìng)金融风险显得尤(yóu)为(wèi)重(zhòng)要，故在(zài)城投公司(sī)还没有(yǒu)与政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍(réng)需要保(bǎo)持。

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