文(wén)丨(gǔn)明明 章立聪 余经纬

　　跨季结束后资金利率自(zì)低位持续上行(xíng)，即便税期结束(shù)，资金利率却仍(réng)未回落(luò)，反而进一步走高。我(wǒ)们认为主要是源于：①货币政(zhèng)策(cè)力度边(biān)际转弱；②税(shuì)期走(zǒu)款(kuǎn)叠加4月(yuè)信贷投放情况(kuàng)较(jiào)好，导致银(yín)行资金(jīn)融出意愿与能力(lì)降(jiàng)低。③资金较为拥挤导(dǎo)致(zhì)债市敏感度(dù)增(zēng)加(jiā)。考虑假(jiǎ)期(qī)和月末因素，预(yù)计(jì)短期内(nèi)，资(zī)金利率下(xià)行空间(jiān)有限，波动幅度(dù)加大，建议投(tóu)资者关(guān)注资金面的边际(jì)变化，警惕(tì)流动性大(dà)幅收紧对债(zhài)市情绪以及头寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍近期资金(jīn)利(lì)率持续上行。

　　跨季结束后(hòu)资金利率自低位(wèi)持(chí)续(xù)上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运行(xíng)，然而(ér)税(shuì)期结束后却并未回落，4月(yuè)21日(rì)冲高至2.27％，隔夜利率(lǜ)上行(xíng)幅度更(gèng)大。从(cóng)隔夜利率角度观(guān)察，银行与(yǔ)非银机构间流动性分层现象弱化；此外，隔(gé)夜利率与7天利率的期(qī)限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我(wǒ)们认为税期结束(shù)，资金不松(sōng)，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货币政策(cè)力度(dù)边际转弱(ruò)。

　　稳健(jiàn)的货币(bì)政(zhèng)策坚持以我为主、稳字当头(tóu)，保持货(huò)币信贷合理(lǐ)增长，确保利率水(shuǐ)平合适，在(zài)追求(qiú)经(jīng)济提振的同时，也注重防范市场过热带来的金融(róng)风险。在满足广(guǎng)义(yì)流动性供(gōng)需匹配的前提下，货币工具力度(dù)可(kě)能(néng)会有所回摆。从央行的(de)具体操作上来看，MLF小(xiǎo)幅增量续做，逆(nì)回(huí)购投放(fàng)低量(liàng)操作(zuò)，结构性工具“有进(jìn)有退”，均预示后续(xù)政策将更加“精准(zhǔn)有力”，流动(dòng)性投(tóu)放趋(qū)于谨慎(shèn)。

　　▍其二，税(shuì)期走款叠加(jiā)4月信贷投(tóu)放情况较(jiào)好，导(dǎo)致银行资金融出意愿与能力(lì)降低。

　　4月18到(dào)19日税期(qī)缴款(kuǎn)，而(ér)4月通常是缴(jiǎo)税大月，因此走款可能对(duì)银(yín)行间流动性带来了一定的压力。此外，参考近期票(piào)据利率走势，预计(jì)信贷(dài)增速(sù)较一季度将会有所放(fàng)缓(huǎn)，但(dàn)4月预计(jì)仍(réng)将保(bǎo)持同比(bǐ)多增的态势。税期(qī)缴款叠加(jiā)信(xìn)贷(dài)投放，银行系统(tǒng)整(zhěng)体(tǐ)资(zī)金流(liú)出，因此向同业融(róng)出的意愿和能(néng)力有(yǒu)所降低。

　　▍其(彩礼可以转账吗，彩礼一般用什么方式给女方qí)三(sān)，资(zī)金较为拥挤可能会(huì)导致债市脆(cuì)弱(ruò)性(xìng)和(hé)敏感度增加，且投资者对于未(wèi)来一(yī)个月资金利(lì)率上行的担忧(yōu)增(zēng)加。彩礼可以转账吗，彩礼一般用什么方式给女方ng>

　　从质押式回购成交量和我们测算的杠杆率(lǜ)来看(kàn)，虽然上周受资(zī)金收紧影响(xiǎng)，加杠杆情绪有(yǒu)所降温，但依然处于历(lì)史相对积极的水平(píng)，导致债市敏(mǐn)感度(dù)增(zēng)加。此外投资者对货币(bì)政(zhèng)策力度以(yǐ)及跨月资金面情(qíng)况仍存担忧，使(shǐ)得市场上对于(yú)未来一个月内资金(jīn)价格(gé)上行的(de)预期更为强(qiáng)烈。

　　▍后市展望：五(wǔ)一假期临近，回购资金的期(qī)限被动拉长(zhǎng)，利率下行空间有限(xiàn)。

　　月末往往财政集中支(zhī)出(chū)，向(xiàng)市场释放资金；但跨月前夕银(yín)行资金融出意愿一般较低，预(yù)计资(zī)金波动幅(fú)度(dù)较大(dà)。对于债市而言，短期(qī)交易主线(xiàn)或延续政策与基本面预期交易，预(yù)计利率(lǜ)以震荡走势为主，建议投资者关注资金面的边际变(biàn)化，警惕流动(dòng)性大幅收紧对债市情绪(xù)以及(jí)头寸(cùn)管理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策不及预期；经济复苏节奏不及(jí)预彩礼可以转账吗，彩礼一般用什么方式给女方期；银行(xíng)间(jiān)市场流(liú)动性过快收紧(jǐn)。