“现在的房地产很难(nán)再出现像过去十年的系统性行情。”思睿集团(tuán)合伙人(rén)、首席经济学家洪灏向《红(hóng)周刊》表示，房地产行业(yè)分(fēn)化的愈加明显，让机构和投资(zī)者(zhě)的(de)关注(zhù)度从板块向单个标的转(zhuǎn)移(yí)。上海利(lì)檀投资(zī)董事长陈昊扬(yáng)向《红(hóng)周刊》指(zhǐ)出(chū)，从行业来看，无论是业绩，还是估(gū分压公式是什么，分压公式是什么意思)值(zhí)，房地产都已经双杀到(dào)了最底部，而且是反复地杀到了底部(bù)，再往下(xià)的空间已(yǐ)经不大了。

　　三道(dào)红线等指(zhǐ)标

　　成(chéng)挖(wā)掘(jué)个股阿尔法(fǎ)重要(yào)参考(kǎo)

　　那么如(rú)何寻找房地产个股的阿尔法呢(ne)？

　　洪灏提醒，在房地(dì)产赛道中(zhōng)进行选(xuǎn)择，需要(yào)非常小心，避免选了半天，标的公司(sī)出现(xiàn)爆雷的情况。除此之(zhī)外，洪灏(hào)指出(chū)，需要满足(zú)以下三个基准(zhǔn)：有大的国资背(bèi)景(jǐng)的(de)、杠杆(gān)率较(jiào)低的(de)、此(cǐ)前没有踩过红线的。

　　他还表示，如果关注(zhù)一(yī)下今年房(fáng)地产的开发资金来源，可以发现，其实银(yín)行(xíng)的信贷倾(qīng)向是不太(tài)愿意给房企(qǐ)贷款的，房企的主要资金来源(yuán)来自新(xīn)盘(pán)的(de)销售。但今年(nián)新房的销售(shòu)情况相较一般。再关(guān)注一下，哪些房企能从银行拿到钱，其实主(zhǔ)要还是那(nà)些有国企背景的房企，民(mín)营房(fáng)企相对比较困难，所以整个行业(yè)出现了一个很(hěn)明显的分化(huà)，无论是在销售，还是融资等各(gè)个(gè)方面都(dōu)非常明显。现在(zài)有(yǒu)国资背景的房企在资本市(shì)场表现(xiàn)相对(duì)较(jiào)好(hǎo)，但没有国资(zī)背景的民营房企股价大多表现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则向(xiàng)《红周刊》表示，在房地产行(xíng)业(yè)内，我们的(de)逻辑是，“寻(xún)找(zhǎo)最后的(de)赢家”。而具体到如何挖掘(jué)，我们会特别(bié)重视企业的成本优(yōu)势(shì)，更具体一点，就是它的净借贷水(shuǐ)平（净负债(zhài)率）是(shì)不是行业内的最低水平；利润(rùn)率是不是行业(yè)内最高的(de)；融(róng)资成(chéng)本是否是行业内最低(dī)的；建安成本是否(fǒu)也是业内最低的(de)；这些都(dōu)是我们看重(zhòng)的一家房企的综合成本(běn)。

　　需要注(zhù)意的(de)是，能够同时满足上述条件的房企并不多。即便是在国央企中，仍有(yǒu)部(bù)分房企出现了“三道红(hóng)线”的“踩线”情况，且(qiě)有逐渐恶化(huà)的趋(qū)势。以A股为例，《红(hóng)周刊》根(gēn)据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投(tóu)、中(zhōng)交地产(chǎn)、中国(guó)武夷等国央企“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投发(fā)展、光(guāng)明(míng)地(dì)产、云南城投、首开股(gǔ)份、珠(zhū)江股(gǔ)份、城投控股(gǔ)等国央企房企也(yě)踩了“三道红(hóng)线”中的两条。

　　2022年激进扩张房企(qǐ)

　　需警惕其重蹈覆(fù)辙

　　不难看出，即便是有着(zhe)较稳健(jiàn)特色的国央(yāng)企房企(qǐ)，其财务指(zhǐ)标称得上完(wán)全(quán)健康的仍是少数。而更加值得注意的(de)是，在2022年(nián)，不少(shǎo)国(guó)企，甚至(zhì)地(dì)方国企(qǐ)开始大举扩(kuò)张。而(ér)这无疑又(yòu)进(jìn)一步(bù)考(kǎo)验着国(guó)央企的(de)资金链(liàn)情(qíng)况。

　　对房企而言，扩张速度(dù)的张弛有度尤(yóu)为重要，节(jié)奏把握准确，有助于(yú)房企储(chǔ)备优(yōu)质“弹药”；但(dàn)过(guò)于乐观的预判(pàn)未(wèi)来市场，以及(jí)过于(yú)激进的扩(kuò)张拿地节奏也有可能(néng)让房企重蹈此前的高(gāo)杠杆(gān)覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配置的一家房(fáng)企进行举例，它从2018年开始到2021年(nián)，连(lián)续(xù)4年的净借贷比(bǐ)例都维(wéi)持在33％左(zuǒ)右(yòu)，完全(quán)没有增加杠杆比(bǐ)例。而(ér)到2022年，这家房企(qǐ)明显感(gǎn)觉到(dào)机会来了，其开始在(zài)一线(xiàn)城市(shì)进行大(dà)举(jǔ)拿(ná)地(dì)，净负(fù)债率也由此前的33％左(zuǒ)右水准(zhǔn)提高到45％左右，涨了接近三分之一。与(yǔ)此同时，该房(fáng)企新(xīn)购入地块也(yě)实(shí)现了(le)快速的开(kāi)盘利用(yòng)率，预计(jì)今年(nián)会(huì)有(yǒu)更(gèng)多的楼盘入市。像这类企业就符合“最后的赢家”的特点(diǎn)。一方面，在于它本(běn)身储(chǔ)备了很多(duō)弹(dàn)药，去年(nián)拿地超1000亿元，且其(qí)中(zhōng)一半在一线城市，另外一半也主(zhǔ)要(yào)集中在强二(èr)线和二线城(chéng)市；另一方(fāng)面(miàn)，它的扩张(zhāng)是有节制地扩(kuò)张。

　　陈(chén)昊扬同样提醒道，与之相反，有些房企的扩张速度(dù)让人感觉又回到(dào)了2016年(nián)、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间(jiān)扩张的民营企(qǐ)业的影(yǐng)子。虽然说(shuō)，见到(dào)机会时要出手，但(dàn)出手的章法仍要(yào)小心，如果负债(zhài)率扩(kuò)张得太快，但未来的两年市场没有想象得那么(me)好，可能会重蹈覆辙(zhé)。

　　那么如何(hé)来衡(héng)量一家(jiā)房企的扩张(zhāng)速度是否激进？陈(chén)昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企的净负债(zhài)率水平，在(zài)我(wǒ)看来，这个比例如果超过60％，就是(shì)扩张得(dé)过于快速了。

　　不难看(kàn)出，这一标准(zhǔn)要比“三道红线(xiàn)”对(duì)房企的(de)净负债率要(yào)求不得高于(yú)100％要更加严格。陈昊扬(yáng)解释，当(dāng)前(qián)房地产行业的复(fù)苏速(sù)度并(bìng)没有(yǒu)那么(me)快(kuài)，所以(yǐ)要规避公(gōng)司净负债率提高到一个比较危险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊(kān)》对在(zài)2022年拿地较积极(jí)的房(fáng)企梳(shū)理发(fā)现，中交地(dì)产、中国金(jīn)茂(mào)、华发(fā)股份(fèn)、越秀地产、绿城中国、保利发(fā)展(zhǎn)等房(fáng)企2022年净负债率都在(zài)60％之上。其(qí)中(zhōng)，中交地产净负债率(lǜ)持续居高(gāo)不(bù)下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形(xíng)成(chéng)鲜明对比(bǐ)的是(shì)，华润置地、中国(guó)海外发展(zhǎn)、万(wàn)科A、滨江(jiāng)集(jí)团、招商蛇口、龙(lóng)湖集团等房企在践行较积极的拿地策略(lüè)的同时(shí)，也较好地控(kòng)制了(le)公(gōng)司的(de)扩张速度与(yǔ)净负债率水平(píng)（见附(fù)表）。

　　滨江集团(tuán)等个(gè)别民营房企(qǐ)

　　或具备“最后赢家”的(de)黑马特(tè)质(zhì)

　　陈(chén)昊(hào)扬指出，实际(jì)上，他们是以同一筛(shāi)选标准来看国央企与(yǔ)民营房企(qǐ)，但在(zài)各维度的实(shí)际(jì)表现上，国央企确(què)实会更胜一(yī)筹。如国央企的融资成本更低，融(róng)资渠道(dào)也(yě)更(gèng)顺畅，能够做到想融就融，这样，国(guó)央(yāng)企自然而然(rán)就(jiù)具有(yǒu)天然优势。

　　虽然对比民营房企，机(jī)构更加看好国央企(qǐ)，但这也并不意味着，民营企业中就没有“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红(hóng)周(zhōu)刊》梳(shū)理发现(xiàn)，仍有少数民营房企(qǐ)同(tóng)样受到机(jī)构的青睐。比如(rú)，根据2023年一季报，滨(bīn)江集团的十大流(liú)通股东中新进(jìn)了“中(zhōng)国工商(shāng)银行股份(fèn)有(yǒu)限公司(sī)－景顺长城中国回(huí)报灵活(huó)配置混合(hé)型(xíng)证券投资(zī)基金”“全国社保基金一一六(liù)组合”等。

　　除此之外(wài)，自2021年开始，百亿私募(mù)珠(zhū)海阿巴(bā)马资(zī)产(chǎn)管理有限公司就长期持有滨江(jiāng)集团。根据一(yī)季报，该资(zī)产公司的几(jǐ)只产品合计(jì)持有滨江集团(tuán)9543万(wàn)股，约占(zhàn)流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团(tuán)的(de)受青(qīng)睐，和其自身的基本面表现(xiàn)存(cún)在(zài)一定(dìng)关系(xì)。2020年以来的近三(sān)年(nián)时(shí)间，房地产市场整体在走“下坡路”，但作为(wèi)杭州本(běn)土房企的滨江集团(tuán)仍(réng)是表现出(chū)较强(qiáng)的(de)韧劲，2020年以(yǐ)来(lái)，滨江集团在业绩表现、销售规模(mó)、新增(zēng)土(tǔ)储、股价表现等多维度都表现了较强的增长势头。

　　业(yè)绩(jì)方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母(mǔ)净利润依次为21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次实现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布的(de)2023年一季报，今(jīn)年一季度，滨江集团更是实(shí)现了扣非(fēi)归(guī)母净利润5.41亿元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在(zài)房地产“青铜时代”仍能(néng)保持(chí)自(zì)身业绩的持续增(zēng)长，和(hé)滨江(jiāng)集团扎(zhā)根杭州的战略布(bù)局关系密切。根据(jù)2022年年(nián)报，滨江(jiāng)集团有(yǒu)近七成营收来自(zì)杭(háng)州地区，而在(zài)2021年，杭州地(dì)区的(de)营收比(bǐ)重只(zhǐ)占到近六(liù)成。近三年(nián)持(chí)续稳居杭州房(fáng)企销(xiāo)售排(pái)名(míng)第一。

　　与此(cǐ)同时(shí)，滨江(jiāng)集(jí)团在杭州(zhōu)的土储补充同(tóng)样较为积(jī)极，根据诸葛找房、住(zhù)在(zài)杭州网数据显示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿地(dì)金(jīn)额依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样持续稳居杭州(zhōu)的本(běn)土(tǔ)第一。

　　而滨江集团在(zài)杭州的较突(tū)出(chū)表现，也让滨(bīn)江集团的房企排名迅速提(tí)升。到(dào)2023年，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团的房(fáng)企排名已冲进前十，根据(jù)中指数据，2023年前4月，滨江集团实(shí)现销售(shòu)额607.3亿元，位列(liè)房企第九位。

　　值得注意(yì)的是，2020年至今(jīn)，滨江(jiāng)集(jí)团股价(jià)翻了(le)超(chāo)一倍以上，而近期，滨江(jiāng)集(jí)团更(gèng)是迎来多家机构(gòu)的(de)集中调研(yán)。滨江集团发布公告(gào)表示，公(gōng)司(sī)于5月10日(rì)接受了信达证券、金鹰基金、建信(xìn)养老、新华养老等(děng)18家(jiā)机构调研。

　　产业链布局(jú)重点移至存量(liàng)赛(sài)道

　　机构在下游(yóu)家纺(fǎng)、家居(jū)、物(wù)业觅α

　　实际上房地产(chǎn)开发只是房地产(chǎn)产业(yè)链上(shàng)的中游(yóu)环节(jié)，其上游(yóu)主要(yào)为钢铁、水(shuǐ)泥、建(jiàn)材、玻纤等材料供应商，而(ér)下(xià)游应用行业(yè)主(zhǔ)要(yào)包括(kuò)中介服务、家用电器、物(wù)业(yè)管理(lǐ)、家居(jū)用品。综合《红周刊》的采访，房地产开发环节与上(shàng)游材(cái)料端息(xī)息(xī)相关，新盘开工不(bù)足导致上(shàng)游不被看好，机构寻觅个股阿尔(ěr)法的思路渐(jiàn)渐移至下(xià)游。“中国房地产行业在进入存量房时代，所以对地产产业(yè)链，尤其(qí)是偏消费属性(xìng)的家装家居领域，我(wǒ)们相(xiāng)对看好(hǎo)，因为居民保(bǎo)有(yǒu)的住房规模(mó)越来越大，随着时间的增加(jiā)，内装更新的需(xū)求也会越来(lái)越多(duō)。美国过去的数据充(chōng)分说明了这一点，在新房(fáng)销(xiāo)售(shòu)见顶之后，家具消费的增(zēng)长却一直都很好。对于地产产业链，我们相对(duì)看好和内装相关(guān)的行(xíng)业，例如消(xiāo)费建(jiàn)材、家居装饰(shì)等(děng)。”万家基(jī)金人(rén)士表示(shì)。

　　而根据《红周刊》对下(xià)游细分中相关(guān)赛道龙头(tóu)年内(nèi)表现的统计(jì)，目前(qián)暂居前两位(wèi)的(de)都是来自家纺(fǎng)赛道的公司，它们分别是富安娜和水星家(jiā)纺，特别是前者在月线连(lián)收七根阳线的基础(chǔ)上，年(nián)内迄(qì)今涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主(zhǔ)要从事纺织家居(jū)、睡眠家居(jū)、生活类产品(pǐn)的(de)研发、设计(jì)、生(shēng)产(chǎn)及(jí)销(xiāo)售，旗下拥(yōng)有原(yuán)创(chuàng)“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品(pǐn)牌。第一季度报告(gào)显示，报告(gào)期内(nèi)，富安(ān)娜(nà)实现营业(yè)收(shōu)入(rù)约6.2亿元，同比减(jiǎn)少(shǎo)7.57％；不(bù)过实(shí)现(xiàn)归(guī)属于上市(shì)公司(sī)股东(dōng)的净利(lì)润约(yuē)1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季(jì)报的十(shí)大流通股股东来看，能够发(fā)现该股早已成为(wèi)基金重(zhòng)仓股(gǔ)的(de)天(tiān)下，彼时包括公募的中欧价值发现、中欧潜力价值、工银(yín)瑞信灵动价值、宝盈新价(jià)值和(hé)私(sī)募的明河2016，都(dōu)在其中出现，占据了半壁江山。需要强(qiáng)调的是，中欧的两(liǎng)只(zhǐ)基金都是价值(zhí)派基金(jīn)经理(lǐ)曹名长(zhǎng)在管(guǎn)的(de)产品，首(shǒu)季(jì)其同时重(zhòng)仓(cāng)的(de)房(fáng)地产产业链股(gǔ)票(piào)还有(yǒu)金地集(jí)团和大亚圣象。

　　对(duì)比而(ér)言，前几年曾经风光一时的家居板块(kuài)也因疫情、消费复苏(sū)进程缓慢等(děng)多因(yīn)素(sù)一度沉寂(jì)，不过(guò)好在困境反转露出曙光，家居板块中年内表现最好(hǎo)的是志邦家居。同一(yī)时间段，该股年内上(shàng)涨已经超过23％，从业绩来看，无论是营(yíng)收还是归母净利(lì)润(rùn)，公司都实现了(le)同比双升。

　　从公司的十(shí)大(dà)流通股股东(dōng)来分压公式是什么，分压公式是什么意思看，《红周刊》发现(xiàn)广发基金经理罗洋慧(huì)眼独具，一季报中他管理的广发策略优选和广发(fā)安(ān)宏(hóng)回报均增加了持股，而这(zhè)两只产品(pǐn)也成为(wèi)志邦家居十大流通股股东(dōng)中仅(jǐn)有的(de)两只(zhǐ)公募。有意思的(de)是，他似乎对于定制家居类(lèi)标的(de)情有独钟，在另一家赛道公司金牌(pái)橱柜(guì)中，他管理的全部三只(zhǐ)产品均登榜十大流通股(gǔ)股东，其也成(chéng)为他的独门重仓股。

　　除去家居(jū)家(jiā)纺(fǎng)外，下游的物业股也越来越被机构所青睐，不过这类标的大多(duō)在香港上市，如(rú)何选(xuǎn)择成为难题。对此，前述上海公募基金(jīn)经理举例分析(xī)：“物业服务不是一个高毛(máo)利的行业，挣钱(qián)很(hěn)辛苦，我选公司(sī)还是希望挣的(de)是(shì)市场(chǎng)化应(yīng)该挣的钱(qián)，以(yǐ)我曾(céng)经买(mǎi)的绿城服务为例，它在中高端楼盘占比是比较高的，每年到期的合同(tóng)里提价成功率在30％～40％。它能做(zuò)到(dào)滚动的大部(bù)分项目到期之后，经(jīng)过两三轮(lún)合同周期(qī)还能做到产品提(tí)价。”

　　“行业(yè)里真正能做到(dào)产品提价的公司很少(shǎo)，因为物业公司很(hěn)容易一开始是挣钱(qián)的，后面因为保安(ān)这些固定人(rén)员成本的(de)年度增长，不过服务没有特别好，客户没有那么(me)满意(yì)，能做到提价难度(dù)是非常大的。但是该公(gōng)司(sī)能在业内做到到期(qī)之后(hòu)提价(jià)率比较高，这跟它(tā)的定位和比较(jiào)好的服务(wù)是有关系(xì)的。”他进(jìn)一步强(qiáng)调(diào)。

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