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　　5月11日，统计局公(gōng)布(bù)4月(yuè)物(wù)价(jià)数据：CPI同(tóng)比上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比下降(jiàng)3.6％，预期降3.3％，前(qián)值降2.5％。

　　CPI低位(wèi)并非通缩，内部(bù)结构分化(huà)、与终端需求(qiú)相关的服务业延(yán)续涨价(jià)

　　物价作为(wèi)经济表现的滞后指(zhǐ)标(biāo)，在经济复苏(sū)早期多表(biǎo)现相对(duì)低迷(mí)、实属常态。传统周期下，经济的周(zhōu)期性波动(dòng)，主要由需求端(duān)驱(qū)动，物价作为经济的滞后指标(biāo)，表现出明显的周期(qī)性波动。经验显示，CPI等物(wù)价指标(biāo)，与经济走势大体类(lèi)似，一般(bān)滞后经济表(biǎo)现2个季度左右(yòu)；经济(jì)复苏早期，CPI同比(bǐ)表现一度(dù)相对低迷，例如(rú)，2015年初、2017年(nián)初CPI同(tóng)比在1％以下的(de)低位徘徊。

　　当前CPI低位、主(zhǔ)要缘于供给端影响和外需(xū)拖累部分商品(pǐn)价格回落等。年初(chū)以来，CPI同比持(chí)续回落至4月的0.1％，拖(tuō)累主要(yào)来(lái)自于食品(pǐn)和非食品中的商品、不完全(quán)由需求主导。其(qí)中(zhōng)，猪肉、鲜菜供给充足，价格(gé)回(huí)落成为拖累食(shí)品同(tóng)比自年初(chū)的6.2％回落至4月的0.4％；非(fēi)食(shí)品中，原(yuán)油(yóu)等(děng)国际定(dìng)价的(de)大宗(zōng)商(shāng)品价(jià)格回落，带动(dòng)交通(tōng)工具(jù)用燃料等分(fēn)项环比延(yán)续低于季节性，部(bù)分(fēn)耐用品价(jià)格回落(luò)也有拖累(lèi)、与相关原材料(liào)成本压力缓(huǎn)解等有关(guān)。

　　需求修(xiū)复较(jiào)早(zǎo)的领域(yù)、线下消费相关的商(shāng)品和服务，在价(jià)格上已有连续体现。终(zhōng)端(duān)需求回(huí)暖在4月CPI中进一步(bù)凸(tū)显，其(qí)中，CPI服务同比、CPI其(qí)他商品服务同(tóng)比自年初以来明显(xiǎn)回升、分别至4月(yuè)的3.5％和1％。终端需求回(huí)暖带动(dòng)部(bù)分(fēn)中上游行业涨价，在(zài)PPI中亦有体现，例(lì)如，文教娱制造业价格环(huán)比上(shàng)涨(zhǎng)0.9％。

　　重申观点：CPI或已见底，后续或逐步回升(shēng)。线下(xià)消(xiāo)费活动持续(xù)改善等或带(dài)动内生动能逐(zhú)步增(zēng)强，对价格的支撑仍(réng)在(zài)逐步显现。叠加基(jī)数贡献、及部分商品价格(gé)回(huí)落拖累逐步(bù)放缓等，CPI或(huò)于4月见底回(huí)升。

　　常(cháng)规跟踪：CPI涨幅回落，生产资(zī)料拖累PPI低预期、原油链等(děng)拖(tuō)累延续

　　CPI涨幅明显(xiǎn)回落、主因基数拖累明显。4月，CPI同比(bǐ)涨幅回落0.6个(gè)百分点(diǎn)至(zhì)0.1％、低于预(yù)期(qī)的0.4％，其中，翘尾(wěi)因素较上月回落0.4个百分点(diǎn)至(zhì)0.4％；环比降(jiàng)幅收窄0.2个百分点(diǎn)至-0.1％；核心CPI同比(bǐ)持(chí)平于0.7％。分项环比中，食品环比降幅收(shōu)窄(zhǎi)0.4个百分点至-1％，非食品环(huán)比由平转(zhuǎn)涨至0.1％。

　　细(xì)分项中，鲜菜环(huán)比拖累(lèi)明显，猪肉环比(bǐ)降幅收窄，文教(jiào)娱等服(fú)务项涨价延(yán)续。食品环(huán)比中，鲜菜和鲜果大量上市(shì)，价(jià)格分(fēn)别下降6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠(dié)加消费淡季影(yǐng)响，猪(zhū)肉价(jià)格下降3.8％、降幅收窄(zhǎi)0.4个百分点。非食品环比(bǐ)中，原油价格回落拖(tuō)累CPI交通(tōng)通信项(xiàng)环比延续低(dī)位、-0.4％，文(wén)教娱、其他商品服(fú)务环(huán)比明显上涨，分别较上(shàng)月变(biàn)动0.6和0.2个(gè)百分点至0.5％和(hé)1％。

　　PPI回落主因生产资(zī)料拖累(lèi)，生活资料韧性(xìng)延(yán)续。4月(yuè)，PPI同比降(jiàng)幅扩(kuò)大1.1个百分点至-3.6％，环比由平(píng)转降(jiàng)至(zhì)-0.5％。大(dà)类环比中，生产资料(liào)由平转降(jiàng)至-0.6％，采掘(jué)拖(tuō)累明显、原材料和加(jiā)工工业亦有(yǒu)走(zǒu)弱；生活资(zī)料环(huán)比走平、上月为(wèi)-0.3％，除食品(pǐn)外环比(bǐ)延续回落外，衣着、一(yī)般日用(yòng)品环比(bǐ)由负转正，耐用消费品(pǐn)降幅收窄。

　　分行业来看，原油等上游(yóu)原材(cái)料链条相关价格回落，与(yǔ)线下消费相关(guān)的中下游行业价格(gé)回升。4月(yuè)，多数行业(yè)环(huán)比(bǐ)价格回落、上游原材(cái)料链条尤其明显(xiǎn)。煤(méi)炭开采、石油加工、燃气(qì)供应环比延续(xù)回落、降幅均在1.9个(gè)百分点以上，汽车制造(zào)、通信制造(zào)等部分中下游制造业(yè)价格有(yǒu)所(suǒ)回落，但文教(jiào)娱制(zhì)品等靠近(jìn)终(zhōng)端制造业价格有(yǒu)所回升、环比(bǐ)上(shàng)涨0.9％。

　　风险(xiǎn)提(tí)示(shì)

　　1、猪价大幅反弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研究报告：《通缩是个伪(wěi)命题》

　　对外(wài)发(fā)布时间：2023年05月11日

　　报告发布机构(gòu)：国金证券(quàn)股份有限公(gōng)司

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