文丨明明 章立聪(cōng) 余经纬(wěi)

　　跨季结束(shù)后资金利率自低位持续上(shàng)行，即便(biàn)税期(qī)结束，资金利(lì)率却仍未回落，反而进一(yī)步走高。我们认为主要是源于：①货币政策力(lì)度边际(jì)转弱；②税期(qī)走款叠加4月(yuè)信贷投放情况较好，导致银(yín)行资金融出意(yì)愿与能力降低。③资(zī)金较为拥挤导致债市敏感度(dù)增(zēng)加。考虑假期和月末因(yīn)素，预计短期内，资金利率下行空间有限，波(bō)动幅度加大，建(jiàn)议(yì)投资者关(guān)注资(zī)金面的(de)边际变化，警惕流动性大(dà)幅收紧对债市(shì)情绪(xù)以(yǐ)及头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍近期资金利率(lǜ)持续上(shàng)行。

　　跨(kuà)季(jì)结束(shù)后(hòu)资金利率自低位持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运(yùn)行，然(rán)而税期(qī)结束(shù)后却并(bìng)未(wèi)回落，4月(yuè)21日冲高(gāo)至(zhì)2.27％，隔(gé)夜利率上行幅度更大(dà)。从隔夜利率角度(dù)观察，银行与非银机构间流动性(xìng)分(fēn)层现(xiàn)象弱化；此外(wài)，隔夜利率与7天(tiān)利率(lǜ)的期(qī)限(xiàn)利差也明显压(yā)缩，DR001与DR007甚至已经倒挂(guà)。我(wǒ)们认(rèn)为税期(qī)结束，资金(jīn)不松，主要有以(yǐ)下几(jǐ)点原因：

　　▍其一，货(huò)币政策力度边(biān)际转弱。

　　稳(wěn)健的货(huò)币政策(cè)坚(jiān)持(chí)以我(wǒ)为(wèi)主(zhǔ)、稳(wěn)字当(dāng)头，保(bǎo)持货币信(xìn)贷合(hé)理增长，确保(bǎo)利(lì)率水平(píng)合(hé)适，在追求经济提(tí)振的同时，也(yě)注重防(fáng)范(fàn)市(shì)场(chǎng)过热带来的金(jīn)融(róng)风险。在满(mǎn)足(zú)广(guǎng)义(yì)流动性(xìng)供需(xū)匹配(pèi)的前提下，货币工具力度可能会有所回摆。从央行(xíng)的具体(tǐ)操作上来(lái)看(kàn)，MLF小幅增量续做(zuò)，逆回购投(tóu)放低量操作(zuò)，结构性工(gōng)具“有进有(yǒu)退”，均预(yù)示后续政策将更加“精(jīng)准有(yǒu)力(lì)”，流动性投(tóu)放趋于谨慎。

　　▍其(qí)二，税期走款叠加4月信贷投放(fàng)情况较好，导(dǎo)致银行资金融出意愿(yuàn)与能力(lì)降(jiàng)低。

　　4月18到19日(rì)税期缴(jiǎo)款，而(ér)4月通常是缴税(shuì)大月，因此(cǐ)走款可能对银行间(jiān)流动性带来了一定(dìng)的压力。此外(wài)，参考近(jìn)期票据(jù)利率走势(shì)，预计信贷(dài)增速(sù)较一季(jì)度将会有(yǒu)所(suǒ)放缓(huǎn)，但4月(yuè)预(yù)计仍(réng)将保(bǎo)持同比多增的态(tài)势。税(shuì)期缴款(kuǎn)叠(dié)加信贷(dài)投放，银行(xíng)系(xì)统整体资金流(liú)出，因此(cǐ)向同业(yè)融出的意愿(yuàn)和(hé)能力有所降低(dī)。

　　高中毕业时一般都多大年龄啊 高中毕业属于什么学历trong>▍其三，资金较为(wèi)拥挤可能会(huì)导致(zhì)债市脆弱性和敏感度增加，且(qiě)投资者对于未来一(yī)个月资金利率上行(xíng)的担(dān)忧(yōu)增加。

　　从(cóng)质押式回购成交量(liàng)和我们测算(suàn)的杠杆率(lǜ)来看，虽然上(shàng)周受资(zī)金收紧(jǐn)影响，加杠杆情绪有所降(jiàng)温，但依然处于历史相对积极的水平(píng)，导致债市(shì)敏感度增加。此外投资者对(duì)货币(bì)政策(cè)力度以及跨(kuà)月(yuè)资金(jīn)面(miàn)情况仍存担(dān)忧，使得市场上对于(yú)未来(lái)一个月内(nèi)资金价(jià)格上行的预期更为强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五一假期(qī)临近(jìn)，回购资金的期限被动拉(lā)长(zhǎng)，利率(lǜ)下行空间有限。

　　月末(mò)往往财(cái)政集中支(zhī)出，向市(shì)场(chǎng)释放(fàng)资金；但(dàn)跨月前夕银行资金融出意(yì)愿一般较(jiào)低，预计资金(jīn)波动幅度较大。对于债市而(ér)言，短期(qī)交易主(zhǔ)线或延续(xù)政策与基本面(miàn)预期交易(yì)，预计利率以(yǐ)震(zhèn)荡(dàng)走势为主，建(jiàn)议投资者关(guān)注资(zī)金面的边际变化，警(jǐng)惕流动性大幅收紧对债(zhài)市高中毕业时一般都多大年龄啊 高中毕业属于什么学历(shì)情(qíng)绪以及头寸管理的(de)影(yǐng)响。

　　▍风(fēng)险提示：

　　央行货(huò)币(bì)政策不及预期；经济复(fù)苏节(jié)奏不及预期；银行间市场流动性过快收紧。

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