事(shì)件(jiàn)

　　5月11日，统计局(jú)公布4月物(wù)价数据：CPI同(tóng)比上涨(zhǎng)0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比下降3.6％，预期(qī)降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位并(bìng)非通缩，内部(bù)结构分化、与(yǔ)终端需求相关的(de)服务业延续涨(zhǎng)价

　　物价作为(wèi)经济表现的滞后指标，在经济复(fù)苏早期多表现相对低迷、实属常(cháng)态。传统周期下，经(jīng)济的周期性(xìng)波动，主要(yào)由需求端驱动，物价作(zuò)为经济的滞(zhì)后指标(biāo)，表现出(chū)明显的周(zhōu)期性波动(dòng)。经验显示，CPI等物价指标，与经(jīng)济走势(shì)大体(tǐ)类似，一般滞后经(jīng)济表现(xiàn)2个(gè)季度左右；经济复(fù)苏早(zǎo)期(qī)，CPI同比表现一度(dù)相对低迷，例如，2015年初、2017年初(chū)CPI同比在1％以下的低(dī)位徘徊。

　　当前CPI低位、主要缘于(yú)供给端影响(xiǎng)和外(wài)需拖累部(bù)分商品价格回落等。年(nián)初以来，CPI同比持续回(huí)落(luò)至4月(yuè)的0.1％，拖累主(zhǔ)要来自于食(shí)品和非食品中的(de)商品、不完全由需求主导。其(qí)中(zhōng)，猪肉(ròu)、鲜菜供(gōng)给(gěi)充足，价(jià)格回落成为拖累食品同比自年初的6.2％回落至4月的0.4％；非食品中，原油等国(guó)际定价的(de)大宗商(shāng)品价格回落，带动交通(tōng)工具用燃(rán)料(liào)等分项(xiàng)环(huán)比延续低(dī)于季节性，部分耐用品价格回(huí)落也(yě)有拖累、与相关原(yuán)材料成本压力缓(huǎn)解等有(yǒu)关。

　　需求修(xiū)复较早(zǎo)的领(lǐng)域、线下消费相(xiāng)关的商品和服务，在价(jià)格上(shàng)已有连续体现(xiàn)。终端(duān)需求回暖(nuǎn)在4月CPI中进一步凸(扶大厦之将倾全诗解释，扶大厦之将倾 挽狂澜于既倒原文tū)显，其(qí)中(zhōng)，CPI服务同比、CPI其他商品服务同比自年初以来明显回升、分别至(zhì)4月的3.5％和(hé)1％。终(zhōng)端需求回暖(nuǎn)带动(dòng)部分中上(shàng)游行业(yè)涨价，在PPI中亦有体(tǐ)现，例(lì)如，文(wén)教娱制造业价(jià)格环比上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已(yǐ)见底，后(hòu)续或逐步回(huí)升。线下消(xiāo)费(fèi)活动持续(xù)改善(shàn)等或带(dài)动内(nèi)生动能逐步增强(qiáng)，对价格(gé)的支撑仍(réng)在逐(zhú)步显(xiǎn)现(xiàn)。叠加基数贡献、及部分(fēn)商品价(jià)格回落(luò)拖累逐步放缓等，CPI或于(yú)4月见底(dǐ)回升。

　　常规跟(gēn)踪：CPI涨幅(fú)回落，生产资(zī)料拖累PPI低(dī)预期(qī)、原油(yóu)链等拖(tuō)累(lèi)延续

　　CPI涨幅明显回落、主因(yīn)基数拖累(lèi)明显。4月，CPI同(tóng)比涨幅回落0.6个(gè)百分点至0.1％、低于预(yù)期的0.4％，其中，翘尾因素较上月回(huí)落(luò)0.4个百分点至0.4％；环比降幅收窄0.2个百(bǎi)分点至-0.1％；核(hé)心CPI同比持平于0.7％。分项环(huán)比中，食品(pǐn)环比降(jiàng)幅收窄0.4个百(bǎi)分点(diǎn)至-1％，非(fēi)食品环比由(yóu)平转涨至(zhì)0.1％。

　　细(xì)分项中，鲜菜环比(bǐ)拖累(lèi)明显(xiǎn)，猪肉(ròu)环比(bǐ)降(jiàng)幅收窄，文(wén)教娱等(děng)服务项涨价延(yán)续。食品环比中，鲜(xiān)菜和鲜果大(dà)量上市，价格(gé)分别(bié)下降6.1％和0.7％；生猪(zhū)产能充足，叠(dié)加消费淡季影(yǐng)响，猪肉价格下降3.8％、降幅(fú)收窄0.4个百分点。非食品环比(bǐ)中，原(yuán)油价格回落(luò)拖累CPI交通通(tōng)信(xìn)项环比延续低位、-0.4％，文教(jiào)娱(yú)、其他商品(pǐn)服务(wù)环(huán)比明(míng)显(xiǎn)上涨，分(fēn)别(bié)较上月变动0.6和0.2个百分点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产资料拖累，生活资料(liào)韧性延(yán)续。4月，PPI同(tóng)比降幅扩(kuò)大1.1个百分点至-3.6％，环比由平转降至(zhì)-0.5％。大类环比(bǐ)中，生(shēng)产资料由平(píng)转降至-0.6％，采掘拖(tuō)累明显、原材料和加(jiā)工工业亦有走(zǒu)弱；生活资料环(huán)比走平、上月为-0.3％，除食品外环(huán)比延续(xù)回落(luò)外，衣(yī)着、一般日用品环比(bǐ)由负转正，耐用消(xiāo)费品降幅收窄。

　　分行业(yè)来(lái)看(kàn)，原油等(děng)上游原材料链条(tiáo)相(xiāng)关(guān)价格(gé)回落，与线下消费相关的中(zhōng)下游(yóu)行业价格回(huí)升。4月，多数行业环(huán)比价格回落、上游原(yuán)材料链条(tiáo)尤其明显。煤(méi)炭(tàn)开(kāi)采、石(shí)油加工、燃气供应环比延续(xù)回落、降幅均在(zài)1.9个百分点以上，汽车制(zhì)造、通信(xìn)制造等部分中下游制(zhì)造业价(jià)格有所回落，但文教娱制品等靠近终(zhōng)端制造(zào)业价格(gé)有(yǒu)所回升、环(huán)比上涨(zhǎng)0.9％。

　　风险提示

　　1、猪(zhū)价大幅(fú)反弹。

　　2、疫情反复。

　　证(zhèng)券研(yán)究报告：《通缩是(shì)个伪命题》

　　对外发布时间(jiān)：2023年(nián)05月11日(rì)

　　报告发(fā)布(bù)机构(gòu)：国(guó)金证券股(gǔ)份有限(xiàn)公司(sī)

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