“现在的房(fáng)地产很(hěn)难(nán)再出现像过去十年的系统性(xìng)行情。”思睿集团合伙人(rén)、首席(xí)经济(jì)学(xué)家洪灏向《红周刊》表示，房地产行业分(fēn)化(huà)的愈加明显，让机构和投资者的关(guān)注度从(cóng)板块(kuài)向单个标(biāo)的转移(yí)。上(shàng)海利檀投(tóu)资(zī)董事长陈昊扬(yáng)向《红(hóng)周刊(kān)》指出(chū)，从(cóng)行业来看，无论是业绩，还是(shì)估值，房地(dì)产都已经双杀到了最底部(bù)，而(ér)且(qiě)是反(fǎn)复地杀到了底部，再往下(xià)的(de)空间(jiān)已经(jīng)不大了。

　　三(sān)道红(hóng)线等指标

　　成挖掘(jué)个(gè)股阿尔法(fǎ)重要参(cān)考(kǎo)

　　那(nà)么如(rú)何寻找房(fáng)地(dì)产个股的阿尔(ěr)法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒(xǐng)，在房地产(chǎn)赛(sài)道中(zhōng)进行选择(zé)，需要非(fēi)常小心(xīn)，避免选了半天，标的公司出现爆雷的(de)情(qíng)况。除此之(zhī)外，洪灏指(zhǐ)出，需要满足以下三个基准：有大的国资背景的、杠(gāng)杆(gān)率较低的、此(cǐ)前没(méi)有踩过(guò)红线的。

　　他还表示，如(rú)果(guǒ)关(guān)注一下今(jīn)年房地产的开发资(zī)金来源，可以发现，其实银行的信贷倾(qīng)向(xiàng)是(shì)不(bù)太愿(yuàn)意给(gěi)房企(qǐ)贷款(kuǎn)的，房企的主要资金来源来自(zì)新盘(pán)的销售。但今(jīn)年新房的销(xiāo)售情况(kuàng)相较一般。再关(guān)注一下，哪些房企(qǐ)能从银行拿(ná)到钱(qián)，其实主(zhǔ)要(yào)还是那些有国企背景的房企，民营房企相对(duì)比较困(kùn)难，所以整个(gè)行业出现(xiàn)了(le)一(yī)个很明显的(de)分化，无论是在销售，还是融资等各个方面都(dōu)非常明显(xiǎn)。现在有国资(zī)背景(jǐng)的(de)房(fáng)企在资本(běn)市场表现相对较好，但没有国资(zī)背景(jǐng)的民营房企股价大多表(biǎo)现很一般(bān)。

　　陈昊扬则向《红周刊》表(biǎo)示，在房地(dì)产行业内，我们的逻辑是(shì)，“寻找(zhǎo)最后的赢(yíng)家”。而具体到如何挖掘，我们(men)会特别重视企业的(de)成本优(yōu)势，更(gèng)具体一(yī)点，就是(shì)它的净借贷水平（净负债率）是不是(shì)行业内(nèi)的最低水平(píng)；利润(rùn)率是不(bù)是行(xíng)业内(nèi)最高(gāo)的(de)；融资(zī)成本是(shì)否是行业内(nèi)最低的；建(jiàn)安(ān)成本是(shì)否也是业内最(zuì)低(dī)的(de)；这些都是我们看重的(de)一家房企的综合成本(běn)。

　　需要注(zhù)意的是，能够同(tóng)时满足上述条件的房企并不多(duō)。即便(biàn)是在国央企中，仍有部分房(fáng)企出现(xiàn)了“三道红线”的(de)“踩(cǎi)线”情况，且有逐渐恶化的趋势。以A股为(wèi)例，《红周刊》根据Wind数(shù)据整理发现(xiàn)，截至2022年(nián)末(mò)，天房(fáng)发展、陆家嘴、格力(lì)地产、西藏城投、中交地产、中国武(wǔ)夷等(děng)国央企“三道红线”全(quán)踩。

　　除此之外，城建(jiàn)发展、京投发(fā)展(zhǎn)、光(guāng)明地产、云南城投、首开股份、珠江(jiāng)股份(fèn)、城(chéng)投控(kòng)股等国央企房企(qǐ)也踩了“三(sān)道红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年(nián)激进扩(kuò)张(zhāng)房企

　　需警惕(tì)其(qí)重蹈覆(fù)辙(zhé)

　　不难看出，即便是(shì)有着较稳健特色(sè)的国央企房企，其财(cái)务指标称得上完全健康的仍是(shì)少(shǎo)数。而(ér)更加值(zhí)得注意的(de)是，在2022年，不少国企，甚至地方国(guó)企开始大(dà)举扩张。而这(zhè)无疑又进一步(bù)考验(yàn)着(zhe)国(guó)央企的资金链情况。

　　对房企而(ér)言，扩张速度的张(zhāng)弛有度尤为(wèi)重要，节奏把握(wò)准确(què)，有助于房企(qǐ)储(chǔ)备优质(zhì)“弹药”；但过于乐观(guān)的预判未来市场，以及过于激进的扩张拿(ná)地节奏也有可能(néng)让房企重蹈此前的高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进行举例，它从(cóng)2018年开始到2021年，连(lián)续4年的净(jìng)借(jiè)贷比(bǐ)例都维(wéi)持在(zài)33％左右，完全(quán)没有(yǒu)增(zēng)加(jiā)杠杆(gān)比例。而到2022年，这家房企明显感(gǎn)觉到(dào)机会(huì)来了，其(qí)开始在一(yī)线城市进行大(dà)举拿地，净负债率也由此前的33％左(zuǒ)右水准提高到45％左(zuǒ)右，涨了接近三分之一。与(yǔ)此同时，该房(fáng)企新购入(rù)地块也实现了快速的(de)开盘(pán)利用率，预计(jì)今年会有更多的楼盘入(rù)市。像这(zhè)类企业就符合“最后的(de)赢(yíng)家(jiā)”的特(tè)点。一方面，在(zài)于它本(běn)身储备了很(hěn)多弹药，去(qù)年拿地超1000亿(yì)元，且其中一半在(zài)一(yī)线城市，另外一(yī)半也主(zhǔ)要集(jí)中在强二线和(hé)二线(xiàn)城市；另一方面，它的扩张是有(yǒu)节制地(dì)扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反，有些房(fáng)企(qǐ)的扩张速(sù)度让人感觉又回到(dào)了2016年(nián)、2017年，或者说(shuō)看(kàn)到了(le)2016年(nián)～2020年期间扩张的民营企业的(de)影子。虽然说，见到(dào)机(jī)会时要出手，但出手(shǒu)的章法仍要小心(xīn)，如果负债率(lǜ)扩张(zhāng)得(dé)太快，但未来的两(liǎng)年市场没(méi)有想(xiǎng)象(xiàng)得那(nà)么好，可能(néng)会重蹈覆辙(zhé)。

　　那么如何来衡量(liàng)一家房企的扩张速度是否激(jī)进？陈昊扬向《红韩红个人简历和职位 韩红是什么军衔周刊》表(biǎo)示，主要(yào)还是看(kàn)房企的净(jìng)负债率水平(píng)，在我看(kàn)来(lái)，这个(gè)比例如(rú)果超过60％，就(jiù)是(shì)扩(kuò)张(zhāng)得过于快速了。

　　不(bù)难看出，这一(yī)标准要比“三道红线”对房企的净负债率(lǜ)要求不得高于(yú)100％要(yào)更(gèng)加(jiā)严(yán)格。陈昊扬(yáng)解释(shì)，当(dāng)前房(fáng)地产行(xíng)业的(de)复苏(sū)速度并没有那么(me)快(kuài)，所以要规(guī)避公司净负债率提高到(dào)一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对(duì)在2022年拿地较积极的房(fáng)企梳理发现，中(zhōng)交地产、中国金茂、华发股份、越秀地(dì)产(chǎn)、绿城中国、保利发(fā)展(zhǎn)等房(fáng)企2022年净(jìng)负债率(lǜ)都(dōu)在60％之(zhī)上。其中，中(zhōng)交地产净负债率持续(xù)居高(gāo)不下(xià)，在2020年(nián)至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对比的是(shì)，华润置地、中国海外发展、万科A、滨江集(jí)团、招商蛇口、龙(lóng)湖(hú)集团(tuán)等房(fáng)企在践行较积极的拿地策略的(de)同时(shí)，也较(jiào)好地控制了公司的(de)扩张速度与净负(fù)债率(lǜ)水平（见附表）。

　　滨江集团等个(gè)别民(mín)营(yíng)房(fáng)企(qǐ)

　　或(huò)具备(bèi)“最后赢(yíng)家”的黑马(mǎ)特质(zhì)

　　陈昊扬指(zhǐ)出(chū)，实(shí)际上，他们是以(yǐ)同一筛选标准来看国央企与(yǔ)民营房(fáng)企，但在(zài)各维度的实际(jì)表现上，国央企(qǐ)确实会更胜(shèng)一(yī)筹。如国央企(qǐ)的融资成本更低(dī)，融资渠(qú)道也更顺畅，能够做(zuò)到想融就融(róng)，这样，国央企自然而然就(jiù)具有(yǒu)天然优势(shì)。

　　虽然对比民(mín)营房(fáng)企，机构更加(jiā)看好国央企，但这(zhè)也并不意味(wèi)着，民营企业中就没有(yǒu)“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发现，仍有(yǒu)少数(shù)民营(yíng)房企同样受(shòu)到机构的青睐。比如，根据2023年一(yī)季报，滨江集团的十(shí)大(dà)流通股东中(zhōng)新进了“中国工商银(yín)行股(gǔ)份有限(xiàn)公司－景顺长城中国回(huí)报(bào)灵(líng)活配置混(hùn)合型证(zhèng)券投资基金”“全(quán)国社保基金一一(yī)六组合(hé)”等。

　　除此之外，自2021年(nián)开始，百(bǎi)亿私募珠海阿巴马资产(chǎn)管理有限公司就长期持有滨江集团(tuán)。根据一季报，该资产(chǎn)公司的几只(zhǐ)产品合计持(chí)有(yǒu)滨江集团9543万股，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)的受青睐，和其自身的(de)基本面表现存在(zài)一定关系。2020年以来的近三年时(shí)间，房地产市场(chǎng)整体在走(zǒu)“下坡(pō)路”，但作为(wèi)杭(háng)州本土房企的滨江集团仍是表现出较(jiào)强的韧劲，2020年以来，滨江集团(tuán)在业绩表现(xiàn)、销售规模、新增土储、股(gǔ)价表现等多维度都表现了(le)较强的(de)增(zēng)长势头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年期间，滨江集团扣(kòu)非归母(mǔ)净利润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿(yì)元；依次实现同比增(zēng)长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发(fā)布的2023年一季报，今(jīn)年(nián)一季度，滨江集(jí)团更是实现了扣非(fēi)归母净(jìng)利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在(zài)房(fáng)地产(chǎn)“青铜(tóng)时代”仍能保持(chí)自身业绩的持续增长，和滨江集团扎根(gēn)杭州的战略布局关系密(mì)切。根据2022年年报，滨江集团有近七成(chéng)营收来自(zì)杭州地区(qū)，而在2021年，杭(háng)州地(dì)区的营收比重只占到近六成。近(jìn)三年持(chí)续稳居杭州(zhōu)房企销售排名第一。

　　与此同时(shí)，滨江集(jí)团在杭州的土(tǔ)储补充同样较为积(jī)极，根据诸葛找房、住在杭州网数据(jù)显示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭(háng)拿地金额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持续稳居杭州(zhōu)的本土第(dì)一。

　　而滨江集团在杭州的较(jiào)突出(chū)表现(xiàn)，也让(ràng)滨江集团的(de)房企排名迅速提升(shēng)。到2023年，滨江集(jí)团(tuán)的房企排名已冲进(jìn)前(qián)十(shí)，根据中指数据，2023年(nián)前4月，滨江集团实现(xiàn)销售(shòu)额607.3亿元，位(wèi)列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集(jí)团股价翻了超一倍(bèi)以上，而近期，滨江集团更是迎(yíng)来多(duō)家机构的(de)集(jí)中调研。滨(bīn)江集团发布(bù)公告表(biǎo)示，公司于5月10日(rì)接受(shòu)了信达证券、金鹰基(jī)金、建信养老、新华养老(lǎo)等18家机(jī)构调研。

　　产业链(liàn)布局重点移至存(cún)量赛道(dào)

　　机构在下游(yóu)家纺(fǎng)、家居、物业觅(mì)α

　　实际上(shàng)房地产开发只是房(fáng)地产(chǎn)产业链上的中游环节，其上游主要为钢铁、水泥、建材(cái)、玻纤等材料供应商，而下(xià)游应用(yòng)行业(yè)主要包(bāo)括中介服务(wù)、家用电器、物业管(guǎn)理、家居用品(pǐn)。综(zōng)合《红(hóng)周刊(kān)》的(de)采(cǎi)访，房地产开发(fā)环节(jié)与上游材料端息息相关，新盘开工不(bù)足(zú)导(dǎo)致上游不(bù)被看好，机(jī)构寻觅个股阿尔法的思路(lù)渐渐移至(zhì)下游。“中国房地产行业在(zài)进入存量(liàng)房时代，所以(yǐ)对(duì)地产产业链，尤其是偏消费属性的家装家(jiā)居领域(yù)，我们相对(duì)看好，因为居民保有的住房(fáng)规模(mó)越来越大，随着时间(jiān)的增加，内装更(gèng)新(xīn)的(de)需(xū)求(qiú)也会(huì)越(yuè)来越多。美国(guó)过去的数据充分说明(míng)了这一点，在新房销售见(jiàn)顶之后，家(jiā)具消(xiāo)费的增长却一直都很好。对于地产产业链，我们相对看(kàn)好和内装相关的(de)行(xíng)业，例如消费(fèi)建材(cái)、家(jiā)居装饰(shì)等。”万家基金人士表(biǎo)示。

　　而根据《红周刊》对下游细分中相关赛道龙头(tóu)年内(nèi)表现(xiàn)的统计，目前暂(zàn)居前两位的都是来(lái)自家(jiā)纺赛(sài)道的公司，它们分别是富(fù)安娜和水星家纺，特别是前(qián)者在月线连收七韩红个人简历和职位 韩红是什么军衔根阳线的基础上(shàng)，年内迄今涨幅已经逼(bī)近30％。

　　以前者为(wèi)例，富安娜(nà)主要从事纺(fǎng)织家居、睡眠(mián)家居、生活(huó)类产品的研发、设(shè)计、生产及销售，旗下拥有(yǒu)原(yuán)创“富(fù)安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷奇(qí)智”自(zì)有品(pǐn)牌(pái)。第(dì)一季度报(bào)告显示(shì)，报(bào)告期内，富安娜实现营(yíng)业收入(rù)约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过(guò)实现归属(shǔ)于上市(shì)公司(sī)股东(dōng)的净(jìng)利润约1.11亿元，同比(bǐ)增(zēng)长5.28％。

　　而(ér)从上市公司(sī)一(yī)季(jì)报的(de)十大流通股股(gǔ)东来看，能够发现该股早已成为基金重仓股的(de)天下，彼时包括公募(mù)的(de)中欧(ōu)价值发现、中欧潜力价(jià)值、工银瑞信灵(líng)动价值、宝盈新(xīn)价值和私募的明河2016，都在其中出现，占据(jù)了半壁江山。需要强调的是，中欧的(de)两只基金都是价(jià)值派基金经理曹名长在管(guǎn)的产品，首季其(qí)同时(shí)重仓的房地产产业链(liàn)股票还(hái)有金地集团和大亚圣象(xiàng)。

　　对(duì)比(bǐ)而言，前几(jǐ)年曾(céng)经风光一时的家居(jū)板块也因疫情、消费(fèi)复(fù)苏进(jìn)程缓慢等多因素(sù)一(yī)度(dù)沉寂，不过好在(zài)困境反转(zhuǎn)露(lù)出(chū)曙(shǔ)光，家居(jū)板(bǎn)块中年(nián)内表现最好的是志邦家居。同一时间(jiān)段，该(gāi)股(gǔ)年内上(shàng)涨(zhǎng)已(yǐ)经(jīng)超(chāo)过23％，从业(yè)绩来看，无(wú)论是(shì)营收还是归母净利润，公(gōng)司都实现了同比双升。

　　从(cóng)公司的十大流通股股东来看，《红周刊(kān)》发现广发基金经(jīng)理罗洋慧(huì)眼独具，一季报(bào)中他管理的广发策略优选和(hé)广发安宏(hóng)回报均(jūn)增加了持股，而这(zhè)两只产品也成为(wèi)志(zhì)邦家居(jū)十大流通股(gǔ)股东中仅有(yǒu)的两(liǎng)只(zhǐ)公(gōng)募(mù)。有意思的是，他似乎对于定制家居类标(biāo)的情有独钟(zhōng)，在另一家赛(sài)道公司金牌橱柜中，他管理的(de)全部三只产品均(jūn)登榜十大流(liú)通(tōng)股股东(dōng)，其(qí)也成为他的独门重仓股。

　　除去家居家(jiā)纺外，下(xià)游的物业股(gǔ)也越(yuè)来越(yuè)被机(jī)构所(suǒ)青睐，不过这类标(biāo)的大多(duō)在香港(gǎng)上市，如(rú)何选择成为难题。对此，前述上海公募基金经理举例分(fēn)析：“物(wù)业服务(wù)不是一个高毛(máo)利的行业，挣钱很辛苦，我选公司(sī)还(hái)是希望挣(zhēng)的是市(shì)场化应该挣的钱，以我曾(céng)经(jīng)买的绿城服务(wù)为例，它在中高(gāo)端楼(lóu)盘占比(bǐ)是比较高的(de)，每年到期的合同里提(tí)价成功率在(zài)30％～40％。它能(néng)做到(dào)滚动的(de)大部分(fēn)项(xiàng)目到期之后，经过两(liǎng)三轮合同周期还能(néng)做到产品(pǐn)提(tí)价(jià)。”

　　“行业(yè)里真正能做到产品提价的公司很少，因(yīn)为(wèi)物业公司很容(róng)易一开始是(shì)挣(zhēng)钱的，后面因为保安这些固定人员(yuán)成本的年(nián)度增长，不过(guò)服务没有特别好(hǎo)，客户没有那么满意(yì)，能做到(dào)提价难度是(shì)非常大的。但(dàn)是该公司能在(z韩红个人简历和职位 韩红是什么军衔ài)业内做到到期之后提价率比较高(gāo)，这跟它的定位和比较好(hǎo)的(de)服务是有关系(xì)的。”他进一(yī)步(bù)强调。

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