王(wáng)剑，CFA

　　每次(cì)银行(xíng)股(gǔ)跌至(zhì)过度低估时，股息率相(xiāng)应提升，会(huì)吸引绝对收益资(zī)金买入，股(gǔ)价(jià)也逐步完成筑底。

　　近期(qī)，银行股已上(shàng)涨半年，又一次因绝对(duì)收益资(zī)金追逐高股(gǔ)息而上(shàng)涨。

　　但事实(shí)上，银行业经营层面，也已经悄(qiāo)然发生(shēng)一些向(xiàng)好的变化。

　　主要(yào)结论

　　01

　　银行

　　启动(dòng)之谜

　　如果大(dà)家觉得(dé)银行股是这几天才开始上(shàng)涨，那么(me)就(jiù)大错特错了(le)。事实是：

　　银行(xíng)股自2022年10月底见底(dǐ)之后，已(yǐ)经持续上涨了(le)足足半年(nián)时间了(le)……

　　这(zhè)段时间(jiān)的银行股涨(zhǎng)幅(fú)达到27％，其(qí)中(zhōng)部分银行股涨幅(fú)甚至达(dá)到50％以上(shàng)，非常(cháng)可观。当(dāng)然，中间也(yě)不是一帆风顺，2022年10月银行股快速下跌(diē)后，迅速反弹。过(guò)完2023年春(chūn)节后(hòu)，却冲高(gāo)回落，调整了近两个(gè)月时间，跌(diē)幅不大(dà)，不到10％。然后(hòu)于3月底开始上涨，近期加速(sù)上涨。

　　这(zhè)种(zhǒng)事情并(bìng)不是(shì)第一次发(fā)生。过(guò)去银行股的(de)大行情，都是在(zài)悄无声息中(zhōng)默默上涨(zhǎng)的，因为银(yín)行股平时(shí)关(guān)注度并不(bù)高。等到因几根大线性而吸引大家来关(guān)注时，已经涨(zhǎng)幅不小了。

　　上一次类似的事情是2014年。或许经历过的人都能记(jì)得(dé)，2014年11月，因为一次比较意外的“双降”（降息、降准），金融股(gǔ)拔地而起。但在(zài)此之前，银行指(zhǐ)标大约(yuē)在3月见底(dǐ)，然后(hòu)不声不(bù)响地开(kāi)始(shǐ)回升，到11月时(shí)，8个月左右(yòu)时间(jiān)，涨幅(fú)22％。

　　其他几次银行(xíng)股见底(dǐ)，也有类似的情况：没有明确利(lì)好，没(méi)有明确新闻(wén)，银行股却(què)自己慢慢从(cóng)底部爬起(qǐ)来了(le)。

　　是谁先知先觉？

　　为行情归(guī)因并不容易，因为(wèi)很(hěn)难(nán)验证。如果确实没有(yǒu)实(shí)质性(xìng)利好，那么只能从(cóng)资金面去猜测：可能是估值便(biàn)宜到(dào)很多(duō)资金愿意出(chū)手了(le)。由(yóu)于银行盈利(lì)能(néng)力非(fēi)常稳(wěn)定，估值低往往意味着股息率高。因(yīn)为(wèi)：

　　ROE稳定，分红率稳定，PB越(yuè)低则股息率(lǜ)越高。

　　而若PB低至(zhì)一定水平时，股(gǔ)息率就会(huì)非(fēi)常诱人(rén)。比如(rú)近年来，大行的ROE在10％以上，分红(hóng)率(lǜ)30％左(zuǒ)右(yòu)，PB一度(dù)低至(zhì)0.5倍以下，那么(me)计算出(chū)来(lái)的股息率高达6.6％，非常可(kě)观。

　　这就好比一只票息率(lǜ)6.6％的(de)可转债(zhài)。如果盈利能力保(bǎo)持，则(zé)后续每年收取6.6％的(de)“利息”，如果股价(jià)上涨，还能享受资本(běn)利(lì)得(dé)。当然，如(rú)果股(gǔ)价(jià)再(zài)跌，或盈(yíng)利(lì)能力（ROE）、分(fēn)红率下降，则(zé)会遭受(shòu)损失(shī)。但由于ROE已在(zài)底部，近期很难再降(jiàng)了(le)。因此，这就非常像一张可转债(zhài)，其市(shì)价(jià)下跌(diē)时，会(huì)有个估值下限，即(jí)“债(zhài)券价值”。

　　于是，其投资价值就出来了。如果这张“可转(zhuǎn)债”的(de)票息率高到一定程度，显著高过一些资金的成本，那(nà)么这些资金(jīn)自然愿意参(cān)与。

　　这样，银行股就形成一个隐形(xíng)的“估值(zhí)底”，当估值低(dī)至一定水平时，股息率诱人，就会(huì)有(yǒu)人参(cān)与。

　　当然，这个估值底(dǐ)在某些情况下会被打破，即因(yīn)为一些负面因素的存在，导致市(shì)场先生觉得银行股的估值或盈(yíng)利能力还将下行(xíng)。

　　02

　　谁(shuí)在买

　　谁在卖

　　因此，银行股那种悄无声(shēng)息的底部(bù)，可能并没有什么实质利好，就是有(yǒu)些m开头的姓氏都有哪些，m开头的姓氏中文名看中股息率的资(zī)金默默(mò)买入，把底(dǐ)部给买出来了。

　　这是些什(shén)么样的资金呢？

　　首先可以(yǐ)排除的就是(shì)以(yǐ)股(gǔ)票型公募基金为代表的机构投资(zī)者。因为他们的(de)考核要求(qiú)是相(xiāng)对(duì)收(shōu)益，因此在大(dà)多数(shù)时候(hòu)，他(tā)们不会因为股息(xī)率诱人而买入，他们的任务是战胜(shèng)自(zì)己(jǐ)基金的基准，或者战胜可比基金(jīn)同仁。所以，即使股息率高，他们也很(hěn)难做出赚(zhuàn)取股息率(lǜ)的决策，这不(bù)是他们的考核目标。

　　因此，银行(xíng)股从底(dǐ)部开始悄悄上(shàng)涨的这(zhè)段时间，公(gōng)募基金参与很(hěn)低，这次也不(bù)例外。

　　从数(shù)据上也可验证(zhèng)：从33家银行(xíng)股2022年(nián)底基金持仓比重来看，比重(zhòng)越低，期间（过去半(bàn)年，后同）涨幅越大，比重越高则涨幅越小。

　　除了公(gōng)募(mù)基金，其他类似(shì)考核(hé)的机构投资者也是(shì)类似(shì)。

　　从数(shù)据(jù)上看，我(wǒ)们确实看到，2023年第(dì)一季度较上年末，大部(bù)分A股银行股的(de)基金持(chí)仓比例是下降的，有些个(gè)股甚至降(jiàng)幅不小。

　　（一季度基金持股比重降幅(fú)；单(dān)位：个百(bǎi)分(fēn)点；来(lái)源：WIND）

　　回顾第一季度，银行指数走了个过山车，先是上涨，然(rán)后春(chūn)节后下跌（这段时间刚(gāng)好是人工智能(néng)概念股(gǔ)大涨(zhǎng)，因此机构投资者有可能是(shì)卖出银行等股票，换(huàn)仓至计算机(jī)股票）。到了4月初，人(rén)工智能(néng)等板(bǎn)块行情回落后，银行股(gǔ)重拾(shí)升势，且涨幅(fú)加(jiā)速(sù)。春节后的(de)这(zhè)段时间，银行股刚(gāng)好和(hé)人(rén)工智能走出了(le)一个完(wán)美的“对称”走势。

　　而其他投资者，比如个(gè)人(rén)、外资(zī)、自营、保险、资(zī)管等，则可能是买入的。因为(wèi)这些资金(jīn)不考核(hé)相对(duì)收益，更多的是(shì)追(zhuī)求绝对收益，因(yīn)此有(yǒu)可(kě)能(néng)是高股(gǔ)息(xī)股(gǔ)票的青睐者。

　　而决定他们买入(rù)的因素(sù)中(zhōng)，资金成本应(yīng)该是个重要因素。目前，我(wǒ)国近期(qī)市场(chǎng)利率较低、资金(jīn)充沛，其(qí)他可替(tì)代的投(tóu)资机(jī)会较少，因此股息率显得诱(yòu)人。同(tóng)时，美国加(jiā)息接近尾声，他们的(de)资金成本(běn)也有望下行(xíng)，我(wǒ)国高(gāo)股息股票也(yě)有(yǒu)吸引力(lì)。

　　然后我们(men)通过数据来(lái)加(jiā)以验证(zhèng)。

　　从2023年一(yī)季度情况来看，外资确实在买入大行，并(bìng)且数量还不少。不过保险资金却(què)是有进有(yǒu)出，这一点(diǎn)有点与我(wǒ)们预期不符。基金主(zhǔ)要在卖(mài)出。此外(wài)，还有些一般法人(rén)、其他投(tóu)资者在(zài)买(mǎi)入。

　　（一季度各类(lèi)投资者持(chí)股(gǔ)变化(huà)数；单位：亿(yì)股(gǔ)；来源：WIND）

　　整体而言(yán)，结论大致(zhì)成(chéng)立，即：在银行(xíng)股估值极低的时候，追求绝对收益(yì)的资(zī)金(jīn)买入了高股(gǔ)息率(lǜ)的个股。

　　从(cóng)散(sàn)点图上也可以(yǐ)清晰看到这一点：

　　因此，这次行情，和历史上很多次银行(xíng)底部启动一(yī)样，很可(kě)能是青睐(lài)高(gāo)股息率的资金，买(mǎi)入低估值、高股息率的银行股。而他们的口味与公募基金(jīn)刚好是相反(fǎn)的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起(qǐ)变化(huà)

　　以上(shàng)分析，说明(míng)了过去半年的(de)银行(xíng)股行情，是追求绝对收益的资(zī)金，买入了高股(gǔ)息率的银行股。眼下(xià)，很多(duō)银行股股息率依然较高，而资金面依然宽松，那么这(zhè)些高股息(xī)率(lǜ)股票对绝对收益资金(jīn)依然是有吸(xī)引力的。

　　那么在(zài)银行(xíng)业的经营层面(miàn)，有没有实质变化呢(ne)？

　　我们在(zài)3月曾经提出，过去三(sān)年(nián)期间(jiān)的一些特殊政策，已经出现调(diào)整的迹象，银行业将(jiāng)要进(jìn)入新的均衡(héng)格局(jú)。比如，在普惠小微(wēi)领域，过去几年大行承担(dān)了一些监管要求，每年(nián)普惠小微信(xìn)贷的增长非常(cháng)快(kuài)，投放利率很低，这对小(xiǎo)微金融市场格局造成了较大影响，尤其是(shì)对一(yī)些原来从事小微业(yè)务的中小银行造成(chéng)压力。

　　【深度】大小(xiǎo)行(xíng)小微金融逐步达(dá)到新均衡

　　而在4月27日，银保监会办公厅发布《关于2023年加(jiā)力(lì)提升小微企业金融服务质量的通(tōng)知》（银保监办发〔2023〕42号(hào)），对工(gōng)作要(yào)求有了一些调(diào)整。比如，不再(zài)提“两增”（指(zhǐ)单户授信总额1000万元以下小微企业贷(dài)款同比增速不低于各项贷款同比增速，有贷款余(yú)额的户(hù)数不低于上年(nián)同期(qī)水平）要(yào)求，不(bù)再刚性要求降低小(xiǎo)微(wēi)信贷利率，而是要求“合理确定贷款利(m开头的姓氏都有哪些，m开头的姓氏中文名lì)率”，不(bù)再提“应延尽延(yán)”。

　　除了小微金融(róng)领域(yù)，其他方(fāng)面的工(gōng)作要求也陆续从过去(qù)三年(nián)的阶段(duàn)性政策(cè)，慢慢回归至常态化。

　　而银行业(yè)这几年(nián)由(yóu)于净息差显(xiǎn)著回落，盈利能力也(yě)渐渐接近(jìn)合理利润底(dǐ)线。因为银行(xíng)业需要留存一定的利(lì)润用于补充资本(běn)，进而支持(chí)下一期的(de)信贷投(tóu)放，因此(cǐ)利润并不(bù)是越(yuè)低越好，需要维持一个合理(lǐ)利润。而(ér)目前盈利(lì)能(néng)力已经接近这一(yī)底线(xiàn)，所以政策(cè)也会相应调(diào)整(zhěng)了。

　　【随笔】什么是银(yín)行(xíng)的合(hé)理利润(rùn)和合理息差

　　可见(jiàn)，行业的(de)一些(xiē)情况已经悄悄(qiāo)发生变化了。

　　那么，有没有一种(zhǒng)可能(néng)：那些买入(rù)高股息股票的投资(zī)者(zhě)中(zhōng)，真有些先知(zhī)先觉者，已(yǐ)经嗅到了(le)不一样的味道？

　　本(běn)文为金(jīn)融业研究方法探讨。本文不是证(zhèng)券研究报告，不构(gòu)成(chéng)任何投(tóu)资建议，涉及个股也仅(jǐn)为(wèi)举例或陈述事实之用，不(bù)代表我们对(duì)他们(men)的证券或(huò)产(chǎn)品(pǐn)的推荐(jiàn)。具体(tǐ)投资建议请参(cān)考我(wǒ)们的(de)研(yán)究(jiū)报告。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 m开头的姓氏都有哪些，m开头的姓氏中文名