文丨明(míng)明(míng) 章立聪 余经纬

　　跨季结束后资金利率自低位持续上(shàng)行，即便税期结束，资(zī)金利率却仍未回落(luò)，反(fǎn)而(ér)进一(yī)步(bù)走(zǒu)高。我们(men)认为(wèi)主(zhǔ)要是源于：①货币(bì)政策力度边际(jì)转(zhuǎn)弱(ruò)；②税期走款叠加4月信(xìn)贷投放(fàng)情况较好(hǎo)，导致银行资金融出意(yì)愿与能力降低。③资(zī)金较为拥(yōng)挤(jǐ)导致债市(shì)敏(mǐn)感度(dù)增加。考虑假期(qī)和月(yuè)末因素，预计短期(qī)内，资(zī)金利率下行空间有限，波动幅度加大，建议投(tóu)资者(zhě)关注(zhù)资金面的边际变化，警惕流动性大幅收紧对债(zhài)市情绪(xù)以及头(tóu)寸(cùn)管理的影响。

　　欧莱雅精华肌底液好用吗，欧莱雅肌底液的作用和功效▍近(jìn)期(qī)资金(jīn)利(lì)率持续(xù)上行。

　　跨季结束(shù)后资(zī)金利率自(zì)低位持续上行(xíng)，4月18-19日税(shuì)期缴款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运行，然而税期结束后(hòu)却并未(wèi)回落，4月21日冲高至2.27％，隔(gé)夜利率上(shàng)行幅度更大。从隔夜利率角度观察，银行欧莱雅精华肌底液好用吗，欧莱雅肌底液的作用和功效与非(fēi)银机构间(jiān)流(liú)动(dòng)性分层(céng)现象弱化；此外(wài)，隔(gé)夜利率与7天利率(lǜ)的(de)期限利(lì)差(chà)也(yě)明显压缩(suō)，DR001与DR007甚至已(yǐ)经倒挂。我们认(rèn)为税期结束，资金不松(sōng)，主要有以下几点(diǎn)原(yuán)因：

　　▍其一，货(huò)币(bì)政策力度边际(jì)转弱。

　　稳健的货币政策坚持以我为主、稳字(zì)当(dāng)头，保持货币(bì)信贷合(hé)理增长，确保利率(lǜ)水平合适，在追求经济提振的同时(shí)，也注重防范市场(chǎng)过热带来(lái)的金融(róng)风险。在(zài)满足广(guǎng)义流动性供需匹(pǐ)配(pèi)的前提下，货币工具力度可(kě)能会有(yǒu)所回摆。从央行(xíng)的具体操(cāo)作(zuò)上来看，MLF小(xiǎo)幅(fú)增(zēng)量续做，逆回购(gòu)投放低量操作，结(jié)构性工具“有(yǒu)进(jìn)有退(tuì)”，均预(yù)示(shì)后续政策将更加(jiā)“精(jīng)准(zhǔn)有力”，流动性投(tóu)放趋于(yú)谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷投放情况较好，导(dǎo)致(zhì)银行资(zī)金融出(chū)意(yì)愿与能力(lì)降低。

　　4月18到19日(rì)税期缴款，而4月通常是缴税大月(yuè)，因此走款可能对(duì)银行间(jiān)流(liú)动性带来了一定的压(yā)力。此(cǐ)外，参考近期票据利率走势，预计(jì)信贷(dài)增速较(jiào)一季(jì)度将会有所放缓，但(dàn)4月(yuè)预计仍(réng)将保持(chí)同比多增的态势。税期缴(jiǎo)款叠(dié)加信贷投放(fàng)，银行系统整体资金(jīn)流出，因此(cǐ)向同业融(róng)出的意愿和(hé)能力有所降低(dī)。

　　▍其三，资金较(jiào)为拥挤可能会导致债市脆弱性和敏感度增加，且投资者对于未来一个月(yuè)资(zī)金利率上(shàng)行(xíng)的(de)担忧增加。

　　从质押(yā)式回(huí)购成交量和我们测算(suàn)的杠杆率来看，虽(suī)然上周受资金收紧影(yǐng)响，加(jiā)杠杆情绪(xù)有(yǒu)所降(jiàng)温(wēn)，但(dàn)依然处(chù)于历史(shǐ)相(xiāng)对积极的(de)水(shuǐ)平，导致(zhì)债市敏感(gǎn)度增加。此外投资者对货币政(zhèng)策力(lì)度以及跨月资金(jīn)面情况仍(réng)存担(dān)忧，使得(dé)市场(chǎng)上对(duì)于(yú)未来一个月内(nèi)资(zī)金价(jià)格上行(xíng)的预期更为强(qiáng)烈。

　　▍后(hòu)市展望：五一假期临近(jìn)，回购资金的(de)期限(xiàn)被动拉长，利率下行空间有(yǒu)限。

　　月末往往财政集(jí)中支出，向(xiàng)市场释放资(zī)金；但(dàn)跨月前夕银行(xíng)资金融(róng)出意愿一般较低，预计资金波动(dòng)幅度较大。对(duì)于债市(shì)而(ér)言，短期交易主线或延续政策与(yǔ)基本面预期交(jiāo)易，预计利率(lǜ)以震荡(dàng)走(zǒu)势为主，建议投资者关注资金面的边际变(biàn)化，警惕流动性大幅收紧对债市情(qíng)绪以及头寸管理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币(bì)政策不及预期；经(jīng)济复(fù)苏(sū)节奏不及预(yù)期(qī)；银行间市场流动性过(guò)快收(shōu)紧(jǐn)。

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