裱起来了是什么意思网络用语，裱是什么意思ong>文丨明(míng)明 章立聪 余经纬

　　跨季结束后资金利率自低位持续上行，即便税期结束，资金利率(lǜ)却仍未(wèi)回落，反而进(jìn)一步走高。我们认(rèn)为主要(yào)是源于：①货币政策力度边际转弱；②税期(qī)走款叠加(jiā)4月(yuè)信贷投放情况较好，导致(zhì)银行资金融出意愿(yuàn)与(yǔ)能力降低。③资金较为拥挤导致债市敏感度增加。考虑假期和(hé)月末因素，预(yù)计(jì)短期内，资金利率下行空(kōng)间有限，波(bō)动幅度加(jiā)大，建议投资者关注资金(jīn)面的边际变化，警惕流动(dòng)性大幅(fú)收紧对债市(shì)情绪(xù)以及头寸管理的影响。

　　▍近期资金利率持(chí)续(xù)上行(xíng)。

　　跨季结束后资金利率自低位持续(xù)上(shàng)行，4月18-19日税期缴款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中枢(shū)运行，然而税期结束后却(què)并未回落，4月21日(rì)冲高至(zhì)2.27％，隔(gé)夜利率上行幅度更大。从隔(gé)夜利(lì)率(lǜ)角度观察(chá)，银行与(yǔ)非银机(jī)构间流动性(xìng)分层现象弱化；此外(wài)，隔夜利率与7天利率的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒(dào)挂。我们(men)认为税期结束，资金不松，主(zhǔ)要有以下(xià)几点原因：

　　▍其一(yī)，货币政策力度边际转弱。

　　稳健的(de)货币政(zhèng)策坚持以(yǐ)我为主、稳字当头，保持(chí)货(huò)币信贷合理增长(zhǎng)，确保利(lì)率水平合适(shì)，在追(zhuī)求经(jīng)济提振的同时(shí)，也注重防范市(shì)场(chǎng)过热带来的(de)金(jīn)融风(fēng)险。在满足广义流动性供需(xū)匹配的前提下，货币工具力(lì)度可能会有(yǒu)所回摆。从央行的具体操作(zuò)上来看，MLF小幅增量续做，逆回购投(tóu)放低量操作，结(jié)构性(xìng)工具“有进有退”，均预示(shì)后续政策(cè)将更加“精准有力”，流(liú)动(dòng)性投放(fàng)趋于谨慎(shèn)。

　　▍其二，税(shuì)期走(zǒu)款叠加4月信贷(dài)投放情况(kuàng)较好，导致银行(xíng)资金融出意愿(yuàn)与能(néng)力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月(yuè)通常是缴税(shuì)大月(yuè)，因此走款可能(néng)对银(yín)行间流动性带来了一定的(de)压力。此外，参考近(jìn)期票据利率走(zǒu)势(shì)，预计信(xìn)贷增(zēng)速(sù)较(jiào)一季度将(jiāng)会有所放(fàng)缓，但4月(yuè)预(yù)计仍(réng)将保持同比多增(zēng)的态势(shì)。税期缴款叠加信贷投(tóu)放(fàng)，银行系统整体资金流出，因此向同业融出的意愿和能(néng)力有所降低。

　　▍其(qí)三，资金较为(wèi)拥挤(jǐ)可能会导致债市(shì)脆弱(ruò)性和敏(mǐn)感度(dù)增加，且(qiě)投资者对于未(wèi)来一(yī)个月资(zī)金利率上(shàng)行的(de)担(dān)忧增加(jiā)。

　　从质押式(shì)回(huí)购成交量(liàng)和(hé)我(wǒ)们测算的杠杆率来看，虽然(rán)上周受资金收紧影响，加杠杆情绪有所降温，但依(yī)然处于历史相对积极的水(shuǐ)平，导致债市(shì)敏感度增加(jiā)。此外投资者(zhě)对货币政(zhèng)策(cè)力度以及跨月资金面情况(kuàng)仍存担忧，使得市场上对(duì)于未来一个(gè)月内资金(jīn)价格上(shàng)行(xíng)的预期更为强烈。

　　▍后市展望：五一假(jiǎ)期临近，回购(gòu)资金的期(qī)限被动拉长，利率(lǜ)下(xià)行(xíng)空间有限。

　　月末往往财(cái)政集中支出，向市场释放资金；但(dàn)跨月(yuè)前夕银行资金融(róng)出(chū)意愿一般较低(dī)，预(yù)计资(zī)金波动幅度较(jiào)大。对于债市而言，短期交易主线(xiàn)或延(yán)续政策与基本面预(yù)期交易，预计利率(lǜ)以震(zhèn)荡走势(shì)为主裱起来了是什么意思网络用语，裱是什么意思(zhǔ)，建议投资(zī)者(zhě)关(guān)注资金面的边际变化，警惕流(liú)动性大幅收紧(jǐn)对债(zh裱起来了是什么意思网络用语，裱是什么意思ài)市(shì)情绪以及头寸管理的影(yǐng)响(xiǎng)。

　　▍风险提示：

　　央行(xíng)货币(bì)政策不及预期；经济复苏节奏不及预期；银行(xíng)间市场流动性过快(kuài)收紧。

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