摘要

　　4月社融(róng)和贷款总量明显转(zhuǎn)弱，为年内(nèi)首次(cì)出(chū)现，新(xīn)增社融和贷款不及2019-2021同(tóng)期。关注两个方(fāng)面：第一，新增居民贷款(kuǎn)-2411亿(yì)元，意(yì)外转负，且低于去年同期的-2170亿元，而4月30大中(zhōng)城(chéng)市商品房(fáng)销售的同比仍增长28.4％。第二，企业(yè)融资也在边(biān)际转(zhuǎn)弱(ruò)，4月(yuè)新增企业贷款6839亿(yì)元，低于(yú)2020和2021同期的平均值8558亿元。传统体育项目有哪些 传统体育游戏有哪些表外票据(jù)减少(shǎo)，表内票据增加。不过中长期贷款仍在多增(zēng)，指向结构(gòu)较好(hǎo)。新增非银金融机(jī)构贷款2134亿元，反(fǎn)映(yìng)信贷额度(dù)相(xiāng)对充裕，部分额度给金融(róng)企业投(tóu)放贷款。

　　居民存款下降，或(huò)主要(yào)是(shì)存款搬家理财所致，企业(yè)存款活化过程仍然(rán)不够明显(xiǎn)。4月(yuè)居民存款(kuǎn)下(xià)降约1.2万亿元，而理财规模增加1.2万亿(yì)元，可能反映(yìng)部(bù)分(fēn)居(jū)民存款重回理财，居民超额(é)储蓄(xù)向消费(fèi)的(de)转(zhuǎn)化仍有待观察(chá)。M1同比(bǐ)增速小幅反弹，但(dàn)仍低于去年6-10月的平均值，显示企业存款活化程度较(jiào)低。

　　债市(shì)计入经(jīng)济(jì)环比(bǐ)放缓预期。4-5月(yuè)同比基数(shù)较低(dī)，但PMI、进出口(kǒu)、通胀和社(shè)融指向部分指标环(huán)比放缓(huǎn)，债券市(shì)场对此已进行(xíng)部(bù)分定价，10年国债收益率一(yī)度下行至(zhì)2.69％，较1年(nián)期MLF低6bp。

　　往后看，关注两个(gè)线索。一是降(jiàng)息预期是(shì)否继续升温。除了4月居(jū)民贷(dài)款偏弱之外，企业贷款也在边际转弱，但企业中长期贷款(kuǎn)同(tóng)比多增幅度较大。在(zài)这种背(bèi)景下，MLF利率下调概率不高，还要进一(yī)步观(guān)察5-6月贷款情况。降息(xī)预期可能仍聚焦于银行存款利(lì)率下调(diào)。二(èr)是流动性(xìng)走向。4月以来的利率曲线下移，背景是流动性充裕。在“市场利率围绕(rào)政策(cè)利率波(bō)动”的要(yào)求下，银(yín)行(xíng)间资(zī)金利率持续低(dī)于(yú)7天逆回(huí)购利率可能(néng)并非常态，短期(qī)需(xū)要关注5月末资金利率是否出现类似往年同期的波动。

　　核心假设风险。货币政策出(chū)现超预期调(diào)整(zhěng)。财(cái)政政策(cè)出(chū)现超预期(qī)调整。流动性出现超预期变化(huà)。

　　2023年5月11日，央行发布4月(yuè)金融数据。新(xīn)增(zēng)社融(róng)1.22万亿元，预(yù)期1.72万(wàn)亿(yì)元，前(qián)值5.38万亿元。社融(róng)存量(liàng)同比增长10.0％，前值10.0％。新增(zēng)人民币贷款7188亿元，预期1.14万亿元，前值3.89万亿元。M1同比增长(zhǎng)5.3％，前值5.1％。M2同比增长12.4％，预期12.5％，前(qián)值12.7％（预期值来源于Wind）。

　　1

　　居民融(róng)资再度转负

　　4月新(xīn)增社融和(hé)贷款不及2019-2021同期。4月新(xīn)增社融1.22万亿元，新增人民(mín)币(bì)贷款7188亿元。尽管今年4月社(shè)融和贷款实现同比小幅正增，但(dàn)去(qù)年(nián)同(tóng)期因局(jú)部(bù)疫情而基(jī)数偏低(dī)，今年4月(yuè)新增社融和贷(dài)款要低(dī)于2019-2021同期的平均值(zhí)（2.21万亿元、1.40万亿元）。

　　从社融分项看，新增贷款(kuǎn)（社融(róng)口径）4431亿元，同比+729亿元，仅为2019年同期8733亿元(yuán)的50.7％ ；新增未(wèi)贴现票(piào)据融(róng)资-1347亿元(yuán)，因基数较低(dī)，同比+1210亿元；新增(zēng)信托(tuō)贷款119亿元，同样基(jī)数较低，同比+734亿(yì)元。社融同比(bǐ)增长(zhǎng)10.0％，与3月相持平。

　　4月融资数据，关注以下两(liǎng)个方(fāng)面(miàn)：

　　第一(yī)，居(jū)民融资出现反复(fù)，意外转负，且低于去(qù)年同期。4月(yuè)新增(zēng)居(jū)民(mín)贷款-2411亿元，为去年3月以来(lái)最低值(zhí)，低于(yú)去(qù)年同期的(de)-2170亿元。拆(chāi)分来(lái)看(kàn)，新增居民短贷-1255亿(yì)元；中长期贷款-1156亿元。对(duì)比1-3月(yuè)居民(mín)新(xīn)增贷款平均(jūn)值5700亿(yì)元，4月新增(zēng)居(jū)民(mín)贷款(kuǎn)转负(fù)，反映(yìng)居民(mín)融资需(xū)求修复并不(bù)稳固(gù)。

　　第二(èr)，企业融资也(yě)在边际转(zhuǎn)弱。4月新增企(qǐ)业贷(dài)款6839亿元，略(lüè)多于去年同期(qī)的(de)5784亿元，但低于2020和2021同期的平(píng)均值8558亿元。

　　4月新(xīn)增表内票(piào)据(jù)融资1280亿元(yuán)，结合4月票据(jù)利(lì)率较3月(yuè)明显回落以及新增未贴现票据下(xià)降，指向票据供(gōng)给相对(duì)不足(zú)，部(bù)分从表(biǎo)外转入(rù)表(biǎo)内。新增非银金融机构贷款2134亿元(yuán)，反映信贷额(é)度相对充裕，在满足实体(tǐ)融(róng)资的(de)同时，还给金融企(qǐ)业投放贷款。

　　不过企业融资结构向好，中(zhōng)长期贷款延(yán)续同比(bǐ)多增(zēng)。4月新(xīn)增(zēng)企(qǐ)业中长(zhǎng)期贷款6669亿(yì)元，同比多4017亿元，连续九(jiǔ)个月同比多增。企业债(zhài)净(jìng)融(róng)资2843亿元，与一(yī)季(jì)度(dù)的平均值2827亿(yì)元较为(wèi)接(jiē)近(jìn)；城投净融资方面，4月城投债(zhài)发行7292亿元，净融(róng)资(zī)1935亿元，占企业债净融资的68％。

　　其他方面，政府债净(jìng)融资略(lüè)高于去(qù)年同期(qī)。4月(yuè)社融(róng)口径(jìng)政府债(zhài)净融资4548亿元，较去年同(tóng)期多636亿元。4月政府(fǔ)债净发行4269亿(yì)元，国债净发(fā)行1833亿元，地方债净发行(xíng)2436亿元。4月地方债净发行(xíng)显著(zhù)低于1-3月的(de)5250-6400亿(yì)元(yuán)。去(qù)年5月和6月(yuè)地方债(zhài)净发(fā)行达(dá)到9639亿元和14994亿(yì)元(yuán)，如今年5-6月地(dì)方(fāng)新增债(zhài)主要(yào)发行(xíng)提(tí)前(qián)批额度，地方债净发行(xíng)规(guī)模或在6000亿(yì)元左右， 地方债对(duì)社融存量同比增速的拖(tuō)累或(huò)达0.5-0.6个(gè)百分点 。

　　4月社融和(hé)信贷(dài)数据(jù)边际(jì)转弱，环比降幅(fú)大(dà)于季节性规律(lǜ)。一方(fāng)面(miàn)，新增(zēng)居民贷款意外(wài)转负(fù)，甚至弱于去年(nián)同期，而4月30大(dà)中城市商品房销售的同比仍(réng)增长(zhǎng)28.4％。另一方面，企业(yè)融资也(yě)出现(xiàn)放缓迹象，不(bù)过中(zhōng)长期(qī)贷(dài)款仍在(zài)多增，指(zhǐ)向结构(gòu)较好。接下来重点关注居民融(róng)资(zī)和(hé)企业融(róng)资的总量是否(fǒu)修(xiū)复，其次是(shì)企业(yè)存款活化过程。

　　2

　　存款下降，活化程度未见(jiàn)明显改善

　　M2同(tóng)比增(zēng)速小幅回落。4月M2同比增速(sù)12.4％，回落0.3个(gè)百分点。M2环(huán)比(bǐ)-6066亿(yì)元，2022年同(tóng)期增量为2023亿(yì)元(yuán)。存款结构方面(miàn)：

　　新增(zēng)居民(mín)存款-1.20万亿元，同比-4618亿(yì)元。居民存款结束了连续(xù)13个月的同比(bǐ)多增。居民(mín)存款可能(néng)有几个去向(xiàng)，一(yī)是3月(yuè)末(mò)回表的理(lǐ)财资金，在4月再度出表回到理财，表(biǎo)现为4月理财(cái)规模的增长，4月理财规模增约1.2万亿元至26.2万亿元（详见《居民(mín)风(fēng)险偏好仍低，理财增量66％在现(xiàn)金管(guǎn)理》），规模上(shàng)与(yǔ)居民存款降幅基本匹(pǐ)配；二(èr)是预(yù)留资金用于(yú)小长假消费，对应(yīng)部分转为(wèi)企业(yè)存款；三是(shì)4月(yuè)在30大(dà)中城市地产销(xiāo)售同比增(zēng)28.4％的情况(kuàng)下，居(jū)民贷款同比转负(fù)，居民购房可能(néng)更多依赖自有资金，对应居民存款减少，或转为(wèi)企(qǐ)业存款(kuǎn)等。此外，4月物价下降和就业压力边际上升。CPI同比(bǐ)下行至0.1％，制造(zào)业和非制造(zào)业PMI从业(yè)人员分(fēn)项均位于荣枯线之下，可能制约了居民消费需求释放(fàng)，使得储(chǔ)蓄意(yì)愿维(wéi)持高(gāo)位(wèi)，居民加杠杆意愿也偏弱。

　　新增企业(yè)存款1408亿元，去年(nián)同期为-1210亿元(yuán)，同比+2618亿元。M1环(huán)比-8260亿元（主要对应企业活期(qī)存款(kuǎn)增量），去年同(tóng)期为-8925亿元。4月M1同(tóng)比增长5.3％，略(lüè)高(gāo)于3月的5.1％，对(duì)比去(qù)年6-10月(yuè)的平均(jūn)值约6.2％仍(réng)偏低。企业存款活化程度略有(yǒu)改善，但幅度有限。4月企业存款结构数据尚未(wèi)发(fā)布，观察3月数据，新增(zēng)企业定期(qī)存款1.40万亿元(yuán)，同比(bǐ)多增1474亿元；新增活期存(cún)款1.19万亿元，同(tóng)比少(shǎo)增(zēng)2290亿元(yuán)。

　　综合来(lái)看，4月(yuè)M1同(tóng)比(bǐ)增(zēng)速(sù)小(xiǎo)幅反弹，企(qǐ)业存款(kuǎn)活化略有改善；居(jū)民(mín)存款转为(wèi)同比少增(zēng)，部分可(kě)能转回银行理财。

　　3

　　从金(jīn)融数据(jù)看(kàn)流动性：4月(yuè)末超储(chǔ)率(lǜ)约1.4％

　　从(cóng)3月金融数据来看对流动性存(cún)在影响的一些因素：

　　一是财政存款显示(shì)财(cái)政收支差额接近2019和2021同期。4月新(xīn)增财政(zhèng)存款5028亿元，而去年(nián)同(tóng)期仅(jǐn)为410亿元，因去年(nián)退税规(guī)模较大，5028亿元较为接近(jìn)2019和2021同(tóng)期。从财政存款剔除政府(fǔ)债(zhài)净缴(jiǎo)款之后，剩余(yú)的是财政收(shōu)支(zhī)差额(é)。今年4月政府债净缴款2436亿元，财(cái)政(zhèng)收支(zhī)差额（收入大(dà)于(yú)支出）2592亿元，而去年(nián)同期(qī)财政(zhèng)收支(zhī)差额为-2950亿元(yuán)，2019和(hé)2021同(tóng)期分别为2564亿元(yuán)和2462亿元。由(yóu)此可知，4月财政收支差额与2019和(hé)2021年同期较为接近。

　　二(èr)是存款缴准，4月(yuè)新增居民和企(qǐ)业存款合(hé)计-10592亿(yì)元，对(duì)应缴准规(guī)模约(yuē)-800亿元（乘以加(jiā)权法准率7.6％）。而2-3月缴准量则分别为1600亿(yì)元、4200亿元(yuán)。

　　三是M0变化(huà)。4月末M0环(huán)比增309亿元，边(biān)际变化不(bù)大。

　　结合(hé)央行净投(tóu)放等数据(jù)估计，4月(yuè)末(mò)超储率约1.4％，相对3月的1.8％下降约0.4个百(bǎi)分点传统体育项目有哪些 传统体育游戏有哪些，去(qù)年(nián)同期为(wèi)1.6％。采用(yòng)金(jīn)融机构资产(chǎn)负债表(biǎo)测算的3月末超储(chǔ)率1.8％，高于(yú)五因素(sù)法测算(suàn)的1.4-1.5％，其中的(de)差距可能来(lái)自银行主动调配，这(zhè)给五(wǔ)因素法测(cè)算(suàn)超储带来更多不确定性(xìng)。从4月(yuè)末到5月上旬的流动性来看，金融(róng)体系(xì)资金供给(gěi)量(liàng)较为(wèi)充裕，使得资金(jīn)利率维持(chí)低位。

　　4

　　利(lì)率策(cè)略：债(zhài)市(shì)对(duì)利(lì)多因素反(fǎn)应“钝化”

　　4月社(shè)融转弱，数据发(fā)布(bù)后，长端利率小幅下行，然后小幅(fú)上行基(jī)本回到数据发布前的状(zhuàng)态，对社融不及预期的(de)利多(duō)反应钝(dùn)化。对债市(shì)而(ér)言，以下(xià)信号值得关注：

　　一(yī)是社融和贷(dài)款总量明(míng)显转弱(ruò)，为(wèi)年内首次出现。1-3月贷款持(chí)续同比(bǐ)多(duō)增，是社融(róng)的主要支撑因素。进入4月，1个月期限票据利率中枢在(zài)1.96％，较(jiào)2-3月的2.50％明显下移，指向贷款投放边际放缓，因而市场对4月社(shè)融和(hé)贷款转弱已有一定程(chéng)度的(de)预期。不过新增居(jū)民贷款弱(ruò)于去年同期，可能超出了预期。面对(duì)社(shè)融转弱(ruò)，长端利率先下后(hòu)上，可能反映出市场先(xiān)反(fǎn)映贷款(kuǎn)偏弱(ruò)，后反映对(duì)政(zhèng)策发力的担忧，部(bù)分(fēn)资金(jīn)选择(zé)止盈。对(duì)比(bǐ)3月(yuè)强(qiáng)于预期的社融(róng)公布后，长(zhǎng)端利率延续下(xià)行，当前债市(shì)的反应，可能(néng)体现出(chū)部分(fēn)投资者预期利率已(yǐ)下行至(zhì)阶段低点。

　　二是(shì)居(jū)民存款下降，或(huò)主要是存款搬家理财所(suǒ)致(zhì)；企业存款活化过程仍(réng)然不够(gòu)明显。4月居民(mín)存款下(xià)降1.20万(wàn)亿(yì)元，而理财规模增加1.2万亿元，可能反映部(bù)分(fēn)居民(mín)存款(kuǎn)重回(huí)理财(cái)，居民超(chāo)额储蓄(xù)向消费(fèi)的转(zhuǎn)化仍有待观察(chá)。M1同比增(zēng)速小幅反弹(dàn)，但仍低于去(qù)年6-10月(yuè)的平(píng)均值，显示(shì)企业存款活化(huà)程度较低。

　　三是非银资金较为充裕，助力资金利(lì)率下行。观察(chá)4月非银企业(yè)新增(zēng)贷(dài)款2134亿；3月金(jīn)融机(jī)构资产负债表数据中，其他(tā)存款(kuǎn)性公司对其他金融性(xìng)公司负债同比8.9％，较2月的4.9％大幅反弹（4月尚(shàng)未发布(bù)）；4月(yuè)银行理财规模(mó)的(de)反弹，三者均反映出非银机构资(zī)金较为充裕，再加上(shàng)银行贷款转弱，带来的流动(dòng)性指标考核需求下降，为债券-存单-票据(jù)利率曲线下移提供(gōng)了基础。

　　债市计入经济环(huán)比放缓预期。4-5月同(tóng)比基数较低，但PMI、进(jìn)出口、通胀和(hé)社融指向部分指(zhǐ)标环比放(fàng)缓，债(zhài)券市场对此已进行部分定价，10年国债收益(yì)率一度下行至(zhì)2.69％，较1年(nián)期MLF低6bp。我们在《利率债赔(péi)率已(yǐ)低，胜在(zài)流(liú)动性(xìng)》分析，参(cān)考去年降息预期较强(qiáng)的时段，10年国债(zhài)和MLF的利差，两次降息(xī)之(zhī)后，10年国(guó)债中位数较MLF利率低约6.5-7.5bp。当(dāng)前10年国(guó)债收(shōu)益降(jiàng)至(zhì)2.7％附近，能否继续下行可能更多(duō)依赖于降息预期的发(fā)酵。

　　往后看，关注两个(gè)线(xiàn)索。一是降息预期是(shì)否继续升温。除(chú)了4月居民贷(dài)款偏弱之外，企(qǐ)业贷(dài)款也在(zài)边际转弱，但企业(yè)中长(zhǎng)期贷款同比多(duō)增幅度(dù)较大(dà)。在这种背景下，MLF利率下调概率不高，还要进一步观察5-6月贷款情(qíng)况。降息预期(qī)可能仍聚焦于银行存款利率下调。二是流(liú)动性走向。4月以来的利率(lǜ)曲线下移，背景是(shì)流动性(xìng)充裕。在“市场利率围(wéi)绕(rào)政策利率波(bō)动”的(de)要求下，银行间资(zī)金利率(lǜ)持续低(dī)于(yú)7天逆回购(gòu)利率可能并(bìng)非常态，需要关注5月(yuè)末资(zī)金利(lì)率(lǜ)是否出现类似往年同期的(de)波动。

　　风险提示：

　　货(huò)币政策出现(xiàn)超预期调整(zhěng)。本文假设(shè)国内货币政(zhèng)策维持(chí)当前(qián)力(lì)度(dù)，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超(chāo)预(yù)期变化，国内货币政策相应可(kě)能出现(xiàn)超预期(qī)调整。

　　财政政(zhèng)策出现超预期(qī)调(diào)整。本文假设(shè)国内财政政策(cè)维持当前力度，但假(jiǎ)如国(guó)内经济(jì)超(chāo)预期放传统体育项目有哪些 传统体育游戏有哪些(fàng)缓，国(guó)内财政政策(cè)相应(yīng)可能出(chū)现(xiàn)超预(yù)期调整(zhěng)。

　　流动性出(chū)现超预期变(biàn)化(huà)。本文假(jiǎ)设流动性维持充裕状态(tài)，但假如流动性投放少于往(wǎng)年同期，流动性(xìng)可能(néng)出(chū)现超预期变(biàn)化。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 传统体育项目有哪些 传统体育游戏有哪些