《基(jī)金经理投资(zī)笔记》宏观策略系列

　　把脉经济周期(qī)拐(guǎi)点 实现财富管理升级

　　作者：魏 凤 春（博(bó)士），创金(jīn)合信基金首席(xí)经济学(xué)家(jiā)

　　　　  罗 水(shuǐ) 星(xīng)（博(bó)士(shì)），创金合信基金基金经理

　　我们(men)上期对市场的整体观点是(shì)大概率市场处于“战(zhàn)略僵持阶(jiē)段的乱战(zhàn)”，5月交易(yì)机会可(kě)能更均衡、但也更脆弱(ruò)，当前可能是一个(gè)布局的好阶段(duàn)，而未(wèi)必会是收获的(de)阶段，投资(zī)者需要多一点耐心。市(shì)场可能继续对一(yī)季报定价(jià)，短期市场的核心(xīn)矛盾在于缺乏特别明显的亮点。同时我们(men)也(yě)提醒大家，虽然我们看好(hǎo)TMT和中特估全年(nián)的(de)投资机会，但是(shì)短期游戏传媒和中(zhōng)特估(gū)与其(qí)他板块分化较(jiào)为(wèi)极致，也(yě)是不争的事实，提醒大家(jiā)这两个(gè)板块短(duǎn)期可能的风险。

　　一、市场(chǎng)的表现：继续定(dìng)价国(guó)内经济疲弱修(xiū)复

　　过去的一周，市场的(de)演绎跟我们的观点大(dà)致符合：周一中特估上涨之后(hòu)连(lián)续回(huí)调，一(yī)季(jì)报业绩尚(shàng)可、同时前期又没有(yǒu)定价(jià)充分的火电、纺织服装、新能源(yuán)和家电等(děng)有一定的(de)超额收(shōu)益，但是(shì)反弹也相对脆(cuì)弱(ruò)。国内外公布的部分经济金融数据(jù)传递的信息都(dōu)没有明确的方(fāng)向性，股市和债市依然(rán)定(dìng)价国(guó)内经济疲弱的复苏力度，没有在我们上一(yī)次对市场(chǎng)的判断上提供(gōng)明显的增(zēng)量(liàng)信息。

　　上周申万31个(gè)行业中有7个行业出现(xiàn)上涨(zhǎng)，24个(gè)行业出现下跌。分行业看，公用事(shì)业、煤炭(tàn)、汽(qì)车(chē)等行(xíng)业(yè)表现(xiàn)较好(hǎo)，周涨跌幅分别为(wèi)1.95%、1.55%、1.53%；建(jiàn)筑(zhù)装饰、传(chuán)媒(méi)、有色金属等行业(yè)表(biǎo)现较差，周涨跌幅分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估值来看，社会(huì)服(fú)务(wù)、商(shāng)贸零售、美容护理等行妙哉妙哉是什么意思，奇哉妙哉是什么意思业处于历史高(gāo)位(wèi)估值区(qū)间，市盈率分位数分(fēn)别为81.82%、81.28%、79.33%；有色金属、电力(lì)设备、煤炭(tàn)等行业处(chù)于历(lì)史低位估值区间，市盈率分位数分别为(wèi)0.53%、0.86%、2.63%。估值环比上周变化(huà)来(lái)看，环(huán)保、公用(yòng)事业、汽车等行业位(wèi)于前列，市(shì)盈率分位数分别(bié)提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑装饰(shì)，食品饮(yǐn)料，传媒等行业稍显落后(hòu)，市盈率分位数分别(bié)降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易情绪来看，纵(zòng)向（时序(xù)上(shàng)）拥(yōng)挤度观察，银行(xíng)、交通(tōng)运输、非银金融等行业换手率位(wè妙哉妙哉是什么意思，奇哉妙哉是什么意思i)于一年内(nèi)高点(diǎn)，换(huàn)手(shǒu)率分位数分别为100%、100%、98.1%；农(nóng)林(lín)牧渔(yú)、美容护理、食品饮料等行业换(huàn)手率位于一年内低点，换手率分(fēn)位数分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横向(xiàng)（行业间）拥(yōng)挤度观(guān)察(chá)，银(yín)行、非银(yín)金融(róng)、传媒等(děng)行(xíng)业成交额(é)占比位(wèi)于一(yī)年内高点(diǎn)，成交(jiāo)额占(zhàn)比分(fēn)位(wèi)数分别为100%、100%、98.1%；农林牧(mù)渔、基础化工(gōng)、综合等(děng)行业成交额占比位于一年内低点，成交额占比分位(wèi)数(shù)均为(wèi)1.9%。

　　二(èr)、脆(cuì)弱、均衡市(shì)场(chǎng)的进一(yī)步验证：宏(hóng)观(guān)依据

　　对市场的定性是下一步决策的依据(jù)，从宏观(guān)证据来看，市场是脆弱(ruò)而均衡的：

　　第一，出口不弱(ruò)，趋势变弱，进口验证乏力(lì)的外需(xū)。

　　中国4月(yuè)出(chū)口同比上升8.5%，3月为同(tóng)比上升14.8%；4月进口同比下跌7.9%，3月为同比(bǐ)下跌(diē)1.4%；4月贸易顺差(chà)902.1亿美元，3月为881.9亿美元(yuán)。出口预(yù)测(cè)可能是打脸市场(chǎng)预(yù)期次数最多的指标之一，正(zhèng)如每年大(dà)家(jiā)对出口进行展望一样，今年年初的出口确实(shí)又(yòu)再次(cì)超出大家的(de)预(yù)期。今(jīn)年(nián)出(chū)口的(de)变化，需要(yào)我们审视、理解(jiě)出口的中(zhōng)期逻辑变(biàn)化(huà)：中国的国家战(zhàn)略(lüè)在清晰地知道欧(ōu)美日(rì)韩的战略意图之后(hòu)，在过去几年做了很多的(de)应对(duì)和部署，东(dōng)盟、一(yī)带一(yī)路、上合和(hé)广(guǎng)大(dà)发展中(zhōng)国家逐渐被更充分地融入到中国经济圈，成为外需和中(zhōng)国全球战略的(de)重要一环，也需(xū)要(yào)成(chéng)为(wèi)我(wǒ)们日后(hòu)分析中的重(zhòng)点之一。

　　分(fēn)析完中期的逻(luó)辑变(biàn)化，再回到短期的现实(shí)。4月(yuè)的出口肯定是不弱(ruò)的，不过趋势(shì)在走弱，考虑到全球经济和金融系统(tǒng)在过去一(yī)段时(shí)间的(de)风险暴露(lù)逐渐增加(jiā)，再结合(hé)越(yuè)南、韩国这些(xiē)重要出(chū)口国家(jiā)近期的数据走势，出口(kǒu)趋(qū)势是在走弱的(de)，如果全球(qiú)经济(jì)动能走弱，一带一路和东(dōng)盟可能也无法单独把中国出口稳(wěn)住。与此(cǐ)同时，进口继续走弱，在经历了年初(chū)复苏短暂的斜(xié)率走陡(dǒu)之后，经济的复苏斜率(lǜ)明显趋(qū)于平缓，国内外(wài)新的政策变化又(yòu)还没有看到，当前市场大逻辑是相(xiāng)对(duì)缺(quē)乏(fá)的，这是我们觉得(dé)市场脆弱而均(jūn)衡(héng)的重要原因(yīn)。

　　第二(èr)，社融信贷一季(jì)度加速放量后逐渐回归正常(cháng)，居民加杠杆(gān)意(yì)愿弱。

　　4月新增(zēng)人民币贷(dài)款0.72万(wàn)亿，去(qù)年同期(qī)0.65万亿；新(xīn)增社融1.22万亿，去年同期0.93万亿；社(shè)融增速10%，前(qián)值(zhí)10%；M2同比12.4%，预(yù)期12.6%，前值(zhí)12.7%；M1同比5.3%，前值5.1%。历(lì)史(shǐ)纵向(xiàng)来看，因为2022年4月本身就是社融信(xìn)贷(dài)比较弱的一个月，所以今年(nián)4月(yuè)的社融(róng)信贷看上(shàng)去比(bǐ)去年多，但实(shí)际上是比(bǐ)较弱(ruò)的，比(bǐ)疫情前的2019、2018年4月(yuè)社融都要弱。就今年的节奏(zòu)来看，一季(jì)度社(shè)融信(xìn)贷(dài)提(tí)前发力，所以投放巨大，4月份慢慢回归(guī)正常乃至略偏弱的状(zhuàng)态。

　　居(jū)民的中长(zhǎng)贷在经历了积(jī)压需求暂(zàn)时释放(fàng)之后(hòu)，再度回归比(bǐ)较弱(ruò)的态势(shì)，居民中(zhōng)长贷同比比去(qù)年萎缩1156亿(yì)，这意味(wèi)着(zhe)居民可能非但没(méi)有明显增(zēng)加房贷的意愿，反(fǎn)而在(zài)加大(dà)还(hái)贷(dài)的量，这与前段时间新闻报道(dào)的居民提前还房(fáng)贷现象增加的(de)情(qíng)况一(yī)致(zhì)。另外，根据(jù)不完全(quán)统(tǒng)计的4月部分银行的理财规模(mó)变化(huà)，银行(xíng)理财出(chū)现了明(míng)显(xiǎn)的回(huí)流，但在权(quán)益市场上(shàng)资金回流并不明显，因此极有(yǒu)可能流到(dào)了(le)低风险低(dī)波(bō)动(dòng)的相关(guān)产品上。这说明无论是对(duì)实物投(tóu)资还是金融投资，居民部门的(de)风险偏好仍(réng)有(yǒu)待修(xiū)复。因此(cǐ)，随着居(jū)民部门(mén)购房欲望下降之(zhī)后(hòu)，整个金融部门其(qí)实并不缺(quē)钱，但大(dà)家都在等(děng)待权益(yì)市场系统性风险偏好抬升的一个明(míng)确的政策或者基本面信号。

　　第三(sān)，CPI、PPI：弱(ruò)复苏下低(dī)通胀，反映的是(shì)内生动力偏弱的预期

　　中国4月CPI同比上涨0.1%，预期上涨0.4%，前值(zhí)上涨(zhǎng)0.7%；PPI同比下降3.6%，预期(qī)下降3.3%，前(qián)值下降2.5%，通胀维持低位(wèi)，这反(fǎn)映的是(shì)国内修(xiū)复(fù)动力偏弱，而供(gōng)应(yīng)总体充足，进而(ér)价格维持低迷。我们也判(pàn)断(duàn)在弱修复之(zhī)下，低(dī)通胀的特质有(yǒu)望延(yán)续。

　　结(jié)构上看，食品价格(gé)继续回落。4月CPI食(shí)品价格同比上涨0.4%，前(qián)值上涨2.4%，环比(bǐ)下降1%，前值下降1.4%，由于天气转暖，鲜(xiān)菜上(shàng)市(shì)量增加，鲜菜价格同环比大幅下降(jiàng)，环(huán)比(bǐ)下(xià)降6.1%，同比下(xià)降13.5%，存栏量也相对充裕，猪肉价(jià)格环比继续下跌3.8%，降幅(fú)有所收窄。核(hé)心CPI同比上(shàng)涨(zhǎng)0.7%，涨(zhǎng)幅与上(shàng)月持平，环(huán)比上涨0.1%。从(cóng)大类(lèi)分项来(lái)看，食品(pǐn)烟酒、生活用品及服务、交通(tōng)和通信同比涨幅回(huí)落；衣着、居(jū)住、教(jiào)育文化和(hé)娱乐涨幅较(jiào)上(shàng)月有(yǒu)所(suǒ)扩大；医疗保健持(chí)平，这反映的(de)是普通消费品的(de)需求修复较弱，而高端、偏(piān)服务(wù)项的消费需求率先修复。

　　PPI同比继续(xù)大幅回落，主要受上年同(tóng)期(qī)基数较高影响(xiǎng)，同时全(quán)球库(kù)存周期去化，制造业偏弱。生产资(zī)料价格同比(bǐ)下降4.7%，环比下降(jiàng)0.6%，继续回落(luò)；生(shēng)活资(zī)料(liào)同比(bǐ)上涨(zhǎng)0.4%，环(huán)比下降0.3%，均较弱(ruò)。分行业来看(kàn)，上游和中游煤(méi)炭开采、石油和天然气(qì)开采、黑色金属采矿、石油、煤炭及(jí)其他燃(rán)料(liào)加工、黑色(sè)金(jīn)属冶炼和压延加工业均(jūn)有较大拖累，电力、热(rè)力的生(shēng)产和供应业、纺(fǎng)织(zhī)服(fú)装服饰业，非金属(shǔ)矿采选业同比上涨。

　　通胀(zhàng)连续两个月处在低位，我们认为这反映的是内(nèi)生修复动力较弱。季节(jié)性因素(sù)以及产业周期带(dài)来的食品(pǐn)价格(gé)下跌(diē)和(hé)生产资料(liào)价格下(xià)跌(diē)，带(dài)动CPI同比放缓、PPI大幅(fú)回落。随着下半(bàn)年基(jī)数下(xià)降，经济逐(zhú)步修复，通(tōng)胀有望回(huí)升，但我们认(rèn)为通胀短期内也较难回到1%水平之(zhī)上，投(tóu)资均不需要过度考(kǎo)虑“通缩(suō)”和“通(tōng)胀”问题。短期来看，物价(jià)回落有助于企(qǐ)业刚性成本下降，修复盈(yíng)利能(néng)力，关注(zhù)通胀(zhàng)的修复(fù)更多反映的是需求修(xiū)复(fù)的幅度。

　　三、下一步(bù)的策略：反弹(dàn)概率大，要保持交易的(de)灵活性

　　从上(shàng)述基(jī)本面的(de)分析出(chū)发，我们仍然维持“市场乱战，均衡(héng)且脆(cuì)弱的交易机会”的判(pàn)断(duàn)。从(cóng)技术面看，当前权益市场的买入理由(yóu)是大(dà)盘指数再度(dù)接(jiē)近前期低位(wèi)，这为(wèi)我(wǒ)们(men)提(tí)供了布局机会，交(jiāo)易妙哉妙哉是什么意思，奇哉妙哉是什么意思(yì)的反弹概率在加(jiā)大。从策略角(jiǎo)度看，投资者需要高度重视交易的灵活性。策略的整(zhěng)体包括趋势(shì)、结构与节奏，反(fǎn)弹带来的(de)是节奏的变化，不(bù)是趋势和(hé)结构(gòu)的变(biàn)化。

　　哪(nǎ)些板块反(fǎn)弹机会(huì)较(jiào)大呢？创(chuàng)金合信基金宏观策(cè)略配置团队观(guān)察各家分析师对申万各行业2023年归(guī)母净利润的预测(cè)，可(kě)以作为参考。如(rú)果让(ràng)反(fǎn)弹更扎实一些，预(yù)期(qī)业绩变(biàn)化是一个相对可靠的数据。

　　环比上(shàng)周来看，市场对公(gōng)用(yòng)事(shì)业、石(shí)油石(shí)化、房(fáng)地产等行(xíng)业(yè)基(jī)本面(miàn)较(jiào)为乐(lè)观，预计2023年净(jìng)利(lì)润分别(bié)变化2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽车、农林牧渔、钢铁等(děng)行(xíng)业基(jī)本面预期有所调(diào)整，预计2023年净利(lì)润分别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者(zhě)】

　　魏凤春博(bó)士(shì)，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经济学家，投(tóu)委会委员兼秘书长，宏观(guān)策(cè)略配置部(bù)总监(jiān)，兼任MOMFOF投研总部总监(jiān)，南开大学经济学博士(shì)，清华大(dà)学管理(lǐ)科(kē)学与(yǔ)工程博士(shì)后。学术研(yán)究与教学(xué)以及(jí)宏观经济走势、金融产品分析等实务(wù)领域经验(yàn)丰富、成果(guǒ)卓著。从业23年以来(lái)，一直致力于在周期波(bō)动的框(kuāng)架内运(yùn)用财(cái)政(zhèng)的视角(jiǎo)解构宏观经济的(de)运行，将中国经(jīng)济看(kàn)作一份资产，通过资本(běn)资产定价的方式来(lái)确定其价值与(yǔ)风险。

　　罗水星博士(shì)，创金合信基金经(jīng)理、首席宏观分析师，2022年2月(yuè)加入创(chuàng)金合信基金。此(cǐ)前履职(zhí)博(bó)时基金(jīn)，负责宏观策略(lüè)、宏观政策、大类(lèi)资产配置与(yǔ)择时研究。武(wǔ)汉大学学士，上海财经大(dà)学经济学硕士、博士，中(zhōng)国(guó)社(shè)科院经济学博士后(hòu)，学术论(lùn)文(wén)多发表于国际SSCI英文核心经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 妙哉妙哉是什么意思，奇哉妙哉是什么意思