5月13日(rì)，年内首只央(yāng)企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企红(hóng)利ETF发布(bù)公告称，其累计有效(xiào)认(rèn)购申请份额总额超过20亿份发行上限，将启动比例(lì)配售。这(zhè)则(zé)小公告体现出(chū)市(shì)场对这一“中特估(gū)”主题(tí)的(de)追捧(pěng)力度。

　　实际上，近(jìn)期围(wéi)绕着“中特估”的(de)行情，市(shì)场关注度非常高(gāo)，5月15日首批3只央企回报(bào)ETF发行，更(gèng)成为这一波(bō)“中特(tè)估(gū)”行情的催化(huà)剂(jì)。实际上，早在(zài)去年底及今年(nián)一(yī)季度，一些基金(jīn)经理开(kāi)始调(diào)仓换股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等问题成为市(shì)场关注焦点，中国基金(jīn)报采访(fǎng)多位投研人(rén)士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报(bào)发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场(chǎng)对“中(zhōng)特(tè)估(gū)”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见出(chū)现(xiàn)启动“比例配售(shòu)”情况，今年场内多只“中(zhōng)字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基(jī)金发行，市场(chǎng)对此(cǐ)充满(mǎn)期待，如(rú)5月15日就有(yǒu)3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技(jì)引领、央(yāng)企现代能源(yuán)等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企基(jī)金在排队入市(shì)。

　　这(zhè)些或成为这一(yī)波“中(zhōng)特(tè)估”行情(qíng)的(de)催化剂。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙(lóng)表示，央企ETF发行在情绪上(shàng)是构成催化因素的，近期(qī)银行股大涨的一个(gè)催(cuī)化因素就是积极推介相关(guān)央企ETF的(de)发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发(fā)行(xíng)，和诸多主题(tí)基(jī)金的申报发行(xíng)，我认(rèn)为确实会成(chéng)为引爆行情的催化(huà)剂(jì)，基本面、资(zī)金面、政策(cè)面都在向好，下半年，中特估有可(kě)能(néng)独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更(gèng)是表示。

　　同样(yàng)，博时基金指数与量(liàng)化投资部基(jī)金(jīn)经(jīng)理杨振建就表示(shì)，近期密集(jí)申报的国央企主题基金主(zhǔ)要涉及(jí)“股东回报”、“科(kē)技(jì)引领(lǐng)”、“现代能(néng)源”几大主题(tí)，这样的布局可以更(gèng)好支持央国企的(de)估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将(jiāng)成为行情进(jìn)一步上(shàng)涨的催化剂。去年(nián)以来公募基金发行整体平淡，近期多(duō)只国(guó)央企主题(tí)基金申报(bào)和(hé)发行，行情(qíng)火热下将(jiāng)为市场带(dài)来增(zēng)量资金，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅认(rèn)为，公募(mù)基金积极(jí)布局央国企主题(tí)基金，一方(fāng)面是因为新一轮深化国(guó)企改(gǎi)革(gé)的大幕将拉开，叠加“中特估(gū)”概念，央国企上(shàng)市公司的投资(zī)价值凸显，该主题的基金(jīn)将为投资(zī)者提供更(gèng)丰富的工具以参(cān)与到(dào)央国(guó)企投资。另一方面是(shì)落实公募基金(jīn)行业高质量发展的(de)要求，引导更(gèng)多资(zī)金参与央国企(qǐ)改革，更好发挥(huī)公(gōng)募基金服务资(zī)本市场改革、服务实(shí)体(tǐ)经济和(hé)国(guó)家战略(lüè)的作用。

　　王帅(shuài)表(biǎo)示(shì)，未(wèi)来央(yāng)企ETF的发(fā)行将为(wèi)央企相关标的和板块带(dài)来增量资金，提升交易活跃度(dù)，有望成(chéng)为中特(tè)估行(xíng)情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　存量市(shì)场(chǎng)中(zhōng)变赛道

　　积极调(diào)仓换(huàn)股？

　　2023年以来(lái)，市场(chǎng)结构(gòu)性行情(qíng)明显，中特估和(hé)人工智能成为两(liǎng)大明显的主线，而新能源等前期热门赛道股冷却，在此背景(jǐng)下，一些(xiē)基(jī)金经(jīng)理开始调仓换股“中(zhōng)特(tè)估概念”。

　　万家基金基金经理章恒(héng)直言，自己目前重点关注三(sān)大行业(yè)，火电、券商(shāng)、军工(gōng)，这(zhè)三大(dà)行业主要是央企或(huò)地(dì)方国(guó)资所在(zài)的(de)行业，民(mín)营企业(yè)占比(bǐ)较少。

　　“首先是基于行(xíng)业本(běn)身(shēn)基本面(miàn)在今(jīn)年会有重大的向上变化的机会，比如火(huǒ)电，会(huì)受益于煤炭价格的(de)下跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受(shòu)益于今(jīn)年市场成交(jiāo)量的放(fàng)大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同时，随(suí)着国有企(qǐ)业改革的(de)推进，大概率这些企业(yè)会进入一个提质增(zēng)效、释放业(yè)绩的过程。”章恒表示，中(zhōng)特估是过去(qù)5年10年(nián)改革的成(chéng)果，是非常(cháng)基本面的，和(hé)他过去(qù)1至2年研究投资(zī)思路也(yě)非常吻合，为在下半(bàn)年抓住这(zhè)波中特(tè)估的投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去(qù)年年底已开(kāi)始(shǐ)重视中特估的投资机会，判断中特估的机(jī)会未来三年分(fēn)两个阶(jiē)段。”融通红利(lì)机(jī)会(huì)基金经理何(hé)龙表示，第一阶段也(yě)就是今年以数字(zì)经济和“一带(dài)一路”的主题普(pǔ)涨性机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高的品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是未来两年，在主(zhǔ)题(tí)性机会消散以后，基(jī)于顶(dǐng)层设计对国央经营管理价值导向变化，我们判(pàn)断经营成果(guǒ)随之改变(biàn)是(shì)一个慢变量(liàng)，会在未来(lái)两年体现在每一个央(yāng)国企的(de)报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层(céng)面可(kě)能发生显著正向变化的(de)个股提前进行布(bù)局，比如医(yī)药和消费等行业。

　　其实一季报已经显露出(chū)不少基金在行动。国金证(zhèng)券研究所数据(jù)显(xiǎn)示(shì)，偏股主动型基金2022年年报前(qián)十大重仓股股票(piào)池中，“中特(tè)估(gū)”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主动型基(jī)金持有股票市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一(yī)季报(bào)披露的(de)持仓中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型(xíng)基(jī)金持(chí)有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金的持(chí)仓中，占比明显提高(gāo)。上述数据(jù)显示，根据偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年报及(jí)2023年一季(jì)报十大重仓(cāng)股的(de)数据(jù)，剔除(chú)个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特(tè)估”概念(niàn)股的市值占2022年末(mò)股(gǔ)票(piào)总市值比(bǐ)例(lì)，一季度超过30％的偏(piān)股主动型基金主动加(jiā)仓了(le)“中特估”概念股，198只(zhǐ)基(jī)金在2022年末(mò)不持有“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)，但(dàn)在一季度买入(rù)。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券(quàn)数据统计也显示，一季度主动(dòng)偏(piān)股型(xíng)公募基金对港股央国(guó)企的持股(gǔ)市值比重达(dá)到2019年以(yǐ)来(lái)的新高，港股央国企持股总市(shì)值(zhí)占(zhàn)港(gǎng)股持(chí)股总市(shì)值的比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专门的(de)股票(piào)库

　　可(kě)以说中国特色估值体系，正(zhèng)深刻影响基金公司的(de)投研(yán)，落实到(dào)日(rì)常(cháng)的投研流程(chéng)和实践之中(zhōng)，不少基金公司在加大投研力量，更有专门(mén)构(gòu)建国央企股票库(kù)。

　　融通红(hóng)利机(jī)会基金(jīn)经(jīng)理何龙就介(jiè)绍(shào)，一方面，从(cóng)顶层设计改变研究(jiū)员过(guò)去(qù)对国央(yāng)企的固定思维，需要实(shí)地考察国央企，并且需要(yào)利用当前国(guó)央企愿意(yì)交流的契(qì)机，多花精力去进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方面，融通基金在(zài)行动上，要求研(yán)究员将自己所覆盖行业(yè)的所有国央企构建专门的股票库(kù)，并进行(xíng)长期(qī)跟踪，包括(kuò)考察其实地调研的的成果，了解国(guó)央企(qǐ)经营思(sī)路和财务(wù)导(dǎo)向的变化(huà)，结合行业趋(qū)势和特(tè)征，寻找价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务(wù)总监王帅也(yě)谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通(tōng)过深入2l是多少毫升 2l是多少升(rù)学习，对“中特(tè)估”有了更深刻的认识：首先要认识(shí)市场体制机制(zhì)、行(xíng)业产业结构、主(zhǔ)体(tǐ)持续发展能力等方面所体(tǐ)现(xiàn)的鲜明中国(guó)元素和(hé)发展阶(jiē)段特(tè)征，“中(zhōng)特(tè)估”应(yīng)该(gāi)是在(zài)此基础上构建的(de)具有时代特(tè)征和中国特色、符合(hé)国家战略(lüè)导向的(de)估值体(tǐ)系，而不是简(jiǎn)单(dān)套(tào)用国外的(de)传统估值(zhí)模型。

　　“中特估(gū)是一种新的提法，但是这个概念(niàn)所涉及(jí)到的行业(yè)和公司，一直(zhí)在发生(shēng)的变(biàn)化。”万家基金经理(lǐ)章恒表示，万(wàn)家基金一直(zhí)非常(cháng)关注传统产业(yè)的变化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多(duō)个(gè)领域，因(yīn)此也是一定能够抓住中特(tè)估这(zhè)波行情的机会(huì)的。同(tóng)时(shí)，随着时局的变化，也在(zài)增加相关行(xíng)业的研(yán)究力量。

　　此外，创金(jīn)合信(xìn)基金首席经济学家魏凤春表示(shì)，积极(jí)践行(xíng)中国(guó)特色的估值(zhí)体系是资本市场(chǎng)使命，投资(zī)者需(xū)要学习领会并(bìng)针对原有的估值体系进行改造，以适应现实的需(xū)要。明(míng)确该(gāi)体系的框架是(shì)第一位(wèi)的工作，合理设置指(zhǐ)标也非常(cháng)重要(yào)，投资者的认可和实施是(shì)最终该(gāi)体系能否具备(bèi)长期价值的(de)基(jī)础。不过，他也提醒，人为的拔估(gū)值是很(hěn)大(dà)的认知(zhī)误区(qū)，市场化认可是基(jī)本(běn)的常识(shí)，不可误判。

　　体(tǐ)现社会价值(zhí)与国家(jiā)战略价(jià)值

　　新估值方式？

　　央国企是国(guó)民经(jīng)济的支柱，国企央企发展要符合国家战略发展发向，更需要(yào)承担(dān)社会公共(gòng)责任等。而(ér)这(zhè)些(xiē)都(dōu)应(yīng)该考虑进估值体系之中，也引发市(shì)场关注。

　　多数受访的基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)认(rèn)为，对于国央企的估值方式要充分体现企业的社会价值与(yǔ)国家战略价值，目前已经形成了(le)初步的企业社(shè)会价值评价(jià)体系。

　　“如何定价国有企业承担社会(huì)价值(zhí)、符合国(guó)家战(zhàn)略发展的价值(zhí)？首要任务就构建中(zhōng)国特色的(de)价(jià)值评价(jià)体系，改变从以私人股东权益出发，现金(jīn)流折现为主(zhǔ)要方(fāng)法的单一价值估值体系，转向社(shè)会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体(tǐ)系(xì)，充分体(tǐ)现(xiàn)企业的社(shè)会价值与国家(jiā)战略价(jià)值。”博(bó)时基金指数与(yǔ)量化投资部基金经理(lǐ)杨振(zhèn)建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国(guó)资委(wěi)指(zhǐ)导国内(nèi)团队对(duì)于中国特(tè)色ESG披露(lù)与评价体系不断探(tàn)索(suǒ)，结合国际通用规则(zé)，目前已经(jīng)形成了(le)初步的(de)企业社(shè)会价值评价体系(xì)，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上市公司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮(pí)书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金经理(lǐ)王帅(shuài)也认(rèn)为，“中(zhōng)特2l是多少毫升 2l是多少升估”应该是注重企(qǐ)业价(jià)值的可持续估值，要重视股(gǔ)东、员工和社会责任(rèn)等(děng)要素(sù)对企(qǐ)业稳健成长的重(zhòng)大(dà)意(yì)义，重视稳定(dìng)的(de)现金(jīn)流、持(chí)续增长的盈利、科技创新对(duì)提(tí)升企业内在价值的(de)积极作用，这样有利(lì)于提高估值定价(jià)模型的(de)科学性和有效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略构建等实务(wù)工(gōng)作(zuò)中，都有成(chéng)熟的量化指标(biāo)可以使用(yòng)，包括净资产收益率、营业(yè)现金比(bǐ)率、资产(chǎn)负债(zhài)率、研发经费(fèi)投入强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉(jiā)实(shí)金融精(jīng)选基金经理李欣更细致分(fēn)析在估值思维(wéi)、估值结论、估值判断(duàn)上有变化，尤其是估值的(de)方(fāng)法(fǎ)和指标上(shàng)，他(tā)认为其包括产业(yè)链上下(xià)游的衡量、全要素成本等，以(yǐ)及在(zài)纵向和横向上的研究，强调(diào)政策优惠、产业发展、市场竞争力(lì)和可持续发(fā)展等各种因素与企业价值的(de)关系(xì)。这些(xiē)因(yīn)素在对估值(zhí)结(jié)论和(hé)判断的影响上，也使(shǐ)得中国特色的估值体系(xì)与(yǔ)传(chuán)统的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维的变化，还有(yǒu)估值结(jié)论和(hé)估(gū)值判断的变化，都是为(wèi)了更好地(dì)适(shì)应(yīng)中国的(de)市场和经济特点，提供更精准、更合理的(de)企(qǐ)业估值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合(hé)信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏凤春直言，这需要在(zài)实践中进行(xíng)探索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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