文：天风(fēng)宏观宋雪涛(tāo)/联系人孙永乐(lè)

　　4月居民新增存款-1.2万亿，同(tóng)比多减(jiǎn)4968亿元，这是居民存(cún)款在(zài)连续13个月同比(bǐ)多增(zēng)后(hòu)，首(shǒu)次回(huí)落。

　　在过(guò)去一年多(duō)时间里，居民部(bù)门积攒了一(yī)大笔超额储(chǔ)蓄。今年这笔超额储蓄(xù)能否顺利释放对(duì)判断(duàn)经济(jì)和资(zī)本市场走势至(zhì)关重要。这里我们(men)尝试回答两个问题。一是4月居民存款同(tóng)比多(duō)减是(shì)不是(shì)超额储(chǔ)蓄释放的(de)开始？二是这一趋势能否延续？

　　对(duì)上述问题(tí)的回答取决于(yú)存款会受到哪些因素的影(yǐng)响。一(yī)般(bān)影响(xiǎng)居(jū)民存(cún)款的(de)主要有(yǒu)这(zhè)么几种(zhǒng)行为：可支配(pèi)收(shōu)入(rù)、消费支出、金融资产相关收支和房地产相关(guān)收支。

　　收入(rù)增长、消费(fèi)减少、金融资产赎回、购房减少(shǎo)会推动存款(kuǎn)增加；反之，收入减少、消费(fèi)增加、认购(gòu)金(jīn)融资产(鸭绒被好还是鹅绒被好，鹅绒被最大的缺点chǎn)、购房增加、提(tí)前还贷等则会带动存款回落。

　　2022年居民存(cún)款同(tóng)比多增7.9万亿(yì)是居(jū)民少消费、少(shǎo)投资(zī)、少购房(fáng)的结(jié)果（详见《超额储(chǔ)蓄能否转化成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时虽然居民收入(rù)增速放缓(huǎn)并提(tí)前还贷，但(dàn)因(yīn)为投资、购房等下滑(huá)幅度(dù)更大，所以存款同比大幅多(duō)增。

　　2023年一季(jì)度居民(mín)存款同比多增2.1万亿则是收入修复和理财存(cún)款(kuǎn)化的(de)结果。

　　一季度居民人均可支(zhī)配(pèi)收(shōu)入同比(bǐ)增(zēng)长(zhǎng)525元，理财存续(xù)规模(mó)相比于2022年末下(xià)滑2.6万亿至24.2万(wàn)亿(yì)。另外，受银行办理速度放缓等因素影响，RMBS（个(gè)人住房(fáng)抵押贷款(kuǎn)支持证券）条件(jiàn)早偿率指数(shù) 2 相(xiāng)比于2022年有所回落(luò)，即居民(mín)提前还款对存款(kuǎn)的拖累相(xiāng)比于去年末略有放缓。

　　但(dàn)是，随着居(jū)民(mín)消费和购房行为修(xiū)复，其对(duì)存(cún)款的(de)支撑(chēng)力度减(jiǎn)弱，一季度人均消费支出同(tóng)比增加345元（低于收入(rù)涨(zhǎng)幅）、购(gòu)房支出同比多增1575亿元(yuán)。但因为支撑因素的规模更大，所以存款继续回(huí)升。

　　4月(yuè)和一季度最核心(xīn)的(de)不同在于理财市场(chǎng)的变(biàn)化。4月(yuè)居民存款(kuǎn)下滑可能的原因(yīn)一是居民存(cún)款理财化(鸭绒被好还是鹅绒被好，鹅绒被最大的缺点huà)；二是提前还贷规模增加。因为居民(mín)收入和消费数据不足，暂(zàn)时无法(fǎ)判断(duàn)消(xiāo)费和收入在4月对存(cún)款的(de)影响。

　　存款回流理财是(shì)4月存(cún)款回落的(de)核心原(yuán)因，4月(yuè)理(lǐ)财存(cún)量规模(mó)环比增加(jiā)1.26万(wàn)亿至(zhì)25.5万亿，结束(shù)了自去年10月以来(lái)的下(xià)行趋势(shì)，重(zhòng)回扩张区间。

　　居民(mín)增配理(lǐ)财等资产是理财风险(xiǎn)降低、收(shōu)益回升(shēng)和存款利(lì)率下滑共同作用(yòng)的结果。受益(yì)于债券市场走(zǒu)强(qiáng)，今年理财市场表(biǎo)现逐(zhú)步好转，理财(cái)产品(pǐn)单位(wèi)破净率(lǜ)从2022年12月峰值的29.2％持续下滑至2023年(nián)5月12日(rì)的4.7％，叠加(jiā)这一时(shí)期下滑的(de)存款利率，存款(kuǎn)对居民的吸引力逐渐(jiàn)减弱，而理财对居(jū)民(mín)的吸引力则(zé)不断增强(qiáng)。

　　从5月(yuè)理财规模上(shàng)看，随着破(pò)净率进一步回落，居民还在(zài)继续增配(pèi)理财产品，存款理财化趋势有望延续。

　　提(tí)前还贷规(guī)模扩大(dà)是存款下滑的(de)又一个原因(yīn)。4月早偿率月均值相比于2月低点上行4.3个(gè)百分点(diǎn)，相(xiāng)比于(yú)3月上行1.9个百分点。

　　居民(mín)加(jiā)大提前(qián)还贷(dài)力度一是(shì)因为首套房利率还在(zài)下降，居(jū)民提前还贷以降低(dī)成本，4月沈(shěn)阳、马鞍山等多地继(jì)续(xù)降(jiàng)低首套房利率，贝壳(ké)研究院数(shù)据显示百城首套主流房贷利率(lǜ)平均为4.01％，环比(bǐ)3月继续回落1个BP。二是政(zhèng)策放(fàng)松后，1、2月份(fèn)部分积压的还贷业务在3、4月份办理，这(zhè)会推动提前(qián)还贷规模走(zǒu)高。

　　总(zǒng)的来说，随着(zhe)理(lǐ)财市场好转，此(cǐ)前(qián)因(yīn)居民少消费、少投资、少买(mǎi)房等(děng)积攒(zǎn)下来的超额储蓄已经开始部分(fēn)回流理(lǐ)财市场了，且5月初这(zhè)一趋势还在(zài)延续。

　　往(wǎng)后来看，理财(cái)市场和(hé)提前还贷在后续(xù)几(jǐ)个月里或继续成为超额存款的主要流向。

　　五一旅(lǚ)游人均消费(fèi)水平(píng)未见明显改善或部分表明当下居民消费(fèi)意愿鸭绒被好还是鹅绒被好，鹅绒被最大的缺点(yuàn)依(yī)旧偏弱(ruò)，考虑到(dào)超(chāo)额储蓄的持(chí)有(yǒu)分化且并非主要来(lái)自(zì)消费，后续超额储蓄对消费的(de)支撑力(lì)度(dù)依(yī)旧偏弱。（详(xiáng)见《超额储蓄能(néng)否转化成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随着前(qián)期积压的购房需求逐渐(jiàn)释放，房地(dì)产销售(shòu)目前已经(jīng)有走弱迹象(xiàng)，地产短期或不会成为(wèi)超储的主要流(liú)向。但是因为按揭利率(lǜ)存在(zài)明显(xiǎn)利差(chà)，居民(mín)提(tí)前还(hái)贷行(xíng)为或将延续。从这个角度来(lái)看，主要因为少买(mǎi)房、少投资而积攒下来的储(chǔ)蓄，在理财市(shì)场环境好(hǎo)转和存款利率下滑的背景下或将(jiāng)继续回流到理财市场(chǎng)。

　　1 存(cún)款同比增速使用金融(róng)机构(gòu)住户存款余额(é)+4月新增来进行估(gū)算

　　2早(zǎo)偿率是(shì)指在个(gè)人(rén)住房抵押贷款中债(zhài)务人提前(qián)偿付的金额(é)在资产池(chí)未偿本(běn)金余额的(de)占比(bǐ)

　　风险提示

　　地产销(xiāo)售变(biàn)动超(chāo)预期，超(chāo)额(é)储蓄(xù)释放弱于预(yù)期，理(lǐ)财市(shì)场(chǎng)波动(dòng)加大

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