5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红(hóng)利(lì)ETF发布公(gōng)告称，其累计有(yǒu)效认购申请份额总额超(chāo)过20亿份发(fā)行上(shàng)限(xiàn)，将启动(dòng)比例(lì)配售。这则(zé)小公告体现出市场对这一(yī)“中特(tè)估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特估(gū)”的行(xíng)情，市(shì)场关注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一(yī)波(bō)“中特估”行情的催化剂。实际上，早在(zài)去(qù)年底及(jí)今年一季度，一(yī)些基金(jīn)经理开(kāi)始调仓换股“中(zhōng)特估概(gài)念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪面(miàn)、估值方式(shì)等(děng)问题成为市场关注(zhù)焦点(diǎn)，中国基(jī)金报采(cǎi)访多位(wèi)投研(yán)人士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央(yāng)企(qǐ)主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行(xíng)情(qíng)催化剂(jì)？

　　市场对“中特(tè)估”主题(tí)积极追捧。不仅(jǐn)华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF罕见(jiàn)出现(xiàn)启动“比(bǐ)例配售”情况(kuàng)，今年场内(nèi)多(duō)只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有(yǒu)多只(zhǐ)国央(yāng)企主题基金发(fā)行，市场对(duì)此充满(mǎn)期(qī)待，如5月15日就有3只央企回报(bào)ETF，后续跟(gēn)踪央企科(kē)技引(yǐn)领、央企现代能源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆上(shàng)报的央国企基金在排队入市。

　　这些或(huò)成为这(zhè)一波“中特估”行情的(de)催化剂(jì)。

　　融(róng)通红利机(jī)会基金经理何龙表示，央企ETF发(fā)行在情(qíng)绪(xù)上是(shì)构成催化因素的(de)，近期银行股(gǔ)大涨的一(yī)个催化因素就是积(jī)极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和(hé)诸多主题基金的申报发行，我认为(wèi)确实会成为引爆行情(qíng)的催化剂，基本面、资金面、政策面(miàn)都在向好，下半年，中特估有可能独领风(fēng)骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量化投资部基金经理杨振建就表示(shì)，近期密(mì)集申报的国央企(qǐ)主题基(jī)金主要涉及“股东回报(bào)”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大主(zhǔ)题，这(zhè)样(yàng)的(de)布局可以更好支(zhī)持央国企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为(wèi)行情进一(yī)步上涨的(de)催化剂。去(qù)年以(yǐ)来公(gōng)募基(jī)金(jīn)发行(xíng)整体(tǐ)平淡(dàn)，近期多只国(guó)央企主题基金申报和发行，行情火(huǒ)热下(xià)将为市场带来增量资金，有(yǒu)望推动进一(yī)步(bù)上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募(mù)基金(jīn)积极布局央国企主题基金，一方(fāng)面是因为(wèi)新一轮深化国企(qǐ)改革的(de)大幕将拉开，叠(dié)加(jiā)“中特估(gū)”概念，央国企上市公司的(de)投资价值凸显，该主题的基金(jīn)将为(wèi)投资者提供更丰富(fù)的(de)工(gōng)具以参(cān)与到央国(guó)企投资。另一方面(miàn)是落实公募基金行业高质量发(fā)展的要(yào)求，引导更多资金参与央国(guó)企改(gǎi)革，更好发挥公募(mù)基(jī)金服务资本市场改革、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发(fā)行将为央(yāng)企(qǐ)相关标的(de)和(hé)板块带(dài)来增(zēng)量(liàng)资金，提升(shēng)交(jiāo)易活跃度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存(cún)量(liàng)市场中变(biàn)赛道

　　积极调(diào)仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估和人(rén)工智能成为两大明(míng)显的(de)主线，而(ér)新能(néng)源(yuán)等(děng)前期热(rè)门赛道股冷(lěng)却，在此背(bèi)景下(xià)，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估概念”。

　　万家(jiā)基金(jīn)基金经理章恒直言(yán)，自己目前重点关注(zhù)三(sān)大行(xíng)业，火电、券商、军工，这(zhè)三大行业主要(yào)是央(yāng)企或(huò)地方国资(zī)所在的行(xíng)业，民营企业占比(bǐ)较(jiào)少。

　　“首先是基于(yú)行业本身基本面(miàn)在今(jīn)年(nián)会(huì)有重(zhòng)大的向(xiàng)上变(biàn)化(huà)的机会，比(bǐ)如火电(diàn)，会受益(yì)于(yú)煤炭价格(gé)的下(xià)跌，扭亏为盈；券商，会受益(yì)于今年市场(chǎng)成交量(liàng)的放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业(yè)改革的推进(jìn)，大概率这些企业(yè)会进入一个(gè)提(tí)质增效、释放业绩的过程(chéng)。”章恒表示，中特估是过去5年10年改(gǎi)革(gé)的成果，是非(fēi)常基本面(miàn)的(de)，和他(tā)过去1至2年研究投资(zī)思(sī)路也(yě)非常吻合，为在下半年(nián)抓住这(zhè)波中中国在外国人眼里是强国吗，中国在外国人眼里强大吗(zhōng)特估(gū)的投(tóu)资机(jī)会做好了准备。

　　“去年年(nián)底已开(kāi)始重视中特(tè)估的(de)投资机会，判断中特估的机会未(wèi)来(lái)三年分两个阶段(duàn)。”融通红利机(jī)会基(jī)金经理(lǐ)何龙表示，第一(yī)阶段(duàn)也就是(shì)今(jīn)年(nián)以数(shù)字(zì)经济和“一带一(yī)路”的主题普涨性机(jī)会(huì)为主，包括低于1倍(bèi)PB、分(fēn)红(hóng)收益率极高的品种，将会迎来普涨性的机会(huì)。第二阶段是(shì)未来(lái)两年，在主题(tí)性机会(huì)消散以后(hòu)，基于顶层设计对国央经(jīng)营管理价值导(dǎo)向变(biàn)化，我们判断经营成(chéng)果随之(zhī)改变是(shì)一个慢变量，会在未来两年体现在每一个央国企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘(jué)公(gōng)司经营层面可能发生显著正向变化的个股提前进行(xíng)布局，比如(rú)医药(yào)和消费等行业。

　　其实(shí)一(yī)季(jì)报已经显露(lù)出(chū)不少(shǎo)基金在行动。国金证(zhèng)券研究所数据显示，偏(piān)股主动型基金2022年(nián)年报(bào)前十(shí)大重仓股股票池中，“中特估”概(gài)念(niàn)占(zhàn)偏股主动(dòng)型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报披露(lù)的(de)持仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏(piān)股主动(dòng)型基金持有股(gǔ)票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金(jīn)2022年报及2023年一季(jì)报(bào)十大重仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概(gài)念股的市值占2022年末股票总市(shì)值(zhí)比例(lì)，一(yī)季度超过30％的(de)偏股主(zhǔ)动型基金主动加(jiā)仓(cāng)了“中(zhōng)特估”概念股，198只基金在2022年末不(bù)持有“中特估”概念股，但在(zài)一季(jì)度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券(quàn)数(shù)据统计也显(xiǎn)示(shì)，一季(jì)度主动偏股型公募(mù)基金对港(gǎng)股央国企的持股市(shì)值比重达到2019年以来的新(xīn)高，港股央国企持股总市值占港股(gǔ)持股总市值的比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投研上加(jiā)大(dà)力(lì)量(liàng)？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专门的股票库(kù)

　　可以(yǐ)说(shuō)中国特色(sè)估值体系，正深刻影响(xiǎng)基(jī)金公司(sī)的投(tóu)研，落实到日常的(de)投(tóu)研流程和实践之中，不(bù)少基金公司在加大投研(yán)力量，更有(yǒu)专门(mén)构建国(guó)央企(qǐ)股票库。

　　融(róng)通红利机(jī)会(huì)基金(jīn)经理(lǐ)何(hé)龙就介绍，一(yī)方(fāng)面，从顶(dǐng)层设计改变研究(jiū)员过去对国央企(qǐ)的固定思(sī)维，需要实地考察国(guó)央企，并且需(xū)要利(lì)用当(dāng)前国(guó)央企愿意交流的契机(jī)，多花精力去进行跟(gēn)踪(zōng)发现变化。

　　另(lìng)一(yī)方面，融通基金(jīn)在(zài)行(xíng)动上，要求研究员将自己所覆盖行(xíng)业的所有国央企(qǐ)构建专门(mén)的(de)股(gǔ)票库(kù)，并进行长期(qī)跟(gēn)踪(zōng)，包括(kuò)考察其实地调研的的(de)成(chéng)果，了解(jiě)国央(yāng)企经营(yíng)思(sī)路和财务导向的变(biàn)化(huà)，结(jié)合行业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入学习，对“中特(tè)估”有(yǒu)了更深刻的认识：首先要(yào)认识市场体制机制、行业(yè)产业结(jié)构、主(zhǔ)体(tǐ)持续发展能力等方面(miàn)所体现的鲜明中国(guó)元(yuán)素和发展阶段特征，“中特(tè)估”应该是在此基础上构建的具(jù)有时(shí)代特征和中国特色、符(fú)合国家战略导向的估值体系(xì)，而不是简单(dān)套用国外的传统估值模(mó)型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这(zhè)个概念所(suǒ)涉及到的行(xíng)业和公(gōng)司，一(yī)直在(zài)发生的变(biàn)化。”万家基金经理章恒表示，万家(jiā)基金一直非常关注(zhù)传统产业的变化，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑等多(duō)个领域，因此也是(shì)一定能够抓住中特估这波(bō)行情的机会的。同时，随着时(shí)局(jú)的变(biàn)化(huà)，也(yě)在增加相关行(xíng)业的研究力量。

　　此外(wài)，创(chuàng)金合信(xìn)基金(jīn)首席经济学家魏(wèi)凤春表示，积极践行中国(guó)特(tè)色的(de)估值体系是资(zī)本市场使命，投资者(zhě)需(xū)要学习领会并针对原(yuán)有(yǒu)的(de)估值体(tǐ)系(xì)进行改造，以适应现(xiàn)实的需要。明确该体系(xì)的框架是(shì)第一位的工作，合理设置指标也非常重要，投资者(zhě)的认可和实施是最终(zhōng)该体系能否具备长(zhǎng)期价值的基础。不过(guò)，他也提(tí)醒，人为的拔(bá)估(gū)值是很大(dà)的(de)认知误区，市场化(huà)认可是(shì)基本的常(cháng)识(shí)，不可误判。

　　体(tǐ)现社会价(jià)值与国家战略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国民(mín)经(jīng)济的支(zhī)柱，国企央(yāng)企发展要符合(hé)国(guó)家(jiā)战略发(fā)展(zhǎn)发(fā)向，更(gèng)需要承担(dān)社会公(gōng)共责(zé)任(rèn)等。而这些都应该考(kǎo)虑进估值体系之中，也(yě)引发中国在外国人眼里是强国吗，中国在外国人眼里强大吗(fā)市场关注。

　　多数受访(fǎng)的(de)基金(jīn)经理认为，对于国央(yāng)企的(de)估值方式要充分体(tǐ)现(xiàn)企(qǐ)业的社会价值与国(guó)家(jiā)战(zhàn)略价(jià)值，目前已经形成了初步的(de)企(qǐ)业社会价(jià)值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价(jià)值、符合国家战略发(fā)展(zhǎn)的价值？首(shǒu)要(yào)任务就(jiù)构建中国(guó)特色的价值(zhí)评价(jià)体系，改变(biàn)从以私(sī)人股东权益出(chū)发(fā)，现金流折现为主要方法(fǎ)的单一价值估值(zhí)体系，转向(xiàng)社(shè)会(huì)整(zhěng)体价值观(guān)念(niàn)、纳入中国特色的ESG评价(jià)体系，充分体现企业的社会价值与国家(jiā)战略价值。”博时基金指数与量(liàng)化投(tóu)资部基金经理杨(yáng)振建(jiàn)表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年来国资委指导国内团队对于中国特色(sè)ESG披露与(yǔ)评(píng)价体系不断探索，结合国际通用规则(zé)，目(mù)前已(yǐ)经(jīng)形成了初步的企业社(shè)会价值评价(jià)体系，其(qí)中包括《企业ESG披露(lù)指(zhǐ)南》、《中(zhōng)央企业(yè)上市公司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金经理王帅(shuài)也认为，“中(zhōng)特估”应该是注重企业(yè)价(jià)值的可持续估值(zhí)，要(yào)重视(shì)股东、员(yuán)工和(hé)社会责任等(děng)要素(sù)对(duì)企(qǐ)业稳健成长的重(zhòng)大意义，重视稳定的现金(jīn)流、持续增长的(de)盈利、科技创新对提升企(qǐ)业内在(zài)价值的积极作用，这(zhè)样(yàng)有(yǒu)利(lì)于提高(gāo)估(gū)值定(dìng)价模型的科学性(xìng)和(hé)有效性。

　　“在(zài)指数编制、策略构建等(děng)实务工作中(zhōng)，都(dōu)有成熟(shú)的量化指标可(kě)以使(shǐ)用，包括净(jìng)资产收益率、营(yíng)业现金比率、资产负债率(lǜ)、研发经费投(tóu)入(rù)强度等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金(jīn)经(jīng)理李欣更细致分(fēn)析在估(gū)值思维、估值结论(lùn)、估(gū)值(zhí)判断上有(yǒu)变(biàn)化(huà)，尤(yóu)其是(shì)估值的方法和指(zhǐ)标上，他认为其包(bāo)括产业链上下游的衡量、全要素成本等，以及在纵向(xiàng)和横向上的研究，强调政策优惠(huì)、产业发展、市(shì)场竞(jìng)争力和可持续发(fā)展等各种因素与企业价值的关系。这些因(yīn)素在对估值结论(lùn)和判断的影(yǐng)响上，也使得中国特(tè)色的估值体系(xì)与传统的估值体(tǐ)系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论和估(gū)值判(pàn)断的(de)变化，都是(shì)为了(le)更好地(dì)适应中(zhōng)国的市场和经济特点，提供(gōng)更精准、更(gèng)合理的企业(yè)估值(zhí)信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不(bù)过，创(chuàng)金合信基金首席经济学(xué)家魏凤春直言，这需(xū)要在实践(jiàn)中进(jìn)行探索，目(mù)前尚没有(yǒu)公(gōng)认的指标可以使用。

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