“现(xiàn)在的房(fáng)地产(chǎn)很难再出现(xiàn)像过去十年的系统(tǒng)性行情。”思睿(ruì)集团合伙人、首席经(jīng)济学家洪灏向(xiàng)《红周刊(kān)》表示，房地产行业分化的愈加(jiā)明显，让机构(gòu)和投资者的关注(zhù)度从板块向单(dān)个标的转移。上(shàng)海利檀(tán)投资董事(shì)长(zhǎng)陈(chén)昊扬向《红周刊》指出，从行业(yè)来(lái)看，无论是(shì)业(yè)绩，还是估值，房地产都(dōu)已经(jīng)双杀到了最底(dǐ)部，而且是反复(fù)地(dì)杀(shā)到了底部(bù)，再往(wǎng)下(xià)的空间已经不大了。

　　三道红线等(děng)指标

　　成挖掘个股阿尔法(fǎ)重(zhòng)要(yào)参考

　　那么如何寻找房地产个股(gǔ)的阿尔法呢？

　　洪灏提醒(xǐng)，在房地产赛道中进(jìn)行(xíng)选择，需要非常小心，避免选了半天，标的(de)公司(sī)出(chū)现爆雷的情况。除此之外，洪灏指出，需要(yào)满足(zú)以下(xià)三(sān)个基准：有大的(de)国资背(bèi)景(jǐng)的、杠(gāng)杆率(lǜ)较低的、此前没有踩过红线(xiàn)的。

　　他还表示，如果关注一下今年房(fáng)地(dì)产的(de)开发资金来源，可(kě)以发现，其实银(yín)行(xíng)的信贷倾向是不(bù)太愿意给房企贷款的，房企的(de)主(zhǔ)要(yào)资金(jīn)来(lái)源来(lái)自(zì)新盘的销(xiāo)售(shòu)。但(dàn)今(jīn)年新房的(de)销(xiāo)售情(qíng)况(kuàng)相较一般。再关注一下(xià)，哪些(xiē)房企能从银(yín)行拿到钱，其实主要(yào)还(hái)是那些有国(guó)企背景的房企，民营房企相对比较困难，所以(yǐ)整(zhěng)个行业出现了一(yī)个很明(míng)显(xiǎn)的分化，无论是在(zài)销售(shòu)，还是融资等各个方(fāng)面都非常明(míng)显。现在有国资背景的(de)房企(qǐ)在资(zī)本市场表现相对较好，但(dàn)没(méi)有国资背景的民营房企(qǐ)股价大多表现(xiàn)很一般(bān)。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地产行业内，我们的逻辑(jí)是，“寻找最后(hòu)的(de)赢家(jiā)”。而具体到如何挖掘(jué)，我们会特别重(zhòng)视(shì)企业的成本优势，更(gèng)具体一点，就是它的净借贷(dài)水平（净负(fù)债率）是不是(shì)行业(yè)内的最(zuì)低水(shuǐ)平；利润(rùn)率是不是行业内最(zuì)高的；融资(zī)成本是(shì)否是行业内(nèi)最低(dī)的；建(jiàn)安(ān)成本是否也(yě)是业(yè)内最低的；这些(xiē)都是我们看重的一(yī)家房企(qǐ)的综合成本(běn)。

　　需要注意的是，能够同时(shí)满足(zú)上述条件的房企并不多。即便是在国央企中(zhōng)，仍有部(bù)分房企出(chū)现(xiàn)了“三(sān)道红线”的“踩线(xià春夏秋冬春为首下联是什么，春夏秋冬春为首下联怎么对n)”情况，且有(yǒu)逐渐恶(è)化(huà)的(de)趋势。以A股为例，《红周刊》根(gēn)据(jù)Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发(fā)展、陆家嘴、格力地产、西藏城(chéng)投、中交地产、中国武夷等国央(yāng)企“三道红线(xiàn)”全(quán)踩。

　　除此之外，城建发展、京投发展、光明地产、云南城投、首开股份、珠(zhū)江(jiāng)股份、城投控股(gǔ)等国央(yāng)企房企也踩了(le)“三道红线”中的两条。

　　2022年激进(jìn)扩张房企

　　需警惕(tì)其(qí)重(zhòng)蹈覆辙

　　不(bù)难(nán)看出，即便是有(yǒu)着(zhe)较稳(wěn)健特(tè)色的国央企(qǐ)房企(qǐ)，其财务指(zhǐ)标(biāo)称得上完全健康(kāng)的仍是少数。而(ér)更加值得(dé)注意的是，在(zài)2022年，不少国企，甚至地(dì)方(fāng)国企开始大举扩张。而这无疑(yí)又(yòu)进一(yī)步考验着国央企(qǐ)的(de)资金(jīn)链情况。

　　对房企而言，扩(kuò)张速度的张(zhāng)弛有度尤为重要，节奏(zòu)把握准确(què)，有助于房企(qǐ)储备优质“弹药”；但过于乐观(guān)的预判未来(lái)市场(chǎng)，以(yǐ)及过于(yú)激进的扩张拿地节奏也有可能让房(fáng)企重蹈此前的(de)高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配(pèi)置的一家房企(qǐ)进行(xíng)举例(lì)，它从2018年(nián)开(kāi)始到2021年，连续(xù)4年的净借贷(dài)比(bǐ)例都维持在33％左右，完(wán)全没有增加杠杆比例。而到2022年(nián)，这家房企明显(xiǎn)感觉(jué)到机会来(lái)了，其开始在(zài)一线城市进行大(dà)举拿地，净负债率也由此前(qián)的33％左右水准提高到45％左右，涨了(le)接近三分之一。与此同时，该房企(qǐ)新购入地(dì)块(kuài)也实现了(le)快速的(de)开盘(pán)利用(yòng)率，预(yù)计(jì)今年(nián)会有更(gèng)多的(de)楼盘入市(shì)。像这类企(qǐ)业就符合(hé)“最(zuì)后的赢家(jiā)”的特点。一方(fāng)面，在于它(tā)本(běn)身(shēn)储备了(le)很(hěn)多弹药(yào)，去(qù)年(nián)拿(ná)地超1000亿(yì)元，且其中一(yī)半在一(yī)线城市，另外(wài)一半(bàn)也主要集中在(zài)强(qiáng)二线和(hé)二线城市；另一方面(miàn)，它(tā)的扩(kuò)张是有节制(zhì)地扩张。

　　陈昊(hào)扬同样提醒(xǐng)道，与之相反，有些房企(qǐ)的扩张速(sù)度(dù)让人感(gǎn)觉又回到了2016年、2017年，或(huò)者说看到了2016年～2020年期间扩张的民营企(qǐ)业的影子(zi)。虽然(rán)说，见(jiàn)到机(jī)会时要出手(shǒu)，但出手的章法仍(réng)要小心，如果负债(zhài)率扩张得太(tài)快，但未来的两年市场没有想象得那么(me)好，可能(néng)会重蹈覆辙。

　　那(nà)么如何来衡(héng)量一家房企的(de)扩张速度是否(fǒu)激进？陈(chén)昊扬向《红周刊》表示，主要还(hái)是(shì)看房(fáng)企的净负债(zhài)率(lǜ)水平，在我看来，这个比例如(rú)果(guǒ)超过60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难看出，这一标准要比“三道红线”对房企的净负债率要求不(bù)得高于100％要(yào)更加严格。陈昊扬(yáng)解释，当(dāng)前(qián)房地产行业的复苏速度并没有那(nà)么快，所以要(yào)规避公司净负债率(lǜ)提高(gāo)到一个比较危险的水平(píng)。

　　《红(hóng)周(zhōu)刊》对在2022年拿地较积极(jí)的房企梳(shū)理发现，中交地产(chǎn)、中(zhōng)国金(jīn)茂、华(huá)发股份、越(yuè)秀地产、绿城(chéng)中国(guó)、保(bǎo)利(lì)发(fā)展(zhǎn)等房(fáng)企2022年净(jìng)负(fù)债率都在60％之上。其中(zhōng)，中交地产净负债率持续居高不下，在2020年至2022年(nián)期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对(duì)比的是，华润置地、中(zhōng)国海外发展、万科A、滨江集(jí)团、招(zhāo)商蛇口、龙湖集团(tuán)等房企(qǐ)在践行(xíng)较积极的拿地(dì)策略的同时(shí)，也较好地控制了公司的扩(kuò)张(zhāng)速度与(yǔ)净负债率水平（见附表）。

　　滨江集团(tuán)等个(gè)别民营房企(qǐ)

　　或具备“最(zuì)后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际上(shàng)，他们是(shì)以同一筛选标准来看国央企(qǐ)与民营房(fáng)企，但在各维(wéi)度的(de)实际表(biǎo)现上，国央企确实会(huì)更胜一(yī)筹。如国央企的融资成(chéng)本更低(dī)，融资渠道也更(gèng)顺畅，能(néng)够做到想融(róng)就融，这样，国央(yāng)企自然而然就具有天然优势。

　　虽(suī)然(rán)对比民营房企，机构(gòu)更加看(kàn)好国央企，但这也并不意味着，民营企业中就没(méi)有(yǒu)“黑马(mǎ)”的存(cún)在。

　　据(jù)《红周刊(kān)》梳(shū)理发现，仍(réng)有(yǒu)少数(shù)民营房(fáng)企同样受到机构的青睐(lài)。比如，根据2023年(nián)一季报，滨江集(jí)团的十(shí)大流(liú)通股东中新进了“中国工商银行股份(fèn)有限公司－景(jǐng)顺(shùn)长城(chéng)中国回报灵活配(pèi)置混合型(xíng)证(zhèng)券投资(zī)基金”“全国社(shè)保基金一一六组合(hé)”等。春夏秋冬春为首下联是什么，春夏秋冬春为首下联怎么对p>

　　除(chú)此之外(wài)，自2021年开始，百亿私募(mù)珠海(hǎi)阿(ā)巴马(mǎ)资产管理(lǐ)有限(xiàn)公(gōng)司(sī)就长(zhǎng)期持有(yǒu)滨江集(jí)团。根据一季(jì)报，该资产(chǎn)公司的几(jǐ)只产(chǎn)品(pǐn)合计持有滨江集(jí)团9543万股，约占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其(qí)自身的基本面表现存在一定(dìng)关系。2020年以来的近三年时间，房地产(chǎn)市场整体在走“下(xià)坡路”，但作为杭州(zhōu)本土房(fáng)企(qǐ)的滨江集团仍是表现(xiàn)出(chū)较(jiào)强的(de)韧劲(jìn)，2020年(nián)以来，滨江集团在业(yè)绩表现、销售规模、新增土储、股价表现等多维(wéi)度(dù)都(dōu)表(biǎo)现了较强的增长势(shì)头。

　　业绩方面(miàn)，2020年(nián)～2022年期间(jiān)，滨(bīn)江集团(tuán)扣非归母(mǔ)净利(lì)润依(yī)次为21.27亿元(yuán)、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依(yī)次实现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布的2023年一季报，今年一季度，滨(bīn)江集团更(gèng)是实现了扣非(fēi)归母净利(lì)润5.41亿元，同(tóng)比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时(shí)代”仍(réng)能(néng)保持自身业绩(jì)的持续增长，和滨江集团扎根(gēn)杭州的战略布局关系密切。根据2022年(nián)年报，滨江集团有近七成营收来自杭州(zhōu)地区，而在2021年，杭(háng)州(zhōu)地区的营收比重只占到近(jìn)六成(chéng)。近三年(nián)持(chí)续稳居杭州房企销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团在(zài)杭州的土储(chǔ)补充(chōng)同样较为积极(jí)，根据诸葛找房、住在(zài)杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在(zài)杭(háng)拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳(wěn)居杭(háng)州的本土第一。

　　而滨江(jiāng)集(jí)团在杭(háng)州(zhōu)的较突出表(biǎo)现，也让(ràng)滨江集(jí)团(tuán)的(de)房(fáng)企排名迅速提升。到(dào)2023年(nián)，滨江集团的房(fáng)企排名已冲进前十，根据中指数(shù)据，2023年前4月，滨江(jiāng)集团实现销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得(dé)注(zhù)意的(de)是(shì)，2020年(nián)至(zhì)今，滨(bīn)江集团股价(jià)翻了超(chāo)一倍以(yǐ)上，而近期，滨江集团(tuán)更是(shì)迎来多家(jiā)机构的集中调研。滨江(jiāng)集团发布公(gōng)告表示，公司于5月1春夏秋冬春为首下联是什么，春夏秋冬春为首下联怎么对0日接(jiē)受了(le)信达证券、金鹰(yīng)基(jī)金、建信养老、新华养老等18家机(jī)构(gòu)调研。

　　产业链布局重点移至(zhì)存量(liàng)赛道

　　机构(gòu)在下游家(jiā)纺(fǎng)、家居(jū)、物业觅α

　　实际上(shàng)房地产开发只是房地产产业(yè)链(liàn)上的中游环节，其(qí)上游主要为(wèi)钢铁、水泥、建材、玻(bō)纤(xiān)等材料供应商(shāng)，而(ér)下游应(yīng)用行业主要包括中介(jiè)服务、家用电器(qì)、物业管(guǎn)理、家居用品。综合(hé)《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》的采访，房地产开发(fā)环节与上游材(cái)料端息(xī)息相关(guān)，新盘开(kāi)工不足导(dǎo)致上游不被(bèi)看好，机构寻觅个股阿尔法的思路(lù)渐渐移至下游。“中国房地产行业在进(jìn)入存量房时代，所以对地产产业链，尤其是(shì)偏消费属(shǔ)性的(de)家装家居领域，我们(men)相对看好，因为居(jū)民(mín)保有的住房(fáng)规模越来越大，随着时间的增(zēng)加，内装更新的需(xū)求(qiú)也会越来越多。美(měi)国过(guò)去的数据充分说(shuō)明了这一点，在新房销售见顶之后，家具(jù)消费的(de)增长却一直都很(hěn)好(hǎo)。对于地产产业链，我(wǒ)们相(xiāng)对(duì)看好和(hé)内装相关的(de)行业，例如消费建材、家(jiā)居装饰等。”万家基金人士表示。

　　而(ér)根据《红周刊》对(duì)下游细分中相(xiāng)关赛(sài)道龙头年内(nèi)表现的(de)统(tǒng)计(jì)，目前暂(zàn)居(jū)前两(liǎng)位的都(dōu)是(shì)来自家纺赛道的公司，它们分别是(shì)富安娜和水星家纺，特别是前者在月线(xiàn)连收七根阳线的基础(chǔ)上，年内迄今涨幅已经逼近(jìn)30％。

　　以前(qián)者为例，富安娜主要(yào)从事纺织家(jiā)居、睡眠家居、生(shēng)活(huó)类产品的(de)研(yán)发、设计、生产及(jí)销售，旗下拥有原(yuán)创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报告显示(shì)，报(bào)告期(qī)内，富安娜(nà)实(shí)现营业收(shōu)入约6.2亿元，同比减少7.57％；不(bù)过实现归属于上市公司股(gǔ)东(dōng)的净利润约1.11亿元(yuán)，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上市公司一季报(bào)的(de)十大流通股股东来看，能够发现该股早已成(chéng)为(wèi)基金(jīn)重仓股的天(tiān)下，彼时(shí)包括(kuò)公募的中欧(ōu)价值(zhí)发现、中欧(ōu)潜力价值(zhí)、工(gōng)银瑞信(xìn)灵动价值(zhí)、宝盈(yíng)新价(jià)值和(hé)私募的(de)明河2016，都在其(qí)中(zhōng)出现(xiàn)，占据了半壁江山。需要强调(diào)的(de)是(shì)，中欧的(de)两只基金都(dōu)是价(jià)值(zhí)派基金经理曹名长在管的产(chǎn)品(pǐn)，首季(jì)其(qí)同(tóng)时(shí)重仓的房地产产(chǎn)业(yè)链股(gǔ)票还(hái)有金地集团和大亚圣象。

　　对比(bǐ)而言，前几年(nián)曾经(jīng)风光一时的家居板块(kuài)也因(yīn)疫情(qíng)、消(xiāo)费(fèi)复苏进程缓慢等多因素一度沉寂，不(bù)过好在困境反转露(lù)出曙光，家(jiā)居板块中年内表现(xiàn)最好的是志邦(bāng)家居。同一时间段(duàn)，该股(gǔ)年内上涨已经超过23％，从业绩来看，无(wú)论是(shì)营收还是归母净(jìng)利润，公(gōng)司都实(shí)现(xiàn)了同比双(shuāng)升(shēng)。

　　从公司的十(shí)大流通(tōng)股股东来看(kàn)，《红周刊》发现广发基金经理罗洋(yáng)慧眼独具，一季报中他管理的广发策略优选和广发安(ān)宏(hóng)回报(bào)均(jūn)增加了持(chí)股，而这两(liǎng)只产品也成(chéng)为志邦家居(jū)十大(dà)流通股股(gǔ)东中(zhōng)仅有的两只公募。有意(yì)思的是，他似乎对(duì)于定制家(jiā)居类标的情有独钟，在另一(yī)家赛道(dào)公司金牌橱柜(guì)中，他管理(lǐ)的全(quán)部三只产品均登榜十(shí)大(dà)流通股股东，其也(yě)成为(wèi)他的(de)独门重(zhòng)仓(cāng)股。

　　除去家居家纺外，下游(yóu)的物业股(gǔ)也(yě)越来越被机构(gòu)所青睐(lài)，不过这类标的大多在香港上市，如何选择成为(wèi)难题。对此，前述上海公(gōng)募基金经理举例分析(xī)：“物业服务不是一个高毛利的行业(yè)，挣钱(qián)很(hěn)辛苦(kǔ)，我选公司(sī)还(hái)是希望挣的是(shì)市场(chǎng)化应该挣的钱，以(yǐ)我曾经买的绿城(chéng)服(fú)务为例，它在中高端(duān)楼(lóu)盘占比是比较高的，每年到(dào)期的合(hé)同里(lǐ)提价成功率在30％～40％。它能做到滚动的(de)大部分项(xiàng)目(mù)到期(qī)之后，经过两三轮合同周期还能做到产品提价。”

　　“行(xíng)业里真正能做(zuò)到产(chǎn)品提价的公司(sī)很少，因为(wèi)物业公司很容易一(yī)开(kāi)始是挣钱的(de)，后(hòu)面因为保安这些固定人(rén)员成本的年度增长(zhǎng)，不过服务(wù)没(méi)有特别好，客户没有那么满意，能(néng)做到提(tí)价难度是非常大的。但(dàn)是该公司(sī)能在业内做到到(dào)期之后(hòu)提价率比较(jiào)高，这(zhè)跟(gēn)它的(de)定位和比较好的服务是有关系的。”他进一步(bù)强调(diào)。

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