5月13日，年内首只央企(qǐ)主题(tí)ETF——华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红利(lì)ETF发布公告称，其累计有(yǒu)效认购申请份额总额超(chāo)过20亿份发行上限(xiàn)，将启动比(bǐ)例配售。这则(zé)小公告(gào)体现出市场(chǎng)对(duì)这一(yī)“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近(jìn)期(qī)围绕着(zhe)“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非(fēi)常高，5月15日首批(pī)3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。实际(jì)上，早在去年(nián)底及(jí)今年一季度，一些(xiē)基金经理开始调仓(cāng)换(huàn)股“中特估(gū)概(gài)念”。

　　目(mù)前“中特估”资金(jīn)面、情绪面(miàn)、估值(zhí)方(fāng)式(shì)等问题成为市场(chǎng)关注焦点，中国基金报(bào)采(cǎi)访多位投研人士，解析“中特估”这(zhè)些焦点(diǎn)问(wèn)题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积(jī)极追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央企红利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情况，今(jīn)年场内多(duō)只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金(jīn)”，15只央(yāng)企(qǐ)、国企(qǐ)ETF合(hé)计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国(guó)央企主题(tí)基金发行，市场对此(cǐ)充满(mǎn)期(qī)待，如5月15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技(jì)引领、央企(qǐ)现代能(néng)源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有扎堆上(shàng)报的央国企(qǐ)基金在排队入市。

　　这些或成(chéng)为(wèi)这一波“中(zhōng)特估”行(xíng)情的催化剂(jì)。

　　融(róng)通红(hóng)利机会(huì)基金经理何龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的(de)，近期银行股大涨(zhǎng)的一个催(cuī)化因(yīn)素就是(shì)积极推介(jiè)相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的(de)发(fā)行，和诸多主题基金的申(shēn)报(bào)发行，我认为确实会成为引爆行情的催化剂，基本面、资(zī)金面、政策面都在向好，下半年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章恒(héng)更是表(biǎo)示。

　　同(tóng)样，博时基金指数与量(liàng)化投资部基金经理(lǐ)杨振建就表(biǎo)示，近期密集申报的国央企主题基金主要涉及(jí)“股(gǔ)东回报”、“科技引领(lǐng)”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为行(xíng)情进一步上涨的催化剂。去年以来(lái)公募基金(jīn)发行整体平(píng)淡(dàn)，近期(qī)多只国央企主(zhǔ)题(tí)基金申(shēn)报(bào)和发行，行情火热下将为市场带来(lái)增量资金(jīn)，有望推动进(jìn)一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)认为，公募基金(jīn)积极布局央国企主题基金(jīn)，一(yī)方(fāng)面是因为新(xīn)一(yī)轮深化国(guó)企改革的大幕将(jiāng)拉开，叠(dié)加“中特估”概念，央(yāng)国企上市公司的投资价值凸显(xiǎn)，该主题的基金将为投资者提(tí)供更丰富(fù)的(de)工具以参与到央国企投(tóu)资。另一方面(乾坤未定你我皆是黑马，把人比喻黑马是啥意思miàn)是落实公募(mù)基金行业高质量发展的要(yào)求，引导更多资(zī)金参与央国企改革，更好(hǎo)发挥公(gōng)募基金(jīn)服务资本(běn)市(shì)场改(gǎi)革、服务实(shí)体经济(jì)和(hé)国家(jiā)战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行(xíng)将(jiāng)为央(yāng)企(qǐ)相(xiāng)关标的和板块带来增量资(zī)金，提升交易活跃度，有望(wàng)成(chéng)为中特估行情的催化(huà)剂(jì)。

　　存(cún)量市场中变(biàn)赛道

　　积极(jí)调(diào)仓换股？

　　2023年以(yǐ)来(lái)，市场结构性(xìng)行(xíng)情明显，中(zhōng)特估和人(rén)工智(zhì)能成为(wèi)两大明显(xiǎn)的(de)主线，而新(xīn)能源等前(qián)期(qī)热门(mén)赛道股冷却，在(zài)此背景下(xià)，一些基金(jīn)经理开始调仓换(huàn)股(gǔ)“中特估(gū)概念”。

　　万家(jiā)基(jī)金基(jī)金经理章(zhāng)恒直言，自己目前重点关注三大(dà)行业，火(huǒ)电、券商(shāng)、军工，这三大行业主(zhǔ)要是(shì)央企或(huò)地方国资(zī)所(suǒ)在的行(xíng)业，民营企业占(zhàn)比(bǐ)较少。

　　“首先(xiān)是基(jī)于行(xíng)业本身基本面在今年会有(yǒu)重大的(de)向上变化(huà)的机会，比(bǐ)如(rú)火电，会受益于煤(méi)炭价格的下(xià)跌，扭(niǔ)亏为盈；券商(shāng)，会受(shòu)益于今年市(shì)场(chǎng)成(chéng)交量的放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业改(gǎi)革的推进，大(dà)概率这些企业会进入一个(gè)提质增效、释放业绩(jì)的过(guò)程。”章恒表(biǎo)示(shì)，中特估是过去(qù)5年10年改革的成(chéng)果，是非(fēi)常基本面(miàn)的，和他过去1至2年研究投(tóu)资思路(lù)也非常吻合，为在下半年抓住这波中特估的投资(zī)机会做好(hǎo)了准备。

　　“去(qù)年(nián)年底(dǐ)已开始重(zhòng)视中特(tè)估(gū)的投(tóu)资机(jī)会，判断中特估(gū)的机会(huì)未来(lái)三(sān)年(nián)分(fēn)两个阶段。”融通红利机会基金经(jīng)理何龙表示，第一阶(jiē)段也就是(shì)今(jīn)年以数(shù)字(zì)经济(jì)和“一带一路(lù)”的主题普涨性机(jī)会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品(pǐn)种，将会迎来普(pǔ)涨(zhǎng)性的机(jī)会。第二阶(jiē)段是未(wèi)来两年(nián)，在主(zhǔ)题性机(jī)会消(xiāo)散以后，基于顶层设计对国央(yāng)经营(yíng)管理价值导向变(biàn)化，我们判(pàn)断(duàn)经(jīng)营(yíng)成果随之改变是(shì)一(yī)个慢变量(liàng)，会在(zài)未来两年体现在每一个央国(guó)企的报表(biǎo)中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著正(zhèng)向变化的个股提前(qián)进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报已经显露出不(bù)少基金在行(xíng)动(dòng)。国金(jīn)证券研究所数据显示，偏股(gǔ)主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年(nián)年(nián)报前十大重仓(cāng)股股票池中，“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)占(zhàn)偏股主动型基金持有(yǒu)股(gǔ)票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披(pī)露的持仓(cāng)中，“中特(tè)估(gū)”概念(niàn)占偏股主动型(xíng)基金持(chí)有股(gǔ)票(piào)市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏(piān)股主动型基金的持仓中(zhōng)，占比明显提(tí)高。上述(shù)数据显(xiǎn)示(shì)，根据偏股主动(dòng)型基金2022年报及2023年(nián)一季报(bào)十(shí)大重仓股的(de)数据，剔除个股(gǔ)涨跌影响，估计了各基金主(zhǔ)动加仓(cāng)“中特估”概念股的市值(zhí)占(zhàn)2022年末股票总市值比(bǐ)例，一季(jì)度超过30％的偏股主动(dòng)型基金(jīn)主动加仓了“中特估”概念股，198只基(jī)金在2022年末不(bù)持有“中特(tè)估”概念股(gǔ)，但在一(yī)季(jì)度买入(rù)。

　　不(bù)仅如此，中(zhōng)信证券数据统(tǒng)计也显示，一季(jì)度主动偏股型公募基金对港股央国企(qǐ)的持股市值比重达(dá)到2019年以来的(de)新高，港股(gǔ)央国企(qǐ)持(chí)股总市(shì)值(zhí)占港股(gǔ)持股总市值的比重由2022年四(sì)季(jì)度的25.1％提升至(zhì)2023年一季(jì)度的32.9％，远高于(yú)2020年低点(diǎn)时的(de)7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建国央企专门(mén)的股票库

　　可以说中国特色(sè)估值体系，正深刻影响基(jī)金公司的投(tóu)研，落实(shí)到日常(cháng)的投研(yán)流程和实践之中，不少(shǎo)基金公司在加(jiā)大投研(yán)力量(liàng)，更有专门构(gòu)建国(guó)央(yāng)企股(gǔ)票库(kù)。

　　融通红(hóng)利机(jī)会(huì)基金经(jīng)理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变研究(jiū)员(yuán)过去(qù)对国央企的固定思维，需要实(shí)地考察国央企(qǐ)，并且需要利(lì)用当(dāng)前国央企(qǐ)愿意交流(liú)的契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基金(jīn)在(zài)行动上，要求研究员将自己所覆(fù)盖行业(yè)的(de)所有国央(yāng)企(qǐ)构建专门的股(gǔ)票库，并进(jìn)行(xíng)长期(qī)跟踪，包括考察其实地调研的的成果，了解国央(yāng)企经营思(sī)路和财务导向的(de)变(biàn)化，结合行业趋(qū)势和特(tè)征，寻找价(jià)值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务总监王帅也谈到“认识”上(shàng)的重视。他表示，通过深入学习，对(duì)“中(zhōng)特估(gū)”有(yǒu)了(le)更深(shēn)刻的认识：首先要(yào)认识市场体制机制、行业产业(yè)结(jié)构、主(zhǔ)体持(chí)续(xù)发展(zhǎn)能(néng)力(lì)等方面所体(tǐ)现的鲜明(míng)中(zhōng)国元素和发展阶段(duàn)特(tè)征(zhēng)，“中特估”应(yīng)该是在此基(jī)础上构(gòu)建(jiàn)的具有时代特(tè)征(zhēng)和中国特色、符合国家战(zhàn)略导向的估值(zhí)体系(xì)，而不是简单套用国外(wài)的传统估值模型(xíng)。

　　“中特(tè)估是一种(zhǒng)新(xīn)的提法(fǎ)，但是这(zhè)个概念所(suǒ)涉及到的行业和(hé)公司，一直在发生的变化。”万家基金经理(lǐ)章恒(héng)表示(shì)，万家基金(jīn)一直非常关注传统产业的(de)变化，诸(zhū)如煤炭、金融(róng)、建筑等多(duō)个领域(yù)，因此也(yě)是一(yī)定能(néng)够抓(zhuā)住中特估这波行(xíng)情的机会的。同(tóng)时，随着时局的变化(huà)，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外乾坤未定你我皆是黑马，把人比喻黑马是啥意思，创金合信基金首席(xí)经济(jì)学家魏(wèi)凤春表示，积(jī)极践行中国特(tè)色的估值体(tǐ)系是资本市(shì)场使命，投资者需要学习领会(huì)并针(zhēn)对原有的估值体系(xì)进行改造，以适应(yīng)现实(shí)的需(xū)要。明(míng)确(què)该体系的框架是(shì)第一位(wèi)的工(gōng)作，合理设置指(zhǐ)标也非常(cháng)重要，投资者的认(rèn)可和实施是最终该(gāi)体系能否具(jù)备长期价(jià)值的基础。不过，他也提醒，人为的(de)拔估值是很大的认知误区，市场(chǎng)化认可(kě)是(shì)基本的常识，不可(kě)误(wù)判(pàn)。

　　体现(xiàn)社会价值与国(guó)家战略价值(zhí)

　　新(xīn)估值(zhí)方式？

　　央国企(qǐ)是国民(mín)经(jīng)济的(de)支(zhī)柱，国企央企发(fā)展(zhǎn)要符合国(guó)家战略发(fā)展发(fā)向，更需要(yào)承担(dān)社会公共(gòng)责(zé)任等。而这些都(dōu)应该考虑进估值体系之中，也引发(fā)市场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金(jīn)经理认为，对于国央企的估值方式要充(chōng)分(fēn)体现企(qǐ)业的社会(huì)价(jià)值(zhí)与国家(jiā)战略价值，目前已(yǐ)经(jīng)形成了初步(bù)的企业社(shè)会价值评(píng)价体系。

　　“如何定价国有企业(yè)承担社会价值、符合国家战(zhàn)略发展的(de)价(jià)值？首要任务就构建中国特色的价值评价体系，改变从以私人股(gǔ)东权(quán)益出(chū)发，现金流(liú)折现为主要方法的单(dān)一(yī)价值估值体系，转向社会(huì)整(zhěng)体价值观(guān)念(niàn)、纳入(rù)中国特(tè)色的(de)ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业的社(shè)会价值(zhí)与国家战略价值(zhí)。”博时基金指数与量化投资(zī)部基金经理杨振建(jiàn)表示(shì)。

　　杨振建也直(zhí)言，近年来国资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与(yǔ)评价(jià)体系(xì)不断探索，结合国(guó)际通(tōng)用规则(zé)，目前已经形成了初步(bù)的企业社(shè)会价(jià)值评价体系，其中包括(kuò)《企(qǐ)业(yè)ESG披(pī)露指南》、《中央企业(yè)上市(shì)公(gōng)司环境、社会(huì)及(jí)治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基金经(jīng)理王帅也认为，“中特(tè)估”应(yīng)该是(shì)注(zhù)重企(qǐ)业(yè)价值的可持续估值(zhí)，要(yào)重视股(gǔ)东、员工(gōng)和(hé)社会责任等(děng)要素对企业稳健(jiàn)成长的重(zhòng)大意义(yì)，重视稳定的现(xiàn)金流、持续增长的盈利、科(kē)技创新对提(tí)升企(qǐ)业内在价值的积极作用，这样(yàng)有利于提(tí)高估值定价模型的(de)科(kē)学性和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建等实务工作中，都(dōu)有(yǒu)成熟的量(liàng)化指(zhǐ)标(biāo)可(kě)以(yǐ)使用，包括净资产收(shōu)益(yì)率、营业现(xiàn)金比率(lǜ)、资产负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融(róng)精选(xuǎn)基金经理(lǐ)李(lǐ)欣更细致分析在估值(zhí)思维、估值结论(lùn)、估值判断上(shàng)有变化，尤(yóu)其是估值的方(fāng)法和(hé)指标上，他认为其(qí)包(bāo)括产业链上(shàng)下游(yóu)的衡量、全要素成(chéng)本等，以及(jí)在(zài)纵向(xiàng)和横(héng)向上的研究，强(qiáng)调政策优惠、产业发展、市场竞争(zhēng)力和可持续发展(zhǎn)等各种因素与(yǔ)企业价值的关(guān)系。这些因素在对估值结论(lùn)和判断的影(yǐng)响上(shàng)，也使(shǐ)得(dé)中国(guó)特色的估(gū)值体系与传统的估值体系有(yǒu)所不同(tóng)。

　　“所以估值思(sī)维的变(biàn)乾坤未定你我皆是黑马，把人比喻黑马是啥意思化，还(hái)有(yǒu)估(gū)值结论和估值判断的变化，都是为了(le)更好(hǎo)地适应中国的市场和(hé)经济(jì)特点，提供更精(jīng)准、更(gèng)合理的(de)企业估值信息。”李欣(xīn)表示(shì)。

　　不过(guò)，创金合信基金(jīn)首(shǒu)席经(jīng)济(jì)学家魏(wèi)凤春直言(yán)，这需要在(zài)实践中进行探索，目前尚没有公(gōng)认的指标可以使(shǐ)用。

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