5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF发布(bù)公告(gào)称，其累计有效认购(gòu)申请(qǐng)份额总额超过(guò)20亿份发行上限，将启动比例配售(shòu)。这则(zé)小公告(gào)体现出市场对这一“中特估(gū)”主(zhǔ)题的追捧力度(dù)。

　　实(shí)际上，近期围绕(rào)着“中特估”的行情，市(shì)场关(guān)注度非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回(huí)报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。实际上，早在去年底(dǐ)及今(jīn)年一季度，一些基(jī)金(jīn)经理(lǐ)开始调仓(cāng)换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前(qián)“中特(tè)估”资金面、情绪面(miàn)、估值方(fāng)式等问题成为市场关注(zhù)焦点，中国基金报采访多位投研(yán)人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行(xíng)情(qíng)催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF罕见出(chū)现(xiàn)启动“比(bǐ)例配售(shòu)”情(qíng)况(kuàng)，今年(nián)场内多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企主(zhǔ)题基金(jīn)发行，市场对此(cǐ)充(chōng)满(mǎn)期待，如5月(yuè)15日就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟(gēn)踪(zōng)央企(qǐ)科技引领、央(yāng)企(qǐ)现代能源等ETF也将获批发(fā)行，更有扎堆(duī)上报的央国企基金在(zài)排队入市。

　　这(zhè)些或(huò)成为这一波“中特估”行(xíng)情的(de)催化剂。

　　融通(tōng)红利机会基(jī)金经理(lǐ)何龙表示，央(yāng)企ETF发行(xíng)在情绪上是构成(chéng)催化因素的(de)，近期银(yín)行(xíng)股大(dà)涨的(de)一个催(cuī)化(huà)因素就(jiù)是积极推介相(xiāng)关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的(de)发行，和诸(zhū)多(duō)主题基金的(de)申(shēn)报发(fā)行，我认为确实会成(chéng)为引爆行情的催(cuī)化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下半年，中特估(gū)有(yǒu)可能独领(lǐng)风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量化投资部(bù)基金经(jīng)理杨(yáng)振建就表示，近期密集申报的国央(yāng)企(qǐ)主题基金主要(yào)涉(shè)及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布(bù)局可以更好支持央国(guó)企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为(wèi)行情进一步上(shàng)涨的催(cuī)化剂。去年以来公募基金(jīn)发(fā)行整体平淡，近期多只国央企主题(tí)基金(jīn)申报和发行(xíng)，行情火(huǒ)热(rè)下将为(wèi)市(shì)场带(dài)来增量资(zī)金，有望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总监王帅认为，公(gōng)募基(jī)金(jīn)积极(jí)布局央(yāng)国企主题基金，一方面是因为新(xīn)一(yī)轮(lún)深化国(guó)企改革(gé)的大(dà)幕将拉开，叠加“中特估”概(gài)念(niàn)，央国企(qǐ)上(shàng)市公司(sī)的投资价值(zhí)凸显，该主题的(de)基金(jīn)将为投资者提供(gōng)更丰富(fù)的工具以参与到央国企投资(zī)。另一方面是落(luò)实公募(mù)基(jī)金行业高质(zhì)量发展的要(yào)求(qiú)，引导更多(duō)资金参与央国(guó)企改革，更好发挥公募基金服(fú)务资本市场改革、服务实(shí)体经济和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发(fā)行将为央企相(xiāng)关标的和板块带来增量(liàng)资金，提升(shēng)交(jiāo)易活跃度，有望成为中特(tè)估行情的催化剂。

　　存量(liàng)市场(chǎng)中变赛道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场(chǎng)结构性行(xíng)情明(míng)显，中特(tè)估(gū)和(hé)人工智能成(chéng)为两大明显的主线，而新能源(yuán)等前期热门(mén)赛(sài)道股冷(lěng)却(què)，在此背景下，一(yī)些基金(jīn)经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　万家基(jī)金基金经理章恒直(zhí)言，自(zì)己目(mù)前重点关(guān)注三大行业，火电、券商、军工，这(zhè)三大行业主要是央企或(huò)地方国资所在的行业，民营企业占(zhàn)比较少。

　　“首先(xiān)是基(jī)于行业(yè)本(běn)身基本面在今年(nián)会有重(zhòng)大的向上变化的(de)机会，比如火电，会受益于(yú)煤炭价格(gé)的下(xià)跌，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益于今年市场成交量的(de)放大，盈(yíng)利大幅增长等(děng)。同时(shí)，随(suí)着国(guó)有企业(yè)改革的(de)推(tuī)进，大概率这些企(qǐ)业(yè)会进入一个(gè)提质(zhì)增效、释(shì)放(fàng)业绩的过(guò)程。”章恒(héng)表示，中特估是过去5年10年(nián)改革(gé)的(de)成果，是(shì)非常基本面的(de)，和他过去1至2年研(yán)究投资(zī)思路也非常吻(wěn)合(hé)，为(wèi)在下半年抓住(zhù)这波中特估的投资机会(huì)做好(hǎo)了准备(bèi)。

　　“去年(nián)年底(dǐ)已带自动蝴蝶去上班感受，有用蝴蝶上班的吗开(kāi)始重(zhòng)视中特估的投资机会，判断中(zhōng)特估(gū)的(de)机会未来三年(nián)分两个阶段。”融通(tōng)红(hóng)利机会基金经理何龙表(biǎo)示，第一阶(jiē)段(duàn)也(yě)就是今年以数字经济和“一带一路”的主题普涨性机会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收(shōu)益率(lǜ)极高的品(pǐn)种，将会迎来(lái)普涨性的机会。第二(èr)阶段(duàn)是未来两年，在(zài)主题性机会消散以后，基于(yú)顶层设计对国(guó)央经营管理(lǐ)价值导向(xiàng)变化，我们判断经营成果随之改变是一(yī)个慢变(biàn)量，会在未(wèi)来两(liǎng)年体现在每一个央国企的(de)报表中(zhōng)。

　　何龙强调(diào)，目前在挖掘公(gōng)司经营(yíng)层面可能发生(shēng)显(xiǎn)著(zhù)正(zhèng)向变化(huà)的个股(gǔ)提前进行布(bù)局，比如医(yī)药和消(xiāo)费等(děng)行(xíng)业。

　　其(qí)实一季(jì)报已经显露出不少基金在行动。国金证券研(yán)究所数据显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年年(nián)报前十大(dà)重(zhòng)仓股股票池(chí)中(zhōng)，“中特(tè)估”概(gài)念占偏(piān)股主(zhǔ)动型(xíng)基金(jīn)持有股票市(shì)值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中(zhōng)，“中特估”概念(niàn)占偏股主动(dòng)型基金持有股(gǔ)票市(shì)值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中(zhōng)特估(gū)”概念股在偏股主动型基金的持仓中(zhōng)，占比明显(xiǎn)提高(gāo)。上述数据显示(shì)，根(gēn)据偏股主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年一(yī)季(jì)报十(shí)大重仓股的数据，剔除(chú)个股(gǔ)涨跌(diē)影响，估计了(le)各(gè)基金主动加仓(cāng)“中特(tè)估”概念(niàn)股(gǔ)的市值占(zhàn)2022年末股(gǔ)票总市值比(bǐ)例，一季度超过30％的偏股主动型(xíng)基金主(zhǔ)动加(jiā)仓了“中特估”概念股，198只基金(jīn)在2022年(nián)末不持有“中特估”概念股(gǔ)，但在一季度(dù)买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数据统计也显示，一(yī)季(jì)度主动偏股型公(gōng)募基金对港(gǎng)股央国企的(de)持股市值(zhí)比重达(dá)到2019年以来(lái)的(de)新(xīn)高，港股央国企持(chí)股(gǔ)总市值(zhí)占港股持(chí)股总市(shì)值(zhí)的比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年一(yī)季度的(de)32.9％，远(yuǎn)高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央企(qǐ)专门(mén)的(de)股票库(kù)

　　可以(yǐ)说中国特色估值体系，正深刻影响基金公司的(de)投研，落实到日常的投研流程和(hé)实践之中，不少基金公司在加大(dà)投(tóu)研力量，更有(yǒu)专门构建国央企股票库(kù)。

　　融(róng)通红(hóng)利机会基金经理(lǐ)何龙就(jiù)介绍，一方(fāng)面，从顶(dǐng)层(céng)设(shè)计改变研究员过去对国央(yāng)企的(de)固定思维，需要实地(dì)考(kǎo)察(chá)国(guó)央企，并(bìng)且需要利用当(dāng)前国央企愿意交(jiāo)流的契机，多花精力(lì)去(qù)进行跟踪发(fā)现变化。

　　另(lìng)一(yī)方(fāng)面(miàn)，融通(tōng)基金(jīn)在行动(dòng)上，要(yào)求研究员将自(zì)己所覆盖(gài)行业(yè)的所有国(guó)央企(qǐ)构建专门的股票库(kù)，并进行长期跟踪，包括考察其实地(dì)调研(yán)的的成果，了解国央企经营思路和财(cái)务导向的(de)变化，结合行业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监(jiān)王帅也谈(tán)到“认识”上的(de)重视(shì)。他表示，通过(guò)深入(rù)学习，对“中(zhōng)特估”有了(le)更深刻的认(rèn)识：首(shǒu)先要(yào)认识市场体(tǐ)制机制、行业产业结构、主体持续发展(zhǎn)能(néng)力等方面所体现(xiàn)的鲜明中国元素(sù)和(hé)发展阶段特征，“中特估”应该是在此基础上(shàng)构建的(de)具有(yǒu)时代特征和(hé)中国特(tè)色、符(fú)合国(guó)家(jiā)战略导向(xiàng)的估值体系，而不(bù)是简单套(tào)用国外的(de)传统估值模型。

　　“中特估是一种新(xīn)的提法，但(dàn)是这个(gè)概念所涉(shè)及到的行业和公司(sī)，一直在发生的变(biàn)化(huà)。”万家基(jī)金经理章(zhāng)恒表(biǎo)示，万家基金一直非常关注传统产业的变化，诸如煤(méi)炭、金融、建(jiàn)筑等多个(gè)领域，因此也(yě)是一定能够抓住(zhù)中特估这波(bō)行情的(de)机会的。同时，随着时局的变化，也(yě)在增加相关行(xíng)业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏凤春表示，积(jī)极践行中国特色的估值(zhí)体(tǐ)系是(shì)资本市(shì)场使命，投资(zī)者需要学习领会并针对原(yuán)有的估(gū)值(zhí)体系进(jìn)行改造，以适应现实的需要(yào)。明确该体系的框(kuāng)架是(shì)第一位(wèi)的工作，合(hé)理设置(zhì)指标(biāo)也非常重(zhòng)要，投资者的认可和实施(shī)是最终该(gāi)体系能否具备长期价值的基础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔(bá)估值是很大的认知误区，市场(chǎng)化(huà)认可(kě)是基本的常(cháng)识，不可误(wù)判。

　　体(tǐ)现(xiàn)社会价值与国家战略(lüè)价(jià)值(zhí)

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是(shì)国民(mín)经济的支柱，国企央企发展要(yào)符合国家战略发(fā)展发向，更需(xū)要(yào)承担社会公(gōng)共责任等。而(ér)这些都应该考虑(lǜ)进估(gū)值体系之中，也引发市场关注。

　　多数(shù)受(shòu)访的基金(jīn)经理认为，对于国央企的估值方式要充分体现企业的社会价值(zhí)与(yǔ)国家战(zhàn)略价值，目(mù)前已经形带自动蝴蝶去上班感受，有用蝴蝶上班的吗成了初步的企业社会价值评(píng)价体(tǐ)系。

　　“如何定价国有企业承担(dān)社会价值(zhí)、符合国家(jiā)战略发展(zhǎn)的价值？首要任务(wù)就构(gòu)建中(zhōng)国特色的价(jià)值评价体系，改变从以私人股东(dōng)权益出发，现金流折现(xiàn)为(wèi)主要方法的单一价值估(gū)值体系，转(zhuǎn)向(xiàng)社会整体价值观念(niàn)、纳入中国(guó)特色的ESG评(píng)价(jià)体系，充分体现企业(yè)的(de)社会价值与(yǔ)国家战略价值(zhí)。”博时基金指数(shù)与量(liàng)化投资部(bù)基(jī)金经(jīng)理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言(yán)，近年来国资(zī)委指导(dǎo)国(guó)内(nèi)团队对于(yú)中国特色ESG披露与评价(jià)体系不断探(tàn)索，结合国(guó)际通(tōng)用规则，目前已(yǐ)经(jīng)形成(chéng)了初步(bù)的企业社(shè)会价值评价体系(xì)，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南》、《中(zhōng)央(yāng)企业上市公司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注(zhù)重企业价值的可持续估值，要重(zhòng)视股(gǔ)东、员(yuán)工(gōng)和社会责任等要素对企业稳健成(chéng)长的重大意(yì)义，重视稳定的现金流、持(chí)续增长(zhǎng)的盈利、科技创新对提升企业内在价值的积极(jí)作用，这样有(yǒu)利于提高估值(zhí)定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略(lüè)构建等实(shí)务工作中，都有成熟的量化(huà)指标(biāo)可以使用，包(bāo)括(kuò)净资产收(shōu)益率、营业现金比率、资产负(fù)债率、研(yán)发经费投(tóu)入强(qiáng)度(dù)等等(děng)。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实(shí)金融精选基金经理李欣更细致分析在估值思(sī)维、估值(zhí)结论(lùn)、估值判断(duàn)上有变化，尤其是估值的方法和(hé)指标上，他认为其(qí)包括产业链上下游(yóu)的衡量、全要素成本等，以及在纵向和(hé)横向上的研(yán)究，强调政策优(yōu)惠、产业发展、市场竞(jìng)争力和可持续发展等各种因素与企业(yè)价值(zhí)的关(guān)系。这些因素(sù)在对估值结(jié)论和(hé)判断的影响上，也使得中国(guó)特色(sè)的估值体系(xì)与传(chuán)统的(de)估(gū)值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估(gū)值结论和估值判断的(de)变(biàn)化，都是(shì)为了更好地(dì)适(shì)应(yīng)中(zhōng)国的市场和(hé)经济特点(diǎn)，提供更(gèng)精准、更(gèng)合理的企业估值信(xìn)息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创金合信(xìn)基金(jīn)首席经济学家(jiā)魏凤春直言，这需(xū)要(yào)在实(shí)践(jiàn)中(zhōng)进(jìn)行探(tàn)索，目前尚没有公认的指标可以(yǐ)使(shǐ)用。

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