金(jīn)融界5月(yuè)27日消息 近日因为昆明国资委的一(yī)封声明，让城投债成为关注的焦(jiāo)点，当(dāng)前(qián)地方债(zhài)的规(guī)模(mó)和地方政府的(de)偿债能力已经(jīng)越来越被重(zhòng)视。如何如何(hé)处置(zhì)地方债务？

　　中泰证券(quàn)首(shǒu)席经济学(xué)家李迅雷发文(wén)称，地(dì)方债包括地方一般(bān)债(zhài)、专项债(zhài)和包(bāo)括(kuò)城投(tóu)债在(zài)内的各种隐形债(zhài)，其规模究竟有(yǒu)多大，尚有(yǒu)争议，但增长迅猛。包括银行(xíng)、保险、基金等(děng)在内(nèi)的(de)机构投资者是地方债的主(zhǔ)要持(chí)有者(zhě)，他们普遍(biàn)担心的还(hái)是(shì)城投债务、非标等地方政府隐(yǐn)形债(zhài)风险。例如，近期贵州省政府(fǔ)发展研究中(zhōng)心提出，“化债工作推进(jìn)异常艰(jiān)难，仅(jǐn)依靠(kào)自身能力已无法得到有(yǒu)效解(jiě)决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩水的(de)背景下，地(dì)方(fāng)政府的(de)财权与事权不匹配问题(tí)又凸显出(chū)来。在我(wǒ)国(guó)政(zhèng)府杠杆率水(shuǐ)平(píng)并不(bù)算高的(de)前提下，我(wǒ)国地(dì)方政府(fǔ)的杠杆率水平确实够高了。需要调整中央和(hé)地方之间(jiān)债务余额(é)的比例关(guān)系。“今(jīn)后应加大中央政府的发债规模，为地(dì)方经济减(jiǎn)负。”他明(míng)确指出。

　　李迅雷认为(wèi)，在(zài)当前中国(guó)经济(jì)转型(xíng)的关键阶段，维护地方政府的信用，防范(fàn)区域性(xìng)金融风险显(xiǎn)得尤为重要(yào)，故(gù)在城投(tóu)公司还没有与(yǔ)政府(fǔ)部门(mén)完全“脱钩”之前(qián)，城投(tóu)债的“信(xìn)仰”仍需要保持。

　　李(lǐ)迅雷建议给予困难省份一(yī)定的“托底”支持(chí)，在政策上大(dà)力度支持地方(fāng)政府“化债”。如帮(bāng)助地(dì)方政府(fǔ)（如城投(tóu)公司(sī)的借新(xīn)还(hái)旧）降低债务成(chéng)本、拉(lā)长债务期(qī)限(xiàn)（非(fēi)债(zhài)券类债务展期，如遵义道桥实践银行(xíng)贷款展期），通过政策(cè)性银行或商业银行的低息资金来降低债务成(chéng)本，让债务更(gèng)加容(róng)易滚续。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷(léi)还建议，中央(yāng)政策上支持(chí)地方政府通过出(chū)让国有资产来(lái)偿债。他表示这类(lèi)典型案例为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团(tuán)两次(cì)公告无(wú)偿划转上(shàng)市公(gōng)司共计1亿(yì)股股份（合计占(zhàn)贵(guì)州茅台总股(gǔ)本(běn)8％，按当时市价(jià)计(jì)量(liàng)市(shì)值约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　以(yǐ)下(xià)文(wén)字来源李迅雷(léi)金(jīn)融(róng)与投(tóu)资(zī)（ID:lixunlei0722），原(yuán)标(biāo)题《如何(hé)处置(zhì)地方债务的(de)辨证思考》

　　截至2022年末全国城投有息债务(wù)54.1万亿元

　　城投平(píng)台成为(wèi)地方(fāng)债(zhài)务主(zhǔ)要(yào)体现形式(shì)

　　城(chéng)投(tóu)债是指城投企业公开发(fā)行的公司债券和中(zhōng)期(qī)票据。按照新(xīn)预(yù)算法(fǎ)、“43号文(wén)”出台明确城投债与地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)信用脱(tuō)钩，城(chéng)投公司定位由地方政府投融资机构转变为(wèi)市(shì)场化(huà)运营主体，地方政府(fǔ)不再对城投债兜底。但实际上市场仍(réng)然把城投债看作由地方政府(fǔ)背书(shū)的(de)高(gāo)信用等(děng)级债券。

　　因此城投公司通常都是地(dì)方政(zhèng)府下设的投融资(zī)机构，很难完全独立成为(wèi)与政(zhèng)府无关的(de)纯市场化的(de)企(qǐ)业。城投的债务(wù)主要包括向银(yín)行(xíng)借款和(hé)发行债券(quàn)融资这两(liǎng)种方(fāng)式，以前(qián)一种(zhǒng)方式为主，但后一(yī)种债权融资的规模也不(bù)小(xiǎo)，到2022年末，余(yú)额估计在(zài)13万(wàn)亿(yì)元以上。

　　总(zǒng)体看，2011年(nián)以(yǐ)来(lái)，全国(guó)城投有息债务快速扩张，每(měi)年(nián)增(zēng)速均保(bǎo)持在10％以上，到2022年末，全(quán)国城投(tóu)有息债(zhài)务为54.1万亿(yì)元，相较2011年的6.4万亿元增长(zhǎng)了7倍(bèi)以上(shàng)。

城投平(píng)台发(fā)债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰(tài)证券研究所

　　因此，城投平台实际上已(yǐ)经成为(wèi)地方(fāng)债务的主(zhǔ)要体现形式，规模明显超过地方政府的一般债和专项债之和。城投(tóu)平台中(zhōng)，如今，城投(tóu)平台(tái)的(de)债券余额大约为13.8万亿元，迄(qì)今并无违约(yuē)案例，说明城投(tóu)债(zhài)仍属(shǔ)于地方政府背(bèi)书的高等级信用(yòng)债。但(dàn)是，城投平台的非(fēi)标违约情况(kuàng)时有发生(shēng)，银行贷款展(zhǎn)期、调整还贷方式的(de)也(yě)比较(jiào)多。

　　地方政(zhèng)府(fǔ)应确(què)保城投债按时兑付(fù)，不(bù)能(néng)轻(qīng)易违约

　　当前市场对地方政(zhèng)府债务增长和(hé)财政收入增速下降甚至负增长(zhǎng)的现象普遍担(dān)心(xīn)，尤其(qí)对财力偏弱的东北、中西(xī)部省(shěng)份，城投债的收(shōu)益(yì)率普遍高(gāo)于东(dōng)部发达省市。2022年13个(gè)省土地出让金(jīn)对政府债(zhài)务利息覆盖程度不足(zú)100％（2021年只有(yǒu)5个(gè)），扣除城投拿(ná)地之后，捉襟见肘的情(qíng)况更(gèng)加明显(xiǎn)。

　　河(hé)南(nán)的永煤(méi)债违约之后，对(duì)河南省(shěng)乃(nǎi)至全国(guó)的信(xìn)用债(zhài)市场都造成负面(miàn)冲(chōng)击，信用分层现象加剧，部分经济(jì)偏弱区域被边(biān)缘(yuán)化。例如青海、云(yún)南和天津等近几年融资成本(běn)仍在(zài)上升(shēng)；黑(hēi)龙(lóng)江、贵州2017-2019年(nián)融(róng)资成(chéng)本大(dà)幅(fú)上升，虽然2020年以来融资成本(běn)有所下降(jiàng)，但整体(tǐ)降幅相较全(quán)国更小。辽宁、广西(xī)、吉(jí)林、重庆、陕西、宁夏和甘肃(sù)2020年以来(lái)城投(tóu)债加(jiā)权平均(jūn)票面(miàn)利率降幅也明显不如全国。

　　当前在五的大写是什么(zài)经济复苏(sū)不及(jí)预期(qī)的背景(jǐng)下，投(tóu)资者(zhě)的风(fēng)险偏好明显下降。为(wèi)此，地方政(zhèng)府应该确保城投债的(de)按时兑付。因为违约不仅(jǐn)不能解决债务问(wèn)题，反而会恶化区域信用(yòng)环境，导(dǎo)致地方国企融资难、融资贵。从未来区(qū)域经济发展(zhǎn)的角度(dù)看，政(zhèng)府(fǔ)部门(mén)仍需要持(chí)续举(jǔ)债来实现经(jīng)济平稳增(zēng)长，需要保持政(zhèng)府信用，不能轻易违约。

　　建议中央大力度支持地方政(zhèng)府“化债(zhài)”

　　因此，当前迫切需要增强城投债权(quán)人的持有信心，首(shǒu)先(xiān)要确(què)保城投债不违约，这就(jiù)意味(wèi)着城投公司能(néng)够具备低成(chéng)本的借(jiè)新还旧(jiù)能(néng)力(lì)。

　　中央提(tí)出“谁(shuí)家的(de)孩(hái)子谁(shuí)家抱”，意(yì)五的大写是什么味(wèi)着对地方债不兜(dōu)底，但建议给予困难(nán)省份一定的(de)“托底”支(zhī)持，即(jí)在政(zhèng)策(cè)上(shàng)大力度支持(chí)地方政府“化(huà)债”，如(rú)帮助地(dì)方(fāng)政府（如城投公(gōng)司的借(jiè)新(xīn)还旧）降低债务(wù)成本、拉(lā)长(zhǎng)债务期限（非债券类债务展期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通过(guò)政策性银行或商业银(yín)行的低息(xī)资金来降低债务(wù)成本，让债(zhài)务更加容易(yì)滚续。

　　此外，对(duì)于(yú)地方政府可(kě)否通过出(chū)让国有资产来偿债方面，也希望中央给予政策上(shàng)的支持。因为今年3月(yuè)1日(rì)，国资委在对政(zhèng)协十三(sān)届全国委(wěi)员会(huì)第五(wǔ)次会议(yì)第00503号(hào)提案的答(dá)复中(zhōng)表示(shì)，将适时出台制(zhì)度规定及操(cāo)作(zuò)细则，探索国有(yǒu)权益份额规范化退出的(de)有(yǒu)效方式和途径，充分发(fā)挥有限(xiàn)合伙企业的优(yōu)势(shì)，助力国有企业创新发(fā)展(zhǎn)。

　　通过出让国有企业股权获得(dé)收(shōu)入偿还债务，典型案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团(tuán)两(liǎng)次公告无(wú)偿划转(zhuǎn)上市公司共计1亿股股份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时市(shì)价计(jì)量市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　在当前中国(guó)经济转型的关键阶段，维(wéi)护地方政府(fǔ)的信用，防(fáng)范区域性(xìng)金融风险显得尤为重(zhòng)要，故在城投公(gōng)司(sī)还没有与(yǔ)政府(fǔ)部门完全“脱钩”之(zhī)前，城投债的“信仰”仍(réng)需要保持。

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