“现在(zài)的(de)房地产很难再(zài)出现(xiàn)像过去十年的系统性行(xíng)情(qíng)。”思(sī)睿集(jí)团合(hé)伙人、首席经(jīng)济学(xué)家洪灏向《红周刊》表示(shì)，房地产行业分化(huà)的愈加明显，让(ràng)机(jī)构和投资者(zhě)的(de)关注度从板(bǎn)块向单个标(biāo)的(de)转移。上(shàng)海利檀投资董事(shì)长陈昊扬向(xiàng)《红周刊》指(zhǐ)出，从行(xíng)业来看，无论是业绩，还是估(gū)值(zhí)，房地产都已(yǐ)经双杀到(dào)了最(zuì)底部(bù)，而且是反复地杀(shā)到了底部，再往下的空间已经不大了。

　　三道红线(xiàn)等(děng)指(zhǐ)标

　　成(chéng)挖掘个股阿(ā)尔法重要参考

　　那么如何(hé)寻找(zhǎo)房地(dì)产(chǎn)个股的阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在(zài)房(fáng)地产(chǎn)赛道中进行(xíng)选(xuǎn)择，需要非常小心，避免(miǎn)选了半天，标的公司出现爆(bào)雷的(de)情(qíng)况。除(chú)此之外，洪灏指出，需(xū)要满足(zú)以下三个(gè)基准：有大的国(guó)资背(bèi)景的、杠杆率较低的、此前没有(yǒu)踩过红线的。

　　他还表示，如(rú)果关注一下今(jīn)年(nián)房(fáng)地(dì)产的开发资(zī)金(jīn)来源，可以发现，其(qí)实银行的信贷倾(qīng)向是(shì)不太愿意给(gěi)房(fáng)企贷(dài)款的，房企的主要(yào)资金来源来(lái)自(zì)新盘(pán)的销售。但今年新房的销售情况相较一般。再关(guān)注一下，哪些房(fáng)企能从银行拿到钱，其实主要还是那(nà)些有国企背(bèi)景(jǐng)的房企，民(mín)营房(fáng)企相对比较困难(nán)，所以整个行业(yè)出现了(le)一个很明(míng)显的分化(huà)，无论是在销售，还是融(róng)资(zī)等各个方面都非常明(míng)显。现(xiàn)在有国资背(bèi)景的房(fáng)企在(zài)资本市场(chǎng)表现相对较好，但没有国(guó)资背景(jǐng)的民(mín)营房企股价大多表现很一般。

　　陈昊扬(yáng)则向《红周刊》表示(shì)，在(zài)房(fáng)地(dì)产行业内，我们(men)的逻辑是，“寻(xún)找最后(hòu)的(de)赢家”。而具体到如何挖(wā)掘，我们会特别重视(shì)企业的成本优势，更具体(tǐ)一点，就是它的净借贷水平（净负债率）是(shì)不是(shì)行业(yè)内的最(zuì)低水(shuǐ)平；利润率是(shì)不是行业内最高的；融资成本(běn)是否是行(xíng)业内最低的；建安(ān)成本(běn)是否也(yě)是业内最低的(de)；这些(xiē)都是我们看重的一家房企的综(zōng)合成本(běn)。

　　需要注意的是，能够(gòu)同时(shí)满足上述条件(jiàn)的(de)房企并不多(duō)。即便是(shì)在国央企中，仍有部分(fēn)房企(qǐ)出现了(le)“三(sān)道红线”的“踩线(xiàn)”情况，且有逐渐(jiàn)恶化的(de)趋势。以A股为例(lì)，《红周刊(kān)》根据Wind数据(jù)整(zhěng)理发现，截至2022年末，天房发展、陆(lù)家嘴、格力地产、西藏城投、中交地产、中国武夷等国央企“三(sān)道红线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投发展(zhǎn)、光明(míng)地(dì)产、云(yún)南城投(tóu)、首开(kāi)股份、珠江股份、城投(tóu)控股等国(guó)央企房企也踩(cǎi)了“三道红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年(nián)激进扩(kuò)张房企

　　需警惕其重蹈(dǎo)覆(fù)辙

　　不难(nán)看(kàn)出，即(jí)便(biàn)是有(yǒu)着较(jiào)稳健特(tè)色的国央企房企，其财务指标称得上完全健康的仍(réng)是(shì)少(shǎo)数。而更(gèng)加值得注意的是，在2022年，不少国(guó)企(qǐ)，甚至地(dì)方国(guó)企开始大(dà)举(jǔ)扩张。而这无疑(yí)又进一步考验(yàn)着国央企的资金链(liàn)情况。

　　对房企而言(yán)，扩张(zhāng)速度的张弛(chí)有度尤为重要，节(jié)奏把握准(zhǔn)确，有助于房企储(chǔ)备优(yōu)质(zhì)“弹药”；但过于乐(lè)观的预(yù)判(pàn)未来市场(chǎng)，以及过于激进(jìn)的扩(kuò)张拿地节奏(zòu)也有可能让(ràng)房企重(zhòng)蹈此前(qián)的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以(yǐ)其配置的一家房企进行举例，它从(cóng)2018年开始到2021年(nián)，连续4年的净借贷比例都(dōu)维持在33％左(zuǒ)右，完全(quán)没有增加杠杆比例。而到2022年，这家房(fáng)企(qǐ)明显感觉到机会来了，其开始在(zài)一线(xiàn)城(chéng)市进行大举拿地，净负(fù)债率也由此前的33％左(zuǒ)右水准提高到45％左右，涨了接近三分之(zhī)一。与此同(tóng)时(shí)，该房企新(xīn)购入地块也(yě)实现了快速的开盘利用(yòng)率，预计(jì)今年会有更多的楼盘入市。像这类企业就符合“最后的(de)赢(yíng)家(jiā)”的特点。一方(fāng)面，在于它(tā)本身储备了(le)很多弹药(yào)，去(qù)年拿地超1000亿元(yuán)，且其中(zhōng)一半在(zài)一线城(chéng)市，另外一半也主要集中在强二线和(hé)二线城市；另一方面，它的扩张(zhāng)是有节(jié)制地扩(kuò)张(zhāng)。

　　陈昊扬同样提醒(xǐng)道，与之相反，有些(xiē)房企的扩张(zhāng)速度让人感觉又(yòu)回到了2016年、2017年，或者(zhě)说看到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的影(yǐng)子。虽然说，见到机会时要(yào)出手(shǒu)，但(dàn)出手的章(zhāng)法仍要(yào)小心，如果负债率扩张得太快(kuài)，但未来的两年(nián)市(shì)场没有想象得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么(me)如何来衡(héng)量(liàng)一(yī)家(jiā)房企的(de)扩(kuò)张(zhāng)速度(dù)是否激进？陈(chén)昊扬向(xiàng)《红周刊》表示，主(zhǔ)要还是(shì)看房企的(de)净(jìng)负债率水平(píng)，在我看来(lái)，这(zhè)个比例如果(guǒ)超(chāo)过60％，就是(shì)扩张得过于快速了。

　　不难看出，这一(yī)标准要比“三道(dào)红线”对房企的净负债率要求(qiú)不得高(gāo)于100％要(yào)更加(jiā)严格。陈(chén)昊扬解释，当前房地产行(xíng)业的复苏(sū)速度并(bìng)没有那么快，所以要规避公(gōng)司净负债率提高到一(yī)个比较危险的(de)水(shuǐ)平。

　　《红周(zhōu)刊》对在2022年拿地较积极的房企(qǐ)梳理m开头的姓氏都有哪些，m开头的姓氏中文名发现，中交地产(chǎn)、中国金茂、华发股份、越秀(xiù)地产、绿城中国、保利发展(zhǎn)等房(fáng)企2022年(nián)净负债率都在60％之上(shàng)。其中，中交地产净负债率持续(xù)居高不(bù)下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比(bǐ)的是(shì)，华润置(zhì)地、中(zhōng)国(guó)海外发(fā)展、万科A、滨江集团、招商蛇(shé)口、龙湖集团等房企在践行较积(jī)极的拿(ná)地策略(lüè)的同时，也(yě)较好地控(kòng)制了公司的扩张速度与净负债率水(shuǐ)平(píng)（见附表(biǎo)）。

　　滨江集团等个别民营房(fáng)企

　　或具备“最后(hòu)赢家”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬指出(chū)，实(shí)际(jì)上，他们是以同(tóng)一(yī)筛选标准来看国央企与民(mín)营房企，但在各(gè)维(wéi)度的实际表现上，国央企确(què)实(shí)会(huì)更(gèng)胜一筹。如国(guó)央企的融资成本(běn)更低，融资渠道(dào)也更(gèng)顺畅，能够做到(dào)想融就融，这(zhè)样，国央企自(zì)然而然就具有天然优势。

　　虽(suī)然对比民营房企，机(jī)构更加看好国央企，但这也并不意味着，民营(yíng)企业中(zhōng)就(jiù)没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳(shū)理发现，仍有(yǒu)少数(shù)民营(yíng)房(fáng)企同(tóng)样受到机构(gòu)的青睐。比如(rú)，根(gēn)据2023年一季报，滨江集团(tuán)的十大流(liú)通股东中新进(jìn)了“中国工商银行(xíng)股份有限公(gōng)司－景顺长城中(zhōng)国(guó)回报灵活配(pèi)置混合型(xíng)证(zhèng)券投资基金”“全(quán)国社保(bǎo)基金一(yī)一六组(zǔ)合”等。

　　除此之(zhī)外(wài)，自2021年开始，百(bǎi)亿私募珠海阿巴马资产管理有限公(gōng)司就长期持有滨(bīn)江集团。根据一季报，该(gāi)资产公司(sī)的(de)几只产品合计(jì)持有滨江集团9543万股，约占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的(de)受青(qīng)睐(lài)，和其自身的基本面表现存在一定(dìng)关(guān)系。2020年以(yǐ)来(lái)的近三年(nián)时间，房地产(chǎn)市场(chǎng)整(zhěng)体在走“下坡路(lù)”，但作为杭州本(běn)土房(fáng)企的(de)滨江集团仍是(shì)表(biǎo)现出较强(qiáng)的韧劲，2020年以来，滨江集团在(zài)业绩表现、销(xiāo)售规模、新增土(tǔ)储、股(gǔ)价表现(xiàn)等多维度都表现了较(jiào)强的增长势头(tóu)。

　　业绩(jì)方面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集团扣非归母净利润依(yī)次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次实现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布的2023年一季(jì)报，今年一季度，滨江集(jí)团更是实现了扣非归母净利润5.41亿元，同(tóng)比增(zēng)长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产“青铜时代(dài)”仍能保持自身业绩的持(chí)续(xù)增长，和滨江集团(tuán)扎根杭州的战略布局关系(xì)密切。根(gēn)据2022年(nián)年报，滨江集团有近七成(chéng)营收(shōu)来自杭州地区(qū)，而在2021年，杭州地区的营(yíng)收比重只(zhǐ)占到近六成。近三(sān)年持续(xù)稳(wěn)居杭州(zhōu)房企销售排名第一。

　　与此(cǐ)同时(shí)，滨江(jiāng)集(jí)团在杭州的土(tǔ)储(chǔ)补充(chōng)同样较为积极，根据诸(zhū)葛(gé)找房、住在杭(háng)州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续(xù)稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集团在杭(háng)州的较突出(chū)表现(xiàn)，也让滨江(jiāng)集团的(de)房企排名迅速提升。到2023年，滨江集团的房(fáng)企排(pái)名已冲进前十(shí)，根据中(zhōng)指数(shù)据，2023年前4月，滨江集团实现销售额607.3亿元(yuán)，位列房企第九位。

　　值(zhí)得注意的(de)是，2020年至今，滨江集团股价翻(fān)了(le)超一倍以上，而近期，滨江集(jí)团更是迎来多家机构的集(jí)中调研(yán)。滨(bīn)江集(jí)团发布公告表示，公司于5月10日接(jiē)受(shòu)了信达证券、金鹰基金、建信养老、新(xīn)华养老等(děng)18家机构调研。

　　产业链布局重点移至存量赛(sài)道

　　机构在下(xià)游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发(fā)只是(shì)房地产产(chǎn)业链上的中游环节，其上游主要为(wèi)钢(gāng)铁、水(shuǐ)泥(ní)、建材、玻纤等材料供应商，而(ér)下游应(yīng)用行业主要包括中介服务、家(jiā)用(yòng)电器(qì)、物业管理、家居用品(pǐn)。综合《红周刊》的采访，房地产开发环节与上游材料(liào)端息息相关，新盘开工不足导(dǎo)致上(shàng)游(yóu)不被看好，机构寻觅个股阿尔法的思路(lù)渐渐移(yí)至下游(yóu)。“中国房地产行业在进入存量房时(shí)代，所以对(duì)地产产业(yè)链，尤其(qí)是偏消费属性的家装家(jiā)居领域，我(wǒ)们相对看好，因为(wèi)居民保(bǎo)有(yǒu)的住房规模越来越大，随着时间的增加，内装(zhuāng)更新(xīn)的需求也会越来越多。美(měi)国过去的数据充分说(shuō)明了(le)这(zhè)一点(diǎn)，在(zài)新(xīn)房销售见顶(dǐng)之后(hòu)，家具消(xiāo)费的(de)增长却一直都很(hěn)好。对于地产产业链(liàn)，我们相对看(kàn)好和内装相关(guān)的(de)行业，例如消费建材、家居装饰(shì)等。”万(wàn)家基金人士表示。m开头的姓氏都有哪些，m开头的姓氏中文名p>

　　而根据(jù)《红周刊(kān)》对下游细分中(zhōng)相(xiāng)关赛(sài)道龙头年内表现的(de)统计，目前(qián)暂(zàn)居前两位(wèi)的都是来自(zì)家纺赛道的公司，它(tā)们分(fēn)别是(shì)富安(ān)娜和(hé)水星家纺(fǎng)，特(tè)别是前者在(zài)月线连(lián)收(shōu)七根阳线的基础上(shàng)，年内迄今(jīnm开头的姓氏都有哪些，m开头的姓氏中文名)涨幅(fú)已(yǐ)经逼近30％。

　　以前者为例，富安(ān)娜主(zhǔ)要(yào)从事纺织家居、睡(shuì)眠家居、生活类(lèi)产(chǎn)品(pǐn)的研(yán)发、设(shè)计、生(shēng)产及(jí)销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和(hé)“酷(kù)奇智”自(zì)有品牌。第一季度报告显示(shì)，报告期内，富安娜(nà)实现(xiàn)营业收入(rù)约6.2亿(yì)元，同比减少7.57％；不过实现(xiàn)归属(shǔ)于上(shàng)市公司股东(dōng)的净利润约(yuē)1.11亿元(yuán)，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而(ér)从上市(shì)公(gōng)司(sī)一(yī)季报的十大流通股股东来(lái)看，能够发(fā)现该股(gǔ)早已成为基金重仓股的(de)天下，彼(bǐ)时包(bāo)括公募(mù)的中欧(ōu)价值发现、中欧潜力价(jià)值、工银(yín)瑞信灵动价值、宝(bǎo)盈新(xīn)价值和私募的明(míng)河2016，都在其中出现，占据了半壁江山。需(xū)要强调的(de)是，中欧(ōu)的(de)两只基金(jīn)都是(shì)价(jià)值派基金(jīn)经理曹名长在(zài)管的产品，首季其同时重(zhòng)仓的房地(dì)产产(chǎn)业链股(gǔ)票(piào)还有金(jīn)地集团和(hé)大亚(yà)圣(shèng)象(xiàng)。

　　对比而言，前几年曾经风光一(yī)时的家居板(bǎn)块也因疫情、消费复苏进程缓慢(màn)等多因素一(yī)度(dù)沉寂，不过好在困境反转露出曙光(guāng)，家居板块(kuài)中年内表现最好的(de)是志邦家居。同(tóng)一时间段，该(gāi)股年内上涨已经超过23％，从业绩来(lái)看，无论是营收还是(shì)归母(mǔ)净(jìng)利(lì)润，公司都实现(xiàn)了同比双升。

　　从(cóng)公司的十大流(liú)通股股(gǔ)东(dōng)来看，《红(hóng)周刊》发现广(guǎng)发(fā)基(jī)金经理(lǐ)罗洋慧眼独具，一季报中他管理的广(guǎng)发策略(lüè)优选和广(guǎng)发(fā)安(ān)宏回报均(jūn)增加了持股，而这(zhè)两只产(chǎn)品也成(chéng)为志邦家居十大流(liú)通(tōng)股股东中仅有的两只公募。有意(yì)思的是，他(tā)似(shì)乎对于(yú)定制(zhì)家居类标的情有独钟，在(zài)另一家赛(sài)道公司金(jīn)牌橱柜中，他管(guǎn)理的(de)全部(bù)三(sān)只产品(pǐn)均登榜十(shí)大(dà)流通股股(gǔ)东(dōng)，其也成为他的(de)独门重(zhòng)仓股。

　　除去家居家(jiā)纺(fǎng)外，下(xià)游的物业股也越来(lái)越被机构所(suǒ)青睐，不过这类(lèi)标(biāo)的大多(duō)在(zài)香港上市，如何选择成为难题。对此，前述上海公募(mù)基金经(jīng)理举例分析(xī)：“物业服(fú)务不是一个高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣的(de)是(shì)市场(chǎng)化(huà)应该挣的钱，以我曾经买的绿城服务为例，它在中高端楼盘(pán)占(zhàn)比是比较高的(de)，每(měi)年(nián)到期的合同里提价(jià)成功率在30％～40％。它(tā)能做到滚动(dòng)的大部分项目到(dào)期之后，经过两三轮合同(tóng)周期还能做到产(chǎn)品提价(jià)。”

　　“行业里真正能(néng)做到产品(pǐn)提(tí)价的公司(sī)很少(shǎo)，因为(wèi)物业公司很容易一开始是挣钱(qián)的，后面(miàn)因为保(bǎo)安这些(xiē)固定人(rén)员成(chéng)本(běn)的年度增长(zhǎng)，不(bù)过服务没(méi)有特别(bié)好，客户没有那么(me)满意，能做到提(tí)价难度(dù)是非常大的。但是该公司能(néng)在业内做到(dào)到期之后提价(jià)率比较高，这跟它的定位和比较好的(de)服务是有(yǒu)关系的。”他进一(yī)步强调。

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