5月13日，年(nián)内首(shǒu)只央(yāng)企主题(tí)ETF——华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF发布(bù)公告称，其累计(jì)有效认购(gòu)申请份额(é)总额超(chāo)过(guò)20亿(yì)份发(fā)行上限(xiàn)，将启动(dòng)比例配售。这则(zé)小公告(gào)体(tǐ)现出市场对这一(yī)“中特估(gū)”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特(tè)估(gū)”的行情(qíng)，市场关注度非常(cháng)高(gāo)，5月15日首批(pī)3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为这一波(bō)“中特估”行情的催化剂(jì)。实际上，早在去年底及今年一季度(dù)，一些(xiē)基金经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情绪面、估值方式等问题成(chéng)为市场关注焦点，中国基金(jīn)报采(cǎi)访多位投(tóu)研人士，解析(xī)“中特估”这(zhè)些(xiē)焦点问(wèn)题(tí)。

　　央(yāng)企主(zhǔ)题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞中证央企红利ETF罕(hǎn)见出现(xiàn)启动“比例配售”情(qíng)况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也(yě)持续(xù)“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续(xù)有多只国(guó)央企主题基(jī)金发行，市场(chǎng)对此充(chōng)满期待(dài)，如5月15日就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更(gèng)有扎堆上报的央国企基(jī)金在排队入市。

　　这些(xiē)或成为(wèi)这一(yī)波“中特估”行情的(de)催化剂。

　　融通(tōng)红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，央企ETF发行在(zài)情绪(xù)上是构(gòu)成催化(huà)因素的，近期银行股大涨的一个催化因素就是积极推介(jiè)相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着(zhe)央企ETF的发行，和诸(zhū)多主题基金(jīn)的申(shēn)报发行(xíng)，我(wǒ)认为确实会成为引爆(bào)行情的催(cuī)化(huà)剂(jì)，基本面、资金面、政策面都在向好，下半(bàn)年(nián)，中特估有可能独领风(fēng)骚。”万家基金章恒更是表示(shì)。

　　同(tóng)样，博(bó)时基金指数与量(liàng)化投资部基(jī)金经理杨振(zhèn)建就表(biǎo)示(shì)，近期密集申报的(de)国央(yāng)企(qǐ)主题基(jī)金主要涉及“股(gǔ)东回(huí)报”、“科技引领杨梅是高糖还是低糖，杨梅是高糖还是低糖水果(lǐng)”、“现(xiàn)代能(néng)源”几大主(zhǔ)题，这(zhè)样(yàng)的布局可以更(gèng)好支持央(yāng)国(guó)企(qǐ)的(de)估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进(jìn)一(yī)步上(shàng)涨的催化剂(jì)。去年以来公募(mù)基金发行整体平(píng)淡(dàn)，近(jìn)期多(duō)只国央(yāng)企主题基金申报和发行，行情火热下将为市场带(dài)来(lái)增(zēng)量资(zī)金(jīn)，有望(wàng)推(tuī)动进一步上(shàng)涨。”杨振建进一(yī)步表示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总监王帅认为(wèi)，公募基金积极布(bù)局央(yāng)国企(qǐ)主题基金，一方(fāng)面是因为新一(yī)轮深化国企改革(gé)的大(dà)幕(mù)将拉开，叠加“中特估”概念，央(yāng)国企(qǐ)上市公司的投资价值凸显(xiǎn)，该(gāi)主题的基金将为投(tóu)资者(zhě)提供更丰富(fù)的工具以(yǐ)参(cān)与(yǔ)到央国企投资。另一方面(miàn)是落实公募基(jī)金行(xíng)业高质量(liàng)发展的要(yào)求，引导(dǎo)更多资(zī)金参与央国企改革，更好(hǎo)发挥公募基金服务(wù)资本市场改革、服(fú)务实体经(jīng)济和国(guó)家战略的作用。

　　王(wáng)帅表(biǎo)示，未(wèi)来央企ETF的发行将(jiāng)为央企相(xiāng)关标的和板块带来增(zēng)量资金，提升交易活跃度(dù)，有望(wàng)成为中特估行情的催化剂。

　　存量(liàng)市场(chǎng)中变赛道

　　积(jī)极(jí)调仓(cāng)换股？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行情明显，中特估和(hé)人(rén)工(gōng)智能成为(wèi)两大明显的主线，而新能(néng)源等(děng)前(qián)期热门赛道(dào)股冷(lěng)却，在此背(bèi)景下，一些基金(jīn)经理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金经(jīng)理章恒直言，自己(jǐ)目前重(zhòng)点关注(zhù)三大行业，火电、券商(shāng)、军工，这三大行(xíng)业主要是(shì)央企或地方国资所(suǒ)在的(de)行业，民营企业(yè)占比较少。

　　“首先是基(jī)于行(xíng)业本身基(jī)本面在今(jīn)年会有重(zhòng)大的向上变化的机会，比如火电，会受(shòu)益于煤炭价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商(shāng)，会受益于(yú)今年市场成交(jiāo)量的放(fàng)大，盈利大幅增(zēng)长等(děng)。同时，随(suí)着国有企(qǐ)业改革的(de)推进，大概率这些企业会进入一个提质增效(xiào)、释(shì)放业绩的过程(chéng)。”章恒(héng)表示，中特(tè)估是过(guò)去5年10年(nián)改革的(de)成果，是(shì)非常(cháng)基(jī)本面的，和他过去1至2年研究投(tóu)资思路也非(fēi)常(cháng)吻合，为在下半年抓住(zhù)这波(bō)中特估的投资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重(zhòng)视中特估的(de)投资机会，判断(duàn)中特估的(de)机会未来三年分两个阶段(duàn)。”融(róng)通红利(lì)机会基金经理何龙表示，第(dì)一阶段也就是今年(nián)以(yǐ)数字经济和(hé)“一带一路”的主(zhǔ)题普涨性(xìng)机(jī)会为主，包括低于(yú)1倍PB、分红(hóng)收益(yì)率(lǜ)极高的品(pǐn)种(zhǒng)，将会迎(yíng)来普涨性的机(jī)会(huì)。第二阶段是(shì)未(wèi)来两年，在主题性机会消散以(yǐ)后，基于顶层(céng)设计对国央(yāng)经营管理价值导向变化，我们判断经营成果随之(zhī)改变是一个慢(màn)变量，会在(zài)未(wèi)来(lái)两年体现在每(měi)一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面(miàn)可能(néng)发(fā)生显著正(zhèng)向(xiàng)变化的(de)个股提前进行布局，比如医药(yào)和(hé)消费等行(xíng)业。

　　其实一季报(bào)已经显露出不少基金在行动(dòng)。国金证(zhèng)券研究所数据显(xiǎn)示，偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)2022年年报前十大重仓股股(gǔ)票池中，“中特(tè)估(gū)”概念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报(bào)披露的持仓中，“中特(tè)估”概(gài)念占偏(piān)股主动型基金持有股票市值比例(lì)提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股主动型基金的持仓中(zhōng)，占比明显提高。上述数据显示，根据(jù)偏股主动(dòng)型(xíng)基金(jīn)2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据，剔(tī)除个股(gǔ)涨跌(diē)影(yǐng)响，估计(jì)了各基(jī)金主动加仓(cāng)“中特估”概(gài)念(niàn)股的市值占2022年末(mò)股票总市(shì)值比例，一季度超过(guò)30％的偏股主动型基金主动加(jiā)仓(cāng)了“中特估(gū)”概念股，198只基金在2022年末不(bù)持有“中特(tè)估”概念股，但在一季(jì)度买入。

　　不仅如(rú)此，中信(xìn)证券数据统计也显示，一(yī)季度主(zhǔ)动偏股型公(gōng)募基(jī)金对(duì)港(gǎng)股央国企的持股市值比重达到2019年以来的新(xīn)高，港(gǎng)股央国企持(chí)股总市值占港股持股总市值的(de)比重由2022年四(sì)季(jì)度的25.1％提升至2023年一季度(dù)的32.9％，远高(gāo)于(yú)2020年(nián)低点时的(de)7.5％。

　　投研上加(jiā)大(dà)力量？

　　构建国央(yāng)企(qǐ)专门的(de)股(gǔ)票库(kù)

　　可以说中国特(tè)色(sè)估值体系，正深(shēn)刻影(yǐng)响基金公司的投研(yán)，落实到(dào)日常的投研流程和实践之中，不(bù)少基金公司(sī)在(zài)加大(dà)投(tóu)研力量(liàng)，更有专门构(gòu)建国央企股票(piào)库。

　　融(róng)通红利机会基金经理何(hé)龙就介绍，一方面，从顶层设计改(gǎi)变研究员过去对(duì)国央(yāng)企的固定(dìng)思(sī)维，需要实地(dì)考(kǎo)察国央企，并且需要利(lì)用当前(qián)国央企愿意交(jiāo)流的契机，多花精力去(qù)进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研究员将自己(jǐ)所覆(fù)盖(gài)行业的所有国央企构建专门(mén)的股票库，并进(jìn)行长期跟(gēn)踪，包括考察其实地(dì)调研的的成果，了解(jiě)国央企经营思路和财务(wù)导向(xiàng)的变化，结(jié)合行(xíng)业(yè)趋势和特(tè)征，寻找(zhǎo)价值(zhí)洼(wā)地(dì)，发现(xiàn)预(yù)期差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务总监王(wáng)帅也谈到“认识(shí)”上的重视。他表示(shì)，通过深(shēn)入学(xué)习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识(shí)市场(chǎng)体(tǐ)制机制、行业产业结构、主(zhǔ)体持续发展能(néng)力等方(fāng)面(miàn)所体现的(de)鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特(tè)估(gū)”应该(gāi)是(shì)在此基础上构建的具有(yǒu)时代特征和中(zhōng)国(guó)特(tè)色、符(fú)合(hé)国家(jiā)战(zhàn)略导向的估(gū)值(zhí)体系(xì)，而不是简单(dān)套用国(guó)外(wài)的(de)传(chuán)统估(gū)值(zhí)模型。

　　“中(zhōng)特估(gū)是(shì)一种新的提法，但是(shì)这(zhè)个概念所涉及(jí)到的行(xíng)业和(hé)公司，一直在发生的变化(huà)。”万(wàn)家(jiā)基金经理章恒表(biǎo)示，万(wàn)家基(jī)金一直非常关注传统产业的(de)变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等多个领(lǐng)域，因此也是(shì)一(yī)定能够抓住中特估这波行(xíng)情的机会的。同时，随着时局的变化，也(yě)在增加相(xiāng)关行业的研究(jiū)力量。

　　此外，创金合信基金首(shǒu)席经济学家(jiā)魏凤春表(biǎo)示，积(jī)极践行中国特色的估值体系是资本(běn)市(shì)场使命，投(tóu)资(zī)者需要学习领会并针对原有的估值(zhí)体(tǐ)系进(jìn)行改(gǎi)造，以(yǐ)适(shì)应(yīng)现实的需要。明确(què)该体系(xì)的框架是(shì)第一(yī)位的工(gōng)作，合理设置(zhì)指标(biāo)也非(fēi)常(cháng)重(zhòng)要(yào)，投资(zī)者(zhě)的认(rèn)可(kě)和实施是(shì)最终该体系能否具(jù)备长期价值的基础。不(bù)过(guò)，他(tā)也提醒(xǐng)，人为的拔估(gū)值(zhí)是很大的认(rèn)知(zhī)误区，市场化认可是(shì)基本的(de)常识，不(bù)可误判。

　　体(tǐ)现社会价值与(yǔ)国家战略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是国民经(jīng)济的支柱(zhù)，国企央企(qǐ)发展要符合国家(jiā)战略(lüè)发(fā)展发向，更需要(yào)承担社会公(gōng)共责任等(děng)。而这些都应该(gāi)考(kǎo)虑进估(gū)值体(tǐ)系之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数受访的基(jī)金(jīn)经理认为，对于(yú)国央企的估(gū)值方式要充分体现企业的社会价值与国家战略价值，目前已(yǐ)经形成(chéng)了初步的企业(yè)社会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价(jià)值(zhí)、符合国(guó)家战略发展的价值(zhí)？首要任务就(jiù)构建中(zhōng)国(guó)特色(sè)的价值评价体系，改(gǎi)变(biàn)从以私人股东权(quán)益出发，现金流折现为主(zhǔ)要方(fāng)法的(de)单(dān)一价值估值体系(xì)，转向(xiàng)社会整体价值观念(杨梅是高糖还是低糖，杨梅是高糖还是低糖水果niàn)、纳入中国特色的(de)ESG评(píng)价体系，充(chōng)分体现(xiàn)企业的社会价值与国家战(zhàn)略价值。”博时基金指数与量化投资部(bù)基金经理杨振建(jiàn)表示(shì)。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系(xì)不断探索，结合国际通用(yòng)规则，目前已经形(xíng)成了初步的企业社会价(jià)值(zhí)评价体系，其中(zhōng)包(bāo)括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央(yāng)企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银(yín)华基金ETF业务总(zǒng)监、基(jī)金经理(lǐ)王帅也认为(wèi)，“中特估”应该(gāi)是注重企业价(jià)值的可持续(xù)估值，要重视股东、员工(gōng)和(hé)社会(huì)责任等要(yào)素对(duì)企业稳健成(chéng)长的重大意义，重视稳定的(de)现金(jīn)流(liú)、持续增长的盈利(lì)、科技创新对提升(shēng)企业(yè)内在价值的积极作(zuò)用，这样有利(lì)于提(tí)高估(gū)值(zhí)定价(jià)模型的(de)科学性和有(yǒu)效(xiào)性(xìng)。

　　“在指数编制、策(cè)略构建等实务工作中，都有成(chéng)熟(shú)的量化指标可以使用(yòng)，包(bāo)括净资产收益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费(fèi)投入强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金融(róng)精选基金经理李欣更细致分析(xī)在(zài)估值思维(wéi)、估值结论(lùn)、估值判断上有变化，尤其是估值(zhí)的方(fāng)法和(hé)指标(biāo)上(shàng)，他(tā)认为其包括产业链(liàn)上下游(yóu)的衡量、全(quán)要素成本(běn)等，以(yǐ)及在纵(zòng)向和横(héng)向上的研究，强调政策优惠(huì)、产业发展、市场(chǎng)竞争力和(hé)可(kě)持续发展(zhǎn)等各种因素与企业价值的关系。这些因素在对估值结论和判断的(de)影(yǐng)响上，也使得中国特色的估值体系与(yǔ)传统的(de)估值体系(xì)有(yǒu)所不(bù)同。

　　“所以估值思(sī)维的变化，还有估(gū)值结论(lùn)和估(gū)值判断(duàn)的变化，都(dōu)是为(wèi)了更好(hǎo)地适(shì)应中国(guó)的市场和经济特点(diǎn)，提供更精(jīng)准、更合(hé)理(lǐ)的企业(yè)估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创(chuàng)金合信(xìn)基金首(shǒu)席(xí)经济学家魏凤春直言(yán)，这需(xū)要(yào)在实践中(zhōng)进(jìn)行探索，目前尚没有公认的(de)指标可以使用。

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