5月(yuè)13日，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF发(fā)布公告称，其累计有效(xiào)认购申(shēn)请份额总额超过20亿份发行上限，将启(qǐ)动比例(lì)配售。这则小公告体(tǐ)现出市场对这一“中特估”主(zhǔ)题(tí)的追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中(zhōng)特估(gū)”的行情，市场(chǎng)关注度非常(cháng)高，5月15日首(shǒu)批3只央企(qǐ)回报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特估(gū)”行情的催化剂。实际上，早在去年(nián)底及今年一季(jì)度(dù)，一些基(jī)金经理(lǐ)开始调仓(cāng)换(huàn)股“中特估概(gài)念”。

　　目前(qián)“中特(tè)估(gū)”资金面、情绪面(miàn)、估值(zhí)方(fāng)式等问(wèn)题成为(wèi)市(shì)场(chǎng)关注焦点，中国(guó)基金报采访多位投研人士(shì)，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报发行

　　行情催化(huà)剂(jì)？

　　市场对“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题积极(jí)追(zhuī)捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证央(yāng)企(qǐ)红利ETF罕见(jiàn)出现启(qǐ)动“比例(lì)配售”情况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多只国央(yāng)企主题基(jī)金(jīn)发行，市(shì)场对此充满期待，如5月15日就有3只央企回(huí)报ETF，后续跟(gēn)踪(zōng)央企科(kē)技引领(lǐng)、央企现(xiàn)代能源等(děng)ETF也(yě)将(jiāng)获(huò)批(pī)发行，更有(yǒu)扎堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这些(xiē)或成为这(zhè)一波“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通红利机(jī)会基金(jīn)经理何龙(lóng)表示(shì)，央企ETF发行在情绪上是(shì)构成催化(huà)因素的，近期(qī)银行(xíng)股大涨的一个催(cuī)化因(yīn)素就(jiù)是积极推介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主(zhǔ)题基金的申报(bào)发(fā)行，我认为(wèi)确实会成(chéng)为引爆行情的催(cuī)化剂，基(jī)本面、资金面、政策面(miàn)都在向好，下半年，中特估有可能独领风骚。”万家基金(jīn)章(zhāng)恒(héng)更是表示。

　　同样，博(bó)时基金指数与(yǔ)量化投资(zī)部基金经理杨(yáng)振(zhèn)建就表示，近期密集申报的国央企主题(tí)基金主要涉及“股(gǔ)东(dōng)回报”、“科(kē)技引(yǐn)领”、“现代(dài)能(néng)源”几(jǐ)大主题，这样的布局(jú)可(kě)以更好支持央(yāng)国企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为行情进(jìn)一(yī)步上涨(zhǎng)的(de)催(cuī)化剂。去年以来(lái)公(gōng)募基金发行整体平淡，近期多只国央企主题基金申(shēn)报和发行，行情火热下(xià)将(jiāng)为市场带来增量(liàng)资金，有望推动进一步上(shàng)涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总监王(wáng)帅认为(球缺的体积怎么算，球缺的体积公式是什么wèi)，公募基金积极布局央国(guó)企主(zhǔ)题基(jī)金，一方(fāng)面是因(yīn)为新一轮深化国企改革的大幕将拉(lā)开，叠加“中特(tè)估(gū)”概念，央国企上市(shì)公(gōng)司的投资价值(zhí)凸显，该主题(tí)的(de)基金将(jiāng)为投资者提供(gōng)更丰(fēng)富(fù)的(de)工具以参(cān)与到央(yāng)国(guó)企投资。另一(yī)方(fāng)面是落实公募(mù)基金(jīn)行(xíng)业高质量(liàng)发展(zhǎn)的要求，引导(dǎo)更多资(zī)金参与央(yāng)国企改(gǎi)革，更好发挥公募基(jī)金(jīn)服务资本市场改革、服务实(shí)体经济(jì)和国家战(zhàn)略的(de)作用。

　　王(wáng)帅表示(shì)，未来(lái)央企(qǐ)ETF的(de)发行将为(wèi)央企相关标(biāo)的和板块带(dài)来增量资金(jīn)，提升(shēng)交(jiāo)易活跃度，有(yǒu)望成为中特(tè)估行(xíng)情的(de)催(cuī)化剂(jì)。

　　存量市场中(zhōng)变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以(yǐ)来，市场结构性行情明显(xiǎn)，中特(tè)估和人(rén)工(gōng)智能成为两大明(míng)显的(de)主线，而新能源等(děng)前期(qī)热门赛道股冷却，在此背景下，一些(xiē)基(jī)金经(jīng)理开始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基金基(jī)金经理章(zhāng)恒(héng)直(zhí)言，自己目前重点关注三大行业(yè)，火电、券(quàn)商、军工，这三(sān)大(dà)行业主要是央企(qǐ)或地方国(guó)资所在的行(xíng)业，民营(yíng)企(qǐ)业(yè)占(zhàn)比较(jiào)少(shǎo)。

　　“首先(xiān)是基于行业本身(shēn)基本(běn)面在今年会(huì)有重大的向上变化的机会，比如(rú)火(huǒ)电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于今年市(shì)场成交(jiāo)量的(de)放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有企(qǐ)业(yè)改革的推进，大概率这(zhè)些企业会进入一个提质增效、释(shì)放(fàng)业(yè)绩的过(guò)程。”章(zhāng)恒表(bi球缺的体积怎么算，球缺的体积公式是什么ǎo)示(shì)，中特(tè)估是过去5年10年改革的成果，是非常基(jī)本(běn)面的(de)，和他过去1至2年(nián)研究投资(zī)思(sī)路也非常吻(wěn)合，为在下半(bàn)年抓住(zhù)这波中(zhōng)特估的(de)投资机会做好了(le)准备。

　　“去年年底已开始重(zhòng)视(shì)中特估(gū)的投(tóu)资机会，判断中(zhōng)特(tè)估的机(jī)会未来三年分两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙(lóng)表示，第一(yī)阶段也就是(shì)今年以(yǐ)数(shù)字(zì)经(jīng)济和“一带一路”的主题普(pǔ)涨性(xìng)机会为(wèi)主(zhǔ)，包(bāo)括低于(yú)1倍PB、分(fēn)红收益率(lǜ)极高的品(pǐn)种，将(jiāng)会迎来(lái)普涨性(xìng)的机会。第二阶段是未来两(liǎng)年，在(zài)主题性(xìng)机会消散以后(hòu)，基于顶层设计对国央(yāng)经营(yíng)管理(lǐ)价值(zhí)导向变(biàn)化，我们(men)判断经营(yíng)成果随之改变是一个慢(màn)变(biàn)量，会在(zài)未来两年体现在(zài)每一个央(yāng)国企的报表中。

　　何(hé)龙(lóng)强调(diào)，目前在(zài)挖掘公司经营层面可(kě)能发生显著正向(xiàng)变化的个(gè)股提前进行(xíng)布局，比如(rú)医药和消费等行业。

　　其(qí)实(shí)一季报已经显露出不(bù)少基金(jīn)在行动。国金(jīn)证券研(yán)究所(suǒ)数据显示，偏股(gǔ)主动(dòng)型基金2022年年报前(qián)十大(dà)重仓(cāng)股股票(piào)池中，“中特(tè)估”概念占偏(piān)股主动(dòng)型基金持(chí)有股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持仓中(zhōng)，“中(zhōng)特(tè)估”概念(niàn)占偏股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基金持(chí)有股票市值(zhí)比(bǐ)例(lì)提(tí)高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念(niàn)股(gǔ)在(zài)偏股主动型(xíng)基金的持仓中，占比明(míng)显提高。上述数据显示(shì)，根(gēn)据(jù)偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金2022年报及(jí)2023年一(yī)季报十大(dà)重仓股(gǔ)的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主动加(jiā)仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票总市值(zhí)比例，一季度超过30％的(de)偏股主(zhǔ)动型基金主动加仓了(le)“中特估”概念股，198只基(jī)金在(zài)2022年末(mò)不持有“中特估”概念(niàn)股，但在(zài)一季(jì)度买(mǎi)入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券(quàn)数据统(tǒng)计也显示，一季度(dù)主动(dòng)偏股(gǔ)型公募(mù)基金对港(gǎng)股(gǔ)央国企的持股市(shì)值比(bǐ)重达到(dào)2019年(nián)以(yǐ)来的新高，港股央国(guó)企持股(gǔ)总市(shì)值占港股持股总(zǒng)市值的比重由2022年四季度的(de)25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高(gāo)于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央(yāng)企专门的股票库

　　可以(yǐ)说中国特色估(gū)值体系，正深刻(kè)影响(xiǎng)基金公司的(de)投研，落实到日(rì)常的投(tóu)研流程和实践(jiàn)之中，不(bù)少基(jī)金(jīn)公司在加大投研力量，更有专(zhuān)门(mén)构建国央(yāng)企(qǐ)股票(piào)库。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基金经理何龙就介绍(shào)，一方面，从顶层设(shè)计改(gǎi)变研究员过去对国(guó)央企的固定思(sī)维(wéi)，需要实(shí)地考察国(guó)央(yāng)企，并且(qiě)需要利用当(dāng)前国央企愿意交流(liú)的契机(jī)，多(duō)花精力去进行跟(gēn)踪(zōng)发现变(biàn)化。

　　另一方(fāng)面，融通基金在(zài)行动上，要求研究员将自己所覆盖行业的所有国央企构建专门(mén)的(de)股票库(kù)，并进行长期跟(gēn)踪，包括(kuò)考(kǎo)察其实地调研的(de)的(de)成果，了解国央企(qǐ)经营思路和财务导向的变化，结合行(xíng)业(yè)趋(qū)势和特征，球缺的体积怎么算，球缺的体积公式是什么寻(xún)找价值(zhí)洼地，发(fā)现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务(wù)总监(jiān)王(wáng)帅也(yě)谈到“认识”上(shàng)的重视。他(tā)表(biǎo)示(shì)，通过深入学习，对(duì)“中(zhōng)特估”有了更深刻(kè)的认识(shí)：首先要认识市场体制(zhì)机制、行业(yè)产业(yè)结构、主体持续(xù)发(fā)展能(néng)力等(děng)方(fāng)面所体现的(de)鲜明中国元素和发展阶(jiē)段特(tè)征(zhēng)，“中特估”应该是在此基础(chǔ)上构建(jiàn)的具(jù)有(yǒu)时代特征和中国特(tè)色、符合国家战(zhàn)略导向的估值(zhí)体(tǐ)系，而不是简单套用国外(wài)的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个概念所(suǒ)涉及(jí)到(dào)的行业和公(gōng)司，一直在(zài)发生的变化。”万家基金经理(lǐ)章(zhāng)恒表示(shì)，万家基金(jīn)一直非常关注传(chuán)统产业的变化(huà)，诸如煤炭、金(jīn)融(róng)、建筑等多个领域，因(yīn)此也是一(yī)定能(néng)够(gòu)抓住中特估(gū)这(zhè)波行情的机会的。同时，随着时局(jú)的(de)变化，也在(zài)增加相关行业的研究力量(liàng)。

　　此外(wài)，创金合信(xìn)基金首席(xí)经济学家魏(wèi)凤春(chūn)表示，积(jī)极践(jiàn)行中(zhōng)国特(tè)色的估(gū)值体系是资本市场使命，投(tóu)资者需要学(xué)习领会并(bìng)针对原(yuán)有的估(gū)值(zhí)体(tǐ)系进行改造，以(yǐ)适应(yīng)现(xiàn)实的需(xū)要(yào)。明确该(gāi)体系的框架是第(dì)一位的(de)工作，合(hé)理设置(zhì)指标(biāo)也非常重要(yào)，投资(zī)者的认可(kě)和实施是最终该体(tǐ)系(xì)能(néng)否具备长期(qī)价值的基础。不(bù)过(guò)，他也提(tí)醒，人为的(de)拔估值(zhí)是(shì)很(hěn)大(dà)的(de)认知误区，市场(chǎng)化认可是基本(běn)的常识，不(bù)可误判(pàn)。

　　体(tǐ)现(xiàn)社(shè)会价值与国家(jiā)战(zhàn)略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央(yāng)国(guó)企是国民经济的支柱，国企央企(qǐ)发展要(yào)符(fú)合国(guó)家战略发展发(fā)向，更需要承(chéng)担社会公共责任(rèn)等。而这些(xiē)都应该考虑(lǜ)进估(gū)值(zhí)体(tǐ)系之中(zhōng)，也引发(fā)市场(chǎng)关注。

　　多数(shù)受访的基金经理认为，对(duì)于国央企(qǐ)的估值方式要充分体(tǐ)现企业(yè)的社会(huì)价(jià)值与国家战略价值，目前已经形成了初步的企业社(shè)会价值评价体系(xì)。

　　“如(rú)何定价(jià)国有企业承担(dān)社会价值(zhí)、符合国(guó)家战(zhàn)略发(fā)展的价(jià)值(zhí)？首要任务(wù)就构建中国特色的价值(zhí)评价体(tǐ)系，改变从以(yǐ)私(sī)人股东权益出发(fā)，现金流(liú)折现为(wèi)主要方法的单一(yī)价(jià)值估(gū)值体系，转向社会整体价值观念(niàn)、纳(nà)入中国特色的ESG评价体系(xì)，充分体现企业(yè)的社会价值与国家战略价值。”博(bó)时基金指数与量化投(tóu)资部(bù)基金经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年(nián)来(lái)国资委指(zhǐ)导国内团队对于中(zhōng)国特色ESG披露与(yǔ)评价体系不断探索，结合国(guó)际通用规则(zé)，目前(qián)已经形(xíng)成了初步的企业社会价值评价体系，其(qí)中包括《企业ESG披(pī)露(lù)指南》、《中央企业上市公司环(huán)境(jìng)、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金经理(lǐ)王(wáng)帅也认为，“中(zhōng)特估”应该是注重企(qǐ)业价值(zhí)的(de)可(kě)持续估值，要(yào)重(zhòng)视股东、员工(gōng)和社(shè)会责任等要素对(duì)企业稳健(jiàn)成长的重大意义，重视稳定(dìng)的现金流、持续增长的(de)盈利、科技创新对提升(shēng)企业内在价(jià)值的积极作用，这样(yàng)有(yǒu)利于(yú)提高估值(zhí)定价模型的(de)科(kē)学性和(hé)有效性。

　　“在指数编(biān)制、策(cè)略构建(jiàn)等实务工作中(zhōng)，都(dōu)有成熟的量(liàng)化指标可以(yǐ)使(shǐ)用(yòng)，包括净资产(chǎn)收益(yì)率、营业现(xiàn)金比率、资产负债率、研发(fā)经(jīng)费投入强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融(róng)精选基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)李欣更细致分析(xī)在估值(zhí)思维、估(gū)值(zhí)结论、估值判断(duàn)上有变化(huà)，尤其是估值的方(fāng)法(fǎ)和指标上，他认为其包括产业(yè)链上下游的衡量、全(quán)要素成本等，以及在纵向(xiàng)和横向上(shàng)的研究，强调政策优惠、产业发展、市场竞争力和可持续发展等各种(zhǒng)因素与企业价值的(de)关系。这些因素在对估值结论(lùn)和判(pàn)断的影响上，也使得中国特色的估值体系与传统的(de)估值体系(xì)有所(suǒ)不同(tóng)。

　　“所(suǒ)以估值(zhí)思维的(de)变化(huà)，还有估值(zhí)结论(lùn)和估值判断的(de)变化，都(dōu)是为(wèi)了(le)更好地适应中国的市场和经济特点，提供更(gèng)精准、更(gèng)合(hé)理的企业估值(zhí)信(xìn)息。”李欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过，创金(jīn)合信(xìn)基金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏凤(fèng)春直言(yán)，这需要在实践中(zhōng)进行(xíng)探索，目前尚没有公认的指(zhǐ)标可以使用(yòng)。

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