王剑，CFA

　　每次银行股跌至(zhì)过(guò)度低估时，股息率相应提升，会(huì)吸(xī)引绝对收益资金买入，股价也逐(zhú)步完成筑底(dǐ)。

　　近(jìn)期(qī)，银行(xíng)股已(yǐ)上涨(zhǎng)半年，又一次因绝(jué)对(duì)收益资金追(zhuī)逐高股息(xī)而上涨。

　　但事实上，银行业(yè)经营层面，也已经(jīng)悄然发(fā)生(shēng)一些向好的(de)变化。

　　主要(yào)结论

　　01

　　银行

　　启(qǐ)动之谜

　　如果大家觉(jué)得银(yín)行股(gǔ)是这几(jǐ)天(tiān)才开始上涨，那么就大错特(tè)错了。事实是(shì)：

　　银行股自2022年10月(yuè)底(dǐ)见底之后，已经持续上涨了足足半年时间了……

　　这段(duàn)时间的银行股涨幅(fú)达到27％，其中部分(fēn)银行(xíng)股涨(zhǎng)幅甚至达到50％以上，非常可观(guān)。当然(rán)，中(zhōng)间(jiān)也(yě)不是一帆风(fēng)顺，2022年10月银行股快速下跌(diē)后(hòu)，迅速反(fǎn)弹。过(guò)完2023年春节(jié)后(hòu)，却冲高回落，调整了(le)近两个月(yuè)时间，跌幅不大，不(bù)到10％。然(rán)后于(yú)3月(yuè)底(dǐ)开始上涨，近期(qī)加速上涨。

　　这(zhè)种(zhǒng)事(shì)情并不是第一次(cì)发生(shēng)。过去(qù)银(yín)行股的大(dà)行情，都是在(zài)悄无声息中默默(mò)上涨的，因为银(yín)行(xíng)股平时关注度并不高。等到因几根(gēn)大线性而(ér)吸引大(dà)家来关(guān)注时，已经涨幅(fú)不小了(le)。

　　上(shàng)一次类似的事情是2014年。或许经历过的(de)人都能记得，2014年11月，因为一次(cì)比较意外的“双降”（降(jiàng)息、降准），金(jīn)融股拔(bá)地而起。但在此(cǐ)之前(qián)，银行指标大(dà)约在3月见底(dǐ)，然后不(bù)声不响地开始回升，到11月时，8个月左(zuǒ)右时(shí)间，涨幅22％。

　　其(qí)他几次银行股(gǔ)见底，也有类似的情(qíng)况：没有明确(què)利好，没有明确新闻，银行股却自己慢慢(màn)从底部(bù)爬起来了(le)。

　　是谁先知先觉(jué)？

　　为行情归因并不容易，因(yīn)为很(hěn)难(nán)验证。如果确(què)实没有实(shí)质性利好(hǎo)，那么(me)只能从资金面去(qù)猜测：可能是估值便宜到很多资金(jīn)愿意出手(shǒu)了。由(yóu)于银行(xíng)盈利能力非(fēi)常稳定，估值(zhí)低往往意味(wèi)着股息(xī)率(lǜ)高。因为：

　　ROE稳定，分红(hóng)率稳定，PB越低则股息率越高。

　　而(ér)若PB低至一(yī)定水(shuǐ)平时，股息率就会(huì)非常(cháng)诱人。比(bǐ)如近年来，大行的(de)ROE在10％以上(shàng)，分红率30％左右，PB一度低至0.5倍(bèi)以下，那(nà)么计(jì)算出来的股息率高达(dá)6.6％，非常可观。

　　这就(jiù)好比一(yī)只票息率6.6％的可转债(zhài)。如果盈利能(néng)力保(bǎo)持，则(zé)后(hòu)续(xù)每(měi)年收(shōu)取(qǔ)6.6％的“利息”，如果股价上涨，还能享受资本利得。当然，如果(guǒ)股价(jià)再(zài)跌，或盈利能力（ROE）、分红(hóng)率下降，则(zé)会遭受损失。但(dàn)由于ROE已在(zài)底(dǐ)部，近期(qī)很难再降了(le)。因(yīn)此，这就非常像一(yī)张可转债，其市(shì)价下跌时，会(huì)有个(gè)估(gū)值下限，即“债券价值”。

　　于是，其投资(zī)价值(zhí)就(jiù)出来了。如果(guǒ)这张“可转债”的票息率(lǜ)高到(dào)一定程度，显著高过(guò)一些资金的成本，那么这些(xiē)资金自然愿意参(cān)与(yǔ)。

　　这样，银(yín)行(xíng)股就形成(chéng)一个隐形的(de)“估值底”，当估(gū)值(zhí)低至(zhì)一定水平(píng)时(shí)，股(gǔ)息(xī)率诱人，就会(huì)有人(rén)参与。

　　当然，这(zhè)个估值底(dǐ)在某些(xiē)情(qíng)况下会(huì)被打破，即因(yīn)为(wèi)一些(xiē)负(fù)面因素的(de)存在，导致市场(chǎng)先生觉得银(yín)行股的估值或盈利能力还将下行。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖

　　因(yīn)此，银行股那(nà)种(zhǒng)悄(qiāo)无声息的底部，可能并(bìng)没有(yǒu)什么实(shí)质利好(hǎo)，就是有些看中股(gǔ)息率的资金默默买入，把底部给买出来了。

　　这是些什么样(yàng)的(de)资金(jīn)呢？

　　首先可以排(pái)除(chú)的(de)就是以股票型公募基金为代表的(de)机构投资者。因为他们的(de)考核(hé)要求是(shì)相对收益(yì)，因此在(zài)大(dà)多数时(shí)候，他们(men)不会因为股息率诱人而买(mǎi)入，他们的任务是战胜自己基(jī)金(jīn)的基准，或者战胜(shèng)可比基(jī)金同仁。所以(yǐ)，即使股息率(lǜ)高，他们也很难做出赚(zhuàn)取股息率(lǜ)的(de)决策，这不是他(tā)们的(de)考核目标。

　　因此，银行股从底部开始悄悄上涨的这段(duàn)时间，公募基(jī)金参与很低，这次也不(bù)例外。

　　从数据上也可验证(zhèng)：从33家银行股2022年底基金持仓比重来看，比重越低，期间（过去半年(nián)，后(hòu)同(tóng)）涨幅越大(dà)，比重越高则(zé)涨幅越小。

　　除了公募基金，其他类(lèi)似考核(hé)的机构投资者(zhě)也是类似。

　　从(cóng)数据上看(kàn)，我们确(què)实看到，2023年第(dì)一季(jì)度较上年末，大部(bù)分A股银行股的基金持仓比例(lì)是(shì)下降(jiàng)的(de)，有些个股甚至降(jiàng)幅(fú)不小。

　　（一(yī)季度(dù)基(jī)金持(chí)股比重降(jiàng)幅；单位(wèi)：个百分点；来源：WIND）

　　回顾第一季度，银行指数(shù)走了个过山车(chē)，先(xiān)是上涨，然后春节后下跌（这段时(shí)间(jiān)刚好是人工智能概念(niàn)股大涨，因此机构投(tóu)资者有可能是(shì)卖出银行等股(gǔ)票，换仓至计算机股票）。到了(le)4月初，人工智能等板块(kuài)行情回落(luò)后，银行股重拾升(shēng)势，且(qiě)涨幅加速。春节后(hòu)的这段时间，银(yín)行股刚好和人(rén)工智能走出了一个(gè)完(wán)美的“对称(chēng)”走势。

　　而其他投资者，比如个人、外资、自营、保(bǎo)险、资管等，则可能是买入的(de)。因为这(zhè)些资金(jīn)不考核相对收(shōu)益，更多的(de)是追求(qiú)绝对收益，因此有可能是高股息股票(piào)的青睐者(zhě)。

　　而决定他们(men)买位卑未敢忘忧国,什么意思，位卑未敢忘忧国下一句怎么念(mǎi)入(rù)的因素(sù)中，资金成本(běn)应该(gāi)是个重要因(yīn)素(sù)。目前，我(wǒ)国近(jìn)期市(shì)场利率较低、资金充沛，其他可(kě)替代的投资机会较少，因此股息率显得(dé)诱人(rén)。同时，美国加(jiā)息(xī)接(jiē)近尾(wěi)声(shēng)，他们的资金成(chéng)本(běn)也有望(wàng)下(xià)行，我国高(gāo)股息股票也有吸(xī)引力(lì)。

　　然后我(wǒ)们通过数据来加以验证。

　　从2023年(nián)一季度情况来看，外资(zī)确实在(zài)买入大行，并(bìng)且数量还不少。不过保(bǎo)险(xiǎn)资金却是有进有出，这一点(diǎn)有点与我(wǒ)们(men)预(yù)期不(bù)符。基金主要在卖出。此外，还(hái)有(yǒu)些一般法人、其他投资(zī)者在买(mǎi)入。

　　（一季度各类投(tóu)资者持股变(biàn)化数；单位：亿股；来源(yuán)：WIND）

　　整体(tǐ)而言，结(jié)论大致成(chéng)立，即：在(zài)银行股估(gū)值极低的时候，追求(qiú)绝对收(shōu)益的(de)资金买入了高(gāo)股(gǔ)息率的(de)个股。

　　从散点图上也可(kě)以清晰看到这(zhè)一点：

　　因此(cǐ)，这次行情(qíng)，和(hé)历史(shǐ)上很(hěn)多(duō)次银行底部启动一(yī)样(yàng)，很可能是青睐(lài)高股息率的(de)资(zī)金，买入(rù)低估(gū)值、高(gāo)股息(xī)率的银行股。而他们的口味与公募基金(jīn)刚好(hǎo)是相反(fǎn)的。

　　03

　　事情在悄(qiāo)悄

　　起变化

　　以上分析，说明了过去半年的(de)银(yín)行股行情，是追求绝对收益的资金，买入了高股(gǔ)息率(lǜ)的银行股。眼下，很(hěn)多银行股股息率依然较高，而资金面依然宽松，那么这些(xiē)高(位卑未敢忘忧国,什么意思，位卑未敢忘忧国下一句怎么念gāo)股息率(lǜ)股(gǔ)票对绝对(duì)收益资金(jīn)依然是有吸(xī)引力(lì)的。

　　那么在(zài)银行(xíng)业的(de)经营层面，有(yǒu)没有实(shí)质(zhì)变化呢？

　　我们在3月(yuè)曾经提出，过去三年期间(jiān)的一些特殊(shū)政策，已经(jīng)出现调(diào)整(zhěng)的迹(jì)象，银行业将要进入新的均衡(héng)格局。比如，在普惠(huì)小微领域，过去几年大行承(chéng)担了一些监(jiān)管要求(qiú)，每(měi)年普惠小微(wēi)信贷的(de)增长(zhǎng)非常快(kuài)，投放利率很低，这对小微金(jīn)融市场格局造成了较(jiào)大(dà)影响，尤其是对一些原(yuán)来从(cóng)事(shì)小微业务(wù)的中小银(yín)行造成(chéng)压力。

　　【深度】大(dà)小行(xíng)小微(wēi)金融逐步达到新均衡

　　而在4月27日，银保监会办(bàn)公厅发(fā)布《关于2023年加(jiā)力提升(shēng)小(xiǎo)微企业金融服务质量的(de)通知》（银保监(jiān)办发〔2023〕42号），对工作要求有了一些调整。比如，不(bù)再提“两增”（指单户授信总额1000万元以下小微企业贷款同比增速不低于各(gè)项(xiàng)贷款(kuǎn)同比增速，有贷款余额的户数不(bù)低于上年同期水平）要求，不再刚性要求降低小(xiǎo)微信贷利率(lǜ)，而是要求“合理确定贷款利率”，不再提“应延(yán)尽延”。

　　除了小微金融领域，其(qí)他方面的(de)工作要求(qiú)也陆续从(cóng)过去三年的阶段性政策，慢慢回归(guī)至常态(tài)化。

　　而银行业(yè)这几年由于净息差显著回落，盈(yíng)利能力也(yě)渐渐接近合理利润(rùn)底线。因(yīn)为银行业(yè)需要留存(cún)一定的利润用于(yú)补(bǔ)充资本(běn)，进(jìn)而支持下一期的信贷(dài)投放，因此利(lì)润(rùn)并不(bù)是越低越好(hǎo)，需要(yào)维持(chí)一个合理(lǐ)利润。而目前(qián)盈利能(néng)力已经(jīng)接近(jìn)这一(yī)底(dǐ)线，所以政策也会相应(yīng)调整(zhěng)了。

　　【随笔】什么是银(yín)行的合理利润和(hé)合理息差

　　可见，行业(yè)的一些情况(kuàng)已经(jīng)悄悄发生(shēng)变(biàn)化了(le)。

　　那么，有没(méi)有一种可能(néng)：那些买入高股息股票(piào)的投资者(zhě)中(zhōng)，真(zhēn)有(yǒu)些先(xiān)知先觉者，已(yǐ)经嗅到了不一样的(de)味(wèi)位卑未敢忘忧国,什么意思，位卑未敢忘忧国下一句怎么念道？

　　本文(wén)为(wèi)金融业研究(jiū)方(fāng)法探讨(tǎo)。本(běn)文不是证券研(yán)究(jiū)报告，不构(gòu)成任(rèn)何投资(zī)建议，涉(shè)及个股(gǔ)也仅为举例(lì)或(huò)陈述事实之用，不代表(biǎo)我们对他们的证(zhèng)券或产品的推荐。具体(tǐ)投资建(jiàn)议请参考(kǎo)我(wǒ)们的研究报告。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 位卑未敢忘忧国,什么意思，位卑未敢忘忧国下一句怎么念