5月以来，房地产板(bǎn)块个(gè)股多出(chū)现(xiàn)小(xiǎo)幅(fú)上涨，截(jié)至5月10日收盘(pán)，中信房(fáng)地产(chǎn)指数本月涨幅约为2％。而以公募(mù)基金为代(dài)表的机构对于这一板块(kuài)已(yǐ)经在悄(qiāo)然布局。数据显(xiǎn)示，以南(nán)方和华夏的(de)两只(zhǐ)老(lǎo)牌(pái)ETF基金为例，5月9日时所(suǒ)公布(bù)的(de)总份额均较4月28日时有(yǒu)小幅增长。根据基(jī)金(jīn)一季(jì)报统计(jì)，龙头与地方国企央企获(huò)得增(zēng)持，持仓数量(liàng)占流通股比重增幅五只个股分别为华发股(gǔ)份+3.40％、滨江集团+1.71％、中(zhōng)新集团+1.49％、卧龙(lóng)地产+0.97％、招商(shāng)积(jī)余(yú)+0.92％。

　　公、私募配置房(fáng)地产或“底部回(huí)升”

　　行业(yè)红利时代已(yǐ)过 精耕(gēng)细作成共识

　　从公募基金对房地产的配置(zhì)看，2019年末，公募所持有的房(fáng)地产行业(yè)标的市值约1188亿元，占其所(suǒ)持股票(piào)市值(zhí)的4.66％左右；2020年市场表现(xiàn)出色(sè)，但公募所(suǒ)持房地产公(gōng)司市值在股票资产中的占比却断崖式下跌至1.85％；2021年，这一数值(zhí)更是进(jìn)一步(bù)降至1.56％。

　　不(bù)过2022年(nián)终于出现了(le)三(sān)年来的首次(cì)回升，年底这一数值从(cóng)1.56％升(shēng)至(zhì)1.65％。与此同时，公募对房地产行业的持股比例也同步回升，从2021年底的(de)6.94％提高到2022年(nián)末的7.03％。

　　这样(yàng)的势头(tóu)似乎在今年一季度得以延续。数据统计显示(shì)，公募重仓持有(yǒu)房地产板块一季度市值TOP15门(mén)槛为1.6亿(yì)元，较2022年(nián)四季度提升6.71％。持仓市值前五(wǔ)个股(gǔ)分别为保利发展、招(zhāo)商蛇口、万(wàn)科A、华发股份、滨江集(jí)团，持(chí)仓市值占板块(kuài)比重合计达(dá)47.29％，环比下降3.05％。

　　从中不(bù)难发现，公募(mù)对于房地(dì)产的投资(zī)愈发有集中于龙头(tóu)的趋势。Wind显示，在公(gōng)募基(jī)金一季报汇(huì)总的重(zhòng)仓(cāng)股中，房地产(chǎn)板块排名(míng)最(zuì)高(gāo)的是保(bǎo)利发(fā)展，在基金重仓第33位。排(pái)名(míng)第二的是招(zhāo)商(shāng)蛇口，排(pái)在(zài)第78位。而老牌(pái)龙(lóng)头(tóu)股万科A排(pái)在第(dì)96位(wèi)。对比去年四季报，变化之(zhī)处首先在于几只(zhǐ)房地产(chǎn)龙头股从(cóng)排位上(shàng)看(kàn)均有(yǒu)退(tuì)步，尤(yóu)其(qí)是万(wàn)科最为(wèi)明显(xiǎn)；其次是金地集团退出百大之(zhī)列。但考(kǎo)虑到房地产(chǎn)是复(fù)苏链上最后一环，且(qiě)首季并(bìng)非行业(yè)销(xiāo)售旺季，其传导到二级市场乃(nǎi)至机构持仓上还(hái)需要时(shí)间周期。

　　形成共识的是，经(jīng)济圈判断房地产已经进(jìn)入大分化时代，一二线城市好(hǎo)于三四线(xiàn)城市。而映射(shè)到(dào)二级市场投资上(shàng)，配(pèi)置房地(dì)产行业轻松收(shōu)获行业贝(bèi)塔的(de)红(hóng)利期一去不返了。“如果按照产(chǎn)业周(zhōu)期来分类，包括房地产等几(jǐ)类行业在盖(gài)特纳曲线里属(shǔ)于成熟期或(huò)者衰(shuāi)退期的(de)行业(yè)，传统认知上没有什么投资机会的。但在这几年特殊的行情里包括煤炭(tàn)、电(diàn)解铝(lǚ)等类似(shì)的(de)行(xíng)业也(yě)出(chū)现了一(yī)些(xiē)机会，背(bèi)后的逻辑是供给侧发生了更大的变化。”一不(bù)愿具名的上海公募(mù)基(jī)金经理(lǐ)指出。

　　不过也有公(gōng)募人(rén)士持谨慎乐观(guān)态度：“行业前几(jǐ)年(nián)17亿～18亿平方米的年(nián)销售面积很难再出现了，2022年光是居民(mín)存款数量(liàng)增加了(le)15万亿元。中(zhōng)国存(cún)量(liàng)有400亿(yì)平方米建(jiàn)筑面积(jī)，考虑存量地产的更新(xīn)，也有近10亿平方米。需求端还(hái)需要有一定(dìng)的政策出来去(qù)刺激购(gòu)房。”

　　宝(bǎo)盈(yíng)基金房地产研究员吕(lǚ)功绩(jì)也指出：“时至今日(rì)，无论从城(chéng)镇(zhèn)化的进(jìn)程，还是人均住房(fáng)面积（接近30平(píng)/人），我(wǒ)国均已告别住(zhù)房短缺(quē)时代(dài)，而目前居民(mín)的杠(gāng)杆率和房(fáng)价收入(rù)也不支撑每年18万(wàn)亿元的销售额，以(yǐ)及过快上(shàng)行的房价，因而行业高增的时代已经过去，未来(lái)行业(yè)的(de)需求或将回落(luò)，在(zài)此过程中，伴随着地(dì)产(chǎn)的高杠杆(gān)属性，就(jiù)很(hěn)容易出现信用风险(xiǎn)问(wèn)题（类似2022年的民营地(dì)产(chǎn)爆雷），行业(yè)进入到供给侧出清的过(guò)程(chéng)。这个过程(chéng)中，综合竞(jìng)争力强的公(gōng)司就能够通过大鱼吃小鱼(yú)的方式，获得市占率的提升(shēng)。当行业(yè)需求见顶回落时，行业的贝塔已经过去了，但不代表没有投资机会，机(jī)会在于(yú)城市(shì)、位置、产品的阿尔法，而对应到(dào)股票投资，就是强竞争力公司(sī)的阿尔法。”

　　或许也是基于这样的认识转变，精耕细(xì)作个股成为(wèi)公募(mù)乃至整(zhěng)体机构的务(wù)实(shí)之(zhī)举。

　　机构配置(zhì)房地产“风物长宜放眼量(liàng)”

　　头(tóu)部央国企、优质区域性标的成香饽饽

　　5月以(yǐ)来，房地产板块(kuài)个股多(duō)出(chū)现小幅上涨，截(jié)至5月10日收盘，中信(xìn)房地产指数本月(yuè)涨幅约(yuē)为(wèi)2％。从(cóng)具(jù)体的个股来看，《红周刊(kān)》利用(yòng)Wind统计申万房地产(chǎn)板(bǎn)块(kuài)个股，在纳入统计(jì)的124只房地(dì)产(chǎn)类标的(de)股中(zhōng)，本月以来实现股价(jià)上涨(zhǎng)的达(dá)到了(le)81家。

　　其中，上(shàng)述时间段恰好排(pái)名前五的(de)公司月内涨(zhǎng)幅(fú)超过了10％，它们分别是上实发展(zhǎn)、浦东(dōng)金桥、*ST泛海、华夏幸福、荣(róng)安地产。排名第(dì)一的上实发(fā)展(zhǎn)，五一假期归来后日成交量明显放(fàng)大，4日、5日连续两(liǎng)个交易日收出涨停。从(cóng)该股的基(jī)本(běn)面来看(kàn)，上(shàng)实发展的主营(yíng)业务为房(fáng)地产开发与经(jīng)营。公司(sī)的(de)主(zhǔ)要产品及服(fú)务为房地(dì)产销售、房地产租赁、物业管理服务、工(gōng)程项目、酒(jiǔ)店经营。从业绩数(shù)据来(lái)看(kàn)，2022年，其实(shí)现营业(yè)收入52.48亿(yì)元，比上期减(jiǎn)少47.85％，归母净利润1.23亿元，同比下降(jiàng)33.24％。2023年第一季(jì)度，其实现(xiàn)营业(yè)总收入27.87亿元，同比增长183.02％；归母净利润2.86亿(yì)元，同比扭亏。

　　不过从十(shí)大流通(tōng)股股东(dōng)来看(kàn)，各类机构(gòu)都有对(duì)其布局的(de)例子。以3月31日(rì)时(shí)的首季十大流通股股东来看， 具体包(bāo)括公募的上银基金、私募的(de)迎(yíng)水(shuǐ)文龙(lóng)、中央(yāng)汇金、长城资产(chǎn)管(guǎn)理公司等(děng)都跻身前十(shí)的行列。

　　巧合的是，涨(zhǎng)幅暂时(shí)排(pái)名第二的(de)浦东金桥(qiáo)也是上海本地房企，其第一季度的收入(rù)利润规(guī)模大幅度复苏。究(jiū)其(qí)原因，一方面是该公司后疫情时代出租率复苏至近年来最高，另一方面则是公(gōng)司拿地结算(suàn)持(chí)续性向(xiàng)好(hǎo)，从数(shù)字上看，一季度新增虹口135、138住宅地块，总建筑面积约54万平方米。

　　在(zài)这(zhè)样的业绩势头向好背景(jǐng)下(xià)，自然也吸引了知名机(jī)构在其中持续驻足。从(cóng)第一季度十大流通股(gǔ)股东(dōng)来看，知(zhī)名私募高毅(yì)邓晓峰(fēng)的两只(zhǐ)产品依(yī)然在前十中，这(zhè)也是连续第三(sān)个季度他有(yǒu)的两只产品杀入前十(shí)。同时(shí)榜单中还有一支大名(míng)鼎鼎的QFII阿布扎比投(tóu)资局，其(qí)当(dāng)季还小幅增(zēng)加了持股(gǔ)。

　　除去上述两家上海区域(yù)性地产公(gōng)司(sī)外，荣(róng)安地(dì)产则是主要布局在(zài)深圳的地产公(gōng)司，一(yī)季(jì)报交出的也是一份(fèn)报(bào)喜的成绩单：首季公(gōng)司实现营业(yè)收(shōu)入51.85亿(yì)元，同比(bǐ)增长35.51％。归属于上市公司股东的(de)净利润(rùn)6.48亿元，同比增长31.27％。

　　从机构态度来(lái)看，《红周刊》注意到两只公募指基(jī)首季新杀入十大流通(tōng)股股东(dōng)行(xíng)列。具(jù)体说来， 南方中证(zhèng)全(quán)指房地产ETF上榜排(pái)名第七位，富国(guó)中证指数(shù)1000增强则(zé)排名第九位，此外联袂(mèi)出现的机构还有QFII高盛(shèng)国际和私募迎水(shuǐ)聚宝。

　　接受(shòu)《红周(zhōu)刊(kān)》采访时，兴证全(quán)球基金相关人士分析：“经历过行业洗牌和(hé)兼并重(zhòng)组后，龙头的价值更为笃(dǔ)定突(tū)出；从拿地端看，2022年土(tǔ)地市场大幅降温，优质土地供给较多（券商测算(suàn)对应(yīng)潜(qián)在毛利率在25％以上，目前房企(qǐ)的利润率仅20％），绝大多数房(fáng)企受限于信(xìn)用(yòng)问题或者资金紧张没法(fǎ)拿(ná)地，龙头房(fáng)企趁机获取低成本(běn)土地，龙头房企的拿地(dì)力度（拿地金额/销售金额）基(jī)本(běn)在30％以上(shàng)；从融资上看，龙头房(fáng)企杠杆率较低，净负债率基本在70％以下(xià)，而其他(tā)房企的净(jìng)负债率普遍都在100％以(yǐ)上，加杠杆空间(jiān)有(yǒu)限，从融资(zī)成本看，龙头房企(qǐ)的(de)融资成本不(bù)断下滑，基本在(zài)3％、4％左右；对应到2023年的(de)销售，龙头房企明(míng)显跑(pǎo)赢行业，1～4月百强房(fáng)企的(de)销售(shòu)额增速(sù)为(wèi)9％，而TOP14的销售额增速为29％。”

　　需要(yào)强调(diào)的是，在(zài)当前中特估的浪潮(cháo)下，央国企地产股(gǔ)或存在发展的大(dà)好(hǎo)机会。中信证券指出：“房地(dì)产行业的(de)结构性机会依然存在，少(shǎo)部分公司(sī)尤其(qí)是央(yāng)企占(zhàn)据显著优势(shì)，其主要又体现为库存的优(yōu)势。央企地产(chǎn)公(gōng)司，现(xiàn)阶段(duàn)表现出(chū)较低的融资(zī)成(chéng)本，优质(zhì)的开发资源和良好的不动产资产运营能力的多重竞争优势。”

　　“即使没(méi)有中(zhōng)特估，国央(yāng)企相较于民(mín)营地产公(gōng)司也(yě)是更有(yǒu)优势的。”吕功绩强调(diào)，“对(duì)于减值(zhí)、土地资源(yuán)债(zhài)权债(zhài)务关系等(děng)问题，市(shì)场对民营房开企(qǐ)业的资产会有更多担忧和质疑，所以在这一轮行业出(chū)清的(de)过程(chéng)中，央(yāng)国(guó)企相(xiāng)较于民企来说估(gū)值的修(xiū)复更明显。中特估的角度从中长(zhǎng)期的(de)维度看，行(xíng)业的逻辑在于集中(zhōng)度提升(shēng)后，行业进入高(gāo)质美白精华一次用多少量，美白精华一次用多少量377量发(fā)展阶(jiē)段，具备较快速发展阶(jiē)段更(gèng)稳定(dìng)且(qiě)可预期的盈利(lì)和现金流(liú)创造能力，以此带来估(gū)值中(zhōng)枢的提升(shēng)，应该关注估值相(xiāng)对较低，企业自身资产的质量好、运营能(néng)力强、可以创造持续(xù)现金流的企业。”

　　“存量时代中行业(yè)普涨(zhǎng)的概率(lǜ)比较低，行业(yè)内部将出现分化(huà)，要关注将受(shòu)益于行业集中(zhōng)度提升的头部公司。”星石投(tóu)资首席研究官方磊也表示。

　　顺(shùn)应机构这一思路的话，或许还是保利发(fā)展(zhǎn)、招商蛇口等(děng)国资(zī)背(bèi)景龙头前途更为光明。不过国(guó)投瑞银基(jī)金投资部副总监綦傅(fù)鹏(péng)表示(shì)：“需要(yào)客观(guān)地(dì)去(qù)持续观察国企央企在(zài)三个方面是否可(kě)以(yǐ)维持，首先是(shì)融资成本保(bǎo)持低(dī)位，其次是(shì)销(xiāo)售份(fèn)额持续提升，再次是拿(ná)地份额持(chí)续提升。”

　　复苏速(sù)度缓慢

　　机构需(xū)要多给一(yī)些(xiē)耐心

　　而(ér)《红周(zhōu)刊》也根据房企一季(jì)报(bào)梳理发现，对于(yú)2022年的业绩出现的整体下滑，2023年一季度(dù)的(de)业绩分化更趋(qū)明显，保利发展、滨江集团(tuán)等房企营收(shōu)、净利均实现了业绩的回正(zhèng)，甚至是(shì)较大增速的(de)增(zēng)长。而(ér)这些公司也(yě)是机构的重仓对(duì)象。

　　对(duì)此，知(zhī)名房地产业内(nèi)人士张(zhāng)宏伟(wěi)向(xiàng)《红周刊》分析表(biǎo)示，业绩(jì)出现明(míng)显改善的房企，主要是因为过去两(liǎng)三年(nián)时间，尤其(qí)是在2021年(nián)下半年民营房(fáng)企不怎(zěn)么投资拿地之后，国有企业仍在持续性地拿地(dì)，且主要集中在(zài)核心城市，投资力度较大。投资的驱动能够(gòu)推动房企销售业绩的增(zēng)长，从而在2023年一季度市场恢复但仍处于调整的过(guò)程中，能够保有(yǒu)一个正增长(zhǎng)。

　　不过(guò)张宏伟同时也提(tí)醒表示，在(zài)房地产(chǎn)的(de)复苏过程(chéng)中，还(hái)面临着一(yī)些不确定性。其实整个市场(chǎng)从四(sì)月份开始又在往下掉。除了杭州、成都等(děng)极个别城市四月环比三月相(xiāng)对(duì)表现(xiàn)较好之外(wài)，包括(kuò)北京、上海(hǎi)在内(nèi)的绝大多数城市(shì)都出现环比下(xià)滑(huá)的情(qíng)况。而现在五月的市场表(biǎo)现也不太(tài)乐(lè)观。按照现在的(de)经济状况(kuàng)、收入情况，以及市场的去库存压力、企业的(de)资金面压力，可能(néng)会出现(xiàn)，到六月份房企为了半年(nián)报冲业绩出(chū)现市(shì)场的短期反弹外的(de)一个市场乏力现象。也就是说，第二季(jì)度、第三季度增长不确定性的压力仍旧较大。

　　上海利(lì)檀投(tóu)资董(dǒng)事长陈昊扬也向《红周刊》指出，现在整个房地(dì)产以(yǐ)及其上下游产业链的复苏速度都比想(xiǎng)象(xiàng)的(de)要慢很(hěn)多，我(wǒ)们要(yào)多给一些耐心，这个(gè)时(shí)候，在房地产以(yǐ)及上(shàng)下游就不是(shì)赚快钱的时候，只能赚(zhuàn)他(tā)基本面的钱。但(dàn)这也意(yì)味着，只(zhǐ)有极为少数的、做得(dé)比(bǐ)同行好(hǎo)得(dé)多的企(qǐ)业，会(huì)伴随整(zhěng)个行业(yè)的弱复(fù)苏，业(yè)绩会(huì)逐步(bù)体现出来。所以只能耐心地去等(děng)待它(tā)的基本面(miàn)不断地凸(tū)显出(chū)来，这需(xū)要时间。

　　（本(běn)文已(yǐ)刊发于5月(yuè)13日(rì)《红周刊》，文(wén)中提(tí)及个股(gǔ)仅为举例分析，不(bù)做买卖推荐。）

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