“现在(zài)的房(fáng)地产很(hěn)难(nán)再出现像过去十年(nián)的系统性(xìng)行情。”思(sī)睿(ruì)集团合伙人、首席(xí)经济学家洪(hóng)灏向《红周刊》表示，房地产(chǎn)行业分化的愈加明(míng)显，让机构和投(tóu)资者的关注度(dù)从板(bǎn)块向单个标的转移。上(shàng)海利檀投资董事长陈昊扬(yáng)向《红周(zhōu)刊(kān)》指出，从行业(yè)来(lái)看，无论是业绩，还是(shì)估值，房地产都已经双杀到了最底部，而且是(shì)反复地杀到了(le)底部，再往下的空间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股(gǔ)阿尔法重要(yào)参考(kǎo)

　　那么如何寻找房地产个(gè)股的阿尔法呢？

　　洪灏(hào)提(tí)醒，在房地产(chǎn)赛道(dào)中进行选择(zé)，需要非(fēi)常小心，避(bì)免(miǎn)选(xuǎn)了半天，标的公司(sī)出现爆雷的情况。除此之外，洪(hóng)灏指(zhǐ)出，需(xū)要满足以下(xià)三个基准：有大的国资背景的、杠(gāng)杆率较(jiào)低(dī)的、此前没(méi)有(yǒu)踩(cǎi)过红(hóng)线的。

　　他还表示，如果关注一下今(jīn)年房地产(chǎn)的开(kāi)发资金来源，可以发(fā)现，其实银行的信贷倾向是不太愿(yuàn)意给(gěi)房企贷款的，房企的主要资金(jīn)来源来自新盘的销售。但今(jīn)年(nián)新房的(de)销(xiāo)售情况相较一般。再关注一(yī)下(xià)，哪些房企能从银(yín)行拿到钱，其实(shí)主要(yào)还是那(nà)些有国企背(bèi)景的(de)房企，民营房企(qǐ)相(xiāng)对比较困(kùn)难，所以(yǐ)整个行业出现了(le)一个很(hěn)明显的分化，无论是在销售，还(hái)是融(róng)资等各个方面都非常明显(xiǎn)。现在有国资背景的房(fáng)企(qǐ)在资本市场表现相对较(jiào)好，但没有(yǒu)国资背景的民(mín)营房企股价大多表现(xiàn)很一般。

　　陈昊(hào)扬(yáng)则向《红周刊(kān)》表示，在(zài)房地产行业内，我们的逻辑是(shì)，“寻找最后的赢(yíng)家”。而具体(tǐ)到如何(hé)挖掘，我们会特别重视企业(yè)的成本(běn)优势(shì)，更具体一点，就(jiù)是它的净借(jiè)贷水(shuǐ)平（净负债率）是不是行业内的(de)最低水平(píng)；利润率是不是行业内(nèi)最高的；融资成(chéng)本是否是行业内最低(dī)的；建安成本是否(fǒu)也是业内最低的；这些(xiē)都是我们看重的一家(jiā)房企的综合成本。

　　需要注意(yì)的是，能够同时满(mǎn)足上(shàng)述(shù)条件(jiàn)的房(fáng)企(qǐ)并不多。即便是(shì)在国(guó)央企中，仍有部分(fēn)房企出现了“三道红线”的“踩线”情况，且(qiě)有逐渐恶化(huà)的趋势(shì)。以(yǐ)A股为例，《红周刊》根据(jù)Wind数据(jù)整理发现(xiàn)，截至2022年(nián)末，天(tiān)房发展、陆家嘴(zuǐ)、格(gé)力地产、西藏城(chéng)投(tóu)、中交地产、中国武(wǔ)夷等(děng)国央企“三(sān)道红线”全(quán)踩(cǎi)。

　　除此之外(wài)，城(chéng)建发展、京(jīng)投发展、光明地(dì)产、云南城投、首(shǒu)开股(gǔ)份、珠江股(gǔ)份、城(chéng)投(t三角形中线长公式是什么，中线长公式是什么原因óu)控股等国央企(qǐ)房企(qǐ)也踩(cǎi)了“三道红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激进扩张房(fáng)企

　　需警惕其重蹈覆辙(zhé)

　　不难(nán)看出，即便是(shì)有着较稳(wěn)健特色的国央企房企，其财务指标称得上完全健康的仍是少数。而更加值得注意的是(shì)，在2022年，不少国企，甚(shèn)至(zhì)地方(fāng)国企开始大举扩张(zhāng)。而(ér)这(zhè)无疑又进一(yī)步考验(yàn)着国央企的资金链情况(kuàng)。

　　对房企(qǐ)而言，扩张(zhāng)速度的(de)张弛有度(dù)尤为重要，节奏把握(wò)准确，有助于房(fáng)企储备(bèi)优质“弹药”；但(dàn)过于乐(lè)观的(de)预判未来市场(chǎng)，以及过于激进(jìn)的扩张拿地节(jié)奏也有可能让房企重蹈(dǎo)此(cǐ)前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配(pèi)置(zhì)的一家房(fáng)企进行举例，它(tā)从2018年开始到(dào)2021年，连续4年的净(jìng)借贷比(bǐ)例都维持在(zài)33％左右，完全(quán)没(méi)有增加杠杆比例。而到2022年，这(zhè)家房(fáng)企明显感觉(jué)到机会来了，其(qí)开始在一线城市进行(xíng)大举拿(ná)地，净负(fù)债率也由此前的33％左右水准提高(gāo)到45％左右，涨了接近三分之一。与此(cǐ)同(tóng)时，该房企(qǐ)新购入(rù)地(dì)块也实(shí)现了(le)快速(sù)的开盘利用率(lǜ)，预计今(jīn)年会有更多(duō)的楼(lóu)盘入(rù)市(shì)。像这(zhè)类企业就符合“最后的赢家”的特点。一方面，在于它本身储备(bèi)了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一(yī)半在一线(xiàn)城市(shì)，另外一(yī)半也主要集中在强二线和二线城市；另一(yī)方面，它的扩张是有节制地(dì)扩张。

　　陈昊扬同样提醒(xǐng)道，与之相反，有些(xiē)房企的扩张速度让(ràng)人(rén)感觉又回到了2016年、2017年，或者说(shuō)看(kàn)到了2016年～2020年(nián)期间(jiān)扩张(zhāng)的民(mín)营企业的(de)影子。虽(suī)然(rán)说，见(jiàn)到(dào)机会时要出手(shǒu)，但出手的章法(fǎ)仍要小心，如果负债率扩张得太快(kuài)，但未来的两年市场(chǎng)没有想象(xiàng)得(dé)那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如(rú)何来衡量一家(jiā)房企的扩张速度(dù)是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企的净负债率水平，在我看来(lái)，这个(gè)比例(lì)如(rú)果超过(guò)60％，就是(shì)扩张得过于快速了。

　　不难看(kàn)出，这一标准要(yào)比“三道(dào)红线(xiàn)”对房企的(de)净负债率要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬(yáng)解释，当前房地产行(xíng)业的复苏速度(dù)并(bìng)没(méi)有那(nà)么快，所以要规(guī)避公司净(jìng)负债(zhài)率提高到一个比较危险(xiǎn)的(de)水平。

　　《红(hóng)周刊(kān)三角形中线长公式是什么，中线长公式是什么原因》对(duì)在(zài)2022年拿地较积(jī)极的房(fáng)企梳理(lǐ)发现，中交(jiāo)地产、中国金茂、华发(fā)股(gǔ)份、越秀(xiù)地(dì)产、绿(lǜ)城中国(guó)、保(bǎo)利发展(zhǎn)等房(fáng)企2022年净负债(zhài)率都在60％之上。其中，中交(jiāo)地产净(jìng)负(fù)债率持续(xù)居高不下，在2020年至2022年期(qī)间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜明对比的是，华润(rùn)置地(dì)、中国(guó)海外(wài)发展、万科A、滨(bīn)江集团(tuán)、招商蛇口(kǒu)、龙湖集团等房企在践行较积极的(de)拿地策略的(de)同时，也较好地(dì)控制了公司的扩张速度与净负债率水(shuǐ)平（见(jiàn)附表）。

　　滨江集(jí)团等个别民营房(fáng)企

　　或(huò)具备“最(zuì)后赢家(jiā)”的黑马特质

　　陈昊(hào)扬指出，实际上，他们是以同一筛选标准来看国(guó)央企与民(mín)营(yíng)房企，但在各维度的(de)实际表现上(shàng)，国央企确(què)实会更胜一筹。如国央(yāng)企(qǐ)的(de)融资成本更低，融资渠道(dào)也更(gèng)顺畅(chàng)，能够做到想(xiǎng)融就融，这样，国央(yāng)企(qǐ)自然(rán)而然就具(jù)有天然优势(shì)。

　　虽然(rán)对(duì)比民营房企(qǐ)，机构更加看好国央企(qǐ)，但这也并不意味着，民营企业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳(shū)理发现，仍有少数(shù)民营房企(qǐ)同样受到(dào)机构的青睐。比如(rú)，根据2023年(nián)一季报，滨江(jiāng)集团(tuán)的十大流通(tōng)股东中新进了“中国工商(shāng)银行股份有(yǒu)限公司－景顺长(zhǎng)城中国回报灵活配(pèi)置混合型证券投资基金”“全国社保(bǎo)基金(jīn)一一六组合”等(děng)。

　　除(chú)此之外，自(zì)2021年开(kāi)始，百亿私募珠海阿巴马资产管(guǎn)理(lǐ)有限公司就长期(qī)持有滨(bīn)江集团。根据(jù)一(yī)季报，该(gāi)资产公司的几只(zhǐ)产品(pǐn)合计持有滨江集团9543万(wàn)股，约(yuē)占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的(de)受(shòu)青睐，和其(qí)自身的基本面表(biǎo)现存在(zài)一定关(guān)系。2020年(nián)以(yǐ)来的近三年时间，房地产市场整体在走(zǒu)“下坡路”，但作为(wèi)杭州(zhōu)本土房企的滨江(jiāng)集(jí)团仍是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨江集(jí)团在(zài)业绩表现、销售(shòu)规模、新增土(tǔ)储、股价(jià)表(biǎo)现等多维度都表现了较强的(de)增(zēng)长势(shì)头。

　　业(yè)三角形中线长公式是什么，中线长公式是什么原因绩(jì)方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非(fēi)归(guī)母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的(de)2023年一季报，今年一季度(dù)，滨江(jiāng)集团更是实现了(le)扣非归母(mǔ)净利润5.41亿元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青(qīng)铜时代”仍能保持自身(shēn)业绩的持续(xù)增长(zhǎng)，和滨江集团扎(zhā)根杭州(zhōu)的战略(lüè)布局关(guān)系密切。根(gēn)据2022年年报，滨江集(jí)团有近七(qī)成营收来自杭州地区，而在(zài)2021年，杭州地(dì)区的营收比重(zhòng)只占到近六成。近三年持续稳(wěn)居杭州(zhōu)房(fáng)企(qǐ)销售排(pái)名第一。

　　与(yǔ)此同时，滨江(jiāng)集团在(zài)杭州的(de)土储补充同样较(jiào)为积极，根据诸葛找房、住在杭(háng)州网数(shù)据显示(shì)，2020年、2021年、2022年在(zài)杭拿地(dì)金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样(yàng)持续稳(wěn)居杭州的本土第一。

　　而滨(bīn)江集团在杭州的较突出表现，也(yě)让滨江集团的房企排(pái)名(míng)迅速提升。到2023年，滨江(jiāng)集(jí)团的房企排名已(yǐ)冲(chōng)进前(qián)十，根据中指数据，2023年前4月，滨江集(jí)团实现销售(shòu)额607.3亿元(yuán)，位(wèi)列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至(zhì)今(jīn)，滨江集团股价翻了超一倍以上，而近期，滨江集团更是迎来多家机构(gòu)的集中调(diào)研(yán)。滨江(jiāng)集团发布公告表示，公司于5月(yuè)10日接受了信(xìn)达证券、金鹰(yīng)基(jī)金、建信养老、新华养老等(děng)18家机构调研。

　　产业链布局重(zhòng)点移至存量赛(sài)道

　　机构在(zài)下(xià)游家纺(fǎng)、家(jiā)居、物(wù)业觅α

　　实际(jì)上房地产开发只是房地产产业链(liàn)上的(de)中游环(huán)节，其上游主要为钢(gāng)铁(tiě)、水泥、建材、玻纤等(děng)材料(liào)供应商(shāng)，而下游应(yīng)用行(xíng)业主要包(bāo)括中介(jiè)服务、家(jiā)用电器、物业管理、家居用品。综合(hé)《红周刊》的采访，房地产开(kāi)发环节(jié)与(yǔ)上(shàng)游材料端息息相(xiāng)关，新(xīn)盘(pán)开工不(bù)足导致上游不(bù)被(bèi)看好，机构寻觅(mì)个(gè)股阿尔法的思路渐(jiàn)渐移至下游。“中(zhōng)国房地产(chǎn)行业在(zài)进入(rù)存量房时代，所(suǒ)以对(duì)地产产业链，尤其是偏消费属(shǔ)性的家装家居(jū)领域(yù)，我(wǒ)们(men)相(xiāng)对(duì)看(kàn)好，因为居民保有的(de)住房规模越(yuè)来越大(dà)，随着时间的(de)增加，内装更新的(de)需求也会越来越多(duō)。美国(guó)过(guò)去的(de)数(shù)据充分(fēn)说明了这一点，在(zài)新房(fáng)销(xiāo)售见(jiàn)顶之后，家(jiā)具消费的增长却一直都很好(hǎo)。对于地产产业链(liàn)，我(wǒ)们相对(duì)看好(hǎo)和内(nèi)装(zhuāng)相关的行业，例(lì)如消费建材(cái)、家居装饰(shì)等。”万(wàn)家基金(jīn)人士表示。

　　而根(gēn)据《红周刊》对下游细分中相关赛道龙(lóng)头年内表现的统计，目前暂居前两(liǎng)位(wèi)的(de)都是来自家纺赛道(dào)的(de)公司(sī)，它们(men)分(fēn)别是富安娜和水(shuǐ)星家纺(fǎng)，特别是前者在(zài)月(yuè)线连收七根(gēn)阳线的基(jī)础(chǔ)上，年内(nèi)迄(qì)今(jīn)涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要从事(shì)纺(fǎng)织(zhī)家居、睡眠家居(jū)、生活类产品(pǐn)的(de)研(yán)发、设计、生产及销售，旗下拥有(yǒu)原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报(bào)告显示(shì)，报告期内(nèi)，富安娜(nà)实(shí)现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属于上市公司股(gǔ)东的净利润约1.11亿元，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一季报的十(shí)大流通股股东来看，能够发现该(gāi)股早(zǎo)已成(chéng)为基金重仓股的天下(xià)，彼时包括公募的中欧(ōu)价值(zhí)发现、中欧(ōu)潜力(lì)价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新价(jià)值和私募的明(míng)河(hé)2016，都(dōu)在其(qí)中出现，占据(jù)了(le)半壁(bì)江山。需要强调的是，中(zhōng)欧的两只基金(jīn)都是价值派基金经理(lǐ)曹名长在(zài)管的(de)产品，首季其(qí)同时重仓(cāng)的房地产产业链股票(piào)还有金地集团和大亚圣象。

　　对(duì)比而言，前几年曾(céng)经风光一时的家居(jū)板块(kuài)也因(yīn)疫情(qíng)、消费复苏进(jìn)程(chéng)缓慢等多因素一度沉(chén)寂，不过好在(zài)困境反转露出曙光，家居板(bǎn)块(kuài)中年(nián)内表现最好的是志邦家居。同一(yī)时间段，该股年内上涨(zhǎng)已经(jīng)超过(guò)23％，从(cóng)业绩来看，无论(lùn)是营收还是归(guī)母净利润，公司都实现了同比(bǐ)双(shuāng)升(shēng)。

　　从公司的(de)十(shí)大流通股股东来看，《红周刊》发现广发基(jī)金经理罗洋慧眼独具，一季(jì)报中他管理的广发策略优选和广发安宏回报均(jūn)增(zēng)加了持(chí)股，而这两只产品也成为(wèi)志邦家居十大流(liú)通股股东中仅(jǐn)有的两只(zhǐ)公募。有意思的是(shì)，他(tā)似乎(hū)对于定(dìng)制家居(jū)类标(biāo)的情有独钟，在另一家赛道(dào)公(gōng)司金牌(pái)橱柜(guì)中(zhōng)，他管理的(de)全部三只产品均登(dēng)榜十大流(liú)通股(gǔ)股东，其(qí)也成为他的独门重仓股(gǔ)。

　　除去家居家纺外，下游的(de)物业(yè)股也越来越被机(jī)构所青睐，不过(guò)这类(lèi)标的大多(duō)在香港上市，如何(hé)选择成为难题(tí)。对此，前述(shù)上海公募(mù)基金经理举例分析(xī)：“物业(yè)服务不是(shì)一个高毛(máo)利的行业，挣钱很辛(xīn)苦(kǔ)，我(wǒ)选(xuǎn)公司还是希望(wàng)挣的是(shì)市场化应(yīng)该挣的钱，以我曾经买的绿城服务为例(lì)，它(tā)在(zài)中高端楼盘(pán)占比是(shì)比较高的，每年到期的合同里提价成(chéng)功率(lǜ)在30％～40％。它能做(zuò)到(dào)滚动的大部分项目到期之后，经过两三轮合同周期还能做到产(chǎn)品(pǐn)提价。”

　　“行业里真正(zhèng)能做到产品提价的公(gōng)司很少，因为物业公(gōng)司很容(róng)易(yì)一开(kāi)始(shǐ)是挣(zhēng)钱的，后面(miàn)因为保(bǎo)安这些固(gù)定(dìng)人员(yuán)成(chéng)本的年度增(zēng)长，不(bù)过服务没有(yǒu)特别好，客户没有那么满意，能做到提价难度是非常大的(de)。但是该公司能在业内做到到期(qī)之(zhī)后提价率比较(jiào)高，这跟它的(de)定位(wèi)和比较好的服务(wù)是有(yǒu)关(guān)系的。”他进一步强(qiáng)调。

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