5月13日，年内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央(yāng)企红利(lì)ETF发(fā)布公告称，其累(lèi)计有效认购(gòu)申请份额总额(é)超过20亿份发行上限(xiàn)，将启(qǐ)动比例配售。这(zhè)则小公告体现出市场对这一(yī)“中特估”主题的(de)追捧(pěng)力(lì)度。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中(zhōng)特估”的行情，市(shì)场(chǎng)关注(zhù)度非(fēi)常(cháng)高，5月15日首批3只央企(qǐ)回(huí)报ETF发行，更成为这一(yī)波“中(zhōng)特(tè)估”行(xíng)情的催化剂(jì)。实际上，早在去(qù)年(nián)底及今年一季(jì)度，一些(xiē)基金经压缩面膜蚕丝和纯棉的哪个好用，压缩面膜哪个牌子好用(jīng)理(lǐ)开始(shǐ)调(diào)仓换(huàn)股“中特估(gū)概(gài)念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情绪(xù)面(miàn)、估值(zhí)方式等问(wèn)题成为市场关注焦点，中国基金报采访多(duō)位投研人士，解(jiě)析“中特估(gū)”这(zhè)些焦点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报(bào)发行

　　行情(qíng)催化剂(jì)？

　　市(shì)场对“中(zhōng)特估”主题(tí)积极(jí)追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF罕见出(chū)现启(qǐ)动“比例(lì)配售(shòu)”情(qíng)况，今年场(chǎng)内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后(hòu)续有多只国央企主题基(jī)金发行(xíng)，市场对此充(chōng)满(mǎn)期待，如5月15日就(jiù)有3只央(yāng)企回报ETF，后(hòu)续(xù)跟踪央企科(kē)技引领(lǐng)、央企现代能(néng)源(yuán)等(děng)ETF也将获批(pī)发行(xíng)，更有扎堆上(shàng)报(bào)的央国企(qǐ)基金在排(pái)队(duì)入市。

　　这些或成(chéng)为(wèi)这一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的催化剂。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何龙(lóng)表(biǎo)示，央企(qǐ)ETF发行在(zài)情绪上是构成催化因素的，近期银行股大(dà)涨的(de)一个(gè)催化因素就是(shì)积(jī)极推(tuī)介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金的申报发行，我认为确(què)实(shí)会成为引爆行情(qíng)的(de)催化剂，基本面、资金面(miàn)、政策面都(dōu)在向好，下半年，中(zhōng)特估(gū)有(yǒu)可能(néng)独领风骚。”万家基(jī)金章恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时基金指数与量化投资(zī)部基(jī)金经理杨(yáng)振建就表示，近(jìn)期密集申报(bào)的国央(yāng)企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这(zhè)样的布局可以(yǐ)更(gèng)好支持央(yāng)国企(qǐ)的估值(zhí)重塑。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将成为行情进一(yī)步(bù)上涨的催化剂。去年(nián)以来公(gōng)募基金发(fā)行整体平(píng)淡，近(jìn)期多只国央企(qǐ)主题基金申报和发行，行情火热下将为市场带来(lái)增量资金，有望推动进一(yī)步(bù)上涨(zhǎng)。”杨振(zhèn)建(jiàn)进一步表示(shì)。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅认为，公募基金积极布局央国企主题基金，一方面是(shì)因为(wèi)新(xīn)一轮(lún)深化国企(qǐ)改(gǎi)革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企(qǐ)上市公司的投资价值(zhí)凸显(xiǎn)，该(gāi)主题的基金将为投资者提(tí)供更丰(fēng)富(fù)的工(gōng)具以参与到央国(guó)企投资(zī)。另一方面是(shì)落(luò)实公募(mù)基(jī)金行业高质量(liàng)发(fā)展的要求，引导更多资金参(cān)与央国企改革，更(gèng)好发(fā)挥公(gōng)募(mù)基金服务资本市场改革(gé)、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅(shuài)表示(shì)，未来央企ETF的发行将为(wèi)央企相关(guān)标的(de)和(hé)板(bǎn)块带(dài)来增量(liàng)资金，提升交(jiāo)易活跃度(dù)，有(yǒu)望成(chéng)为(wèi)中特估(gū)行情的催(cuī)化剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积(jī)极(jí)调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市(shì)场结构性行情(qíng)明显，中(zhōng)特估和人工(gōng)智能成为两大明显(xiǎn)的主线，而新(xīn)能源等前期热(rè)门(mén)赛道股冷却，在此(cǐ)背景(jǐng)下，一(yī)些基金经(jīng)理开始调(diào)仓(cāng)换(huàn)股“中特估(gū)概念”。

　　万家基金基(jī)金经(jīng)理(lǐ)章恒直(zhí)言，自己目(mù)前重点关注三大行(xíng)业，火电、券商、军工，这三大行(xíng)业主要是央企(qǐ)或地方国资所在的行(xíng)业(yè)，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本身基本面在今年会有重大(dà)的向上(shàng)变化(huà)的机会(huì)，比如火电(diàn)，会(huì)受益(yì)于煤炭价格的下跌，扭亏(kuī)为(wèi)盈；券商(shāng)，会受益于今年市场成(chéng)交量(liàng)的放大，盈利(lì)大幅增长等。同时，随着国有(yǒu)企业改革(gé)的推进(jìn)，大概(gài)率这些企业会进入一个提质增效、释(shì)放业(yè)绩的过程。”章恒表(biǎo)示(shì)，中(zhōng)特估是过(guò)去5年10年改革的成果，是非常基本面(miàn)的，和他过去1至2年研究投(tóu)资思(sī)路(lù)也非(fēi)常吻合(hé)，为(wèi)在下半年抓(zhuā)住这波中特估的投资机会(huì)做好了准备。

　　“去(qù)年年(nián)底已开始重(zhòng)视中(zhōng)特估的投资机(jī)会，判断中特估的机会(huì)未来三(sān)年(nián)分两个阶段。”融通红利机会基金(jīn)经理(lǐ)何龙表示，第一阶(jiē)段也就(jiù)是(shì)今年(nián)以数字(zì)经济(jì)和“一带一路(lù)”的主题(tí)普涨性机会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益率极高的品(pǐn)种，将会(huì)迎(yíng)来普涨性的机会。第二阶段(duàn)是未来两(liǎng)年，在主题性机会消(xiāo)散以后，基于顶(dǐng)层设(shè)计对国央经营管(guǎn)理(lǐ)价值导向(xiàng)变化，我们判断经营(yíng)成果随之改变是一个慢变量，会(huì)在未(wèi)来两年(nián)体现在(zài)每一个央国企的报表中。

　　何(hé)龙(lóng)强调(diào)，目前在挖掘公司经营(yíng)层面(miàn)可能发生显著正(zhèng)向变(biàn)化的(de)个股提前进(jìn)行布局，比如医药和消(xiāo)费(fèi)等行业。

　　其实一季(jì)报已经显露出不少基金在(zài)行动。国金证券(quàn)研究(jiū)所数(shù)据显示(shì)，偏股主动型(xíng)基金2022年年报前(qián)十大(dà)重仓股股票(piào)池(chí)中，“中特估”概念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值比(bǐ)例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披(pī)露的(de)持(chí)仓中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金(jīn)的持仓中，占比明(míng)显提高。上述数据显示，根据偏(piān)股主动(dòng)型基(jī)金2022年报及2023年一季报十大重仓股的(de)数据，剔除个(gè)股(gǔ)涨跌影响，估计(jì)了各基金(jīn)主(zhǔ)动加仓“中(zhōng)特估(gū)”概念股(gǔ)的市值占2022年末(mò)股票总(zǒng)市值比例(lì)，一季度超(chāo)过30％的(de)偏(piān)股主动型基金主动加仓了“中特估”概念(niàn)股，198只基金在2022年(nián)末不持有“中特估”概(gài)念股(gǔ)，但在一季度买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券(quàn)数据统计也(yě)显(xiǎn)示，一(yī)季度主动偏股型公(gōng)募基金对港股央国企的(de)持股(gǔ)市(shì)值比重达到(dào)2019年以来的新高，港股央国企持股总(zǒng)市值(zhí)占港股持股总市(shì)值的比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提(tí)升至(zhì)2023年一季(jì)度(dù)的(de)32.9％，远高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量(liàng)？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中国特色估值(zhí)体系，正深(shēn)刻(kè)影响基金(jīn)公司的(de)投研(yán)，落实到日常(cháng)的投研流程(chéng)和实践之中，不少(shǎo)基金公(gōng)司在加(jiā)大投研(yán)力量，更有专门构建国(guó)央企股票(piào)库。

　　融通红利机(jī)会基(jī)金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变(biàn)研究员过去对国央企的固定(dìng)思维(wéi)，需要(yào)实地考察国央企(qǐ)，并且(qiě)需要利(lì)用当前国央企愿意交流(liú)的契机，多花精力去进行跟(gēn)踪发现变化(huà)。

　　另一方面，融通(tōng)基(jī)金在行动上(shàng)，要求(qiú)研究员将自己所(suǒ)覆(fù)盖行业的所有国央企构建专门的股票库，并进行长(zhǎng)期跟踪，包括(kuò)考察其实(shí)地调(diào)研的的成果(guǒ)，了解国央企经营思路和财务(wù)导向的(de)变化，结合行业趋势和特征(zhēng)，寻找价(jià)值(zhí)洼(wā)地，发现预(yù)期(qī)差。

　　同样的，银华基金ETF业务(wù)总监(jiān)王帅也谈到“认识”上的重视(shì)。他表示，通过深入学习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的认识(shí)：首先要认(rèn)识市场体制(zhì)机制、行业产业结构、主(zhǔ)体持续发(fā)展能力等方面所体(tǐ)现的鲜明中国(guó)元素和发展阶段特征，“中特估”应该(gāi)是在此基(jī)础上构建的(de)具(jù)有时代特征和(hé)中国特(tè)色、符(fú)合国(guó)家战(zhàn)略导向的估值体系(xì)，而不是简单套用国外的传统估(gū)值模型。

　　“中特估是一种新的提法(fǎ)，但是这个概(gài)念所涉及到的行业(yè)和公司，一直在(zài)发生的变化。”万(wàn)家基金经(jīng)理章恒(héng)表示，万家基金一直非常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金(jīn)融(róng)、建筑(zhù)等(děng)多个领域，因此(cǐ)也(yě)是一定(dìng)能(néng)够(gòu)抓住中特估这波行(xíng)情的(de)机(jī)会的。同时(shí)，随(suí)着时(shí)局(jú)的变(biàn)化(huà)，也在增(zēng)加相关行(xíng)业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首席(xí)经济学(xué)家魏凤春表示，积极践行中国特色(sè)的估值体(tǐ)系是资本市场使命，投资者(zhě)需(xū)要学习领会(huì)并针对原(yuán)有的估值体系进行改造(zào)，以适应现实的需要。明确该体系的框架是第一位的(de)工作，合理(lǐ)设置指标也(yě)非常重要，投资者的认可和实施(shī)是最终该体(tǐ)系能否(fǒu)具备长(zhǎng)期价值的基础。不(bù)过，他也提醒，人为的(de)拔(bá)估值(zhí)是很大的认(rèn)知误区，市场化认(rèn)可(kě)是基(jī)本的常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战略(lüè)价值

　　新(xīn)估值方式(shì)？

　　央国企是国民经济的支(zhī)柱，国企(qǐ)央企发展要符合国家战略发(fā)展(zhǎn)发向，更需(xū)要承担社会公共责任等。而这些(xiē)都(dōu)应(yīng)该考虑(lǜ)进估(gū)值体系(xì)之(zhī)中，也引发(fā)市场关注。

　　多(duō)数受访的基(jī)金(jīn)经理(lǐ)认为，对于国央企的(de)估值方式要充分体(tǐ)现企业的社会价值与国(guó)家战(zhàn)略价值，目(mù)前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业承担社会价值、符合国(guó)家战略(lüè)发展的价值？首要任(rèn)务就构建中国特色的价值评(píng)价体(tǐ)系，改变(biàn)从(cóng)以私人股东权益出发(fā)，现金流折现(xiàn)为(wèi)主(zhǔ)要方(fāng)法(fǎ)的单(dān)一价值估值(zhí)体系，转向(xiàng)社会(huì)整(zhěng)体价值观念、纳(nà)入(rù)中(zhōng)国特色的ESG评价体系，充(chōng)分体现(xiàn)企业的社会(huì)价值(zhí)与国家战略价值。”博时基金指数与(yǔ)量(liàng)化(huà)投资部(bù)基金经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年来国(guó)资委(wěi)指导国内团(tuán)队对于中国特(tè)色ESG披(pī)露与评价体系不断(duàn)探(tàn)索，结合(hé)国际(jì)通用规则，目前已经形成了初步(bù)的企业(yè)社会价值(zhí)评价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披露指南》、《中央企业上(shàng)市公司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金经(jīng)理王帅也认为，“中特估”应(yīng)该是注重企业(yè)价值的可持续估值，要(yào)重视股东、员(yuán)工和(hé)社会责(zé)任(rèn)等要(yào)素对(duì)企(qǐ)业稳(wěn)健成长的重大意义，重视(shì)稳(wěn)定的现(xiàn)金流(liú)、持续增长(zhǎng)的盈利(lì)、科技创(chuàng)新对提升企(qǐ)业内(nèi)在价值的(de)积极作用，这样有(yǒu)利于(yú)提高估值定价(jià)模型(xíng)的科(kē)学性和(hé)有效性。

　　“在(zài)指数(shù)编制(zhì)、策略(lüè)构建等(děng)实务(wù)工(gōng)作中(zhōng)，都有成熟的(de)量(liàng)化(huà)指标可以(yǐ)使用，包括净(jìng)资产(chǎn)收益率、营(yíng)业(yè)现金(jīn)比率、资产负债率、研(yán)发经费投入强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基(jī)金经理李欣更细致分析在估值思维、估值(zhí)结论、估值判(pàn)断上有(yǒu)变化(huà)，尤其是(shì)估值的方法和指标上，他(tā)认(rèn)为其包(bāo)括产(chǎn)业链上下游的衡量、全要(yào)素(sù)成本等，以(yǐ)及(jí)在纵向和横向上的研究，强调政(zhèng)策优(yōu)惠、产业发展、市场竞争力和可(kě)持续发展等(děng)各种因素与企业(yè)价值的关系。这些因素在对估值结论和判断的影(yǐng)响(xiǎng)上，也使得中国特色的(de)估(gū)值体系与传(chuán)统的估(gū)值体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思(sī)维的变化，还有估值结(jié)论和(hé)估值判断(duàn)的压缩面膜蚕丝和纯棉的哪个好用，压缩面膜哪个牌子好用变化，都是为了更好(hǎo)地(dì)适(shì)应中国的(de)市场和经(jīng)济特(tè)点，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基(jī)金首席经济学家魏(wèi)凤春直言(yán)，这需要(yào)在实(shí)践中进行(xíng)探索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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