5月13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份额总额超过20亿份发行上限，将启动(dòng)比例配(pèi)售(shòu)。这则小公告体现出(chū)市场对这一“中特估(gū)”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行(xíng)情，市(shì)场关注度非(fēi)常高，5月15日首批(pī)3只央企回报(bào)ETF发行，更成(chéng)为这一(yī)波“中(zhōng)特(tè)估(gū)”行情的(de)催化(huà)剂(jì)。实际上，早在去(qù)年(nián)底及今(jīn)年一季度，一些(xiē)基金经理开始调仓(cāng)换股“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资金面(miàn)、情绪面、估值(zhí)方式等问题成(chéng)为市场关注焦点，中国基金报采(cǎi)访多位投研(yán)人士(shì)，解析“中特(tè)估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主题积极追(zhuī)捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证央(yāng)企红(hóng)利(lì)ETF罕见出现启动“比例配售”情况(kuàng)，今年场内(nèi)多只“中字(zì)头(tóu)”ETF也持(chí)续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有(yǒu)多只国央企主题基(jī)金发行，市场对此充(chōng)满期待，如5月15日就(jiù)有3只央企(qǐ)回报(bào)ETF，后(hòu)续跟(gēn)踪央(yāng)企科技引领(lǐng)、央企(qǐ)现代能源(yuán)等ETF也(yě)将获(huò)批发(fā)行，更有扎堆上(shàng)报(bào)的央国企基金在排队入市(shì)。

　　这些或成为这(zhè)一波(bō)“中特估”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基金经理(lǐ)何龙表示(shì)，央企ETF发(fā)行在情绪上(shàng)是构成催化因素的，近期银(yín)行股大涨的(de)一个催化因素就是积极推介相关央企ETF的发(fā)行(xíng)。

　　“随(suí)着央企ETF的(de)发行，和诸多主(zhǔ)题基金的申报发(fā)行，我认(rèn)为确实会(huì)成为引爆行情(qíng)的催化剂，基本面、资(zī)金(jīn)面、政策面都在向好，下半年，中特(tè)估有可(kě)能独领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时基金指数与(yǔ)量化投资部基金经理杨振建就(jiù)表示(shì)，近期密(mì)集申报的国(guó)央企主(zhǔ)题(tí)基金(jīn)主要涉(shè)及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的(de)布局(jú)可以更(gèng)好(hǎo)支持(chí)央国企的估(gū)值(zhí)重塑(sù)。

　　“央企ETF的(de)发行(xíng)将成为(wèi)行情进一步上涨的催化剂。去年(nián)以来公募基金发(fā)行(xíng)整体平淡，近期多(duō)只国央(yāng)企主(zhǔ)题基金申报和发(fā)行，行情火热下将为市场带来增量资金(jīn)，有望(wàng)推动进(jìn)一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外，银华基(jī)金(jīn)ETF业务(wù)总监(jiān)王帅(shuài)认(rèn)为，公募基金积极布局央国企主题基金(jīn)，一方面是因(yīn)为新一(yī)轮深(shēn)化国(guó)企改革的大幕将拉开(kāi)，叠加“中特估”概念，央国企上(shàng)市公司(sī)的(de)投(tóu)资价值(zhí)凸显(xiǎn)，该(gāi)主题(tí)的基金将为投资者提供更(gèng)丰富的工具以(yǐ)参与到央国(guó)企(qǐ)投资。另(lìng)一方面是落实(shí)公募基金行业高(gāo)质量发展的(de)要求，引(yǐn)导更多资(zī)金参(cān)与央国企改革，更好(hǎo)发挥公募基金服务资本(běn)市场改革、服务实体经济和国家战略的(de)作用。

　　王帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发行(xíng)将为央企(qǐ)相关标的和板块带来增量资金，提(tí)升交易活(huó)跃度，有(yǒu)望(wàng)成为(wèi)中特估行情的催化剂(jì)。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情明显(xiǎn)，中(zhōng)特估和人工智能(néng)成为(wèi)两大(dà)明显的主线(xiàn)，而新能源(yuán)等(děng)前(qián)期热门赛道(dào)股冷(lěng)却，在此背景下，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基(jī)金(jīn)基金经理(lǐ)章恒直言，自(zì)己目前重点关注三(sān)大(dà)行业，火电、券商、军工，这三大行业(yè)主(zhǔ)要是央企或地方国(guó)资所在(zài)的行业，民营企业(yè)占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于行(xíng)业本身基(jī)本面在今年(nián)会有重大的(de)向上变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格(gé)的(de)下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会(huì)受益于今年(nián)市场成交量的放大(dà)，盈利大(dà)幅增长(zhǎng)等。同时(shí)，随(suí)着(zhe)国有企业改(gǎi)革的(de)推进，大概(gài)率(lǜ)这些企(qǐ)业会进入一个提(tí)质(zhì)增效、释(shì)放业绩的过程。”章恒表示，中特(tè)估是(shì)过去5年(nián)10年改(gǎi)革的成果(guǒ)，是非(fēi)常基本面的，和他(tā)过去1至2年(nián)研究投资思路也非常吻合，为在下(xià)半年抓住这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视中特(tè)估(gū)的投资(zī)机(jī)会，判断中(zhōng)特估的机会未(wèi)来三年分两个阶段。”融(róng)通红(hóng)利机会基(jī)金经理(lǐ)何龙表示，第一阶段也就(jiù)是今年以数字经济和“一带(dài)一路”的主题普涨(zhǎng)性机(jī)会为(wèi)主，包括(kuò)低于1倍PB、分红(hóng)收(shōu)益(yì)率(lǜ)极高的品(pǐn)种，将会(huì)迎来普涨(zhǎng)性的(de)机会。第二阶段是未来两年，在主题性机会消散(sàn)以后(hòu)，基于(yú)顶层设计对国央经(jīng)营管(guǎn)理价值导(dǎo)向变化，我(wǒ)们(men)判断经营成果随(suí)之改变(biàn)是一个慢变(biàn)量，会在未(wèi)来两年体现在每一(yī)个央国企的报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面可能发(fā)生(shēng)显著正向变化的个股提(tí)前进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一(yī)季报已经显露出不少(shǎo)基(jī)金在行(xíng)动。国(guó)金证券研究所(suǒ)数据(jù)显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓(cāng)股(gǔ)股票池(chí)中，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金持有(yǒu)股票市(shì)值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的(de)持仓中，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏股(gǔ)主动型基金持有股(gǔ)票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念(niàn)股(gǔ)在偏股主动型基(jī)金的持(chí)仓(cāng)中，占(zhàn)比(bǐ)明(míng)显提高。上述数据显示，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年报(bào)及2023年一(yī)季报十大重(zhòng)仓股的数据，剔除个股涨跌(diē)影响，估计了各基金主动加(jiā)仓“中特(tè)估”概念股的(de)市值占(zhàn)2022年末股票(piào)总市值比例(lì)，一(yī)季(jì)度超(chāo)过30％的偏股(gǔ)主动(dòng)型基金主(zhǔ)动(dòng)加(jiā)仓(cāng)了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有(yǒu)“中特估(gū)”概念股，但在一季度(dù)买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数(shù)据统计(jì)也显示，一季(jì)度主动偏股型公募基金对港股央(yāng)国企(qǐ)的持股市值比(bǐ)重达(dá)到2019年以来的新高，港股央国(guó)企持股总(zǒng)市值占港股持股总市值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量(liàng)？

　　构(gòu)建国(guó)央企专门的(de)股票库

　　可以(yǐ)说(shuō)中三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式国(guó)特色估值体(tǐ)系，正(zhèng)深刻影响基金(jīn)公司(sī)的(de)投研，落实到日常的投(tóu)研流程(chéng)和实践之中，不少(shǎo)基金公司在加大投研(yán)力量，更(gèng)有(yǒu)专(zhuān)门构建(jiàn)国央企(qǐ)股票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层设计改变研究员过去(qù)对国(guó)央企(qǐ)的固定思维，需(xū)要实地考(kǎo)察(chá)国央企(qǐ)，并(bìng)且需要(yào)利用当(dāng)前国央(yāng)企(qǐ)愿意交流的契机(jī)，多(duō)花精力去(qù)进行跟踪发现变化。

　　另一(yī)方面，融通(tōng)基金(jīn)在行(xíng)动上，要求研(yán)究员将自己所覆盖(gài)行业的(de)所有国央(yāng)企构建专(zhuān)门的股票库，并进行长期(qī)跟(gēn)踪，包(bāo)括考察其实地(dì)调研的的成果，了(le)解国央(yāng)企经营思路和(hé)财务导向(xiàng)的变化，结合(hé)行(xíng)业趋(qū)势和特(tè)征(zhēng)，寻找价值洼地，发(fā)现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)也谈到“认识(shí)”上的重视。他(tā)表示，通过(guò)深(shēn)入(rù)学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先(xiān)要认识(shí)市场体制机制、行业产业(yè)结构、主体持续(xù)发展能(néng)力(lì)等方面所体现的(de)鲜明中国(guó)元(yuán)素(sù)和发展(zhǎn)阶段(duàn)特征，“中特估”应该是在此基础上构建的(de)具有时(shí)代特征和中(zhōng)国(guó)特色、符(fú)合国家战略导向(xiàng)的估值(zhí)体系，而不是简(jiǎn)单(dān)套用国外(wài)的(de)传统估值模型。

　　“中特估是(shì)一种新的提法(fǎ)，但(dàn)是这个概念所涉及到的行业(yè)和公司，一直(zhí)在发生的变(biàn)化。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直非常关注传(chuán)统产业(yè)的变化，诸如煤炭、金融、建筑等(děng)多个领域，因此也是一(yī)定能够抓(zhuā)住中特估(gū)这波行情的(de)机会的。同时，随着时局的变化，也在(zài)增加相关行(xíng)业的研究力量(liàng)。

　　此外，创金合信(xìn)基金首席经济学家魏凤春表(biǎo)示，积极践行中国(guó)特色(sè)的估(gū)值体系(xì)是资本市场使命，投资者需(xū)要学习领(lǐng)会(huì)并针对(duì)原有(yǒu)的估(gū)值(zhí)体系进(jìn)行改造(zào)，以适应现实的需要。明确该体系的框架是(shì)第一(yī)位的工作(zuò)，合理设置(zhì)指(zhǐ)标也非常重(zhòng)要，投资者的认(rèn)可(kě)和实施是最终(zhōng)该体(tǐ)系能否具备长期价值的基(jī)础。不过，他也提醒，人(rén)为的拔估(gū)值是很(hěn)大的认知误区，市(shì)场化认(rèn)可是基本的常识，不可误判。

　　体现社会(huì)价(jià)值与国家战略价值

　　新估(gū)值方式？<三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式/strong>

　　央国(guó)企是(shì)国(guó)民经济的支(zhī)柱，国企央企发展要符合国家(jiā)战略发展发向(xiàng)，更需要承担(dān)社(shè)会公共责(zé)任等。而这些(xiē)都(dōu)应该考(kǎo)虑进估值体系之中(zhōng)，也(yě)引(yǐn)发市场关(guān)注。

　　多(duō)数受访(fǎng)的基金经理认为(wèi)，对于(yú)国(guó)央企的估值方式要充分体现企业的(de)社会价值与(yǔ)国家(jiā)战略价值，目前(qián)已经形成了初步(bù)的(de)企业(yè)社会价值评价(jià)体系(xì)。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符合国家(jiā)战(zhàn)略发展的(de)价值？首要任务就(jiù)构建中国(guó)特色的价值评(píng)价体系，改变从以私(sī)人股(gǔ)东权益出发，现金(jīn)流(liú)折现为主要方法的单一价值估(gū)值体系，转向社会整体价值观念(niàn)、纳入(rù)中国特色(sè)的ESG评(píng)价体系，充(chōng)分体现企业的(de)社会(huì)价值(zhí)与国家(jiā)战略价(jià)值(zhí)。”博(bó)时基金指数与量化投资部基(jī)金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导国内团队对于中国特色ESG披露(lù)与评(píng)价(jià)体系不断(duàn)探(tàn)索(suǒ)，结(jié)合国际通用规(guī)则，目前已经形成了初步的企业社会(huì)价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业(yè)上市公司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基(jī)金经理王帅(shuài)也认为，“中特估”应该是注重企(qǐ)业价值的可(kě)持(chí)续估(gū)值，要重视股东、员工和社会责任等(děng)要素对企(qǐ)业稳健成长(zhǎng)的(de)重大意义，重(zhòng)视稳定的现金流、持(chí)续增(zēng)长的盈利、科技(jì)创新对提升企业内在价值的积极作用(yòng)，这样有利于提高估值定价模(mó)型(xíng)的(de)科学性(xìng)和有效性。

　　“在指数编制、策(cè)略构建(jiàn)等(děng)实务工作中，都有(yǒu)成熟的量(liàng)化指(zhǐ)标可以使用(yòng)，包括净资产收(shōu)益率(lǜ)、营业(yè)现金比率、资(zī)产负债(zhài)率(lǜ)、研(yán)发经(jīng)费投(tóu)入(rù)强度等(děng)等(děng)。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣(xīn)更细致分析在(zài)估值(zhí)思维、估值结论、估值判断(duàn)上(shàng)有变化，尤其是估值的方法和指(zhǐ)标上，他认为其包括(kuò)产业(yè)链上(shàng)下游的衡量、全(quán)要素成本等，以及在纵(zòng)向和横向(xiàng)上(shàng)的研究，强调政(zhèng)策优惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争(zhēng)力和(hé)可持续发展(zhǎn)等各种(zhǒng)因素与企业价值的关系(xì)。这些(xiē)因素在对估值结论和(hé)判断的(de)影响上，也使(shǐ)得中国特色(sè)的估值体系与传统(tǒng)的估值体系有(yǒu)所(suǒ)不同。

　　“所以估(gū)值思维的变(biàn)化，还有估值结论和(hé)估值判断(duàn)的变化，都是为了更好地适应中国的市场和经济特点，提供更精准、更合理的企业(yè)估值信(xìn)息(xī)。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信基金首(shǒu)席经济学家魏(wèi)凤春直言，这需要(yào)在(zài)实践中进行探索，目前尚没有公(gōng)认的指标可以使用。