5月13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央企红利ETF发布公告称，其累(lèi)计有(yǒu)效认(rèn)购申请(qǐng)份(fèn)额总额(é)超过20亿份发行(xíng)上(shàng)限，将启动(dòng)比例配售。这(zhè)则小公告体现出市场(chǎng)对(duì)这一“中特(tè)估”主题(tí)的追捧(pěng)力度。

　　实际(jì)上，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情，市(shì)场(chǎng)关注度非常高，5月15日(rì)首批3只央企(qǐ)回报ETF发行，更成为这一(yī)波“中特估”行情的催化剂(jì)。实际上(shàng)，早在(zài)去年底及(jí)今年(nián)一季(jì)度，一些(xiē)基金经(jīng)理开(kāi)始调仓换股(gǔ)“中特估(gū)概念”。

　　目前“中特估(gū)”资(zī)金面、情绪面、估值(zhí)方式等问题成(chéng)为市场(chǎng)关注(zhù)焦(jiāo)点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特估(gū)”这些焦(jiāo)点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密(mì)集上报(bào)发行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比例配售”情况(kuàng)，今年场内(nèi)多只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央(yāng)企、国(guó)企ETF合(hé)计“吸金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多只国(guó)央企主题基(jī)金发行，市(shì)场对此充(chōng)满期待，如5月15日就(jiù)有(yǒu)3只央企回报ETF，后续(xù)跟踪央企科技引领(lǐng)、央企现代能源等(děng)ETF也将获批(pī)发行(xíng)，更有扎堆上报的央(yāng)国企基金(jīn)在排队入(rù)市。

　　这些或成为这(zhè)一波“中特估”行情(qíng)的催(cuī)化(huà)剂。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙表示，央(yāng)企ETF发行在情绪(xù)上是构成催化因素的，近期银行股(gǔ)大涨的一个催化因素就(jiù)是积(jī)极推(tuī)介相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和(hé)诸多主题基(jī)金的(de)申报发(fā)行，我认为(wèi)确实会成(chéng)为引爆行情的催化(huà)剂，基(jī)本面、资金面、政策面都在向好(hǎo)，下半(bàn)年，中(zhōng)特估有可能(néng)独领风骚。”万家基金章恒更(gèng)是表示。

　　同(tóng)样(yàng)，博时基(jī)金(jīn)指数与(yǔ)量化投(tóu)资部基金经理杨(yáng)振建就表示，近期密集申报的国央企主题基金主(zhǔ)要涉及(jí)“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以更好(hǎo)支(zhī)持(chí)央国(guó)企的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成(chéng)为行情进一步上涨的催化剂。去年以来公募基金发行整体平淡，近期多只国央企主题基(jī)金申报和(hé)发行，行(xíng)情火热下将为(wèi)市场带来(lái)增(zēng)量资金，有望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一(yī)步(bù)表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外(wài)，银华基金ETF业务(wù)总监王帅认为，公募基金(jīn)积极布局央国企主题基(jī)金，一(yī)方面是因(yīn)为(wèi)新一轮深化(huà)国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的投资价值凸显，该主题的基金(jīn)将为投资(zī)者提供更丰富的工具以参与(yǔ)到央国企(qǐ)投资。另一方(fāng)面是落实(shí)公募基金行业高质量发展的要求，引导更多(duō)资金(jīn)参与(yǔ)央国企改革，更好(hǎo)发(fā)挥公募基金服务资本(běn)市场改革(gé)、服务(wù)实体经济(jì)和国家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将(jiāng)为央企相关标的和板块带(dài)来增量资金(jīn)，提升交易活跃度，有望成为(wèi)中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极(jí)调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估和人工智(zhì)能成为两大明显的主(zhǔ)线，而(ér)新能源等前期(qī)热(rè)门赛道股冷却，在此背景下，一些基金经理开(kāi)始调(diào)仓(cāng)换股“中特(tè)估概念(niàn)”。

　　万家基金基金经理章恒(héng)直言，自己目前重点关注三(sān)大行业，火电、券商(shāng)、军工，这三(sān)大(dà)行业主(zhǔ)要是央企(qǐ)或地(dì)方国资所在的行业，民营企业(yè)占比(bǐ)较少。

　　“首先(xiān)是基于行业本身(shēn)基本面在今年会有重(zhòng)大的向上变(biàn)化的机会，比如火电(diàn)，会受益于煤炭(tàn)价格的下跌，扭(niǔ)亏(kuī)为盈(yíng)；券商，会(huì)受益于今年市场成交量的放大，盈利(lì)大幅增(zēng)长等。同时，随着国有企业改革的推(tuī)进，大概率(lǜ)这些企业会进入一(yī)个提质增效(xiào)、释放业绩的(de)过程。”章恒表(biǎo)示，中特估是过去5年(nián)10年改革的成(chéng)果，是非(fēi)常基本(běn)面的(de)，和他过(guò)去1至2年研究投资(zī)思路也非常吻合(hé)，为在(zài)下半年抓住这波中特估的(de)投资机(jī)会做好了准(zhǔn)备。

　　“去(qù)年(nián)年底已开始重视中特估的投资(zī)机会，判断(duàn)中特(tè)估的机会未来饺子冻成一坨了怎么吃，饺子冻成一坨了怎么吃才好吃>饺子冻成一坨了怎么吃，饺子冻成一坨了怎么吃才好吃(lái)三年分两个阶(jiē)段。”融(róng)通红利机会基金经理何龙表示，第一阶段也就(jiù)是今年以数字经济(jì)和“一带一路”的(de)主题普涨性机(jī)会为主，包括低(dī)于1倍PB、分红收益率(lǜ)极(jí)高的品种，将会(huì)迎来普涨性的机(jī)会。第二阶段是未来两年(nián)，在主题性机会消散以后，基于顶层设(shè)计对国(guó)央(yāng)经营(yíng)管理价值导向(xiàng)变化，我(wǒ)们(men)判断经(jīng)营成果随之改变(biàn)是一(yī)个(gè)慢变量，会在未来两年体现在(zài)每(měi)一个央(yāng)国企(qǐ)的报表中。

　　何龙强调，目(mù)前在挖掘公司经营层面可能发生显(xiǎn)著正向变(biàn)化的(de)个股提前进行布局，比如医药和消费(fèi)等行业。

　　其(qí)实一季报已经(jīng)显露出(chū)不少(shǎo)基金(jīn)在行动。国金(jīn)证(zhèng)券研(yán)究(jiū)所数(shù)据显示，偏股主动型(xíng)基金(jīn)2022年(nián)年报前十(shí)大重仓(cāng)股股票池(chí)中，“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)占偏股主动型基金持有股票市值(zhí)比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年(nián)一季(jì)报披露的持仓中，“中特估”概(gài)念占(zhàn)偏股主(zhǔ)动型基金持有(yǒu)股(gǔ)票市值比(bǐ)例提(tí)高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)的持仓中，占比(bǐ)明显(xiǎn)提高。上述数据显示，根据偏股主动型基(jī)金2022年报及2023年(nián)一季报十(shí)大重仓(cāng)股的数据，剔(tī)除个(gè)股涨(zhǎng)跌影响，估(gū)计了各基金主(zhǔ)动加仓“中(zhōng)特估”概念股的市值占2022年末股(gǔ)票总(zǒng)市(shì)值比(bǐ)例，一季(jì)度超过30％的偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金主(zhǔ)动加(jiā)仓了“中特(tè)估”概念(niàn)股，198只基金在2022年(nián)末(mò)不持有“中特估”概念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券数据(jù)统计(jì)也显示，一季度主(zhǔ)动偏股型公(gōng)募基金对港(gǎng)股央国企(qǐ)的持股(gǔ)市值比重达到(dào)2019年以来的新高，港股(gǔ)央国企持股总市值占港股持股总市值的(de)比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点(diǎn)时的(de)7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加大力量？

　　构建国央企(qǐ)专门的(de)股票库

　　可以说中国特色估值体系，正深(shēn)刻影响基金公司的投(tóu)研，落实到日常(cháng)的投研流程和实践(jiàn)之中，不少(shǎo)基(jī)金(jīn)公司在(zài)加(jiā)大投研力(lì)量(liàng)，更有专门构建国央企股(gǔ)票库。

　　融通红利机会基金经理何龙(lóng)就(jiù)介绍，一方面，从(cóng)顶层设计改变研究员过去对国央企的(de)固定(dìng)思维，需(xū)要实地考(kǎo)察国央企，并且需要利用当前国央企愿意交(jiāo)流的契机(jī)，多花(huā)精力去进行跟(gēn)踪发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融通基金在(zài)行动上，要求研究(jiū)员将(jiāng)自己所(suǒ)覆盖行业的(de)所有国央企构建专门(mén)的股票库，并进行(xíng)长期跟踪，包(bāo)括考察其实地调研的的成果，了解国央企经营思路和财务(wù)导向的(de)变化，结合行业趋势和特征，寻找价值(zhí)洼地(dì)，发(fā)现预期差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务总监(jiān)王帅(shuài)也谈到“认识”上的(de)重(zhòng)视。他表示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首(shǒu)先(xiān)要认识市场(chǎng)体制机制、行(xíng)业产业结(jié)构、主体持续(xù)发展能力等方面所(suǒ)体(tǐ)现(xiàn)的鲜明(míng)中国元素和(hé)发(fā)展阶段特(tè)征，“中特(tè)估”应该是(shì)在此(cǐ)基础(chǔ)上构建的具有时代特(tè)征和中国特色、符合国家战略(lüè)导向(xiàng)的估值体(tǐ)系，而不是简单套用国外的传统(tǒng)估值模(mó)型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提(tí)法，但是这个概念所涉及到的(de)行业和公司，一直在发生的变化。”万家基金经理(lǐ)章恒表示，万家基金一直非常关注传统产业的变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑(zhù)等多个领域，因此(cǐ)也(yě)是(shì)一定能够抓(zhuā)住中特估这波行情的机会的(de)。同时，随着时局的变化(huà)，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基(jī)金首席经济学家魏凤春(chūn)表(biǎo)示，积极(jí)践(jiàn)行中国特色的估值体系(xì)是(shì)资(zī)本(běn)市(shì)场使命，投资(zī)者需要学习领会(huì)并针对(duì)原有的估值体系进行改造，以适应现实的需要。明确(què)该(gāi)体系的框架是第一位的工作，合理设(shè)置指标也非常重要(yào)，投资者的认可(kě)和实施是(shì)最终(zhōng)该(gāi)体系(xì)能否具备长期价值(zhí)的基(jī)础。不过，他也提醒，人为(wèi)的拔(bá)估(gū)值是很大(dà)的认知误区(qū)，市场化认(rèn)可是基(jī)本的常识(shí)，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企(qǐ)发展(zhǎn)要符(fú)合国(guó)家战略发(fā)展发向，更需要承担(dān)社会公共责任等。而这些(xiē)都应该考(kǎo)虑(lǜ)进估(gū)值体(tǐ)系之中(zhōng)，也引(yǐn)发市场关(guān)注(zhù)。

　　多数受(shòu)访的基金(jīn)经理认为，对于国央企(qǐ)的估值方(fāng)式要充分体(tǐ)现(xiàn)企业的社会价值(zhí)与国(guó)家(jiā)战(zhàn)略价值，目前已经形成了初(chū)步的(de)企业社会价(jià)值评价体系。

　　“如何(hé)定价(jià)国有(yǒu)企业承担社会价(jià)值(zhí)、符合国家战略发展的价值？首要任务就构建(jiàn)中国特(tè)色(sè)的(de)价(jià)值评价体系，改变从以私人股东(dōng)权益出(chū)发，现金流折现为主要(yào)方法的单一价值(zhí饺子冻成一坨了怎么吃，饺子冻成一坨了怎么吃才好吃)估值体(tǐ)系，转向(xiàng)社会整体价值(zhí)观念(niàn)、纳入中国特色的ESG评(píng)价体系，充分(fēn)体现企业的社会价(jià)值与国(guó)家战略价值。”博时基(jī)金指数(shù)与量化投(tóu)资(zī)部基金经理杨振建表示(shì)。

　　杨振(zhèn)建也直言，近(jìn)年来国资委(wěi)指(zhǐ)导(dǎo)国内团(tuán)队对于中国特色(sè)ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结(jié)合(hé)国际通用规(guī)则(zé)，目前已经形(xíng)成了初(chū)步的企业社(shè)会价值评(píng)价(jià)体系，其(qí)中包(bāo)括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企业上市公司(sī)环境、社会及治(zhì)理(lǐ)（ESG）蓝(lán)皮(pí)书（2022）》等(děng)。

　　银(yín)华(huá)基金(jīn)ETF业务总监(jiān)、基金经理(lǐ)王帅(shuài)也认为，“中特估(gū)”应(yīng)该(gāi)是注重企(qǐ)业价(jià)值的可持(chí)续(xù)估值，要(yào)重(zhòng)视股东、员工和社会责(zé)任等(děng)要素对企(qǐ)业(yè)稳(wěn)健(jiàn)成长的重大意(yì)义，重(zhòng)视稳定的现金(jīn)流、持续(xù)增(zēng)长的盈利、科技创新对提升企业内在价值的(de)积(jī)极作(zuò)用，这样有利于提(tí)高估值定价(jià)模型的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策(cè)略构建等实务工(gōng)作中(zhōng)，都有成(chéng)熟的量化指标可以使用，包括净资产收益率、营业现(xiàn)金(jīn)比率(lǜ)、资产负债(zhài)率、研发经(jīng)费投入强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经(jīng)理(lǐ)李欣更细致分析在估值思(sī)维、估(gū)值结论、估值(zhí)判断上(shàng)有变化，尤其是(shì)估值的方(fāng)法(fǎ)和指标(biāo)上(shàng)，他认为其包括产业链上下游的衡量、全要素成本等，以及在(zài)纵(zòng)向(xiàng)和(hé)横向(xiàng)上(shàng)的研究，强调政策优惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争力和可持续发展等各种因(yīn)素与企业价值的关系。这些因(yīn)素在(zài)对估值结论和判断(duàn)的影响上(shàng)，也(yě)使得中(zhōng)国(guó)特(tè)色的估值体系与传统的估值(zhí)体系(xì)有所不同。

　　“所以估(gū)值思维的变化，还有(yǒu)估值结论和估(gū)值(zhí)判断的(de)变化，都是为了更(gèng)好地(dì)适应中(zhōng)国的市场和经(jīng)济特点，提供更精(jīng)准、更合(hé)理的企(qǐ)业估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合信基金首席经济学家魏凤春(chūn)直言(yán)，这需要(yào)在实践(jiàn)中进行探索，目前(qián)尚没有公认的(de)指标可以使用。

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