“现(xiàn)在的房地产很难再出现像过去十(shí)年的系统性行情(qíng)。”思睿(ruì)集团合伙人(rén)、首席(xí)经济学家洪灏向《红周刊(kān)》表示，房地产行(xíng)业(yè)分(fēn)化的愈加明显，让机构和投资者的关注度从板块(kuài)向单(dān)个标的转移。上海利檀投资董事长陈昊(hào)扬向《红(hóng)周刊(kān)》指出，从行业来看，无论(lùn)是业(yè)绩，还是估值(zhí)，房(fáng)地产都已经双(shuāng)杀到了最底部，而且是反复地杀到了底(dǐ)部(bù)，再往下的空间已(yǐ)经不(bù)大了。

　　三道红(hóng)线等指(zhǐ)标

　　成挖掘个(gè)股(gǔ)阿尔法重(zhòng)要参考

　　那(nà)么如何寻找房(fáng)地产(chǎn)个股的阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏提(tí)醒，在(zài)房地产赛(sài)道中(zhōng)进行选择，需要非(fēi)常小心，避免选了半天，标的(de)公(gōng)司出现爆(bào)雷的情况。除此之外，洪灏指出，需要满足以下(xià)三个基准(zhǔn)：有大的国资背景的、杠杆率(lǜ)较低的、此前没有踩(cǎi)过红线(xiàn)的。

　　他还表示，如果关注一下今年房(fáng)地(dì)产的开发资金来源，可以发现，其实(shí)银(yín)行的信贷倾向(xiàng)是(shì)不太愿意给房企贷款的，房企的主要资金来源来自新(xīn)盘的销售。但今(jīn)年新房的销售情况(kuàng)相(xiāng)较一般。再关注一下，哪些房企能(néng)从银(yín)行拿到钱，其(qí)实主要(yào)还是那些(xiē)有国(guó)企背景的房企(qǐ)，民营房企相(xiāng)对比(bǐ)较困难(nán)，所以整个行业出现了一(yī)个很明显的(de)分化(huà)，无论是(shì)在销售，还是融资(zī)等(děng)各个方面都非常明(míng)显(xiǎn)。现在有国资背(bèi)景的(de)房企在资本市场表现(xiàn)相对较好，但(dàn)没有国资背景(jǐng)的民营(yíng)房企股价大多表现很(hěn)一般(bān)。

　　陈(chén)昊扬则(zé)向《红周(zhōu)刊》表示，在(zài)房地产行业内，我们(men)的逻辑(jí)是，“寻找最后的赢家”。而具体到如(rú)何挖(wā)掘，我们会特别重视企业的成本优势(shì)，更具体一点(diǎn)，就(jiù)是它的净借贷水平（净(jìng)负债率）是不(bù)是行业内的(de)最低水平；利润率(lǜ)是不(bù)是行业内最高的；融资成本是否是行(xíng)业内最低的；建安成本(běn)是否也是(shì)业内最低的(de)；这些都是我们看重的一家房企(qǐ)的综合成本。

　　需要注(zhù)意的是(shì)，能够(gòu)同(tóng)时满足上述(shù)条件的房企并不多。即便是在国央企中，仍(réng)有(yǒu)部分房企出(chū)现(xiàn)了“三道红线(xiàn)”的“踩线”情况，且有逐(zhú)渐恶(è)化的趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据(jù)整理发现，截至(zhì)2022年末(mò)，天(tiān)房发展、陆(lù)家嘴(zuǐ)、格力地产、西藏城投、中交地产、中国武夷等(děng)国央企“三道红线”全踩(cǎi)。

　　除此(cǐ)之外，城建发展、京投(tóu)发展、光明地产、云南城(chéng)投(tóu)、首开股份、珠江股份、城(chéng)投控(kòng)股等国央企房企(qǐ)也踩了“三(sān)道红线(xiàn)”中(zhōng)的两条。

　　<谢谢谬赞经典回复，过誉和谬赞的区别strong>2022年激进扩张(zhāng)房(fáng)企(qǐ)

　　需(xū)警惕其重蹈覆辙(zhé)

　　不难看出，即便是有着较稳健特色的国央企房企，其(qí)财(cái)务指标称得上完全健康的仍是少数。而更加值得(dé)注意的是，在2022年，不少国企(qǐ)，甚至地方国企(qǐ)开始大(dà)举扩张。而这无(wú)疑(yí)又(yòu)进一(yī)步考(kǎo)验(yàn)着国央企(qǐ)的资(zī)金(jīn)链情况(kuàng)。

　　对房企而言，扩张速度的张(zhāng)弛有度尤(yóu)为重要，节奏(zòu)把握准确，有助于房(fáng)企储备(bèi)优质(zhì)“弹药(yào)”；但(dàn)过(guò)于乐观的预(yù)判未(wèi)来市场，以及过于激进的扩张拿地节(jié)奏也有可(kě)能让房企重(zhòng)蹈(dǎo)此前的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬(yáng)以其配置的一家房企进行举例，它从2018年(nián)开始(shǐ)到(dào)2021年(nián)，连续4年的净借贷比例都维持在33％左右(yòu)，完全没有增加杠杆比例。而到2022年，这家(jiā)房(fáng)企明显感觉到机会来了，其开始(shǐ)在一线城(chéng)市进行(xíng)大举拿地，净负债率也由此前的33％左右水准提高到(dào)45％左右，涨了接近三分之一(yī)。与此同时，该房企新购入地块(kuài)也实现了快速的(de)开(kāi)盘利用率，预(yù)计今年会有更多的(de)楼盘入市。像这类企业就符(fú)合“最(zuì)后(hòu)的(de)赢家”的特点。一方面，在(zài)于它本身储备了很多弹药，去年拿地超(chāo)1000亿元，且其(qí)中一半在一(yī)线城市，另外一半也主要集中(zhōng)在强二线(xiàn)和二(èr)线城市(shì)；另一方(fāng)面(miàn)，它的(de)扩张是(shì)有(yǒu)节制地扩(kuò)张。

　　陈昊(hào)扬同(tóng)样(yàng)提醒(xǐng)道，与(yǔ)之相反，有(yǒu)些(xiē)房企的扩张速度让人感觉又回到了2016年、2017年(nián)，或者说看到了2016年～2020年期间扩(kuò)张的民(mín)营企业的(de)影子(zi)。虽(suī)然(rán)说(shuō)，见到机会(huì)时要(yào)出手，但出手的章法仍要(yào)小(xiǎo)心，如果负债率扩(kuò)张得(dé)太快，但(dàn)未(wèi)来的(de)两年市(shì)场没有(yǒu)想象得(dé)那么好，可(kě)能会重蹈覆辙。

　　那(nà)么如(rú)何来(lái)衡量一家房企的扩张(zhāng)速度(dù)是否激进(jìn)？陈昊(hào)扬向《红(hóng)周刊》表示，主要(yào)还是(shì)看房企的净(jìng)负债率水平，在我看来，这(zhè)个比(bǐ)例如(rú)果超过60％，就是扩张(zhāng)得过于快(kuài)速了。

　　不难看出(chū)，这一标准(zhǔn)要比“三道红线(xiàn)”对房企的净负债率要求不得(dé)高于100％要更加严格。陈昊(hào)扬(yáng)解释(shì)，当(dāng)前房地(dì)产行业的复苏速度(dù)并没有那么快(kuài)，所以要规避公司净负债率提高到一个比(bǐ)较危险的(de)水平。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年(nián)拿地较积极的房(fáng)企梳理(lǐ)发现，中交地产、中国金茂、华发股份、越(yuè)秀(xiù)地产、绿城中国(guó)、保利发展等房(fáng)企2022年净负债率都在(zài)60％之上。其中，中交地产(chǎn)净负债(zhài)率持续居高不下(xià)，在2020年至2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明对(duì)比的是，华(huá)润(rùn)置地、中国海外发展、万科A、滨(bīn)江集团、招商蛇口、龙湖集团等房企在践行(xíng)较积(jī)极的拿地(dì)策略的同(tóng)时，也较好地控制了公司的扩(kuò)张速度与净负债(zhài)率水平（见附表）。

　　滨江集团(tuán)等个别民营房企

　　或具备“最后赢家”的(de)黑(hēi)马特质(zhì)

　　陈昊扬(yáng)指出，实际上，他们是以(yǐ)同一筛选标准来看国(guó)央企与民营房企(qǐ)，但在各维度(dù)的(de)实(shí)际表现(xiàn)上，国央企(qǐ)确(què)实(shí)会(huì)更胜一(yī)筹(chóu)。如(rú)国央企的融(róng)资成本(běn)更低，融资渠道(dào)也更顺畅，能够(gòu)做到想融就(jiù)融(róng)，这样，国央企(qǐ)自(zì)然而然就具有天然(rán)优势。

　　虽然对比(bǐ)民营(yíng)房企，机构更加(jiā)看(kàn)好国(guó)央(yāng)企，但这也并不意(yì)味着，民营企(qǐ)业中就(jiù)没有(yǒu)“黑(hēi)马”的(de)存在。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发现，仍有少数民营(yíng)房企(qǐ)同(tóng)样受到机构的(de)青(qīng)睐。比如，根据2023年(nián)一季报，滨江集团(tuán)的十(shí)大流通(tōng)股(gǔ)东中新进了“中国工商银行股(gǔ)份(fèn)有限(xiàn)公司－景顺长城中国回报(bào)灵(líng)活配(pèi)置混(hùn)合型证券投资基金”“全国社保(bǎo)基金一(yī)一六组合”等(děng)。

　　除此之外(wài)，自2021年(nián)开始，百亿私募珠海(hǎi)阿(ā)巴马(mǎ)资产管(guǎn)理(lǐ)有限公司就长期持有滨(bīn)江集(jí)团。根据(jù)一(yī)季报，该资产公司的几只产(chǎn)品合计持有滨(bīn)江集团9543万股，约占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身(shēn)的(de)基本面表(biǎo)现存(cún)在一定关系(xì)。2020年以来的近三(sān)年(nián)时(shí)间，房(fáng)地产市场整体在走“下坡路”，但(dàn)作为(wèi)杭(háng)州本(běn)土房(fáng)企(qǐ)的滨江集团仍是表现出较强(qiáng)的韧劲，2020年以来，滨(bīn)江集团在业(yè)绩表(biǎo)现、销售规模、新增土储、股(gǔ)价(jià)表(biǎo)现(xiàn)等多(duō)维(wéi)度都表现了(le)较(jiào)强的增长势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集(jí)团扣非归(guī)母净利(lì)润依次为21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今年一季度，滨江集(jí)团(tuán)更是实现了(le)扣非归母净利(lì)润(rùn)5.41亿元(yuán)，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时代”仍能保持自身(shēn)业绩的持续增长，和滨江集(jí)团(tuán)扎根杭(háng)州的战略(lüè)布局关(guān)系密切。根据2022年年报(bào)，滨江(jiāng)集团有(yǒu)近七(qī)成营收来自杭州地区，而在2021年，杭州地(dì)区的营收(shōu)比重只占到近六(liù)成。近三年持续稳(wěn)居(jū)杭州房企销售排名(míng)第一。

　　与此(cǐ)同时，滨江集团(tuán)在杭州的土储补充同(tóng)样较(jiào)为积(jī)极，根据(jù)诸葛找房、住在杭(háng)州网数据(jù)显(xiǎn)示，2020年、2021年、2022年(nián)在(zài)杭拿地金额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居(jū)杭州的本土第一(yī)。

　　而(ér)滨江集(jí)团(tuán)在(zài)杭州(zhōu)的较突(tū)出表现，也让滨江集(jí)团谢谢谬赞经典回复，过誉和谬赞的区别的房企排名迅(xùn)速提升。到2023年，滨江集团的房企排名已冲进(jìn)前十，根据中指数据，2023年前4月，滨(bīn)江集团实现销售额607.3亿元，位列房(fáng)企(qǐ)第(dì)九(jiǔ)位。

　　值得注意的是，2020年至(zhì)今，滨江集团股价(jià)翻了超(chāo)一(yī)倍以上，而近期，滨江集(jí)团(tuán)更是迎来(lái)多(duō)家(jiā)机(jī)构的集中(zhōng)调研(yán)。滨江集团发布公告表示，公司于5月(yuè)10日接受了信达证(zhèng)券、金鹰基金、建信养老(lǎo)、新华(huá)养老等18家机(jī)构调(diào)研(yán)。

　　产业链布局重点移至(zhì)存量赛道

　　机构(gòu)在下游(yóu)家纺、家(jiā)居、物业觅α

　　实(shí)际上房地产开发只是房地(dì)产产业链上的中游环节(jié)，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤(xiān)等材料供应商(shāng)，而下(xià)游应用行(xíng)业主要包括(kuò)中介服务、家用电(diàn)器、物业管理、家居用品。综(zōng)合《红周刊》的采访，房(fáng)地产开发(fā)环节(jié)与上游材料端息(xī)息(xī)相关，新盘开(kāi)工不足(zú)导致上(shàng)游不被看好，机构(gòu)寻(xún)觅(mì)个股(gǔ)阿尔法的思(sī)路渐渐移至下游(yóu)。“中(zhōng)国房地产(chǎn)行业(yè)在进入存量(liàng)房时(shí)代，所以对地产产业(yè)链(liàn)，尤其是偏消费属性的家装(zhuāng)家居领(lǐng)域，我(wǒ)们相对看好，因为居(jū)民保有的住房规(guī)模(mó)越来越大(dà)，随着(zhe)时间(jiān)的(de)增加，内装更新(xīn)的(de)需求也会(huì)越来(lái)越多。美国过去的(de)数据充分说明了(le)这一点，在新(xīn)房销(xiāo)售见顶之后，家具消费的增长却一直都很好。对于地产产(chǎn)业链，我们相(xiāng)对看好和内装相(xiāng)关的行业，例如消(xiāo)费建材、家居(jū)装饰(shì)等(děng)。”万家基金人士表示(shì)。

　　而(ér)根据《红周刊》对下游细分中相关赛道龙头年内表现的统计(jì)，目前暂居前(qián)两位的都(dōu)是(shì)来自家纺赛道(dào)的公司，它们(men)分(fēn)别是富安娜和水星家纺，特(tè)别是前者在月线连收七(qī)根阳(yáng)线的基(jī)础上，年内(nèi)迄今涨幅已经逼(bī)近(jìn)30％。

　　以前(qián)者为例，富(fù)安娜(nà)主要从事纺织家居、睡眠家居、生活类产(chǎn)品(pǐn)的研发、设(shè)计、生(shēng)产及销(xiāo)售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报告显(xiǎn)示，报告期(qī)内，富安娜实现营业收(shōu)入(rù)约6.2亿(yì)元，同比减少(shǎo)7.57％；不过实现归属于上市公司股(gǔ)东的净(jìng)利(lì)润(rùn)约1.11亿元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报(bào)的(de)十大流(liú)通股股东来看，能够发现该股早已成为基金(jīn)重仓(cāng)股的天下(xià)，彼时包括公募的中欧价值(zhí)发现、中欧潜力(lì)价值、工银瑞信灵动价值(zhí)、宝(bǎo)盈新价值和私(sī)募的(de)明河2016，都在其中出现，占据了半(bàn)壁江山。需要强(qiáng)调的是，中欧的两(liǎng)只基(jī)金(jīn)都是(shì)价值派基金经理曹名长在(zài)管的产品，首季其同时重(zhòng)仓的房地产产业链股票还有金地集(jí)团和(hé)大亚圣象(xiàng)。

　　对比而(ér)言，前几年(nián)曾经(jīng)风光一时的(de)家居板块也因疫情、消(xiāo)费复苏进程缓慢(màn)等多因素一度(dù)沉寂，不过(guò)好在(zài)困境(jìng)反转(zhuǎn)露出曙光，家居板块中年内表现最好的是志邦家居。同(tóng)一时(shí)间段(duàn)，该股年内上涨已经(jīng)超过(guò)23％，从业绩(jì)来看(kàn)，无论(lùn)是(shì)营(yíng)收还(hái)是归母(mǔ)净利润(rùn)，公(gōng)司(sī)都实现了同比双升。

　　从公司(sī)的十大流通股股东来(lái)看(kàn)，《红周刊》发现广(guǎng)发基金经(jīng)理罗洋慧(huì)眼独具，一季报中他管理的广发(fā)策略优(yōu)选和广发(fā)安宏回报均增(zēng)加(jiā)了持股(gǔ)，而这(zhè)两只(zhǐ)产(chǎn)品(pǐn)也成为(wèi)志邦(bāng)家居十大流通(tōng)股(gǔ)股东中仅有的两(liǎng)只公(gōng)募。有意思的是，他似(shì)乎对(duì)于定制家居类标的情(qíng)有独钟，在(zài)另(lìng)一家赛道公司(sī)金(jīn)牌橱(chú)柜中，他管理的(de)全部三只产品(pǐn)均登榜十大流通股股(gǔ)东，其也成为他(tā)的独门重仓股(gǔ)。

　　除(chú)去家(jiā)居家纺外，下游的(de)物业股也越来(lái)越(yuè)被(bèi)机构所(suǒ)青睐，不过这类标(biāo)的大(dà)多(duō)在(zài)香港上市(shì)，如何选(xuǎn)择成为难题。对(duì)此，前述上海公募基金经理举(jǔ)例分析：“物业服务不是一个高毛(máo)利的行(xíng)业，挣(zhēng)钱很辛苦，我选公司还(hái)是希望挣的是市场(chǎng)化(huà)应该挣的钱(qián)，以我曾经买(mǎi)的绿城服务为例，它在中(zhōng)高(gāo)端楼盘占比谢谢谬赞经典回复，过誉和谬赞的区别是比较高的，每年到期的合(hé)同里提价成功(gōng)率在30％～40％。它能做到滚动的大部(bù)分项目到期(qī)之(zhī)后，经(jīng)过两三轮合同周(zhōu)期还能(néng)做到产品提价。”

　　“行业(yè)里真正能做到产(chǎn)品(pǐn)提价(jià)的公司(sī)很少，因为(wèi)物业公司很容易一开始是挣(zhēng)钱的，后面因为保安这些固定人员成本(běn)的(de)年度增长，不过服(fú)务(wù)没有(yǒu)特别好，客(kè)户(hù)没(méi)有那么满意，能做到提价难度是非常大的。但是(shì)该公(gōng)司(sī)能在业内做到(dào)到期之(zhī)后提(tí)价率比(bǐ)较高，这跟它的(de)定位和比(bǐ)较好的(de)服务(wù)是有关系的。”他进一步强调。

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