文丨明明 章立聪 余(yú)经纬

　　跨季结(jié)束后(hòu)资金利率(lǜ)自(zì)低(dī)位持(chí)续(xù)上行，即便税期结束，资金利率却仍未回落，反而(ér)进(jìn)一步(bù)走高。我(wǒ)们认(rèn)为主要(yào)是源于：①货币(bì)政(zhèng)策力度边际(jì)转弱；②税(shuì)期走(zǒu)款(kuǎn)叠加4月信贷投(tóu)放情况较好，导(dǎo)致银行资金融(róng)出意愿与(yǔ)能(néng)力降低。③资(zī)金较为拥挤导致债市(shì)敏(mǐn)感度增加。考虑假期(qī)和月末因素，预计短期(qī)内，资金(jīn)利率下行(xíng)空间有限，波动幅(fú)度加大，建议(yì)投(tóu)资(zī)者关(guān)注资金(jīn)面的边际变化，警(jǐng)惕流(liú)动性大幅收紧(jǐn)对债(zhài)市情绪以(yǐ)及头寸管理的(de)影(yǐng)响(xiǎng)。

　　▍近(jìn)期资金利率持续上行(xíng)。

　　跨季结束后(hòu)资金利率(lǜ)自(zì)低(dī)位持续上(shàng)行(xíng)，4月18-19日(rì)税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行(xíng)，然而(ér)税期结束后却并未(wèi)回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅度(dù)更大。从隔夜(yè)利(lì)率角(jiǎo)度(dù)观察，银行与(yǔ)非银机(jī)构间流动性(xìng)分层现象弱化；此外，隔夜(yè)利(lì)率与7天利率的期限利(lì)差也明显压缩，DR001与DR007甚至已(yǐ)经倒挂。我们认为税期结束，资金不松(sōng)，主(zhǔ)要有(yǒu)以下几点原因：

　　▍其一，货币政策力度边(biān)际转弱(ruò)。

　　稳健的货(huò)币(bì)政策坚持以我为(wèi)主(zhǔ)、稳字(zì)当头(tóu)，保持货币信贷(dài)合理增长(zhǎng)，确保利率水平合适，在(zài)追(zhuī)求经(jīng)济提振的同时，也(yě)注重防范市场(chǎng)过(guò)热带来(lái)的金融(róng)风险。在满(mǎn)足广义流动性供需匹配的前提(tí)下，货币开平二手车市场在哪里，开平哪里有二手车市场工具力(lì)度可能(néng)会有所回摆。从央行的具体操作(zuò)上来看，MLF小(xiǎo)幅增(zēng)量续做，逆回购投放低量(liàng)操作，结构性工具“有进有退”，均预(yù)示后续政(zhèng)策将更加“精准(zhǔn)有力(lì)”，流(liú)动性(xìng)投放趋于谨慎(shèn)。

　　▍其二，税期走(zǒu)款叠加4月(yuè)信贷投放情(qíng)况较好(hǎo)，导致银(yín)行(xíng)资(zī)金融出意愿(yuàn)与能力降低(dī)。

　　4月(yuè)18到19日税期缴款，而(ér)4月(yuè)通常(cháng)是缴税(shuì)大月，因此(cǐ)走(zǒu)款(kuǎn)可能对(duì)银行间流动(dòng)性带(dài)来(lái)了一定的压力。此外，参考近(jìn)期(qī)票据利率走(zǒu)势，预(yù)计(jì)信贷增速较(jiào)一季度将会有所放缓(huǎn)，但4月预计仍将(jiāng)保持(chí)同比多增的态势。税期缴款叠加(jiā)信贷投放(fàng)，银行(xíng)系统(tǒng)开平二手车市场在哪里，开平哪里有二手车市场整体(tǐ)资金(jīn)流出(chū)，因此(cǐ)向同业融(róng)出的意(yì)愿(yuàn)和能力有所降低。

　　▍其(qí)三(sān)，资金较(jiào)为拥(yōng)挤可能会导致(zhì)债市脆弱性和(hé)敏感度增加，且投资者对(duì)于未(wèi)来一(yī)个月资金利率(lǜ)上(shàng)行的担(dān)忧增(zēng)加。

　　从质押式回购(gòu)成交量和我(wǒ)们(men)测算的杠杆率来看，虽然上周受资(zī)金(jīn)收紧影响，加(jiā)杠杆情绪有所降温，但(dàn)依(yī)然处于历史(shǐ)相对积(jī)极(jí)的水平，导(dǎo)致(zhì)债市敏感度增(zēng)加。此外投(tóu)资(zī)者对(duì)货币政(zhèng)策力度以及(jí)跨(kuà)月资(zī)金面情况仍存担(dān)忧，使得市场上对于未来一个月内资金价格上行的预(yù)期更为强(qiáng)烈。

　　▍后市展望：五一假(jiǎ)期临近(jìn)，回购资金的期限被动拉长，利(lì)率下行空(kōng)间有限(xiàn)。

　　月末(mò)往往(wǎng)财政(zhèng)集中支出，向市场释放资金；但跨(kuà)月前夕银行资金融出(chū)意愿一般较低，预计资金波动幅度较大。对(duì)于债市(shì)而言，短期交(jiāo)易主(zhǔ)线或延续政策(cè)与基本(běn)面预期交易(yì)，预计利率以震(zhèn)荡(dàng)走(zǒu)势为主，建议投资者关注(zhù)资金面的边(biān)际变化，警惕流动(dòng)性大幅收(shōu)紧对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍开平二手车市场在哪里，开平哪里有二手车市场ng>风险提(tí)示(shì)：

　　央(yāng)行(xíng)货币政策(cè)不及预(yù)期；经济复苏节奏不(bù)及预期；银行间市场(chǎng)流(liú)动(dòng)性过(guò)快收紧。