“现在的房地产很难再出现像过(guò)去十年的系统性行情(qíng)。”思睿集团合伙人、首席经济学家洪(hóng)灏向《红周(zhōu)刊》表示(shì)，房地(dì)产行业(yè)分化(huà)的(de)愈(yù)加明显(xiǎn)，让机(jī)构和投资者的关(guān)注度从板块向(xiàng)单个标的转移。上海(hǎi)利檀投(tóu)资董事(shì)长陈昊(hào)扬向《红周(zhōu)刊》指出，从(cóng)行业来看，无(wú)论是(shì)业绩(jì)，还是估(gū)值，房(fáng)地产都已(yǐ)经双杀到了最底部，而且(qiě)是反复地杀到了(le)底部，再往下的空间已(yǐ)经不(bù)大了。

　　三道红线等(děng)指标(biāo)

　　成挖掘个股(gǔ)阿尔法(fǎ)重要参考

　　那么如何(hé)寻(xún)找房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏(hào)提醒(xǐng)，在(zài)房地产赛道中进行选择，需要(yào)非常小心，避免选了半天，标的(de)公司出现爆(bào)雷(léi)的情(qíng)况。除(chú)此之(zhī)外(wài)，洪灏(hào)指出，需要满(mǎn)足以下三个基准：有大的(de)国资背(bèi)景的、杠杆率(lǜ)较低的、此前没有踩过红(hóng)线的(de)。

　　他还表示，如(rú)果关注一(yī)下(xià)今年房(fáng)地产的(de)开发资金来源，可以(yǐ)发现(xiàn)，其实银行的信(xìn)贷倾向是不太(tài)愿意给房企贷款的，房(fáng)企的主要资金(jīn)来源来自新盘的销售。但今年新房的销售情况(kuàng)相较一(yī)般(bān)。再关注一下，哪些房企能从银行拿(ná)到钱，其实主要还是(shì)那些有(yǒu)国企背景的(de)房企，民营房企相(xiāng)对比较(jiào)困难，所以整个行业出(chū)现了(le)一个(gè)很明显的分化，无论是在(zài)销售，还(hái)是融(róng)资等各个方面都非常明(míng)显。现在有国资背景的房(fáng)企在资本市(shì)场表现相对较好，但没有国资背景的民营房企(qǐ)股价大多表现很一般。

　　陈(chén)昊扬则向(xiàng)《红周刊》表(biǎo)示，在房地产(chǎn)行业(yè)内(nèi)，我们的逻辑是，“寻找(zhǎo)最后(hòu)的赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特别(bié)重(zhòng)视企业的(de)成本优势，更具体(tǐ)一点，就是它(tā)的(de)净(jìng)借贷水平（净负债率(lǜ)）是(shì)不是行业(yè)内的最低水平；利润(rùn)率(lǜ)是(shì)不是(shì)行业内最高的；融资成(chéng)本是否是行业内最低的；建安成本(běn)是否也是业内(nèi)最低的；这些(xiē)都是我(wǒ)们看重的一家房企的综合成本。

　　需(xū)要注意的是，能够(gòu)同时满(mǎn)足上述条件的房企(qǐ)并不(bù)多。即便(biàn)是在(zài)国央企(qǐ)中(zhōng)，仍有(yǒu)部(bù)分房(fáng)企出(chū)现了(le)“三道红线”的“踩线”情况，且有逐(zhú)渐恶(è)化的趋势。以(yǐ)A股为(wèi)例，《红周刊》根据Wind数据整理(lǐ)发现(xiàn)，截至2022年(nián)末，天房发(fā)展、陆家嘴、格力(lì)地(dì)产、西藏城投、中交地产、中国武夷(yí)等国央企“三道红线”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城(chéng)建(jiàn)发展、京投发(fā)展、光明地产(chǎn)、云南城(chéng)投、首(shǒu)开股份、珠(zhū)江股份、城投控股(gǔ)等国央(yāng)企房企也踩了(le)“三道红线”中的两条。

　　2022年(nián)激进扩张房企

　　需警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难看出，即便(biàn)是有着较稳健特色(sè)的国(guó)央企房企，其财务(wù)指标称(chēng)得上完全(quán)健康的仍是少数。而更加值得注(zhù)意的是，在2022年，不少国(guó)企，甚至地方国企开始大(dà)举(jǔ)扩(kuò)张。而这无疑又进一步考验(yàn)着国央企的资金链情况。

　　对(duì)房企而言，扩张速(sù)度的张弛有度尤为(wèi)重要(yào)，节奏把握准确(què)，有助于房企储备优质“弹药”；但过于乐观(guān)的预判未来市场，以及过于激(jī)进的扩(kuò)张拿地(dì)节奏也有可(kě)能(néng)让房企(qǐ)重(zhòng)蹈此前的(de)高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进行举例，它从2018年(nián)开始到2021年，连续4年的净借(jiè)贷比例都维持在33％左右，完全没(méi)有增加杠杆(gān)比(bǐ)例。而到2022年，这家房企明显(xiǎn)感觉(jué)到机会来了，其(qí)开始在一线(xiàn)城市(shì)进行大举拿地，净(jìng)负债率也(yě)由此前的33％左右(yòu)水准提高(gāo)到(dào)45％左右，涨了接近三分之一。与此同时，该(gāi)房企新购入地块(kuài)也(yě)实现(xiàn)了快速的(de)开盘(pán)利用率，预计今年会有更多的楼盘入(rù)市。像这类企业就符合“最(zuì)后的赢家”的特点。一方面，在(zài)于它本(běn)身储备了很多(duō)弹(dàn)药，去年(nián)拿地超(chāo)1000亿(yì)元(yuán)，且(qiě)其中一半在一(yī)线城(chéng)市，另外(wài)一半也主要集中(zhōng)在强二(èr)线和(hé)二线城(chéng)市；另(lìng)一方面(miàn)，它(tā)的扩张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈(chén)昊(hào)扬同(tóng)样(yàng)提醒道，与之相(xiāng)反，有(yǒu)些房企的扩张速度让人(rén)感觉又回到了2016年、2017年，或者说(s美团的肯德基会员卡收费吗多少钱 肯德基办会员要钱吗huō)看到了(le)2016年～2020年期间扩张的(de)民营企(qǐ)业的影子。虽然说，见到机会(huì)时要出手，但出手(shǒu)的(de)章(zhāng)法(fǎ)仍(réng)要小心，如果(guǒ)负债率扩张得太快，但(dàn)未来(lái)的两年(nián)市场(chǎng)没有想象得那么(me)好(hǎo)，可能会(huì)重蹈覆辙。

　　那么如何(hé)来衡量一家(jiā)房企的扩张速度是否激(jī)进？陈昊扬向《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，主要还(hái)是看房企(qǐ)的净负债率水平(píng)，在我看来，这个(gè)比例如(rú)果(guǒ)超过60％，就是(shì)扩张得(dé)过于快(kuài)速了(le)。

　　不难看出，这一(yī)标准要(yào)比“三道红线”对(duì)房企的净负债率要(yào)求不得高于100％要更(gèng)加严格。陈昊扬解释，当(dāng)前房(fáng)地产行(xíng)业的复苏速(sù)度(dù)并没有(yǒu)那么快，所以要规避公司净负债(zhài)率(lǜ)提(tí)高到一个(gè)比(bǐ)较(jiào)危险的水平。

　　《红(hóng)周刊(kān)》对在2022年拿地较积极的房企(qǐ)梳(shū)理发(fā)现，中(zhōng)交地产、中国金(jīn)茂、华发股份、越秀地产、绿城中国、保利发展等房企(qǐ)2022年净负债率都(dōu)在60％之上(shàng)。其中，中(zhōng)交(jiāo)地(dì)产(chǎn)净负(fù)债率持(chí)续居高不下，在2020年至(zhì)2022年(nián)期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜明(míng)对比的是(shì)，华润置地、中国海外(wài)发展、万科A、滨江集团、招商(shāng)蛇口(kǒu)、龙(lóng)湖集(jí)团等房企在践行(xíng)较(jiào)积极的(de)拿地策(cè)略的同时，也较(jiào)好地控制了公司的扩张速度(dù)与(yǔ)净负债率(lǜ)水平（见附表）。

　　滨江(jiāng)集团等个别民营房企(qǐ)

　　或具(jù)备“最后(hòu)赢(yíng)家”的(de)黑马(mǎ)特(tè)质

　　陈(chén)昊扬指出，实际上，他们是以同一筛选标(biāo)准来看国央企(qǐ)与民营(yíng)房企，但(dàn)在各维度的(de)实际表现上，国央企确实会更胜一筹。如国央企的融资成本更(gèng)低，融资(zī)渠道也更顺畅，能够做(zuò)到想融就(jiù)融，这样，国(guó)央(yāng)企自然而然(rán)就具有(yǒu)天然优(yōu)势。

　　虽然(rán)对比民营房企，机构更加(jiā)看好国(guó)央企，但这(zhè)也(yě)并不(bù)意味着，民(mín)营企业中(zhōng)就没有“黑马”的存(cún)在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发现(xiàn)，仍有少数民营房企同样受(shòu)到机构(gòu)的青睐。比如(rú)，根据2023年一(yī)季报，滨江集团(tuán)的十大流通股(gǔ)东中新(xīn)进了“中国工商银行股份有限公(gōng)司－景顺长城中国回报灵活(huó)配置(zhì)混(hùn)合(hé)型证(zhèng)券投资基(jī)金”“全国(guó)社(shè)保基金一一(yī)六组合”等(děng)。

　　除此(cǐ)之(zhī)外(wài)，自2021年开始，百(bǎi)亿私募珠(zhū)海阿巴马资产管理有限公司就长(zhǎng)期(qī)持有滨(bīn)江集团。根(gēn)据(jù)一(yī)季报，该(gāi)资产公司(sī)的(de)几只产品合计持有滨江集团9543万股，约(yuē)占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集(jí)团的受青睐，和其自(zì)身的(de)基本面(miàn)表现存(cún)在一定关(guān)系。2020年(nián)以来的近(jìn)三年(nián)时间，房地产市场整体在走“下坡路”，但作为杭(háng)州(zhōu)本土房企的滨江集团(tuán)仍(réng)是表现出较(jiào)强(qiáng)的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表现、销售规模(mó)、新(xīn)增土储、股价(jià)表现等多维度都表现了较(jiào)强的增(zēng)长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间(jiān)，滨江集(jí)团扣非归母净利润依次(cì)为(wèi)21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依(yī)次实现(xiàn)同(tóng)比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一(yī)季报，今年一季(jì)度(dù)，滨(bīn)江集团(tuán)更是实(shí)现了扣非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍(réng)能保(bǎo)持自身业绩的持续增(zēng)长，和滨江集(jí)团(tuán)扎根杭州的战(zhàn)略布局(jú)关系密(mì)切。根据(jù)2022年(nián)年报(bào)，滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)有(yǒu)近七成营收来自杭州地(dì)区(qū)，而在2021年，杭州地区的营收比重只占到(dào)近六(liù)成。近三年(nián)持(chí)续稳(wěn)居(jū)杭州(zhōu)房企(qǐ)销售排名第一。

　　与此(cǐ)同时，滨江集(jí)团在杭州的土储补充(chōng)同(tóng)样较(jiào)为积(jī)极，根(gēn)据诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地金额(é)依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样持(chí)续(xù)稳(wěn)居杭州的本土(tǔ)第一。

　　而(ér)滨江集团在杭州的较(jiào)突(tū)出表(biǎo)现，也让滨江集团的房企排(pái)名迅(xùn)速提升(shēng)。到(dào)2023年，滨(bīn)江集团的房企排名已冲进前(qián)十，根据中指(zhǐ)数据，2023年前4月，滨江(jiāng)集团实现销售额607.3亿元(yuán)，位(wèi)列房企第(dì)九位(wèi)。

　　值(zhí)得注意的是，2020年至今，滨江集(jí)团股价(jià)翻了超一倍(bèi)以(yǐ)上，而(ér)近期，滨江集团更是迎来多家机构的集中调(diào)研。滨江(jiāng)集团发布公告表示，公司于(yú)5月10日(rì)接受了信达证券、金鹰(yīng)基金、建信(xìn)养老(lǎo)、新华养老等18家机构调研。

　　产业(yè)链布局重点移(yí)至存量赛道美团的肯德基会员卡收费吗多少钱 肯德基办会员要钱吗rong>

　　机构在下游家纺、家(jiā)居、物业觅α

　　实际上房(fáng)地产开发(fā)只是房地产(chǎn)产业链上的(de)中游环节，其上游主(zhǔ)要为钢(gāng)铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商，而下游(yóu)应(yīng)用(yòng)行业主要(yào)包括中介服务(wù)、家用(yòng)电(diàn)器、物业管理、家居(jū)用品(pǐn)。综合《红周刊(kān)》的采(cǎi)访(fǎng)，房地产开发环节(jié)与上游(yóu)材料端息息相关(guān)，新(xīn)盘(pán)开工不足导致上游不被看好(hǎo)，机构寻觅(mì)个股(gǔ)阿尔法的思路渐渐(jiàn)移至下游(yóu)。“中国(guó)房(fáng)地产行(xíng)业(yè)在进(jìn)入存量(liàng)房时代，所以对地(dì)产产业链，尤其是偏(piān)消费属性的家装家居领域，我们相对(duì)看好，因为居民保有的(de)住房规(guī)模越来越大，随(suí)着时间的增加(jiā)，内(nèi)装更(gèng)新的需求也(yě)会越来越多。美(měi)国过去的数据充(chōng)分(fēn)说(shuō)明了这一点，在新房(fáng)销(xiāo)售(shòu)见顶之后，家具消费的增(zēng)长却(què)一(yī)直都(dōu)很(hěn)好。对于地产产业链，我们相(xiāng)对(duì)看好和内装相关的行业(yè)，例如消费建材(cái)、家居装饰等。”万家基金人(rén)士表示(shì)。

　　而根据《红周刊》对(duì)下游细分(fēn)中相关赛道龙(lóng)头年内表现的统(tǒng)计，目前暂居前(qián)两(liǎng)位的都是来自(zì)家(jiā)纺赛道(dào)的公(gōng)司，它(tā)们分别是富安娜和(hé)水(shuǐ)星(xīng)家(jiā)纺，特别是前者在月线连收七根(gēn)阳线的(de)基础上，年内迄(qì)今涨(zhǎng)幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家居(jū)、生(shēng)活类(lèi)产品的研发、设计、生产及销售，旗(qí)下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自(zì)有品牌。第一季度报告显示，报(bào)告(gào)期内，富(fù)安娜实现(xiàn)营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归(guī)属于上(shàng)市(shì)公司股(gǔ)东(dōng)的(de)净(jìng)利润约(yuē)1.11亿(yì)元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上(shàng)市公司(sī)一季报的十(shí)大流(liú)通(tōng)股(gǔ)股东来看，能够发现该股早已成为(wèi)基金重仓股的天下，彼时包括公募的(de)中欧(ōu)价值发(fā)现、中欧潜(qián)力价值(zhí)、工银瑞信灵(líng)动价值、宝盈新价值和私(sī)募的(de)明(míng)河2016，都在其(qí)中出(chū)现，占据(jù)了(le)半壁江山。需要强调的是，中欧的两只基金都是价值派(pài)基(jī)金经理曹(cáo)名长在管的产品(pǐn)，首季其(qí)同时重仓的房地产产(chǎn)业(yè)链股票还有金地集(jí)团和大亚圣(shèng)象。

　　对比而言，前几年曾经风光一时的家(jiā)居板块也因(yīn)疫情、消费复(fù)苏(sū)进程缓慢(màn)等多因素一度沉寂，不(bù)过(guò)好在困境反转露出曙光，家居板块中(zhōng)年内表现(xiàn)最好(hǎo)的(de)是志(zhì)邦家居。同(tóng)一时间段(duàn)，该股年内上(shàng)涨已(yǐ)经超过23％，从业绩(jì)来看，无论(lùn)是营收还是归母净(jìng)利润(rùn)，公司(sī)都实现了同(tóng)比双升。

　　从公司的十(shí)大流通股股东来看，《红周刊(kān)》发现广发基金经理罗洋慧(huì)眼(yǎn)独具，一季报中(zhōng)他管理的(de)广发策略优(yōu)选和广发(fā)安(ān)宏回(huí)报均增加了持(chí)股(gǔ)，而这两只产品也成为(wèi)志邦家居十(shí)大(dà)流通股(gǔ)股东(dōng)中仅(jǐn)有的两只(zhǐ)公(gōng)募。有意思的是，他(tā)似乎对于(yú)定(dìng)制家居类(lèi)标的情有独钟，在(zài)另一家(jiā)赛(sài)道公(gōng)司金牌(pái)橱柜中(zhōng)，他管理的全(quán)部三只(zhǐ)产品(pǐn)均登(dēng)榜十大流通股股(gǔ)东，其(qí)也(yě)成为他(tā)的独门重仓股。

　　除去(qù)家居家纺外，下游的物业(yè)股也越来越被机构(gòu)所青睐，不(bù)过(guò)这类标的大多(duō)在香港上市，如何选择成为难题。对此，前述上海(hǎi)公募基(jī)金经理举例分析：“物业(yè)服(fú)务不(bù)是一个高毛利(lì)的(de)行业，挣钱很辛苦(kǔ)，我选公司(sī)还是希望挣(zhēng)的是市场(chǎng)化应该(gāi)挣的钱，以我曾经买(mǎi)的绿城服务为(wèi)例(lì)，它在中高端楼盘占比(bǐ)是比(bǐ)较高的(de)，每年到(dào)期的(de)合同(tóng)里提价成功率在30％～40％。它(tā)能做到滚动的大部分项(xiàng)目到期之后，经(jīng)过两三轮合同周期还能(néng)做到产品提价。”

　　“行业(yè)里真(zhēn)正能做到产品提价(jià)的公司很少，因为(wèi)物业公司(sī)很容(róng)易(yì)一开(kāi)始是(shì)挣钱(qián)的，后面(miàn)因(yīn)为保安这些固定(dìng)人员(yuán)成(chéng)本的年度(dù)增长，不过(guò)服务(wù)没有特别好(hǎo)，客(kè)户没(méi)有那(nà)么满意，能做到提价(jià)难(nán)度是(shì)非常大的。但是该公(gōng)司能在业内做到(dào)到(dào)期(qī)之后(hòu)提价率比较高(gāo)，这(zhè)跟(gēn)它的定位和比较好的服务是有关系(xì)的。”他进(jìn)一步强调。