《基(jī)金经理(lǐ)投资笔记》宏(hóng)观策略系列(liè)

　　把脉经济(jì)周(zhōu)期拐点 实(shí)现(xiàn)财(cái)富管(guǎn)理升级(jí)

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信基金首席经济学家

　　　　  罗 水 星(xīng)（博士），创(chuàng)金合信基金基金经理

　　我们上期对市场的整体(tǐ)观点(diǎn)是大(dà)概(gài)率市场处于“战略僵持阶段的(de)乱(luàn)战”，5月交易机会可能更均衡、但也更脆(cuì)弱，当前可(kě)能是一个布(bù)局的好阶段，而(ér)未(wèi)必会是收获(huò)的阶段，投(tóu)资者需要多一点耐心。市场可能继续(xù)对一季报定价(jià)，短期(qī)市(shì)场的(de)核(hé)心矛(máo)盾(dùn)在(zài)于(yú)缺(quē)乏特(tè)别明显的亮点。同时我们也(yě)提醒大家，虽(suī)然我们看好TMT和中特估全年(nián)的投(tóu)资(zī)机会，但是短期游戏传媒和中特(tè)估与其他板块(kuài)分化(huà)较(jiào)为极致，也是不争(zhēng)的事实(shí)，提醒大家(jiā)这两(liǎng)个板块短期可能的(de)风险。

　　一、市场的(de)表现：继续定价国(guó)内经济疲弱修复

　　过(guò)去(qù)的一(yī)周，市场的演绎跟我们的观(guān)点大致符(fú)合(hé)：周一中特估上涨之后连续(xù)回调，一季报业绩尚可、同(tóng)时(shí)前(qián)期又(yòu)没有(yǒu)定(dìng)价(jià)充分的(de)火(huǒ)电、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、新能源(yuán)和家电等有一定(dìng)的超额收(shōu)益，但是反弹也相(xiāng)对脆(cuì)弱。国内外公(gōng)布(bù)的部分经(jīng)济金融数据传递(dì)的信息都没有明确的方向性，股(gǔ)市和债市依然定价国内(nèi)经(jīng)济疲弱(ruò)的复苏力度，没有在我(wǒ)们上(shàng)一次对市场的(de)判(pàn)断上提供明显的增量信息。

　　上周申万31个行业(yè)中有(yǒu)7个行业(yè)出(chū)现上涨，24个行业(yè)出现下(xià)跌。分行(xíng)业看(kàn)，公用事业、煤(méi)炭、汽(qì)车等行业(yè)表现(xiàn)较好(hǎo)，周涨跌(diē)幅(fú)分别为(wèi)1.95%、1.55%、1.53%；建筑装(zhuāng)饰、传媒(méi)、有色金属等行业表现较差，周(zhōu)涨跌幅(fú)分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估(gū)值来看(kàn)，社会服务、商贸(mào)零售、美容(róng)护理等行业处于历史高位估(gū)值区间，市盈率分(fēn)位数分别(bié)为81.82%、81.28%、79.33%；有色金属、电(diàn)力设备、煤炭等行业处于历史低位估值区间，市盈率(lǜ)分位数分别为0.53%、0.86%、2.63%。估值(zhí)环比(bǐ)上(shàng)周变化来看，环保、公用事业(yè)、汽(qì)车等行业(yè)位于前(qián)列，市盈率分位数分别提升(shēng)12.54%、3.98%、3.75%；建筑(zhù)装饰，食品饮料，传(chuán)媒等行(xíng)业稍(shāo)显落后，市(shì)盈率分位数分别(bié)降低(dī)6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易(yì)情(qíng)绪来看，纵向（时序上(shàng)）拥挤度观(guān)察，银(yín)行、交(jiāo)通运输(shū)、非银(yín)金融等行业换手率位于一年内高点，换(huàn)手率分位数分别(bié)为100%、100%、98.1%；农(nóng)林牧渔、美容护理、食品饮料(liào)等(děng)行业换(huàn)手率位(wèi)于一(yī)年内低点，换手率(lǜ)分位数分别为(wèi)5.8%、7.7%、9.6%。 横向（行(xíng)业(yè)间）拥挤度观察，银行、非银金融、传媒等行(xíng)业成(chéng)交额占比位(wèi)于一年内高点，成交额占比分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、基础化工、综合等行业成交额占比位于一年内(nèi)低点(diǎn)，成交(jiāo)额占比分位数(shù)均为1.9%。

　　二、脆弱、均衡市场的进一步验证：宏(hóng)观依据

　　对(duì)市(shì)场的定性是下一(yī)步决策的依据，从宏(hóng)观证(zhèng)据来看(kàn)，市场(chǎng)是脆弱而均衡的(de)：

　　第一，出口不弱(ruò)，趋(qū)势变(biàn)弱，进口验(yàn)证乏力的外需。

　　中国4月出(chū)口(kǒu)同比(bǐ)上升(shēng)8.5%，3月为(wèi)同比上升(shēng)14.8%；4月(yuè)进口同(tóng)比下(xià)跌7.9%，3月为同比下跌1.4%；4月贸易顺(shùn)差902.1亿美元，3月为(wèi)881.9亿美(měi)元。出口预(yù)测可能是打脸市(shì)场预期次(cì)数最多的(de)指标(biāo)之一，正如每年大家对出口进行展望一(yī)样，今年年(nián)初(chū)的出(chū)口确实(shí)又(yòu)再次超(chāo)出大家的(de)预期(qī)。今年出口的(de)变化(huà)，需要我(wǒ)们审视、理解出口的中期逻辑变(biàn)化(huà)：中国的(de)国家战略在清(qīng)晰地知道欧美(měi)日韩的战略意图之(zhī)后，在过(guò)去几(jǐ)年做(zuò)了很多的应(yīng)对和(hé)部(bù)署，东盟、一带一路、上(shàng)合和(hé)广大发展中国(guó)家(jiā)逐(zhú)渐被更充分(fēn)地融入(rù)到中国经济圈，成为外需和中国全球战略的重要(yào)一环，也需要(yào)成为我们日后(hòu)分析(xī)中的重点之一。

　　分析完(wán)中期的逻辑变化(huà)，再(zài)回到短(duǎn)期的现(xiàn)实(shí)。4月的(de)出口肯定是不弱(ruò)的，不过趋势在走弱，考虑到(dào)全球经济和(hé)金融系统在过去一段时间(jiān)的(de)风险暴露逐渐增加(jiā)，再结合越(yuè)南、韩国这(zhè)些重要(yào)出口(kǒu)国家近期的数(shù)据走势(shì)，出口(kǒu)趋势(shì)是在走弱的，如果全球经济(jì)动(dòng)能(néng)走弱，一(yī)带一路和东盟可(kě)能也无法单独把中国出口稳住。与此同时，进口继续走(zǒu)弱，在经历了年初复苏短暂的(de)斜率走陡之后，经济的复苏斜率明(míng)显(xiǎn)趋于平(píng)缓，国内外新的(de)政策变化(huà)又(yòu)还(hái)没有看到，当(dāng)前(qián)市场大逻辑是相对缺乏的，这是我们觉(jué)得(dé)市(shì)场脆弱而均衡的(de)重要原因。

　　第(dì)二(èr)，社(shè)融(róng)信贷(dài)一季度加速放量后(hòu)逐(zhú)渐回归正(zhèng)常，居民加杠杆意愿弱。

　　4月(yuè)新增人民币贷款0.72万亿(yì)，去(qù)年(nián)同期0.65万亿；新增社融1.22万亿，去(qù)年同期0.93万亿(yì)；社融(róng)增(zēng)速(sù)10%，前(qián)值(zhí)10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同比5.3%，前(qián)值5.1%。历史纵向(xiàng)来看，因为2022年4月本身就是(shì)社融信贷比较弱的一个月，所(suǒ)以今年4月的社融信(xìn)贷(dài)看上去比去年多(duō)，但实际上是比较弱的，比(bǐ)疫情前(qián)的2019、2018年4月社融都要(yào)弱(ruò)。就今年的节(jié)奏来看，一(yī)季度(dù)社融信贷提前(qián)发力，所以投放(fàng)巨(jù)大，4月(yuè)份慢慢回归正常乃至略偏弱的状(zhuàng)态(tài)。

　　居民的中长贷(dài)在经历了积压需(xū)求暂时释放之后，再度回归(guī)比(bǐ)较弱的态势，居民中长贷同(tóng)比比去年萎缩1156亿(yì)，这意味(wèi)着(zhe)居(jū)民可能非但(dàn)没有明显增加房(fáng)贷的意(yì)愿，反而在加大还(hái)贷的量，这与前(qián)段(duàn)时间新闻报道的居民提前(qián)还房(fáng)贷现象增加(jiā)的情况一致(zhì)。另外(wài)，根据不完全统计(jì)的4月部分银(yín)行的理财规模变化，银行理(lǐ)财(cái)出(chū)现了(le)明显的回流，但在权(quán)益市(shì)场上资金回流并不明显，因此极有可(kě)能流(liú)到了低风险低波动的相关(guān)产(chǎn)品上。这说明无论是对(duì)实(shí)物投资还是金融投资，居(jū)民(mín)部门(mén)的(de)风险偏好仍(réng)有(yǒu)待修(xiū)复。因此，随着居(jū)民部门(mén)购房(fáng)欲望(wàng)下降之后(hòu)，整个(gè)金融部门其(qí)实并不缺钱(qián)，但大家都在等待权益市场系(xì)统(tǒng)性风险(xiǎn)偏(piān)好抬升的一个明确的政策或者基(jī)本面(miàn)信号。

　　第三，CPI、PPI：弱复苏下低通(tōng)胀(zhàng)，反映的是内生(shēng)动力偏(piān)弱(ruò)的预(yù)期

　　中(zhōng)国4月CPI同比上涨0.1%，预期(qī)上(shàng)涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同比(bǐ)下降3.6%，预期下(xià)降3.3%，前(qián)值(zhí)下降2.5%，通胀维持低位，这反映(yìng)的是国内修(xiū)复(fù)动力偏弱，而供应总(zǒng)体充足(zú)，进而价(jià)格维持(chí)低(dī)迷。我们也(yě)判断在弱(ruò)修复之下(xià)，低(dī)通胀的(de)特质有望延续。

　　结构(gòu)上看，食(shí)品价格继续回落。4月CPI食品(pǐn)价格同比上涨0.4%，前(qián)值上涨2.4%，环比下降(jiàng)1%，前(qián)值(zhí)下降1.4%，由(yóu)于天气转暖，鲜菜上市量增加，鲜菜价格(gé)同环比(bǐ)大幅下降，环(huán)比下(xià)降6.1%，同比下(xià)降(jiàng)13.5%，存栏量也相对充(chōng)裕，猪肉价格环(huán)比继续下(xià)跌3.8%，降幅(fú)有(yǒu)所收窄。核(hé)心CPI同比上(shàng)涨(zhǎng)0.7%，涨幅与(yǔ)上月持平(píng)，环比(bǐ)上(shàng)涨0.1%。从大类分项来(lái)看(kàn)，食品烟酒、生活(huó)用(yòng)品及服务、交通和通信同比(bǐ)涨幅回落；衣着(zhe)、居住、教育(yù)文化和娱乐(lè)涨幅较上月有所扩大；医(yī)疗保(bǎo)健(jiàn)持平，这(zhè)反映的是普通消费品的(de)需求修(xiū)复较弱，而高端、偏服务项的消费需求率(lǜ)先修复。

　　PPI同比(bǐ)继续大幅回落，主要受上年同期(qī)基数较(jiào)高影响，同(tóng)时全球库存周期去化(huà)，制造(zào)业偏弱。生产资料(liào)价格(gé)同比下降4.7%，环比下降(jiàng)0.6%，继续(xù)回落；生活资料同比(bǐ)上涨(zhǎng)0.4%，环比下降0.3%，均较弱(ruò)。分行业(yè)来看，上游和中(zhōng)游煤(méi)炭开采(cǎi)、石油和(hé)天然(rán)气(qì)开采、黑色(sè)金属采矿(kuàng)、石油、煤炭及其他燃(rán)料(liào)加工、黑色金属冶炼和(hé)压延加工业均有较大拖累，电力、热力的生产和供应业、纺织服装服(fú)饰业，非(fē处理老婆的第三者最好方式，查老婆出轨的最好办法i)金属矿采选业同比上涨。

　　通胀(zhàng)连续(xù)两个(gè)月处在(zài)低位(wèi)，我们认为这(zhè)反映的是内生修(xiū)复动力较(jiào)弱。季节性因素以(yǐ)及产(chǎn)业(yè)周期带来的(de)食品(pǐn)价格下跌(diē)和生产资(zī)料价格(gé)下(xià)跌，带动CPI同(tóng)比(bǐ)放缓、PPI大幅(fú)回落。随(suí)着下半年基(jī)数(shù)下降，经(jīng)济逐步修复(fù)，通胀有(yǒu)望回升，但(dàn)我们认为通(tōng)胀短期(qī)内也(yě)较难回到1%水平之上，投资(zī)均不需要过度考虑“通(tōng)缩”和“通胀”问题。短期来看，物价回落有助(zhù)于企业刚性成本(běn)下降，修(xiū)复盈利能(néng)力，关(guān)注通胀的(de)修(xiū)复更多(duō)反映的是需求(qiú)修复的幅度。

　　三、下一步的策(cè)略：反弹概率(lǜ)大，要保持交易(yì)的灵(líng)活性

　　从上述基本(běn)面的(de)分析出(chū)发，我们仍(réng)然维持“市(shì)场乱战(zhàn)，均衡(héng)且脆(cuì)弱(ruò)的(de)交易机会”的判断。从(cóng)技术面看，当前权益市(shì)场的(de)买入理由是(shì)大(dà)盘(pán)指数再度接近前期(qī)低位，这为(wèi)我们(men)提供了(l处理老婆的第三者最好方式，查老婆出轨的最好办法e)布局机会，交易的反弹概率在加大。从策(cè)略(lüè)角(jiǎo)度看(kàn)，投资者(zhě)需要高度重视交易的灵(líng)活性。策略的整(zhěng)体包括(kuò)趋势(shì)、结构与节奏(zòu)，反弹带来(lái)的是节奏的变化，不是趋势和(hé)结(jié)构(gòu)的变化。

　　哪(nǎ)些板块反弹(dàn)机会较大呢？创金合信基金宏观策略配(pèi)置团队观察各家分析师对(duì)申(shēn)万(wàn)各行业2023年归(guī)母净利润(rùn)的(de)预测，可(kě)以作为参考。如果让(ràng)反弹更扎(zhā)实一(yī)些，预期业绩变化(huà)是一个相对(duì)可(kě)靠的(de)数据。

　　环(huán)比上周来(lái)看，市场对公用(yòng)事业、石油(yóu)石化、房地产等(děng)行业基本面较为(wèi)乐观，预计2023年净利润(rùn)分别变化2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽车、农林牧渔、钢铁(tiě)等行业基本面预(yù)期(qī)有所调整，预计(jì)2023年净利润分别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏凤(fèng)春博(bó)士，创(chuàng)金(jīn)合信(xìn)基金首席(xí)经济学(xué)家，投委会委员兼秘书长，宏观策略配(pèi)置部(bù)总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大学经济学博士，清华(huá)大学管理科学与工程博士后(hòu)。学术(shù)研(yán)究与教学以及宏观经济走势、金融产品分析等实务领域经(jīng)验丰富、成果(guǒ)卓著。从业(yè)23年以(yǐ)来，一直(zhí)致力于在周期波动的框架(jià)内(nèi)运用财政的视角解构宏观经济的运(yùn)行，将中国经济(jì)看(kàn)作(zuò)一份资产，通(tōng)过资本资产定(dìng)价的(de)方式(shì)来确定其价值与风险。

　　罗水星博士，创金合(hé)信基金经理(lǐ)、首席宏观分析(xī)师，2022年2月加入创金(jīn)合信基金。此前履职博时基金，负(fù)责(zé)宏观策略(lüè)、宏(hóng)观(guān)政策(cè)、大类资产(chǎn)配置(zhì)与择时(shí)研究。武汉大(dà)学学士(shì)，上(shàng)海财(cái)经大学经济学硕士、博(bó)士，中国(guó)社科院经济学博士后(hòu)，学术论文多发表于(yú)国(guó)际SSCI英文核心经济(jì)学期刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 处理老婆的第三者最好方式，查老婆出轨的最好办法