《基金经理投资笔记》宏观策略(lüè)系(xì)列

　　把(bǎ)脉经济周期(qī)拐点 实现(xiàn)财(cái)富管理升级(jí)

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信基金首席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合(hé)信基金基(jī)金经理

　　乱云(yún)飞(fēi)渡仍从容

　　上期(qī)分享中(zhōng)（查(chá)看原文），我们提(tí)出了5月(yuè)是乱花(huā)渐(jiàn)欲迷人眼，一个大的背景是市场进入了战略相(xiāng)持阶段(duàn)，进攻和防守(shǒu)的理由(yóu)都不是非常(cháng)清(qīng)晰(xī)。周末中央发布长(zhǎng)期的产(chǎn)业政策，基调是清晰(xī)的，但那是诗和远方，是(shì)战(zhàn)略性(xìng)的(de)布局，很(hěn)多投资(zī)者(zhě)更(gèng)喜(xǐ)欢战术性(xìng)的(de)机会。伯克希尔哈撒(sā)韦年度(dù)股东大(dà)会在巴菲特(tè)的老家奥巴哈(hā)举(jǔ)行，吸引(yǐn)了全球投资者的目光，投资者总希望可以从中(zhōng)寻找(zhǎo)到(dào)投资的秘诀，价值投资的道虽相(xiāng)同，但法、术、器是各异(yì)的(de)。不仅如(rú)此，伯克希尔决(jué)策者对宏观环(huán)境的担(dān)忧，对数字技(jì)术的批判，很多与(yǔ)会(huì)者(zhě)收获的(de)可能不(bù)是清晰的思(sī)路，而(ér)是在(zài)迷宫(gōng)中(zhōng)又多走了一(yī)圈。

　　一(yī)、市场陷入(rù)僵(jiāng)持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻身”的说(shuō)法，谨(jǐn)慎的(de)A股投资者也开始考虑Sell in May,一个(gè)很重要的理由是根(gēn)据惯(guàn)例，银行保险(xiǎn)等(děng)利好兑现后往往是(shì)市场开始(shǐ)调整的(de)开(kāi)始。A股投再大的胸躺下都是平的，胸明明很大但为什么一躺下就平了资历(lì)来是有季节性的，但这(zhè)未(wèi)必是历史的(de)铁律，比如2022年5月(yuè)市场在新的政策基调下开始全(quán)面大反攻。我(wǒ)们需要(yào)因时而变，投资者需要考虑到(dào)当前的市(shì)场(chǎng)背景已经(jīng)和(hé)之前有很大的不同(tóng)。当前市场进(jìn)入战略僵持(chí)阶段(duàn)的(de)一个重要理由是除了逻(luó)辑推演(yǎn)，很多重(zhòng)要(yào)问(wèn)题很(hěn)难用清晰(xī)的(de)事实来验证(zhèng)。谨慎(shèn)的投(tóu)资(zī)者(zhě)往往是见(jiàn)好(hǎo)就(jiù)收或者谋定(dìng)而后动，因此才有了上述的猜测。

　　市场(chǎng)不清(qīng)楚(chǔ)的(de)地方(fāng)在哪(nǎ)里呢？

　　第一，从(cóng)内部(bù)看，市场已(yǐ)经提前交易了政策的方向，而且(qiě)今年国内(nèi)的(de)政策本身(shēn)也不(bù)是大开(kāi)大(dà)合。新出台的政策(cè)更(gèng)多地在落实上(shàng)，较少(shǎo)新的提法。

　　第二，从(cóng)外部看，美联储依然在通胀(zhàng)、就业数据、金融(róng)数据(jù)和增(zēng)长数据传递的(de)混乱信(xìn)息(xī)中纠结(jié)。

　　第三(sān)，从投(tóu)资主(zhǔ)线看，数字(zì)经济和中特估依然既有(yǒu)政策、也有业绩(jì)或者(zhě)有(yǒu)未来预(yù)期的业绩(jì)改(gǎi)善，但短期游戏(xì)、传媒(méi)、中特(tè)估与其他板块分化较为(wèi)极致，也是不争的(de)事实。除了这两条主线(xiàn)外，金融、消费(fèi)和(hé)公用事业有(yǒu)反(fǎn)弹，但难(nán)以成为持续(xù)的(de)配置主题，新能源崩坏的筹码预(yù)期也决定了反弹的脆弱性。

　　第四，从(cóng)交易行为看，投资者并(bìng)未形(xíng)成一(yī)致预期(qī)。随着一季报的披露(lù)，市场(chǎng)阶段(duàn)性发挥(huī)了对盈利现实(shí)的定价效率(lǜ)。具体表现为，业绩(jì)出现一定修(xiū)复和表现有(yǒu)韧性的金融(róng)、中药(yào)、电(diàn)力、中(zhōng)特(tè)估主(zhǔ)题以及TMT中的(de)游戏传媒(méi)等表(biǎo)现(xiàn)较好，家(jiā)电此前也(yě)有一定(dìng)表(biǎo)现。不过(guò)，随着业绩的公布反而(ér)出(chū)现了一(yī)定(dìng)的买预期卖现(xiàn)实(shí)的操作。当然，相对(duì)而言市场也有定价(jià)效率不稳(wěn)定的一(yī)面(miàn)，同样是业绩修复(fù)或(huò)有(yǒu)韧性的农林(lín)牧渔、新能源和消费(fèi)板块(kuài)，整(zhěng)体表现则一般(bān)。

　　二、市场僵持的原因：一季报(bào)显(xiǎn)示(shì)企业盈利(lì)仍在磨(mó)底阶段(duàn)

　　短期市场(chǎng)的核心矛(máo)盾在于缺乏特别明显的(de)亮点，TMT主线前期超额收益过(guò)于显著，目前除了游戏、传(chuán)媒一(yī)枝独秀(xiù)外，其他(tā)TMT细分(fēn)领域(yù)阶段(duàn)性有所回调(diào)。中特估(gū)相(xiāng)关的基建、银(yín)行、石油、出版(bǎn)等板块盈利(lì)有支撑、估值也较低，因此在最近市场调整的时候整体表现较好。在这(zhè)两条我们(men)看好的(de)全年主线之外，市场部分定价了一(yī)季(jì)报(bào)行情，但核心问题(tí)在于当前盈利仍处在磨(mó)底阶段。扣除(chú)金融和两桶(tǒng)油，A股的盈(yíng)利还在(zài)下(xià)滑，这意味着短期(qī)盈利很(hěn)难撑起A股系统(tǒng)性的行(xíng)情。所以，我(wǒ)们看(kàn)到这两条主线之(zhī)外(wài)其他业(yè)绩尚可的(de)板块，整体反弹的幅度都相对有限。消费(fèi)的(de)盈利有一定的修复(fù)，而市场由(yóu)于(yú)前期的悲观(guān)情绪(xù)尚(shàng)未对其定价，这可能蕴(yùn)含阶段性交易(yì)机会。

　　三(sān)、战略(lüè)性布局是(shì)清晰而明确的：政策关注产(chǎn)业升(shēng)级和人(rén)的问题

　　近(jìn)期国内也处于一(yī)个会议密集(jí)召开的(de)阶段，政(zhèng)治(zhì)局会议、中央财经委会议(yì)和国常会相继召(zhào)开。决策层对于当前(qián)经济复苏动力不足、复(fù)苏势头不稳(wěn)的问题，有着清醒的认(rèn)识，短期的(de)工(gōng)作(zuò)重点(diǎn)是恢复和扩大(dà)需(xū)求，但同(tóng)时也明确(què)不(bù)会再走老(lǎo)路(lù)——不(bù)会(huì)通过(guò)低(dī)水平的(de)债务扩张来刺激经济，而是(shì)聚焦实体(tǐ)经(jīng)济的产业升(shēng)级，推进产(chǎn)业(yè)智能化、绿(lǜ)色化、融合化(huà)。

　　现代产(chǎn)业体系下(xià)的融合(hé)发展

　　这次财经委会议的一个新提法是“坚持三次产业融合(hé)发展，避(bì)免割(gē)裂对(duì)立；坚持推动传统(tǒng)产业转(zhuǎn)型(xíng)升(shēng)级，不(bù)能当成‘低端产业’简单退出”，这个提法很重要(yào)。我们(men)去年底强调接下来一段时间(jiān)的政策需要(yào)强调(diào)均衡(héng)性和(hé)系统(tǒng)性，才能形成经济发展(zhǎn)的合力(lì)。卡脖子的领域要重点支持和发展，但是经济的运行是一个(gè)完整的系统，生产(chǎn)和消费、实体经济(jì)和金融支撑、高科技领域和低技术领域、融资-设计-制造(zào)—物(wù)流-销(xiāo)售-服务(wù)等各(gè)方面需要协调发展(zhǎn)，大家的信心(xīn)慢慢恢(huī)复、收入慢慢恢(huī)复，才能够真正把需求拉动(dòng)起来。不能(néng)够(gòu)孤立、片面(miàn)地理解和执行政策，毕竟即使是芯(xīn)片这么最(zuì)高科(kē)技的领(lǐng)域(yù)，它的(de)下游需求也主要(yào)来自(zì)消费电子(zi)产品中的手机、汽车(chē)、智能家(jiā)居等等，没(méi)有(yǒu)需求(qiú)的拉动，产业的发展就缺乏良性循环的基础。

　　高质量的人才红(hóng)利

　　另外，最近政策讨论的一(yī)个重点是人，作(zuò)为投资生产拉动核(hé)心(xīn)的企业家(jiā)、作为人力(lì)资源重点(diǎn)的人才、承载民族未(wèi)来的(de)新(xīn)生(shēng)人口、需要关注的老龄人口(kǒu)。当前中国(guó)的发展逐渐(jiàn)从资本和(hé)劳动要素拉动转向人力资源拉动，技术创新成为(wèi)能否突破内(nèi)外部约束的关(guān)键。技术创新能力取决于制度(dù)保障下的主观能动(dòng)性，在经历了(le)过去几年的(de)非常(cháng)态之后，在内外部不(bù)确定性的制(zhì)约下，如何让当前每个(gè)主体(tǐ)充满信心、充满主观(guān)能动性，是政策的重心。以人工(gōng)智能(néng)为代(dài)表的(de)数字经济大发展，有(yǒu)可(kě)能能够帮助我(wǒ)们适当(dāng)缩(suō)小国(guó)际竞争中(zhōng)人力资源的差距，这(zhè)需要从(cóng)一个更高的角度理解人工智(zhì)能和数字经济。

　　四、乱(luàn)云(yún)飞渡仍从(cóng)容(róng)：乱战之后的投资路(lù)径

　　5月的市场，看起来是战(zhàn)略僵持阶段的乱(luàn)战。接(jiē)下来的政(zhèng)策力度和效果有(yǒu)多(duō)大、盈利能否实质性的反弹(dàn)、经济复(fù)苏的斜率(lǜ)是(shì)否面临趋(qū)缓(huǎn)的压力、海外的潜在(zài)风险到底有多大、美联(lián)储到底(dǐ)下一步面临的是什(shén)么样的经济形势等，投资者希望渐次判(pàn)断上述一系列的重要(yào)问题的程度，并据此进行布局。

　　从这个意(yì)义上(shàng)讲，5月交易机会可(kě)能更均衡、但也更(gèng)脆弱，当前(qián)可能是一个布(bù)局的好(hǎo)阶段，而未必(bì)会是收获的阶段。投(tóu)资者(zhě)需要多(duō)一点耐心，风浪越大，下一次的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍(réng)从容(róng)”，这是我们(men)从巴菲特历(lì)次股东大会(huì)上(shàng)看到(dào)价值投资者很重要的(de)一(yī)个特(tè)质，即我们(men)提倡的“道”。市场的乱是暂时的，随着(zhe)事实的清(qīng)晰，投资路径(jìng)也将会非(fēi)常明确。这个路径，我们从产业(yè)视(shì)角做了(le)一下(xià)梳理，供投资者参考。

　　具体而言：投(tóu)资的上限是产业现代(dài)化，科技自主可(kě)用，数字化、高(gāo)端化与智(zhì)能化是明确的诗与远方，需要进行战略布局。投资的下限是避免(miǎn)系统性的风(fēng)险，在现代化的产业转型中，当(dāng)前蕴藏风险(xiǎn)和未来(lái)跟不上历(lì)史步伐的产业是不能进(jìn)行战略布局的。投(tóu)资的中间(jiān)状态是周(zhōu)期与消(xiāo)费行业(yè)，是战术性的布局。

　　产业视角(jiǎo)下(xià)的投资路线(xiàn)图

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创金(jīn)合(hé)信(xìn)基(jī)金(jīn)首席经济学家，投委会委员(yuán)兼秘书长(zhǎng)，宏观策略配置部总监(jiān)，兼任MOMFOF投(tóu)研总部总监，南开大学经济(jì)学博士，清(qīng)华大学管理科(kē)学与工(gōng)程博士后。学术(shù)研究与教学以及宏观经济走势、金融产品(pǐn)分(fēn)析等实务领域(yù)经验丰富、成果(guǒ)卓著。从业23年(nián)以来，一直致力于在周期波动的框架内运用财(cái)政的视角解构宏观(guān)经济的(de)运行，将中(zhōng)国经(jīng)济看作一份资产，通过(guò)资本资产定(dìng)价的(de)方式来确定其(qí)价(jià)值与风险(xiǎn)。

　　罗水星博(bó)士(shì)，创金合(hé)信基金经理、首(shǒu)席宏(hóng)观分析师，2022年2月加(jiā)入创金合信(xìn)基金(jīn)。此前履职(zhí)博时基金，负责(zé)宏观策略、宏观(guān)政(zhèng)策、大类资产配置与择时研究。武汉大(dà)学学士，上(shàng)海(hǎi)财经大学经济学硕士(shì)、博士(shì)，中国社科院经济学(xué)博士后(hòu)，学术论(lùn)文多(duō)发表于国际SSCI英文核心经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 再大的胸躺下都是平的，胸明明很大但为什么一躺下就平了