来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美(měi)联储如期加息(xī)25BP，并按(àn)计划缩表。坚持加息的关(guān)键仍(réng)是通(tōng)胀压(yā)力太大。

　　本(běn)次美联储声明较(jiào)3月(yuè)有何变化(huà)？第(dì)一，重(zhòng)申经济依然稳健，表述修(xiū)改为“一(yī)季度经济(jì)温(wēn)和增长，就业强劲，失业(yè)率在(zài)低位”。第二，重(zhòng)申美国银行稳健，明确(què)银行风险(xiǎn)导(dǎo)致(zhì)家庭和企业信贷(dài)的收紧。第三，重(zhòng)申通胀压力(lì)，“通货膨胀仍然很高，委(wěi)员(yuán)会仍(réng)然高度关注通货膨胀(zhàng)风险”。第四，修改货币(bì)政策表述，重(zhòng)申“委员会(huì)评估货(huò)币(bì)政策的滞后(hòu)影响”，删除(chú)“委员会(huì)预计一些额(é)外的政策(cè)0是有理数吗还是无理数，0是有理数吗？判断题紧缩(suō)可(kě)能是适当的”。

　　鲍威尔有何表态？关于经(jīng)济，认为经济可能面(miàn)临来(lái)自紧缩信(xìn)贷的(de)阻力，其影(yǐng)响还需要时间来体现；预计(jì)美(měi)国(guó)经(jīng)济(jì)温和增长，有可能避免(miǎn)衰退，或者是温和衰(shuāi)退。关(guān)于加息，本次加息依然是共(gòng)识(shí)；认为原则上不(bù)需要利率提高那么高(gāo)，正(zhèng)在评估是否达到限制性(xìng)水平，认为或已经达(dá)到（或已经接(jiē)近达到）。关于降息，强(qiáng)调劳动力市场在走弱，但依然强劲(jìn)，薪资水平仍高；通胀有所缓和，但依然高企，远(yuǎn)高于目(mù)标(biāo)，降低通胀(zhàng)仍需较长(zhǎng)时间(jiān)，当前(qián)降息并不合(hé)适(shì)。关于银行和债务上限，强调地(dì)区性银行(xíng)发挥非常重要(yào)的作用，不希望大型(xíng)银行进行大规模收(shōu)购，银(yín)行业总体上有所(suǒ)改善，美国银行系统健康且具有(yǒu)弹(dàn)性。强调应及(jí)时(shí)提高债务上限。

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　　如期加息25BP

　　如期加息25BP。2023年5月3日，美联储5月(yuè)FOMC会议决(jué)定(dìng)加息25BP，上调联邦基金利率区(qū)间至5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月(yuè)以来的高(gāo)点。此外，上调准备(bèi)金(jīn)余(yú)额利(lì)率（IORB）至5.15％，上调(diào)隔(gé)夜逆回购利率（ON RRP）至5.05％，上(shàng)调主要(yào)信(xìn)贷利率至(zhì)5.25％，上调隔夜回(huí)购利(lì)率至5.25％。

　　按计划(huà)缩表(biǎo)，美联储将(jiāng)继(jì)续减持美国国债、机构(gòu)债务和机构抵押贷(dài)款支持证(zhèng)券，上限为950亿美元（600亿美元国债和350亿美元MBS）。

　　我(wǒ)们认为，美联储坚持加息的(de)关键仍在于通胀(zhàng)压力较(jiào)大(dà)。例如，3月(yuè)美(měi)国核心通胀季调环比仍在0.4％的高位，且已经(jīng)连续4个月处于高(gāo)位；核心通胀年化同比(bǐ)也仍(réng)在4.9％，边际上并没有明显降温(wēn)。本轮(lún)加息(xī)是80年代以(yǐ)来最快的一次，10次便累计加息500BP。

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　　加息或将(jiāng)结束(shù)

　　从声明来看，与2023年3月相比有哪些变化？

　　关于经济方面，重(zhòng)申(shēn)经济依然稳(wěn)健。不过表述修(xiū)改(gǎi)为“1季度经济活动以(yǐ)适度(dù)的(de)速度增长，最近(jìn)几个月就业增长强劲，失(shī)业率(lǜ)保持在低位(wèi)”。

　　关于通胀方面，重申通胀压力。“通货膨胀仍然很高”、“委员会仍然高度关注通货膨(péng)胀风险(xiǎn)”、“致力于恢复2％的通胀目标”。

　　关于加息方面，或将停止加(jiā)息。重申委员会(huì)将评估货币政策的(de)滞(zhì)后影响，“在确定额外的政策紧缩在(zài)多大程度上适合于(yú)随着时间的推移将通货膨(péng)胀(zhàng)率恢复到(dào)2％时(shí)，委员会将考虑货币政策的(de)累积(jī)紧缩(suō)，货币政策影(yǐng)响经济活动和通(tōng)货(huò)膨胀(zhàng)的滞后，以(yǐ)及经济(jì)和金融发展”。重点是(shì)删除了(le)“委员会(huì)预计，一些额外的政策(cè)紧缩可能(néng)是适当的，以实现一种(zhǒng)货币政策立(lì)场”，表明美联储加息或将结(jié)束。

　　关于银行风险，重申美国银行稳健(jiàn)。“美国银行体系稳健且富有弹(dàn)性”；明确银行风险导致了(le)家庭和企业信贷的收(shōu)紧（上一次表述为“可能(néng)”），重申这对经(jīng)济(jì)、就业和(hé)通胀的影响存在不确定性，“家庭和(hé)企业信贷条件收紧可能会拖累经济活动、就业和通胀，这(zhè)些影响的(de)程度仍不确(què)定。”

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　　鲍威尔有何表态？

　　关于经济，仍期待“软着(zhe)陆”。美联储主席鲍威(wēi)尔认(rèn)为，经济可能面临来(lái)自紧缩信贷(dài)的(de)阻(zǔ)力(lì)，其(qí)影响还需(xū)要时间来体(tǐ)现（尤其(qí)是(shì)住房和投资领域）。不过明确指出，如果美(měi)国出现经济衰(shuāi)退，希望是温和的；强调，美国可能会出现轻微(wēi)的经济衰退。

　　关于加息(xī)，或已经达到限(xiàn)制性(xìng)水平。美联储在(zài)3月议息会(huì)议时(shí)，就已经在讨论(lùn)停止加息的问题；不过，鲍(bào)威尔(ěr)指(zhǐ)出本(běn)次加(jiā)息依然是共识，所有(yǒu)人(rén)全票(piào)通过，一(yī)些(xiē)政策制定(dìng)者谈到停止加息，但不是本次会(huì)议。

　　对于未(wèi)来(lái)利率(lǜ)终点的问(wèn)题，鲍威尔认为原则上(shàng)不需要利(lì)率提(tí)高(gāo)那么高，正在评估是否达到限(xiàn)制性水平，认为或已经(0是有理数吗还是无理数，0是有理数吗？判断题jīng)达到了限制(zhì)性水平（或已经接近达到(dào)），也就意(yì)味着也许可以暂停(tíng)加息了。后(hòu)续(xù)政策变化的关键(jiàn)仍是审(shěn)视数据(jù)，尤其是通(tōng)胀。

　　关于降息，当前并(bìng)不合(hé)适。鲍威尔强调(diào)，美国劳(láo)动(dòng)力市(shì)场在走弱，但依然(rán)强劲，失业率仍在低位，薪资水平仍高(gāo)，高于(yú)2％的(de)通胀水平。整体通胀(zhàng)有所缓和，但依然(rán)高企，远高于目标水(shuǐ)平，降(jiàng)低通胀(zhàng)仍需较长时(shí)间，当前降息(xī)并(bìng)不合适。

　　关于银行(xíng)风险，鲍威(wēi)尔(ěr)强调(diào)地(dì)区(qū)性银(yín)行发挥非常重(zhòng)要的作用，不(bù)希望(wàng)大型银行进(jìn)行大规(guī)模收购，银行(xíng)业总(zǒng)体上有所改善(shàn)，美国银行系统健康且具有弹性(xìng)。银行危(wēi)机(jī)的影响程度目前尚不确定。

　　关(guān)于债务上限风险，鲍威尔强调(diào)应(yīng)及时提高债(zhài)务上(shàng)限，如果没有达成债务(wù)协议，经济后果(guǒ)“高度不确定”。此前，美国财政部长耶伦也强调(diào)，如果国会不尽早采(cǎi)取行动提高债务(wù)上限，美(měi)国可能最(zuì)早于(yú)6月1日出现债务违约。

　　由于美联邦政府触及31.4万亿美(měi)元的法定举债(zhài)上限，美(měi)国财政部于今年1月宣布采取特别措(cuò)施(shī)，避免联邦(bāng)政(zhèng)府发生债务违(wéi)约。美国国会预算办(bàn)公室5月1日发布的最(zuì)新报(bào)告显示，美(měi)国在6月初耗(hào)尽资金的(de)风(fēng)险(xiǎn)较(jiào)之前更高。

　　往(wǎng)前看，美国银行风险演变成(chéng)系统性风险的概率或有限，但中小(xiǎo)银行破产或依然会出现。目前市场依然预(yù)期美联储6-7月维(wéi)持(chí)利(lì)率(lǜ)水平不变，9月(yuè)开始降息（概(gài)率达70％），年内至(zhì)少降息50BP（概率(lǜ)达90％）。我们认为，美国经(jīng)济虽在下滑，但依(yī)然有韧性；美国通胀压(yā)力仍大(dà)，年内(nèi)降息概率或较(jiào)低(dī)。

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