来源：高瑞东宏观笔记(jì)

　　核心观(guān)点

　　本周聚焦：

　　一季度，国(guó)内经济回暖(nuǎn)主要(yào)缘于疫(yì)后复苏红利(lì)驱动，表现(xiàn)为(wèi)生产恢复推(tuī)动出口形(xíng)势(shì)好转，出(chū)行(xíng)需求释放催化(huà)下游(yóu)消费回暖。从(cóng)行业表现看，制造业从去年四季度的“量价齐跌”转向“量(liàng)升(shēng)价跌”，企(qǐ)业(yè)或(huò)从主动去库转向被动去库。从景气度边(biān)际(jì)表现(xiàn)看(kàn)，下(xià)游消费制造>；中游装备制造>；上游原材(cái)料加工(gōng)；服(fú)务业(yè)中，交通运输、住宿餐(cān)饮、房地产等(děng)线下活动回暖，但距离疫情前仍有一定差距(jù)。

　　向前看，考虑(lǜ)到疫后(hòu)经济脉冲式修(xiū)复(fù)放缓(huǎn)、海外总需求回落(luò)预期逐步(bù)兑现，消费回暖和产业升级将成为推动(dòng)下一(yī)阶(jiē)段国内经济复苏的主线。

　　制(zhì)造业、服务业(yè)是(shì)驱动一(yī)季度(dù)经(jīng)济复苏的主因(yīn)

　　从(cóng)一季度(dù)GDP表现看，制(zhì)造(zào)业，交(jiāo)通(tōng)运输(shū)、房地产等(děng)行(xíng)业景气度明显提升，而建筑业景气度回落，与年初(chū)出(chū)口数据(jù)好转、服务消费快速恢复、房地(dì)产销售回暖而投资(zī)疲(pí)弱的特点相一(yī)致。

　　从制造业内部来看(kàn)，今(jīn)年3月，制(zhì)造业(yè)各行业景气(qì)度普遍回暖，多(duō)数从(cóng)去年12月的“量价齐跌(diē)”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给端修(xiū)复好于需求端(duān)，行业整(zhěng)体(tǐ)去库进程尚(shàng)未结束。从行(xíng)业(yè)景(jǐng)气(qì)度边际改(gǎi)善情况来看，下游消费(fèi)制(zhì)造>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游原材料(liào)加(jiā)工，煤炭行业景气度(dù)表现(xiàn)为高位放缓。

　　下游消费(fèi)制造行业中，与出行、地(dì)产后周期相(xiāng)关的酒饮料茶、纺织(zhī)服装(zhuāng)、文(wén)教娱、烟草(cǎo)、家具(jù)制造行(xíng)业景气度较高(gāo)，部(bù)分行业表现为(wèi)“量价齐升(shēng)”。

　　中游装(zhuāng)备(bèi)制(zhì)造业行业景气度居中，表现为“量升价跌(diē)”。从“量”维度(dù)看，电(diàn)气机械、专用设备、运输(shū)设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通(tōng)用设(shè)备、电子(zi)设备。

　　上游原材料加工行业景气度(dù)改善幅度(dù)最弱，由于行(xíng)业(yè)库存水平偏(piān)高(gāo)，多数行业仍(réng)然受到价格下跌(diē)的困扰(rǎo)，表现(xiàn)为(wèi)“量(liàng)升价(jià)跌(diē)”。从“量(liàng)”维度看，有色金属>；；；黑色金(jīn)属、非金(jīn)属矿物>；；；石(shí)油石化行业。

　　消费回暖(nuǎn)和产业升级或是推动下一阶段经济(jì)复苏的主线(xiàn)

　　一(yī)季(jì)度，国内经济复苏主要受益于疫后(hòu)复苏红利驱(qū)动。需求方面(miàn)，出行类消费快速复苏(sū)，前期(qī)积压的购房、服务消费需求得以释放；供(gōng)给方面，国(guó)内复(fù)工复产加快(kuài)推进，生产端快速恢复，是推(tuī)动(dòng)年初(chū)出口(kǒu)数据(jù)好转的重(zhòng)要原因。不拘于时句式类型，不拘于时句式还原>

　　进(jìn)入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向(xiàng)疫(yì)后复苏红利驱(qū)动边际转弱，随着未(wèi)来海(hǎi)外总需求回(huí)落(luò)的预(yù)期逐步兑现，后续驱动国内经济增长的(de)线索，大概(gài)率来(lái)自(zì)于(yú)消费回暖和产(chǎn)业升级(jí)两条主线。

　　一是，一季度居民(mín)收入向上(shàng)修复(fù)，消(xiāo)费倾(qīng)向明显回升，已经高于2020-2022年(nián)疫情期间水(shuǐ)平(píng)，同时信贷(dài)数(shù)据(jù)指(zhǐ)向(xiàng)居民“去杠杆”势头缓和(hé)，未(wèi)来消费回暖的确定性进(jìn)一(yī)步增强。预计(jì)交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱(yú)乐等服务(wù)消费有望持续(xù)修复，家电、家具、纺服等与出行及地(dì)产后(hòu)周期相关的可选(xuǎn)消费也有望进一步回暖。

　　二是(shì)，产(chǎn)业升(shēng)级(jí)路径驱动(dòng)下，汽(qì)车和(hé)“新(xīn)三样”产品出口优势增强，有(yǒu)望维持出口韧性；随着下游消费稳步修复、二季度(dù)PPI同比触(chù)底回(huí)升，制造业企业盈(yíng)利有望向(xiàng)上(shàng)修复，企业(yè)将从(cóng)主动去库(kù)逐步转(zhuǎn)向被动去库、主动补库(kù)，设备投资需求有(yǒu)望改善，推动中(zhōng)游(yóu)装备制造景气度维持(chí)高位。

　　风险提示：国内经济恢(huī)复力度不及预(yù)期；海外需求超(chāo)预(yù)期(qī)回落。

　　一、节后(hòu)消费降温，带动CPI涨(zh不拘于时句式类型，不拘于时句式还原ǎng)幅明显回落

　　一(yī)、本周聚焦：疫后经(jīng)济复(fù)苏(sū)有(yǒu)哪些结构性特征？

　　1.1 制(zhì)造业(yè)、服务业是驱动(dòng)一(yī)季度经(jīng)济复苏的主因

　　一(yī)季度我国GDP总量实现(xiàn)超预期增长，指向疫(yì)后复(fù)苏背(bèi)景下(xià)，国内(nèi)经济企稳回升。但不同于海(hǎi)外国家疫后复苏的(de)规律，本轮国内疫后复苏发生在外(wài)需(xū)回落、国内经(jīng)济转向高质(zhì)量(liàng)发(fā)展、居民前期“去杠杆”的过程中，因此(cǐ)驱动(dòng)疫后经济复苏的力(lì)量并(bìng)不均衡，行业分化特(tè)征明显。因此，我们重点从行业层(céng)面，观测当前各行业(yè)景气(qì)度水(shuǐ)平。

　　从(cóng)GDP不变价观测各(gè)行业表现来看，今年一季度制(zhì)造业、交通运输业(yè)、房地产业(yè)景气度明(míng)显提(tí)升，而(ér)建筑业(yè)景气度回落，与年初出口数据好转、服务消(xiāo)费(fèi)快速(sù)恢复、房地产销售回暖而投资疲(pí)弱的情况(kuàng)相一(yī)致。

　　我们以2019年(nián)为基(jī)期计算(suàn)各年份的复合增(zēng)速，观察各行业增加值(zhí)变化(huà)。

　　今年一季(jì)度(dù)第一产(chǎn)业增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速为3.6％，低(dī)于去(qù)年四(sì)季(jì)度的4.9％，但仍高于(yú)2019年、2020年全年增速，与近年(nián)来(lái)加快建设(shè)农(nóng)业(yè)强国(guó)，推进农业农(nóng)村现代化(huà)的目标有(yǒu)关(guān)。

　　今年一季(jì)度第(dì)二产业(yè)增加值增速升至5.4％，高于去年(nián)四季度的4.4％。其中，制造业迎(yíng)来较快复苏(sū)，增加值(zhí)增(zēng)速提升至(zhì)5.9％，高于去(qù)年四季度的4.7％，但低于2021年全年增速，与去(qù)年下半年之后(hòu)外需转弱(ruò)、居民商品消费恢复偏慢(màn)有(yǒu)关。而建筑业(yè)景气度(dù)明(míng)显(xiǎn)回落，增加值增速回落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主(zhǔ)要受房地产新开工拖累。

　　今(jīn)年一季度第三产业增加值增(zēng)速小幅(fú)升至4.7％，略高(gāo)于去年四季度的4.6％，但(dàn)相较(jiào)疫情前仍存(cún)在产出缺口。其中，受(shòu)益(yì)于(yú)居民出行活(huó)动恢(huī)复，交通运输、仓储(chǔ)和邮政业(yè)增加值增速明(míng)显提升，自去年四(sì)季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年(nián)增速；住宿和餐(cān)饮(yǐn)业增加值增速小幅回(huí)升，尽(jǐn)管高于疫情三(sān)年(nián)来(lái)的(de)平均增速，但绝对水平(píng)不及(jí)2019年，指向供给水平恢复较慢。而受益于新房和二(èr)手房销(xiāo)售回(huí)暖，今(jīn)年(nián)一(yī)季(jì)度房地产(chǎn)业增(zēng)加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领域复苏分化，中(zhōng)下游改(gǎi)善(shàn)幅(fú)度好于上游

　　对于行业景气度的观测，我们采用(yòng)量(liàng)（各行业(yè)工(gōng)业增加值增速）与价格（各行(xíng)业工业品价格(gé)增(zēng)速）分(fēn)别作为供(gōng)需的衡量指(zhǐ)标。主要(yào)选取28个主(zhǔ)要行(xíng)业自2019年以来(lái)的月(yuè)度数据(jù)，首先(xiān)将各行(xíng)业增加值增(zēng)速(sù)调整为以2019年(nián)为基期的复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每月的增加(jiā)值增速和PPI增速的(de)分位数水平，通过对比2022年12月(yuè)和2023年3月的分(fēn)位数水平，捕捉其边际变(biàn)化(huà)。

　　今(jīn)年3月，制造业各(gè)行业景气度出现普遍回暖，多(duō)数从(cóng)去年12月的“量价齐跌”转入(rù)“量升价跌”，指向(xiàng)经(jīng)济(jì)复苏初期(qī)，供给端修复好(hǎo)于需求端，行业整体去库进(jìn)程尚未结束。从(cóng)行业景气度(dù)边际改善情况来看，下游消费制造(zào)>；；；中(zhōng)游装备(bèi)制(zhì)造>；；；上游原材料加工，煤(méi)炭(tàn)行(xíng)业景气度呈现高(gāo)位放缓(huǎn)情况。

　　下游消费制造行业中，与出行、地产(chǎn)后周期相关(guān)的行业(yè)景(jǐng)气度(dù)最高(gāo)，部(bù)分行业步入(rù)“量价齐升”阶段。今年3月，与居民外出消费(fèi)相关的，酒饮料茶、纺织服(fú)装、文(wén)教娱乐的(de)量价分位数水(shuǐ)平均(jūn)处在高(gāo)景气度区间，烟草、家具制造行业也(yě)呈现“量价齐升”的特(tè)征；食品(pǐn)制(zhì)造景气度有所回落(luò)，农副加工行(xíng)业(yè)表现为(wèi)“量价齐(qí)跌”，食(shí)品(pǐn)制(zhì)造行业表现为“量升价跌(diē)”，二者价格下(xià)跌(diē)主要(yào)与高库存(cún)水(shuǐ)平有关，今年2月，库(kù)存同比均处在2016年(nián)以来90％以上分位数(shù)水(shuǐ)平(píng)；而随着防疫需求的降(jiàng)温，医药制造业景气(qì)度(dù)有所回落，表现为“量跌价平”。

　　中游(yóu)装(zhuāng)备(bèi)制造(zào)业行业(yè)景(jǐng)气(qì)度居中，均表现为“量升价跌”。一方(fāng)面与原(yuán)材(cái)料成本下跌有关，另一方(fāng)面，也(yě)与年初外(wài)需(xū)表现(xiàn)好于(yú)内需(xū)，部分行(xíng)业(yè)仍在去库进程有关。其中，电气机械、专用设备、运输设备(bèi)工业(yè)增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速改善幅度最大，受益于国内产业升级、出口优势(shì)带来的韧性驱动；其次(cì)是汽车制造、金属制品，改善(shàn)幅(fú)度最弱的是通用(yòng)设(shè)备、电子设备，与房地产新(xīn)开工(gōng)强(qiáng)度较弱、消费(fèi)电子(zi)行业周期(qī)性走弱有关。

　　上游(yóu)原(yuán)材料加工行(xíng)业景气度(dù)改善幅度偏弱，由于行业库(kù)存水平偏高，多数行业仍受制于(yú)价格(gé)下跌的困扰，表现为(wèi)“量(liàng)升价跌”。其中，有色(sè)金属行(xíng)业生产端改善幅(fú)度(dù)最大，3月增加值增速(sù)位于2019年以来70％分(fēn)位(wèi)数水平，但受全球大宗(zōng)商(shāng)品下(xià)行周期影响(xiǎng)，价格依旧(jiù)承(chéng)压；随着年初建筑业施工回暖(nuǎn)，相关的黑色(sè)金属、非金属制品景气(qì)度提(tí)升，但由于库存水平偏(piān)高(gāo)，价格仍处在下(xià)跌(diē)区(qū)间(jiān)，拖累整体盈利水(shuǐ)平；石化(huà)链条行(xíng)业(yè)生产(chǎn)水平普遍回(huí)暖，但(dàn)分位数(shù)水(shuǐ)平仍处(chù)在50％以下的(de)景气度(dù)偏低区间，今(jīn)年由于(yú)能源危机(jī)缓(huǎn)解，产品价格相较去年同期也出现(xiàn)普遍(biàn)下跌(diē)。

　　煤炭开采景气度仍(réng)处在高位(wèi)，但出现边际放缓，生产及价格水平(píng)同步回(huí)落(luò)。这与去年以来行业产能持续扩张(zhāng)有关，今年2月，煤炭开采产成(chéng)品库存同比处(chù)在2016年以来94％分位(wèi)数水(shuǐ)平。

　　1.3 消(xiāo)费回暖和(hé)产业升级或是推动下(xià)一阶段经济复苏的(de)主线

　　一(yī)季度，国内经济复苏主要受益于疫(yì)后复苏红利。一方面，消费场(chǎng)景恢复后(hòu)，出行类消费(fèi)快速复(fù)苏，前期积压的购房、服务性需求得(dé)以释(shì)放；另一方面，国内复工复产加快(kuài)推进(jìn)，保证供给端的快速恢复，是(shì)推动年(nián)初出(chū)口数据好(hǎo)转的重要原因(yīn)。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指(zhǐ)向疫后红利(lì)释放效果转弱，随着未来海(hǎi)外总需(xū)求回落(luò)的预(yù)期逐步兑现，后续驱动国内经济增长的线索，大(dà)概率(lǜ)来自(zì)于消费回(huí)暖(nuǎn)和(hé)产业升(shēng)级两条主线。

　　一是，随着居民(mín)收入提升和消费意愿改善，未来消(xiāo)费(fèi)回暖(nuǎn)的(de)确(què)定性进一步增强，交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费，以及家电、家具、纺服等可选消费景气(qì)度均有望提升。

　　从(cóng)一(yī)季(jì)度居民收入和消费数据看，居民收(shōu)入增速提升，消费(fèi)倾向开始回升，已经(jīng)高于2020-2022年(nián)，但尚未修复至疫情前水平。以(yǐ)2019年(nián)为基期的复合增速看(kàn)，今年(nián)一(yī)季度，全国居民人均可支(zhī)配(pèi)收入增速提升至6.4％，高(gāo)于(yú)去年四(sì)季(jì)度的5.6％，居民人均(jūn)消费(fèi)支出增速(sù)提升至5.0％，高(gāo)于去年四季度的3.0％。一季度居民平均消费倾向(xiàng)为62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年同期(qī)均值60.9％，但距(jù)离2019年同(tóng)期的65.2％仍有一定差距。未来随着服务业恢复持(chí)续(xù)向(xiàng)好(hǎo)，有(yǒu)望带动相关就(jiù)业岗位(wèi)加快(kuài)恢(huī)复(fù)，进一步(bù)提振居民(mín)消费意愿。

　　从居民存(cún)贷款数据看，居民储蓄(xù)意愿有所减弱，消费和投资(zī)信心正在筑底。今(jīn)年以来，居民储蓄意愿有所减弱(ruò)，“去杠杆”势(shì)头缓和。从存款数据看，3月居民新增存(cún)款(kuǎn)同比增量降至2051亿(yì)元，低于1-2月9375亿元的(de)同比增量(liàng)均值(zhí)，也低于2022年6617亿元的(de)月均同比增(zēng)量。从(cóng)贷款(kuǎn)数据(jù)看，3月居民部门新增净融资同(tóng)比多增4859亿元，其中，短(duǎn)期(qī)信贷同比多(duō)增2246亿元，中长期(qī)信贷同比多(duō)增2613亿元(yuán)。居民(mín)部门新(xīn)增净融资连续2个月(yuè)维持同比扩张，指向居民预期可能正(zhèng)在筑底，“去杠杆(gān)”势头开始放(fàng)缓。今年第一季(jì)度城镇储户问卷调查结果(guǒ)显示，倾向(xiàng)于“更多储蓄”的(de)居民占58.0％，比(bǐ)上(shàng)季(jì)度减少(shǎo)3.8个百分点；倾向于“更(gèng)多(duō)消费”和“更多投资”的(de)居民分(fēn)别占23.2％和18.8％，均分别(bié)高于上季度(dù)的22.8％、15.5％，同(tóng)样也指向居民储(chǔ)蓄意愿降(jiàng)低、消费(fèi)和投资(zī)意愿(yuàn)提(tí)升。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产品出(chū)口优势增强，以(yǐ)及相关行业设(shè)备(bèi)投资更(gèng)新，有望(wàng)推动(dòng)中游装备(bèi)制(zhì)造景(jǐng)气度维(wéi)持高位。

　　一方面，今年一季度(dù)国内出(chū)口数据(jù)回(huí)暖，除与欧美供需缺口短期走(zǒu)阔、国内复工复产(chǎn)加(jiā)快推进外，也受益于RCEP政(zhèng)策红利持续释(shì)放，以及汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优势增强(qiáng)。今年在海(hǎi)外总需(xū)求回落背景下，我国与RCEP国家贸易往来(lái)加强(qiáng)、以及新能源产品优(yōu)势(shì)强化，有望维持装备制造领域出口韧性。

　　另一方面(miàn)，企业(yè)盈利下(xià)滑和库存高(gāo)位，对制造业投资扩产造成一(yī)定压力。但随着下游消费(fèi)稳步修复、二季度PPI同(tóng)比触底回(huí)升，制造业企(qǐ)业(yè)盈利有望向上修复(fù)。目前(qián)看，电气机械等(děng)装备制造业去库进程(chéng)已进入下半场(chǎng)，今年1-2月(yuè)专(zhuān)用设备(bèi)、通(tōng)用(yòng)设备产成品库存增速呈现触底反弹。随着需求(qiú)回暖、盈利修(xiū)复，企业将从(cóng)主动去库(kù)逐步转向被动(dòng)去库、主(zhǔ)动补库(kù)，设备投资需求将(jiāng)随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融(róng)与流动性数据(jù)：各国国债(zhài)收益率多数上行

　　美国10年期国债收益率上行。本周（截(jié)至4月21日）美国10年(nián)期国债收益率3.57％，较上周(zhōu)末上行5BP，其中通胀预期较上周下行2BP，实际(jì)收(shōu)益率1.29％，较(jiào)上周末上升(shēng)7BP。法(fǎ)国10年期(qī)国(guó)债收益率较上周末上行5BP至2.99％，德国(guó)10年期国债收益(yì)率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年(nián)期国债收益率(lǜ)较上周(zhōu)末上行2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日），英国(guó)10年期(qī)国债收(shōu)益率较上周末上(shàng)行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率(lǜ)利差收窄。本周美国10年期(qī)和2年期国债期限利(lì)差为-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美国AAA级企(qǐ)业期(qī)权调(diào)整利差较上周末持(chí)平为(wèi)0.55％，美(měi)国高(gāo)收(shōu)益债期(qī)权调整利差较上周(zhōu)末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市(shì)场(chǎng)：全球(qiú)股市涨跌分化，大(dà)宗商品(pǐn)价格(gé)普跌

　　全球股市涨跌(diē)分化(huà)。本周（4月17日(rì)至4月(yuè)21日(rì)），欧(ōu)洲股市普涨(zhǎng)，法(fǎ)国(guó)CAC40、英(yīng)国富时100、德国DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标(biāo)普500、道琼斯(sī)工业指数、纳(nà)斯达克指数分(fēn)别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯(sī)RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普200、韩国(guó)综(zōng)合指数、上证指(zhǐ)数(shù)、恒生指数分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大(dà)宗商品(pǐn)价格普(pǔ)跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布(bù)油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加(jiā)息(xī)步伐或(huò)将继续

　　4月(yuè)19日，美联储褐皮书公布，显示近几(jǐ)周美国经(jīng)济增(zēng)长陷入停滞，通胀和(hé)招聘活动(dòng)放缓(huǎn)，信(xìn)贷渠道(dào)变窄。褐皮书称，最近几周美国(guó)总体经济活(huó)动几(jǐ)乎没有变化，几个辖区指出(chū)在不确定性增(zēng)加(jiā)和(hé)对流动性的担忧加剧之际，银(yín)行收紧(jǐn)了贷(dài)款标(biāo)准。近期美国总(zǒng)体物价水平温(wēn)和上升(shēng)，但价格上涨速度或有所放缓。

　　美联储官员表(biǎo)示为(wèi)应对高通胀(zhàng)，加(jiā)息步伐或将继续。4月21日，美(měi)联储哈克称，需要(yào)进一步收紧政策来应对高通胀(zhàng)，加息结束后美联(lián)储将需要在一段(duàn)时间内维持利率(lǜ)稳定。同日(rì)美联储梅斯(sī)特表示(shì)，预计今年(nián)货(huò)币(bì)政策将需要进一步进入限制(zhì)性(xìng)区域，终端利率或将高于5％，具体取(qǔ)决于(yú)经济和(hé)金融(róng)形(xíng)势(shì)的发展。

　　欧洲央行货(huò)币政策会议纪要公布，绝大多数委员同意将利率上调(diào)50个基点。4月(yuè)20日公布的欧洲央行(xíng)会议纪要显(xiǎn)示(shì)，货币政策在降低通胀方(fāng)面(miàn)仍有一段路要走，一些委员认为(wèi)整体而言通胀风险(xiǎn)倾向于上(shàng)行。金融市场紧张局势被视为经济和通胀前景重大(dà)不确定(dìng)性的来源。然而除非形势显著恶化，否则金融市(shì)场的紧张局势不太可能从根(gēn)本(běn)上改变欧洲央行管理委员会对通胀前(qián)景的评估。

　　2.4 海(hǎi)外(wài)政策：欧洲(zhōu)“芯片法案”落地；美财长(zhǎng)耶伦强调美国“国(guó)家(jiā)安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧(ōu)洲(zhōu)议会通(tōng)过了一项临(lín)时政治协议，就涉及430亿欧元补贴的(de)《The EU Chips Act》最终版本达成(chéng)一致。法(fǎ)案(àn)目标(biāo)是到(dào)2030年，欧盟拟动用(yòng)430亿(yì)欧元资金提振(zhèn)半(bàn)导体行业(yè)，以(yǐ)将欧盟占(zhàn)全球半导体(tǐ)制造(zào)市场的份额从10％提升至至少20％；大幅提升芯(xīn)片制造工艺，建立欧(ōu)盟的半导体供应链，并(bìng)与(yǔ)美国和亚洲同行竞争。

　　4月(yuè)20日，美国众议院议(yì)长麦卡锡表示(shì)，正(zhèng)在(zài)推出(chū)一份(fèn)债(zhài)务上限(xiàn)相(xiāng)关立法措施。白宫需(xū)要开(kāi)始(shǐ)就债务上限进(jìn)行谈判；众议院共和党(dǎng)希望提高债务上限并削减(jiǎn)支出；正在(zài)推出一份(fèn)债务上限相关立法措施；债务(wù)法案将(jiāng)设法收回未(wèi)使用的防疫资(zī)金用于日常开支；法案(àn)将减(jiǎn)少对国税(shuì)局的拨(bō)款，并(bìng)结束(shù)绿色(sè)产业(yè)补贴措(cuò)施。

　　4月20日(rì)，美国(guó)财(cái)政部(bù)长耶伦就中美(měi)关系发表讲话，表明美国无意与中国脱钩，但未来(lái)仍将强(qiáng)调“国(guó)家安(ān)全”。耶伦宣称，任(rèn)何与中国(guó)脱钩的(de)努力都(dōu)将是“灾难(nán)性的(de)”，美(měi)国寻求与(yǔ)中国建立“建设(shè)性和公平的经济关系”。但“当(dāng)美国利益受到(dào)威胁时”，美国将坚(jiān)定地捍卫国家安(ān)全，即(jí)使以牺牲中美关系为(wèi)代价(jià)。在国际关系中，耶伦表(biǎo)示美中两国有必(bì)要“坦诚讨论棘手问题”，比如帮(bāng)助面临债务问题(tí)的新(xīn)兴市(shì)场和发展(zhǎn)中国家等(děng)。

　　三、国内观察

　　不拘于时句式类型，不拘于时句式还原trong>3.1上游：原油、铜价环比(bǐ)上涨

　　原油(yóu)价格环(huán)比上涨(zhǎng)，环比由负转(zhuǎn)正。2023年4月以来，WTI原(yuán)油价格环比上涨10.06％，环(huán)比由(yóu)负(fù)转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度(dù)均价为80.75美元/桶。布伦特原油价格环(huán)比上涨7.14％，环(huán)比由(yóu)负(fù)转正，由上月的-5.18％转正为本月(yuè)的7.14％，最新月(yuè)度(dù)均价为84.87美(měi)元(yuán)/桶。

　　铜价、铝价环比上(shàng)涨(zhǎng)，铜、铝库存(cún)同比下降。2023年4月以来，铜价环比上涨(zhǎng)0.86％，环比由负转正，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正(zhèng)为本月(yuè)的0.86％，库存同比(bǐ)下降51.71％，降幅(fú)相对上月扩大44.13个百分点。铝价环(huán)比上(shàng)涨2.25％，环比由(yóu)负(fù)转正，由上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比(bǐ)下降10.57％，降(jiàng)幅缩窄15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升，螺纹钢价格(gé)环比下跌，库存同比下降

　　水泥(ní)价格(gé)指数环比上升(shēng)。4月以来(lái)，全国水泥价格指数环比(bǐ)上涨2.27％，增幅缩小0.92个(gè)百(bǎi)分点。华北、东(dōng)北(běi)、华东(dōng)、中南、西北(běi)以及西(xī)南各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺(luó)纹钢价格环比下跌，库(kù)存同比下降(jiàng)，钢坯库存同比(bǐ)上(shàng)涨。2023年4月以来，螺纹钢价格环比由正转(zhuǎn)负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹(wén)钢(gāng)库存(cún)同比下降15.42％，跌幅(fú)相对(duì)上(shàng)月缩(suō)窄3.26个百分(fēn)点(diǎn)。钢坯库存同比上(shàng)涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个百分点。

　　3.3下游：商(shāng)品房成交面(miàn)积(jī)增(zēng)幅缩窄，猪价(jià)菜价下跌，水果价(jià)格上涨(zhǎng)

　　商品房成交面积增幅缩窄(zhǎi)。2023年4月以来，商(shāng)品房成交(jiāo)面积上涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中(zhōng)，一线、二线、三线城市商品房(fáng)成交(jiāo)面积同比分别为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土(tǔ)地成交面积跌幅收窄。2023年4月以来，百(bǎi)城土地(dì)供(gōng)应面积同比(bǐ)增速为5.80％，上月为-12.02％；土地(dì)成(chéng)交面(miàn)积同比(bǐ)增速(sù)为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较(jiào)上月上(shàng)涨1.99个百(bǎi)分点。

　　猪肉、蔬菜价格(gé)下跌，水(shuǐ)果价格(gé)上(shàng)涨。2023年4月以来，猪肉价格环(huán)比下跌5.08％至(zhì)19.54元(yuán)/公(gōng)斤，跌幅相对(duì)上月扩大2.6个百(bǎi)分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至(zhì)4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百(bǎi)分点。水果(guǒ)价格环比(bǐ)上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤，增(zēng)幅(fú)缩(suō)小(xiǎo)4.54个(gè)百(bǎi)分点。

　　乘用车日(rì)均零售销(xiāo)量增幅(fú)扩大(dà)。4月以来，乘用车日均零售销量同(tóng)比增加(jiā)17.39％，增幅扩大16.26个百(bǎi)分点。批发销量同比增加15.64％，增幅扩(kuò)大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流(liú)动性：货币市场利率趋势分化(huà)，国(guó)债利率普遍(biàn)下行(xíng)

　　货(huò)币市场利(lì)率趋(qū)势分化，国债利率(lǜ)普遍下行(xíng)。2023年4月(yuè)以来(lái)，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上(shàng)月末下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末上行46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月末下行12bp至2.27％。一年期国债(zhài)利率较(jiào)上(shàng)月末(mò)下行8bp至2.19％。十年期国债利(lì)率较(jiào)上(shàng)月末下行2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企业债(zhài)利率较上月末(mò)下行3bp至(zhì)2.7％。十年期AAA+企(qǐ)业(yè)债(zhài)利率较上(shàng)月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策(cè)：发(fā)改委强调(diào)提振消费持续(xù)回升的动力；国资委强调着力(lì)发展战略性(xìng)新(xīn)兴产业

　　4月19日，国家(jiā)发展改革委举(jǔ)行4月份新(xīn)闻发布(bù)会(huì)，强调(diào)要提振(zhèn)消(xiāo)费(fèi)持(chí)续(xù)回升的动(dòng)力。接下来将重点做好四方面工作：一是(shì)，研(yán)究起(qǐ)草关于恢(huī)复和扩大消费的政(zhèng)策文件(jiàn)，围绕(rào)大宗(zōng)消费、服务消费、农村消费等重点领域；二是，下大力气稳(wěn)定(dìng)汽车(chē)消费，大力推动新能源汽车下乡；三是，会同(tóng)有关方面优(yōu)化就业、收入(rù)分配(pèi)和消费(fèi)全链条(tiáo)良性循环促进机制；四是(shì)，研究制定(dìng)关于营造(zào)放心消费(fèi)环境(jìng)的政策文件。

　　4月19日，国资委党委召开扩大会议(yì)，强调推(tuī)动国资央(yāng)企着力发(fā)展(zhǎn)实(shí)体经济特别是战(zhàn)略(lüè)性新兴产业。会议认为，要更(gèng)好推动国资央(yāng)企在(zài)中(zhōng)国式现代化新征(zhēng)程中走在前列，着力(lì)提升科技自立自强水(shuǐ)平，提升自主(zhǔ)创新(xīn)能(néng)力；着力发展(zhǎn)实体经(jīng)济(jì)特别是战略性新兴(xīng)产业，加快推进现代化产业体系建设(shè)；抓好新一轮国(guó)企改革深化提升(shēng)行动(dòng)组织实施，高水平参与共(gòng)建“一带一路”。

　　4月20日(rì)，工信部举办发布会介绍一季度工业和信(xìn)息化发展状况(kuàng)，表示下一步将制定实(shí)施重(zhòng)点行业稳(wěn)增长的工作方(fāng)案。一(yī)是营(yíng)造良好产业(yè)发展环境，落实(shí)落细稳增长政策(cè)举措，抓实抓细部省协作、部门协(xié)同；二是推动(dòng)出(chū)口保(bǎo)稳提(tí)质(zhì)，加大对制造业外贸企(qǐ)业的支(zhī)持力度，配合有关(guān)部门落(luò)实(shí)好(hǎo)稳(wěn)外贸政策举措；三是(shì)促进内需(xū)加快恢(huī)复，以(yǐ)高质量供给促进消费；四(sì)是(shì)持(chí)续增(zēng)强发展动能，加(jiā)快战略(lüè)性新(xīn)兴产业的创(chuàng)新发(fā)展。

　　四、财经日历(lì)

　　五、风险提示

　　国内经济恢(huī)复(fù)力度不及预期(qī)；海外需(xū)求超预期回落。

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