平(píng)安首经(jīng)团队：钟正(zhèng)生/张璐/常艺馨

　　核(hé)心观点

　　新增社融表现乏力。继一(yī)季度“天量”投放后，2023年4月社(shè)融(róng)增(zēng)长明显降温，比去年4月疫情冲(chōng)击期间(jiān)创下的低点仅多增(zēng)2873亿元(yuán)，“稳信用(yòng)”压力有所显现。社(shè)融骤降的主要拖(tuō)累在于(yú)人(rén)民币信贷(dài)增(zēng)势放缓， 4月降(jiàng)至(zhì)2008年(nián)以来历史同期的(de)次低点（仅略高于2022年同期）。表外融资和直接融资(zī)基本延续(xù)了一季度(dù)的(de)格局。1）委(wěi)托贷(dài)款(kuǎn)和信托贷款小幅正增长；未贴现银行承(chéng)兑汇票较去年同期降幅(fú)收(shōu)窄；2）企(qǐ)业直接融资较去(qù)年同期有(yǒu)所下降，主因债券到(dào)期规模较(jiào)大。3）政府债融资规(guī)模同比多(duō)增，但需警惕(tì)其“后劲”。2023年提前批的剩余发行额(é)度不(bù)及万亿，截(jié)至5月上旬尚未下发剩余批次的地方债额(é)度(dù)，期(qī)间(jiān)空档可能拖累(lèi)政府债融资表(biǎo)现(xiàn)。

　　新增人民(mín)币贷款偏弱，增(zēng)量(liàng)明显弱于历史同期均值。各(gè)分项(xiàng)从强到(dào)弱排序(xù)，企业中长期贷款>；企业短期(qī)贷款>；居民短(duǎn)期(qī)贷款>；居民中长期贷款。新增人(rén)民币贷款的最大(dà)问(wèn)题(tí)仍然在(zài)于居民中长(zhǎng)期(qī)贷款，房(fáng)地产销售(shòu)不振使其增(zēng)量(liàng)不足，居民(mín)预期(qī)偏弱(ruò)、提前(qián)偿还(hái)存(cún)量房贷又雪上加(jiā)霜。但基(jī)于4月(yuè)这个信贷投放传统淡(dàn)季的数(shù)据，尚(shàng)不能(néng)得出企业(yè)信贷需求(qiú)不(bù)足的结(jié)论。一方面，企业中长期贷(dài)款(kuǎn)在(zài)一季度大幅高增后，4月又创历史同(tóng)期新高，仍能有效发力；另(lìng)一(yī)方面，表内(nèi)票据(jù)维持低(dī)增长（与去年1-5月表内票据高增长形成对(duì)比），也意(yì)味着目前企(qǐ)业(yè)贷款需求或许尚可。此外，4月初以来存款利率市(shì)场(chǎng)化改革较快推进，这(zhè)有助(zhù)于缓解银行(xíng)面临的净息(xī)差压(yā)力(lì)，增强其支(zhī)持实(shí)体(tǐ)经济(jì)的可持续性(xìng)，能够(gòu)为企业贷(dài)款利率的(de)进一步下调“蓄(xù)力”。

　　从货币供应量和存款数据看：1）M1同比小幅回(huí)升。每年(nián)前4个月翘尾(wěi)因素对M1同比走势影响(xiǎng)较大，或是驱动(dòng)其变(biàn)化的主(zhǔ)因。在贷款扩张(zhāng)的同时，企业存款也有(yǒu)边际改善。2）M2同比(bǐ)增(zēng)速有所回落(luò)。4月居民资产再配(pèi)置，银行理财规模重(zhòng)回扩(kuò)张，对M2形成(chéng)拖累(lèi)。考虑到去(qù)年4月(yuè)M2同比增速较3月抬升(shēng)0.8个(gè)百分(fēn)点，基数变化(huà)也有较强(qiáng)影响。3）居民存(cún)款同(tóng)比少增(zēng)。考虑到4月(yuè)多(duō)家中(zhōng)小银行下调挂牌存(cún)款利率(lǜ)、银行理(lǐ)财市场火热、居民(mín)提(tí)前偿还房贷规模较高，其驱(qū)动因素更多(duō)是家(jiā)庭资产的再配置，流向(xiàng)消费(fèi)规模可能较为有限。4）4月财政存款(kuǎn)同(tóng)比大幅多增，但(dàn)结合基建相关高(gāo)频开工率和重(zhòng)大项目开(kāi)工金(jīn)额数据看，财政对实(shí)体经(jīng)济支持力(lì)度可能有所减(jiǎn)弱。从4月金(jīn)融数据看，房(fáng)地产恢复仍(réng)然缓慢(màn)，此时(shí)若财政基建支持力度(dù)不稳，可能导致中国经济环比(bǐ)增长动能较快(kuài)衰(shuāi)减。

　　目前社融增速回升幅度较小(xiǎo)，但(dàn)与名义(yì)GDP增速对比看(kàn)，货币政策(cè)对实(shí)体经济的(de)支持还是比(bǐ)较(jiào)有力的(de)。即便按2023年中(zhōng)国名(míng)义GDP增(zēng)速7％-8％的情形（假设全年录得6％左右的实际GDP增速，加上1到2个点的(de)GDP平减指数），10％的社融增(zēng)速也应(yīng)足够(gòu)与之匹配(pèi)。我们认为，后续需通过(guò)财(cái)政加力、促进房地(dì)产修复(fù)、促进家庭(tíng)超额储蓄动用(yòng)等方式扩大总需求(qiú)，夯实经济回(huí)升势头。

　　一

　　新增社融表现乏(fá)力

　　新(xīn)增社融表现乏(fá)力。2023年4月新增社会融资规模(mó)为1.22万亿(yì)元，同(tóng)比多增2873亿元；社融存量同比增速持平于上月的(de)10％。考虑(lǜ)到去年同(tóng)期疫情多点散发、社(shè)融一度触“冰”的低基数效应，以及今(jīn)年一季度“开门红”期间社融月均同比多增8200多(duō)亿(yì)的亮眼表现(xiàn)，4月(yuè)社融表(biǎo)现(xiàn)乏力“稳信用”压力有所(suǒ)显现。从分项(xiàng)看：

　　一方面(miàn)，人民(mín)币信(xìn)贷增势放缓(huǎn)，是4月(yuè)社融骤降的主要拖累。2023年4月人民币贷款4431亿元，为2008年以来(lái)历史同期(qī)的次低点（仅较2022年同期(qī)高(gāo)815亿(yì)元）。不过，得益于(yú)出口边际回暖、人(rén)民币汇率相对稳定，4月(yuè)外币贷款同比(bǐ)有所少(shǎo)减。

　　另(lìng)一方面，表外融资和直接融资(zī)基本延续了一季度的格局。

• 　　一则(zé)，企业(yè)直接融资同(tóng)比缩(suō)量(liàng)，继续小(xiǎo)幅拖累新(xīn)增社融。2023年4月企业(yè)债融资(zī)、非金(jīn)融企业境(jìng)内股票融资分(fēn)别同比少增809亿元、173亿(yì)元(yuán)。今年(nián)春节后，企业(yè)贷款发行规模持(chí)续高于去年同期，但到(dào)期偿(cháng)还也迎来高峰，对净(jìng)融资构(gòu)成拖累。截(jié)至(zhì)2023年(nián)一季度末，2022年10月(yuè)推出的500亿元(yuán)民营企业债券融资支(zhī)持工具（第(dì)二(èr)期）尚未开(kāi)始投放使用，相(xiāng)关政策支持还(hái)有(yǒu)待(dài)落(luò)地。

• 　　二则，政府(fǔ)债(zhài)融资规(guī)模同比(bǐ)多增，但(dàn)需(xū)警惕其(qí)“后(hòu)劲”。今年(nián)前4个月，财政继续前置发(fā)力，政(zhèng)府(fǔ)债融(róng)资规(guī)模较去年同期累计多增3114亿元(yuán)。以财政预算数据(jù)看，2023年政府(fǔ)债(zhài)融(róng)资的总体规模与去年相当。但不同(tóng)之处在(zài)于，2022年在3月底就已经下达(dá)剩余批(pī)次的(de)新(xīn)增(zēng)地(dì)方债(zhài)额度，而2023年截至5月上旬仍未(wèi)下发剩(shèng)余(yú)批次的地方债额度，且提(tí)前批(pī)的剩余发行额度不及万亿。如果(guǒ)近期下达(dá)地(dì)方债额度，按照往年(nián)节奏(zòu)，经过地方政(zhèng)府项目额度分配(pèi)、预(yù)算调整程序，剩余批(pī)次地方债可能(néng)至6月中下旬才能发出，期间的(de)“空档”可能会拖累(lèi)政府债融(róng)资表现(xiàn)。

• 　　三(sān)则(zé)，表外(wài)融资同比多增(zēng)，持续对社(shè)融构成小(xiǎo)幅支撑。其中(zhōng)，委(wě司马光好学文言文翻译及注释，司马光好学文言文翻译及原文i)托贷款和(hé)信托贷款单月小幅新增，相(xiāng)比去(qù)年同(tóng)期分别多增85亿元、少减734亿元。在表(biǎo)内票据贴现(xiàn)减少(shǎo)的情况(kuàng)下，未贴现银行承兑汇票较去年(nián)同期降幅(fú)收窄，同比少(shǎo)减1210亿元。

　　二

　　贷款拖累在居民端

　　2023年4月新(xīn)增人民币贷款为7188亿元(yuán)，比去(qù)年同期低点仅(jǐn)略(lüè)有多增，相(xiāng)比18年-21年同期(qī)均值少增6237亿(yì)元(yuán)。各分(fēn)项从强(qiáng)到弱排序，“企业中长期贷款 >； 企业(yè)短期贷款 >； 居民短(duǎn)期贷款 >； 居民(mín)中长期贷(dài)款”。具(jù)体地，

• 　　居民中长期贷款单(dān)月(yuè)净偿还(hái)规模达历史新高(gāo)，相比18年-21年同期均值(zhí)多减5410亿元；

• 　　居民短期贷(dài)款司马光好学文言文翻译及注释，司马光好学文言文翻译及原文同比少减，但较18年-21年(nián)同期(qī)均值多减2625亿元；

• 　　企业短期贷款同比多增，但略低于18年-21年同期均值；

• 　　企业中长期贷款延(yán)续前期(qī)亮眼表(biǎo)现，同比大幅多(duō)增4071亿(yì)元(yuán)，且创历史(shǐ)同期(qī)新高。

　　总体看(kàn)，新增(zēng)人民币(bì)贷款的(de)最大问题仍然(rán)在(zài)于居民(mín)中长期贷款，房地产销(xiāo)售低(dī)迷使其增量不足，居民(mín)预期偏弱、提前偿还存量房贷又雪上(shàng)加霜。基于4月这个信贷投放传统(tǒng)淡季的数据(jù)，尚(shàng)不能得出(chū)企业信贷需求(qiú)不足的结论。

• 　　一方面，企(qǐ)业(yè)中长期贷款(kuǎn)在一季度大幅高增后，4月又创(chuàng)历史同(tóng)期新高(gāo)，仍然(rán)能(néng)够有效发力(lì)。

• 　　另一方面，表内票据维持低(dī)增长(zhǎng)（与去年1-5月表内票据(jù)高(gāo)增长形成(chéng)对比），也意(yì)味着目前(qián)企业贷款需求或许尚可。

• 　　此外，4月初以来存(cún)款利(lì)率市场化改(gǎi)革较快推进(jìn)，这有助于缓(huǎn)解(jiě)银行面临的净息差压力，增强其支持实(shí)体经济的可(kě)持续性，能够为企(qǐ)业贷款利率的 进一(yī)步下调“蓄力”。

　　三(sān)

　　居(jū)民(mín)资产再配置

　　M1同(tóng)比小(xiǎo)幅回升(shēng)。一方面，从历史(shǐ)规律(lǜ)看(kàn)，每年(nián)前4个月翘(qiào)尾(wěi)因素对M1同比走势的影响较大，这可能是驱动其变化的主要原因。另(lìng)一方面，在(zài)企业贷(dài)款扩张的同(tóng)时，企业存款也有边际改善，4月新增规模约1408司马光好学文言文翻译及注释，司马光好学文言文翻译及原文亿元，而21年、22年4月企业存款均在减少。

　　M2同比增速有(yǒu)所回落(luò)。一(yī)方面，4月(yuè)信贷扩张乏力，对M2的支撑不强。另一(yī)方面，居(jū)民资(zī)产再配置，银行理财规模重回扩张，对M2也形成拖累。此(cǐ)外，考虑到去年4月M2同比增速较3月抬升(shēng)0.8个(gè)百(bǎi)分(fēn)点，基数的(de)变(biàn)化也有(yǒu)较强影(yǐng)响。

　　4月(yuè)居民存款(kuǎn)出现了2022年3月以(yǐ)来的首次(cì)同比少增(zēng)，其驱动(dòng)因素更多(duō)是家庭资产的再配置，流向消费的规模可能较为有(yǒu)限。4月以来多(duō)家(jiā)中(zhōng)小银行下调挂牌(pái)存款利(lì)率（据融360监测数据(jù)，4月份(fèn)农商(shāng)行(xíng)1年(nián)、2年、3年、5年期存款平均利率分别(bié)环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行(xíng)理(lǐ)财市场(chǎng)需求火热，居民(mín)提(tí)前(qián)偿还房(fáng)贷规模较高（4月居民(mín)中长期贷款净偿(cháng)还规模(mó)达历史新(xīn)高）。

　　值得(dé)警惕的是，4月财政存(cún)款(kuǎn)同比(bǐ)大幅多增4618亿元，去年同期留抵退税推进(jìn)存在一定影响。但结合其他指标看，财(cái)政对实体经(jīng)济(jì)的支持力度可能有所减弱，基(jī)建(jiàn)投资(zī)相关的高频指(zhǐ)标(biāo)出(chū)现了下(xià)行的苗头（4月下(xià)旬(xún)以来，全国高炉开工(gōng)率(lǜ)、电炉(lú)开(kāi)工率、独立焦化(huà)厂(chǎng)焦(jiāo)炉生产率(lǜ)、水泥磨机运转(zhuǎn)率、石油沥青开工(gōng)率等指标环比走(zǒu)弱(ruò)），重大(dà)项目开工金额同环比较快下滑(huá)（据Mysteel不(bù)完(wán)全(quán)统(tǒng)计，2023年4月全国(guó)各地重大(dà)项目开工(gōng)总投(tóu)资额约28078.26亿元，环比(bǐ)下(xià)降(jiàng)34.0％，不及去(qù)年同(tóng)期的半数）。从4月金融(róng)数据(jù)看，房地(dì)产恢复仍然缓(huǎn)慢(màn)，此时如果财政基建支持力(lì)度不稳(wěn)，可能导致中国经济的环比增长动能(néng)较快(kuài)衰减。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 司马光好学文言文翻译及注释，司马光好学文言文翻译及原文