文(wén)|招商宏观(guān)张静静团队

　　核心观(guān)点

　　事件：2023年(nián)5月(yuè)27日，国家统(tǒng)计局发布4月全国规模以上(shàng)工业(yè)企业(yè)绩(jì)效(xiào)数据。4月份，规模(mó)以(yǐ)上(shàng)工业企业营业收入累计同比(bǐ)增长0.5％；规模以上工业(yè)企业利润累计同(tóng)比增速为(wèi)-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计(jì)同比增速降幅小幅收(shōu)窄，但(dàn)依然(rán)处于探底爬坡过程(chéng)中(zhōng)。从决定企业利(lì)润(rùn)的量、价、成本(běn)三因(yīn)素框架看，我们认为，此轮工(gōng)业企业(yè)利润增速由(yóu)正转(zhuǎn)负的原因主要(yào)源(yuán)于PPI下行，但本轮工业企业利润累(lèi)计(jì)增速的下探幅(fú)度(dù)之深和持续时间之长是PPI下(xià)行和其他(tā)多种(zhǒng)因(yīn)素(sù)叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企(qǐ)业(yè)利润由正转(zhuǎn)负；（2）主动去(qù)库存时间偏(piān)长以及(jí)费用率(lǜ)偏高严(yán)重制约工(gōng)业企业利润爬坡速(sù)度 。

　　从详细拆解(jiě)数据看(kàn)：1）与去年同期相比，工业企业经营(yíng)绩效的增长压(yā)力依(yī)然较大，与(yǔ)3月份相比，产成品(pǐn)存货周转天数和应(yīng)收账款平均回收期进(jìn)一步增(zēng)加。2）分所(suǒ)有制类型来看(kàn)，外商及港澳(ào)台商和私营企业(yè)利润累计(jì)同比降幅(fú)出现收窄，国(guó)有工业(yè)企业(yè)和股份制(zhì)企业利润累计(jì)同(tóng)比降幅进一步扩大。3）上游采选(xuǎn)业中非金属(shǔ)矿(kuàng)采选、有色金属矿采(cǎi)选的利(lì)润(rùn)增速表现较好(hǎo)，石(shí)油和天然气开采(cǎi)等其他行(xíng)业(yè)的利润增速(sù)降幅依然较大；中(zhōng)游(yóu)原(yuán)材料加工(gōng)业和装备(bèi)制造(zào)业(yè)的利润增速(sù)出现(xiàn)明显分化(huà)，中(zhōng)游原材料加(jiā)工业的利(lì)润增速均为(wèi)负(fù)，是整体工业企业利润增速(sù)的主要(yào)拖(tuō)累，中游装(zhuāng)备制造业利润增速回升(shēng)幅度较大，成(chéng)为(wèi)整体工业企业利润增速的主要拉(lā)动项。在价格(gé)水(shuǐ)平、内部需(xū)求(qiú)、外部(bù)需求同时走(zǒu)弱(ruò)的情(qíng)况下，下游行业内部(bù)的利润增速反弹乏力 。

　　总体(tǐ)而(ér)言(yán)，与上(shàng)个(gè)月相比，4月份(fèn)公布的工业企业利润(rùn)数据已表现出明显的探底爬坡信号：一，营业利润累计(jì)增速(sù)爬(pá)升的(de)行业进一步增多；二，营业(yè)收入(rù)增速由负(fù)转(zhuǎn)正，营业利(lì)润增速(sù)降幅收窄。

　　往后看，中游(yóu)装备制(zhì)造业(yè)有望继(jì)续成为拉动工业企业利润增速回(huí)升的主要拉动力。按当月(yuè)利润增速计算，4月份(fèn)表现(xiàn)较(jiào)好的行(xíng)业(yè)主要(yào)有(yǒu)：汽车制(zhì)造(zào)、 铁路、船(chuán)舶、航空航天和其他(tā)运输设备制造(zào)业 、通用设(shè)备制造(zào)业、电气(qì)机械(xiè)及器材(cái)制造(zào)业、仪器仪(yí)表制造业(yè)、文教(jiào)、工美(měi)、体(tǐ)育和(hé)娱乐用品制造业(yè)、橡胶和塑(sù)料(liào)制品业(yè)、电(diàn)力、热(rè)力、燃气(qì)及水(shuǐ)的生产(chǎn)和供应(yīng)业电力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体(tǐ)来(lái)看：

　　4月份，营(yíng)业利(lì)润累计同比增速(sù)降幅小(xiǎo)幅收窄，但(dàn)依然处(chù)于探底爬坡过程(chéng)中。从决定(dìng)企业利润的(de)量、价、成本三因素框架看，我们认为，此轮(lún)工(gōng)业企业利(lì)润(rùn)增速由(yóu)正转负(fù)的(de)原因(yīn)主要源于PPI下行，但本轮工业企业利润累计增速的下探幅(fú)度之深(shēn)和持(chí)续时间之长是PPI下行和其他(tā)多种因素叠(dié)加(jiā)导致(zhì)的：（1）PPI下(xià)行加(jiā)速工业企(qǐ)业利(lì)润由正转(zhuǎn)负；（2）主动去库(kù)存时间偏(piān)长(zhǎng)以(yǐ)及(jí)费(fèi)用率偏高严重制约工业企业利润爬坡速度。

　　与(yǔ)上个月(yuè)相比，39个主(zhǔ)要细分行业中，有(yǒu)26个行业的(de)营业利润累计增速出现回升，其他13个(gè)行(xíng)业的营业(yè)利润累计增速均出现回落(luò)，其中回落(luò)幅度较(jiào)大的行业主要(yào)是农副食品加工、煤炭开采和洗选、有(yǒu)色金(jīn)属矿(kuàng)采选、造(zào)纸及纸制品、 纺(fǎng)织服(fú)装、服饰等行业(yè)，回升幅度较大的(de)行业主要是机(jī)械和设备(bèi)修理、汽(qì)车(chē)制造(zào)、通(tōng)用(yòng)设备制(zhì)造、橡胶和(hé)塑(sù)料制(zhì)品等行业。

　　具体来看：

　　与(yǔ)去年同期相(xiāng)比，工(gōng)业(yè)企业(yè)经(jīng)营绩效的(de)增长(zhǎng)压力依然较(jiào)大(dà)，与3月份相比，产成品存(cún)货周转天数和应收账款平均(jūn)回收期(qī)进一步增加。

　　数(shù)据显示，规(guī)模以上工(gōng)业(yè)企(qǐ)业累计每百(bǎi)元(yuán)营业收入中的成(chéng)本(běn)为85.18元（3月(yuè)为(wèi)85.04元(yuán)），同比(bǐ)增加0.88元(yuán)（环比(bǐ)增加0.09元）。产成品存(cún)货(huò)周转天数为20.80天（3月(yuè)为20.60天），同比增加(jiā)1.80天（环比增加0.14天）；应收(shōu)账款平均回收期为63.10天（3月为61.80天），同(tóng)比增加(jiā)8.60天（环比增(zēng)加0.20天）。

　　分(fēn)所有制(zhì)类型来看(kàn)，外商及港澳台(tái)商和私营企业利润累计同比降幅(fú)出现收窄(zhǎi)，国有工业企业(yè)和股份制企(qǐ)业利润累计同(tóng)比(bǐ)降幅进一(yī)步扩大。

　　其中4月国有(yǒu)工(gōng)业企业利润累计(jì)同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商(shāng)及(jí)港澳台(tái)商利润同比增长(zhǎng)-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业(yè)和股(gǔ)份(fèn)制企(qǐ)业同比增长分别为-22.5％（3月-23％，去年(nián)同期-0.6％）和(hé)-22％（3月-20.6％，去(qù)年同期(qī)10.7％）。

　　上(shàng)游(yóu)采选(xuǎn)业中非金属矿采选、有色金属矿采选的利润(rùn)增(zēng)速表(biǎo)现较好，石油和天(tiān)然气开采等其他行业(yè)的利(lì)润增(zēng)速降幅依然较大。

　　数(shù)据(jù)显示，非金(jīn)属矿采选、有色金属矿(kuàng)采选的增速依然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然(rán)气开采、煤炭开采(cǎi)和洗选、黑色金属矿采选业、废物资源综合利(lì)用的(de)增速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游(yóu)原(yuán)材(cái)料加工业(yè)和(hé)装备制(zhì)造业的(de)利润增速出现明显分化。中游原材料(liào)加工业的利润增速均(jūn)为负，尽管与(yǔ)上(shàng)个月(yuè)相比(bǐ)，利润增速跌幅普遍收窄，但依然是整体工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润增速的主(zhǔ)要拖累。中游装备制造(zào)业利润增速(sù)回升幅度(dù)较大(dà)，成为整体(tǐ)工业企(qǐ)业利润增速(sù)的主要拉(lā)动项。其中通用设备制造(zào)、铁(tiě)路船(chuán)舶航空航天、电气机械及器材制造(zào)、仪(yí)器仪(yí)表制(zhì)造增幅延(yán)续上(shàng)个月亮眼趋势(shì)，得益于国内(nèi)汽车(chē)销售量的提升和汽车产业(yè)链(liàn)出口(kǒu)强劲，汽车制造业的利润(rùn)增速降幅(fú)由负转正，此外(wài)叠加去(qù)年同期基数较(jiào)低，汽车制造业当月利润增速高达20倍(bèi)。

　　数据显示，化(huà)学原料化学制品跌幅扩大，分(fēn)别收(shōu)录-57.3％（3月-54.9％）；有(yǒu)色金属冶(yě)炼加工、专(zhuān)用设备制(zhì)造、石油煤(méi)炭及燃(rán)料加工、非金属矿物制品(pǐn)、黑色金属(shǔ)冶炼加工、化学纤维制造、金(jīn)属制品、计算机通信和电(diàn)子设备跌幅收窄，分(fēn)别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表(biǎo)制造、通用设兰州大学电子邮箱地址，兰州大学邮箱入口备(bèi)制(zhì)造、铁路船舶航空航天、电(diàn)气机械及器材制造增幅依(yī)旧为正，并且增速(sù)出现明(míng)显回升，分别(bié)录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽车制(zhì)造增幅(fú)由负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平(píng)、内(nèi)部需求(qiú)、外部(bù)需求(qiú)同时走(zǒu)弱的情况下，下游行业内部的(de)利润(rùn)增(zēng)速反(fǎn)弹乏力(lì)，文教工美体育娱乐(lè)用品、食(shí)品制造、纺织业、家具制造等多(duō)个(gè)行业的利润(rùn)增速跌幅放缓，但(dàn)依(yī)然为负；农副食(shí)品加工、纺织服装、服饰等(děng)多个行业的利润跌幅继续扩大(dà)。往后看，价(jià)格(gé)水平、内部需求、外(wài)部需求(qiú)转好(hǎo兰州大学电子邮箱地址，兰州大学邮箱入口)速度(dù)较慢，这也意味着下游行业的利润增(zēng)速向上(shàng)爬坡(pō)的节(jié)奏大概(gài)率偏缓。

　　数据显(xiǎn)示，农副(fù)食品加工(gōng)、纺织(zhī)服(fú)装、服饰、皮毛羽(yǔ)和制鞋、造纸(zhǐ)及纸制(zhì)品和医药制造跌幅扩大，分别(bié)录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱乐用品、食品制造(zào)、纺织(zhī)业、家具制造(zào)和印刷和记录媒介利润降(jiàng)幅放缓，但持续维持低(dī)位，分别录得-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡(xiàng)胶和塑料制品增速(sù)由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略有(yǒu)回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制造利(lì)润增速保持高(gāo)位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外(wài)，公(gōng)共事业(yè)中的机械和设备(bèi)修理、电力(lì)热力利润增速相对(duì)较高，燃(rán)气生(shēng)产和(hé)供应利润增速降幅收窄。其中机械和设备修理(lǐ)利润累(lèi)计(jì)增速上(shàng)升幅度(dù)较大，4月(yuè)收录(lù)235.7％（前值(zhí)为79.6％），电力(lì)热力利润(rùn)累(lèi)计同(tóng)比增速收窄，但仍然保持高速增长，4月收录47.2％（前(qián)值为47.9％），水生产和供应(yīng)增幅(fú)略有上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产(chǎn)和供(gōng)应降(jiàng)幅(fú)收窄(zhǎi)，收录-4.7％（前值为(wèi)-8.2％）。

　　总体(tǐ)而言(yán)，与上个月相(xiāng)比，4月份公布的工(gōng)业(yè)企业利润数据已表现出(chū)明显的探底爬(pá)坡(pō)信(xìn)号：一(yī)，营(yíng)业利(lì)润累计增速爬(pá)升的行业进一步增(zēng)多；二，营业收入增速(sù)由负转正，营(yíng)业利润(rùn)增速(sù)降幅收窄(zhǎi)。

　　往后看，中游装备(bèi)制造(zào)业有望继续成为拉动工业企业利润(rùn)增速(sù)回升的主要拉动力(lì)。汽车制造(zào)、 铁路、船舶、航空航天和其(qí)他运输设备制造业(yè) 、通用设备制(zhì)造业(yè)、电气机械及器材(cái)制造业、仪器仪(yí)表制造业(yè)、文教、工美、体育和娱乐用品制(zhì)造业、橡胶和塑料制品业、电力、热(rè)力、燃(rán)气及水(shuǐ)的生产和供(gōng)应业(yè) 。

　　正如我们在(zài)《今年工业企业利润增速能(néng)否转正？》中所言(yán)，当前正(zhèng)处于第6次工业企(qǐ)业利(lì)润探底阶段（从2000年(nián)开始(shǐ)计算(suàn)），如果按最近两次探底(dǐ)历史(shǐ)来(lái)演绎(yì)的话，至(zhì)少还要在负值区(qū)间爬坡7-8个月(yuè)左右的时间，预(yù)计工业企业利润增速转(zhuǎn)正最(zuì)早也需等到四季度(dù)。目前我国仍面临内需(xū)增(zēng)长缓慢和外需(xū)疲弱的“弱复(fù)苏”阶段，这直接导致企业的产能利用(yòng)率持续下滑。此外，叠加营业成(chéng)本高(gāo)居(jū)不下导致的内(nèi)部压力，本轮(lún)工业企(qǐ)业(yè)利润增速反弹速度大概率较为(wèi)缓慢。

　　风险(xiǎn)提(tí)示(shì)：

　　内需(xū)恢复力度低于(yú)预期。

　　以(yǐ)上内(nèi)容来自于2023年5月27日的《中游装(zhuāng)备制造业利润增速明显回升——2023年4月工(gōng)业(yè)企业利润分析》报(bào)告，报告作者张静静(jìng)、张一平，联系人罗丹

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