5月(yuè)13日，年内(nèi)首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF发布公告称，其累计(jì)有效认购(gòu)申请份额(é)总额超过20亿份发行上限，将启(qǐ)动比(bǐ)例配售(shòu)。这(zhè)则小(xiǎo)公(gōng)告体(tǐ)现出市场对这一(yī)“中特估”主(zhǔ)题(tí)的追(zhuī)捧(pěng)力度(dù)。

　　实际上，近期围绕着“中(zhōng)特(tè)估”的(de)行情，市场(chǎng)关注度非常高(gāo)，5月15日首批(pī)3只央企回报ETF发行，更成为(wèi)这一波“中特估”行(xíng)情的催化(huà)剂。实际上，早在去年(nián)底及今年(nián)一季(jì)度，一些基(jī)金经理开(kāi)始(shǐ)调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目前(qián)“中(zhōng)特估”资(zī)金面、情绪(xù)面、估值(zhí)方式(shì)等问题成为市场关注焦点，中(zhōng)国基(jī)金报采访多位投研人士(shì)，解析“中(zhōng)特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央(yāng)企主(zhǔ)题ETF密集上(shàng)报发行

　　行(xíng)情催(cuī)化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主(zhǔ)题积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证(zhèng)央企红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比例配售”情况(kuàng)，今年场内多(duō)只(zhǐ)“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有(yǒu)多只(zhǐ)国央企主题基(jī)金发行(xíng)，市(shì)场对此充(chōng)满期(qī)待，如(rú)5月15日就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续(xù)跟踪央(yāng)企科技引领(lǐng)、央企现代(dài)能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有扎堆上报(bào)的央国企基金(jīn)在(zài)排(pái)队入市。

　　这(zhè)些或成(chéng)为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融通红利(lì)机会基金经理何(hé)龙表示，央企ETF发行在情绪上是(shì)构成催化(huà)因素的，近(jìn)期银行股大(dà)涨的(de)一个催(cuī)化(huà)因素就是积极(jí)推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发(fā)行，和诸(zhū)多(duō)主题基金的申报发行，我认为确实(shí)会成为(wèi)引(yǐn)爆行情的(de)催化剂，基本面、资金面、政策面都在(zài)向好，下半年，中特估(gū)有可(kě)能独领风(fēng)骚。”万家基(jī)金章(zhāng)恒更是表示。

　　同(tóng)样，博大闸蟹吃公的好还是母的好，大闸蟹公的好还是母蟹好时基金(jīn)指数与量化(huà)投资(zī)部基金经理杨振建(jiàn)就表示(shì)，近期密集(jí)申(shēn)报的国央企主题基(jī)金主要涉及(jí)“股东回报”、“科(kē)技引领(lǐng)”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这样的布局可以更(gèng)好支持央(yāng)国企的(de)估值重塑。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的(de)发行(xíng)将(jiāng)成为行情进一步上涨的催化(huà)剂。去(qù)年以来(lái)公募基金(jīn)发(fā)行整体(tǐ)平(píng)淡，近期多(duō)只(zhǐ)国央企主题基金申报和发行，行情(qíng)火热下将为市场带来增量资金，有望(wàng)推(tuī)动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此外(wài)，银(yín)华(huá)基金ETF业(yè)务总监(jiān)王帅认为，公(gōng)募基金(jīn)积极(jí)布局央国企主(zhǔ)题基金(jīn)，一方面(miàn)是因为新一(yī)轮深(shēn)化国企改革的大幕将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企上市公司的投资价值凸显，该主题的基金将为投资(zī)者提供更(gèng)丰富的工具以参与(yǔ)到央(yāng)国企投资。另(lìng)一方面是落实公募基金(jīn)行业高质量发(fā)展的(de)要求，引(yǐn)导更(gèng)多资金(jīn)参与央国(guó)企改革，更好发挥(huī)公募基(jī)金服务(wù)资本市场改革、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的发行将为央企相关(guān)标的和板块带(dài)来增量资金，提升交(jiāo)易活(huó)跃度，有望(wàng)成(chéng)为中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存(cún)量(liàng)市场中变(biàn)赛(sài)道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明(míng)显，中特估和(hé)人(rén)工智能成为两(liǎng)大明(míng)显(xiǎn)的(de)主(zhǔ)线(xiàn)，而新能源(yuán)等前(qián)期热门赛道(dào)股冷却，在此背(bèi)景下，一些基(jī)金经理开(kāi)始调仓换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金基金经(jīng)理(lǐ)章(zhāng)恒(héng)直言，自(zì)己(jǐ)目前重点(diǎn)关注三大行业，火(huǒ)电、券商、军工(gōng)，这三大行业(yè)主要是央企或(huò)地(dì)方(fāng)国(guó)资(zī)所在的(de)行业，民营企业占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于(yú)行业本身基本面在今年(nián)会有重大的向(xiàng)上变化的机会(huì)，比如火(huǒ)电(diàn)，会(huì)受益于(yú)煤炭(tàn)价(jià)格(gé)的(de)下跌，扭亏为(wèi)盈；券商(shāng)，会受益于今(jīn)年市场成(chéng)交量的放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业改革的推进，大概率这些企业会(huì)进入一个提质增效(xiào)、释放(fàng)业(yè)绩的过程(chéng)。”章恒表示，中特估是过去(qù)5年10年改革的成(chéng)果，是非常基(jī)本面的(de)，和他过去1至(zhì)2年研(yán)究(jiū)投(tóu)资思路(lù)也非常吻合，为在下半年抓住(zhù)这波中特(tè)估(gū)的投资机会(huì)做好了准备(bèi)。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中特(tè)估的投资机会，判断中(zhōng)特估的机会未来三年(nián)分两个阶段。”融通红利机会基(jī)金经理何龙表示(shì)，第一(yī)阶(jiē)段也就是今(jīn)年以数字经(jīng)济和“一(yī)带(dài)一路”的(de)主题普(pǔ)涨性(xìng)机(jī)会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高的品种，将会迎(yíng)来普(pǔ)涨性的机会(huì)。第二阶段是未来两年，在主题性机(jī)会消散(sàn)以(yǐ)后，基(jī)于顶层设计对国(guó)央经(jīng)营管理(lǐ)价值导(dǎo)向(xiàng)变化(huà)，我们判断经营成果(guǒ)随之改变是一(yī)个慢变量(liàng)，会在未来(lái)两年体现在每一个央国(guó)企的报(bào)表中。

　　何(hé)龙(lóng)强调，目前在挖掘公司经营层面可能发生(shēng)显著正(zhèng)向变化(huà)的个股提前进行布局，比如(rú)医(yī)药和消费等行业。

　　其实一季报已经显露出不少基金(jīn)在行(xíng)动(dòng)。国金证券(quàn)研究所(suǒ)数据显示，偏股主动型基(jī)金2022年年报(bào)前十大(dà)重(zhòng)仓股股票池(chí)中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型基金持有股票(piào)市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一(yī)季报披露的持仓(cāng)中(zhōng)，“中特(tè)估”概念占偏股主动(dòng)型基(jī)金持有股(gǔ)票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股(gǔ)在偏股主(zhǔ)动(dòng)型基大闸蟹吃公的好还是母的好，大闸蟹公的好还是母蟹好金的持仓(cāng)中，占比(bǐ)明显提高。上述数据显示，根据偏股主动型基金(jīn)2022年报及(jí)2023年一季报十大(dà)重仓股的数(shù)据，剔除个股涨(zhǎng)跌(diē)影响，估计(jì)了各基金主动(dòng)加仓“中特估”概念股的(de)市值(zhí)占2022年(nián)末股票总市值比例，一季度(dù)超过30％的偏(piān)股主(zhǔ)动型基(jī)金主动加仓了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有“中特(tè)估”概念股，但在一季(jì)度买入。

　　不(bù)仅如此，中信(xìn)证券数据统计也显示，一(yī)季度(dù)主动偏股型公募(mù)基(jī)金对港股央(yāng)国企的持股市值(zhí)比(bǐ)重达到(dào)2019年以来(lái)的(de)新(xīn)高，港股(gǔ)央国企持股(gǔ)总市值占(zhàn)港(gǎng)股(gǔ)持股(gǔ)总市(shì)值的比(bǐ)重(zhòng)由2022年四(sì)季(jì)度(dù)的25.1％提升至2023年(nián)一季(jì)度的(de)32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加(jiā)大力量？

　　构建国(guó)央(yāng)企(qǐ)专门(mén)的股票(piào)库

　　可以说(shuō)中(zhōng)国特色估值(zhí)体系，正深刻影响(xiǎng)基金(jīn)公司的投研(yán)，落实到日常的投研流程和实(shí)践之中，不少基金公司(sī)在加(jiā)大投研力(lì)量，更(gèng)有专门构建国央企股票库。

　　融(róng)通红(hóng)利(lì)机(jī)会基金经理何龙就(jiù)介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变研究(jiū)员过去对国央企的固定思(sī)维，需要实地(dì)考察国央(yāng)企，并且需要利用当前国央企愿意(yì)交流(liú)的契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基金在行动上，要求研究(jiū)员将自己所(suǒ)覆盖行(xíng)业的所有国央企构建专(zhuān)门的(de)股票库，并进行(xíng)长期跟踪，包括考察其实地(dì)调研的的成果，了解国央企(qǐ)经营思路和(hé)财务导向(xiàng)的(de)变化，结合行业趋势和特(tè)征(zhēng)，寻找价(jià)值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监(jiān)王帅也谈到“认识”上的重视。他(tā)表示，通过深入学习，对“中(zhōng)特估”有了更深刻的(de)认识：首先(xiān)要认识(shí)市场体制机制、行(xíng)业产业结构、主体持续发展能力(lì)等(děng)方(fāng)面所体现的鲜明中国元(yuán)素和发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该是(shì)在此基(jī)础(chǔ)上(shàng)构建(jiàn)的具有时代特征和中国特(tè)色、符合国家战(zhàn)略导向的估值(zhí)体系，而不是简单套用国外的(de)传统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一种新的(de)提(tí)法(fǎ)，但是(shì)这(zhè)个概念所涉(shè)及(jí)到的行业和公司，一直在发生的变(biàn)化。”万家基金经理(lǐ)章恒表示，万家基金一直非常关注(zhù)传统产业(yè)的(de)变(biàn)化，诸如煤(méi)炭、金(jīn)融、建筑(zhù)等多个领域，因此也是(shì)一定能够抓住中(zhōng)特估这波行(xíng)情(qíng)的机会的。同(tóng)时，随着时(shí)局的变化，也在(zài)增加相关行业的(de)研(yán)究力量。

　　此外，创(chuàng)金合(hé)信(xìn)基金(jīn)首席经(jīng)济学家(jiā)魏(wèi)凤春表(biǎo)示(shì)，积(jī)极践行中国特色的估值体系是资本市场使(shǐ)命(mìng)，投资者需要(yào)学习领会并针对原(yuán)有的(de)估值体系进(jìn)行(xíng)改造，以适应现实的需要。明确该体系的(de)框架是第一位的(de)工作，合理设置指标也非常重(zhòng)要(yào)，投资者的认可和实(shí)施是(shì)最终该体系能否(fǒu)具(jù)备长期价值(zhí)的基(jī)础。不过，他也提醒，人为的拔(bá)估值是很大的认知(zhī)误(wù)区，市场化(huà)认可(kě)是基本的常识，不可(kě)误判。

　　体现社会价值与国家战略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的(de)支柱，国(guó)企央企发(fā)展要(yào)符(fú)合国家战略发展发向，更需要承担社会(huì)公共责任(rèn)等。而这(zhè)些都应该考虑进估值体系之中，也引(yǐn)发市场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金经(jīng)理认为，对于国央企的估值方式要充分体现企(qǐ)业的社会价值与(yǔ)国家战略价值，目前已(yǐ)经(jīng)形(xíng)成了初(chū)步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担(dān)社会价值、符(fú)合国(guó)家战(zhàn)略(lüè)发(fā)展的价值？首(shǒu)要任(rèn)务(wù)就(jiù)构建(jiàn)中国特色的价值评(píng)价体系，改(gǎi)变从以私人股东(dōng)权益出发(fā)，现金流(liú)折现(xiàn)为主要方(fāng)法的(de)单(dān)一价值(zhí)估值(zhí)体(tǐ)系(xì)，转向社(shè)会整(zhěng)体价值观念(niàn)、纳(nà)入中国特色的ESG评(píng)价体系，充(chōng)分体现企业的社会价值与(yǔ)国家(jiā)战略(lüè)价值(zhí)。”博时基金(jīn)指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来国(guó)资委指导国内团队对于(yú)中(zhōng)国特(tè)色(sè)ESG披露与(yǔ)评价体系不断探索(suǒ)，结合(hé)国际通用(yòng)规(guī)则，目前已经(jīng)形(xíng)成(chéng)了初步(bù)的企(qǐ)业社会价值评价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业(yè)上市公司环境(jìng)、社(shè)会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中(zhōng)特(tè)估(gū)”应该是注重企业价值的可(kě)持续估值，要重视股东、员工和社会责任(rèn)等要素对企业稳健成长的重大(dà)意义(yì)，重视稳(wěn)定的现金流、持续增长的盈利、科技(jì)创新对提(tí)升企(qǐ)业(yè)内在价值(zhí)的积极(jí)作(zuò)用，这样有利于提高估值定价模型的科(kē)学(xué)性和有效性。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建等(děng)实务工(gōng)作中，都有成熟的量(liàng)化指标(biāo)可以使(shǐ)用，包(bāo)括净资产收益(yì)率(lǜ)、营业现金比(bǐ)率、资(zī)产负(fù)债率、研发经(jīng)费投入强度等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金(jīn)融精(jīng)选基金经(jīng)理(lǐ)李(lǐ)欣更(gèng)细(xì)致分析在估值思(sī)维、估值结论、估(gū)值(zhí)判断上有变化，尤其是估值的方法和指(zhǐ)标上(shàng)，他认为其包(bāo)括(kuò)产业链上下游的衡量、全(quán)要素成本等，以及在纵(zòng)向和横向上的(de)研究，强调政策优惠(huì)、产业(yè)发展(zhǎn)、市场竞(jìng)争力(lì)和(hé)可持续(xù)发(fā)展(zhǎn)等各种因素(sù)与企业价值的关系。这(zhè)些因素在(zài)对估值结论和判断的影响上(shàng)，也使(shǐ)得(dé)中国特色的(de)估值体系(xì)与(yǔ)传统(tǒng)的估值体(tǐ)系(xì)有所不同。

　　“所以估(gū)值思(sī)维的变化，还有估(gū)值结论和估值判(pàn)断的变化(huà)，都是(shì)为(wèi)了更(gèng)好(hǎo)地适应中国的市(shì)场和经济特点，提供(gōng)更(gèng)精准、更合理的企业估(gū)值(zhí)信息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基(jī)金首席(xí)经济学(xué)家魏凤(fèng)春直言，这需(xū)要(yào)在实践中进行探索，目前(qián)尚没有公认(rèn)的(de)指标可以使(shǐ)用。

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