5月以来，房地产板(bǎn)块个股(gǔ)多出现小幅上涨，截至(zhì)5月10日收盘，中信房(fáng)地产指数本(běn)月涨(zhǎng)幅约为(wèi)2％。而以公募基(jī)金(jīn)为代表(biǎo)的机(jī)构对于这一(yī)板块(kuài)已(yǐ)经在(zài)悄(qiāo)然布局。数(shù)据显示(shì)，以南方(fāng)和华(huá)夏的两只(zhǐ)老牌ETF基金为例，5月9日时所公布的(de)总份额均较4月28日(rì)时(shí)有小幅增长(zhǎng)。根据(jù)基金一季报(bào)统(tǒng)计，龙头与地方国企央企获得增持，持仓数量占流(liú)通股比重增(zēng)幅五只(zhǐ)个股分别为华(huá)发股份+3.40％、滨江(jiāng)集团+1.71％、中新集团+1.49％、卧龙地(dì)产+0.97％、招商积(jī)余+0.92％。

　　公、私募配置房地产(chǎn)四舍六入五留双原则是什么，四舍五入留双法或(huò)“底部回升”

　　行业(yè)红(hóng)利时(shí)代已过 精耕细(xì)作成共(gòng)识

　　从(cóng)公募基金(jīn)对(duì)房(fáng)地产的(de)配置看(kàn)，2019年末，公募(mù)所持有的房地产(chǎn)行业(yè)标的市值(zhí)约1188亿元，占其所持股票市值的4.66％左右(yòu)；2020年市场表现(xiàn)出色，但公募所持房地产公司(sī)市值在(zài)股票资(zī)产中的占比(bǐ)却断崖(yá)式(shì)下跌至1.85％；2021年，这一数值(zhí)更(gèng)是进(jìn)一步(bù)降至1.56％。

　　不过2022年终于出现了三年来的(de)首(shǒu)次回(huí)升，年(nián)底这一数(shù)值从1.56％升至1.65％。与此同时，公募对房地产行(xíng)业的持股比例也同步回(huí)升，从2021年底的6.94％提(tí)高到2022年末的7.03％。

　　这样的势头(tóu)似乎在(zài)今(jīn)年一季度得以延(yán)续。数(shù)据统计显(xiǎn)示，公募重(zhòng)仓持有房地(dì)产板块一季度(dù)市值TOP15门(mén)槛为1.6亿元，较2022年四季度提升6.71％。持仓(cāng)市(shì)值(zhí)前(qián)五个股分别为(wèi)保利发(fā)展、招商蛇口、万科A、华(huá)发股份、滨江集团，持仓市(shì)值占板块比重合计(jì)达47.29％，环比下降3.05％。

　　从中(zhōng)不(bù)难发现，公(gōng)募对于房地产的投资愈发有集中于龙头的趋势。Wind显示(shì)，在公募(mù)基(jī)金一季报汇(huì)总的重仓股中(zhōng)，房(fáng)地产板(bǎn)块(kuài)排名最高的是保利发(fā)展，在(zài)基金重仓(cāng)第33位。排名第二的是招商蛇口(kǒu)，排在第78位。而老牌龙头股万科A排在第96位。对比(bǐ)去年(nián)四季报(bào)，变化(huà)之处首(shǒu)先在于几(jǐ)只房地(dì)产龙头股从排位上看均有(yǒu)退步，尤其是万科最(zuì)为明显(xiǎn)；其次是金地集(jí)团退出百大(dà)之列。但考(kǎo)虑(lǜ)到房地产(chǎn)是复苏(sū)链上(shàng)最后一环，且首季并非行业销售旺季，其传(chuán)导到二(èr)级(jí)市场乃至机构(gòu)持仓(cāng)上(shàng)还需要时间周期(qī)。

　　形成(chéng)共(gòng)识的是，经济圈(quān)判断房地产已经进(jìn)入大分化时代，一二线(xiàn)城(chéng)市好于三四(sì)线城市(shì)。而映射(shè)到二级市(shì)场投资(zī)上，配置房地产行业轻(qīng)松收获行业贝(bèi)塔的红(hóng)利(lì)期一去不返了。“如果按照产业周期来分类，包括房地(dì)产等几类行(xíng)业在盖特(tè)纳曲(qū)线(xiàn)里(lǐ)属(shǔ)于成熟期或者衰退(tuì)期的(de)行业，传统认知上没有什么投资机会的。但在这(zhè)几年特殊的行情(qíng)里包括(kuò)煤炭、电解(jiě)铝(lǚ)等类似的行业也出现了一些机会，背后的逻辑是供(gōng)给侧(cè)发(fā)生了更大的(de)变化。”一不愿具(jù)名的上海公募(mù)基(jī)金经理指出。

　　不过也有公(gōng)募人士持谨慎乐观态(tài)度(dù)：“行(xíng)业前(qián)几年17亿～18亿平方米的年销(xiāo)售(shòu)面(miàn)积很难再出现(xiàn)了，2022年光是居民存款(kuǎn)数量增加了15万(wàn)亿(yì)元。中国存量有400亿(yì)平方米建筑面积，考虑存(cún)量(liàng)地(dì)产(chǎn)的更(gèng)新，也(yě)有近10亿平方米。需(xū)求端还需(xū)要有一定(dìng)的政策出来去刺激购(gòu)房。”

　　宝盈基(jī)金房地产研究员吕功绩也指出：“时至今日(rì)，无论从(cóng)城镇化的进程(chéng)，还是人均住房面(miàn)积(jī)（接近30平/人(rén)），我国(guó)均已告别住房(fáng)短缺时代，而目前(qián)居民的(de)杠杆(gān)率和(hé)房价收入(rù)也不支撑每年18万(wàn)亿元(yuán)的销售额，以及过快上行的房价，因(yīn)而行业高增(zēng)的时代已(yǐ)经(jīng)过去，未来行业的需求或(huò)将回落，在此过程中，伴(bàn)随着(zhe)地产的高杠(gāng)杆属性(xìng)，就很容易出现信用风险问题(tí)（类似2022年(nián)的(de)民营地产爆(bào)雷），行业(yè)进入到供给侧出清(qīng)的过程。这个过程中，综合竞争力强的(de)公司就(jiù)能够通过大鱼吃小(xiǎo)鱼的方(fāng)式，获得市占率(lǜ)的(de)提升。当行业需求见顶回落时(shí)，行业(yè)的贝塔已经(jīng)过去(qù)了，但不代(dài)表没有投资机会，机会在于城市、位置、产品的阿尔(ěr)法，而对应到股票投资(zī)，就是强竞争力(lì)公(gōng)司(sī)的阿尔法。”

　　或许也是(shì)基于(yú)这样的认识转变，精耕细作(zuò)个股成为公募(mù)乃至整体(tǐ)机构的(de)务实之举。

　　机(jī)构配置房地产“风(fēng)物长宜放眼(yǎn)量”

　　头(tóu)部央国(guó)企、优质区域性标的成香饽饽(bō)

　　5月以来，房地产板块个(gè)股多出现小幅上涨，截至5月(yuè)10日收盘，中(zhōng)信房地产(chǎn)指数(shù)本月(yuè)涨幅约为(wèi)2％。从具体的个股来(lái)看，《红周刊》利用Wind统计申万房(fáng)地产板(bǎn)块个股，在纳入(rù)统计的124只房地产类标的股中，本月以来(lái)实(shí)现股价上涨的达到(dào)了(le)81家。

　　其中，上述时间段恰(qià)好排名前五的公司月内涨幅超过(guò)了(le)10％，它们分别是上实发(fā)展、浦(pǔ)东(dōng)金桥、*ST泛海、华夏幸福、荣安地产。排名第一的上实发展，五一假(jiǎ)期归(guī)来后日成交量(liàng)明显(xiǎn)放大，4日、5日连续两(liǎng)个交易(yì)日收(shōu)出涨停。从该股的基(jī)本面(miàn)来看，上(shàng)实发展的主营业务为(wèi)房地产开发与经营。公(gōng)司的主要产(chǎn)品(pǐn)及服务(wù)为(wèi)房地产销(xiāo)售、房(fáng)地产租赁(lìn)、物(wù)业管理服务、工程项目、酒店经营。从业(yè)绩数据来看，2022年，其实现(xiàn)营业收入(rù)52.48亿元，比上期减(jiǎn)少47.85％，归母净利润1.23亿元，同比下降33.24％。2023年第(dì)一季度(dù)，其实现营业总收入27.87亿元，同比增长183.02％；归母净利润2.86亿元，同比扭亏。

　　不(bù)过(guò)从十大流通股股东来看，各类机构都(dōu)有对(duì)其(qí)布局(jú)的(de)例(lì)子。以(yǐ)3月31日时的首(shǒu)季十大流通(tōng)股股东(dōng)来看(kàn)， 具体包括公募的上(shàng)银基金、私募(mù)的迎水(shuǐ)文龙、中央汇金、长(zhǎng)城资产(chǎn)管(guǎn)理公司等都(dōu)跻(jī)身前十的行列。

　　巧合的是，涨幅暂时(shí)排名第二的浦东金(jīn)桥也是(shì)上海(hǎi)本地房企，其第一季度的收入利润规模大幅度复苏(sū)。究其原因，一(yī)方面(miàn)是该公(gōng)司后疫情(qíng)时代(dài)出租(zū)率复苏至近年(nián)来最高，另一方面则是(shì)公司拿(ná)地结算持续性(xìng)向好，从数字上看，一季度新增虹口135、138住宅(zhái)地块，总建筑(zhù)面(miàn)积(jī)约(yuē)54万平方(fāng)米(mǐ)。

　　在这样的业绩(jì)势头(tóu)向好背景下，自然也吸(xī)引了(le)知名(míng)机(jī)构在其中持(chí)续驻足(zú)。从第一季度十大流通股股(gǔ)东来看，知名(míng)私募高毅邓晓峰的两只产品依(yī)然在前(qián)十中，这也(yě)是连续(xù)第三个季度(dù)他有的(de)两只(zhǐ)产品杀入前(qián)十。同时(shí)榜单(dān)中还(hái)有一(yī)支大(dà)名鼎鼎的QFII阿(ā)布扎比投资(zī)局(jú)，其当季(jì)还小幅增(zēng)加了持股。

　　除去上述两家上海区域性地(dì)产(chǎn)公司外，荣安地产(chǎn)则(zé)是主要布局在深圳(zhèn)的(de)地产(chǎn)公(gōng)司(sī)，一季报(bào)交(jiāo)出(chū)的也(yě)是一份报喜的(de)成(chéng)绩单：首(shǒu)季公司实现营(yíng)业收(shōu)入51.85亿(yì)元，同比增长(zhǎng)35.51％。归属于上市公司股东的净利(lì)润(rùn)6.48亿元，同比增长(zhǎng)31.27％。

　　从机构态度来看，《红周(zhōu)刊》注意到两只公(gōng)募(mù)指(zhǐ)基(jī)首季新杀(shā)入(rù)十大流通股股东行列(liè)。具体说来(lái)， 南方中证全指房地产ETF上榜排(pái)名第七位，富国中证指数(shù)1000增强(qiáng)则排名第九位，此外(wài)联袂(mèi)出(chū)现的机构还有(yǒu)QFII高盛(shèng)国际和私募迎水聚宝(bǎo)。

　　接(jiē)受(shòu)《红周刊》采访时，兴证全球基金相关人士(shì)分析(xī)：“经(jīng)历过行业洗(xǐ)牌和(hé)兼(jiān)并重组后(hòu)，龙头的(de)价值更为(wèi)笃定突(tū)出(chū)；从(cóng)拿地端(duān)看，2022年土地市(shì)场(chǎng)大幅降温(wēn)，优质土地供给(gěi)较多（券商测(cè)算对(duì)应潜在毛利率在25％以(yǐ)上，目前房企四舍六入五留双原则是什么，四舍五入留双法的(de)利润(rùn)率仅20％），绝(jué)大(dà)多数房企受限于信用问题(tí)或(huò)者资金(jīn)紧张没法拿地，龙头房企趁机获取低成(chéng)本土(tǔ)地，龙头房企的拿地(dì)力度（拿(ná)地金额(é)/销售金额）基本在30％以上；从融资上(shàng)看，龙头房(fán四舍六入五留双原则是什么，四舍五入留双法g)企杠杆率较低，净负债率基(jī)本在70％以(yǐ)下，而其他(tā)房(fáng)企(qǐ)的净负债(zhài)率(lǜ)普遍都(dōu)在100％以上，加杠(gāng)杆空间有限，从融资成本看，龙(lóng)头房企的融(róng)资成(chéng)本(běn)不断下滑，基本(běn)在3％、4％左右；对应到2023年的销售，龙头(tóu)房企明(míng)显跑赢(yíng)行(xíng)业，1～4月百强房(fáng)企的销售(shòu)额增(zēng)速为9％，而(ér)TOP14的销售额增速为29％。”

　　需要强调的是，在(zài)当前中特估(gū)的浪潮(cháo)下，央国企地产股(gǔ)或存在(zài)发展的大好机会。中信证券指(zhǐ)出：“房地产行业的结构性机会(huì)依然存在，少部分公司(sī)尤其是(shì)央企占据显著优势，其(qí)主(zhǔ)要(yào)又体现(xiàn)为(wèi)库存的优势。央企(qǐ)地产(chǎn)公司，现阶段(duàn)表现出较(jiào)低的(de)融(róng)资成(chéng)本，优质的开(kāi)发资源(yuán)和良好的不(bù)动产资产运(yùn)营能(néng)力的多重竞争优势。”

　　“即使没有中(zhōng)特估，国央企相(xiāng)较(jiào)于民营(yíng)地产公司也是(shì)更有(yǒu)优势的。”吕(lǚ)功(gōng)绩强调，“对(duì)于减值、土地(dì)资(zī)源债权(quán)债务关系等问题，市场对民营房开(kāi)企(qǐ)业(yè)的(de)资产(chǎn)会(huì)有更多担忧和(hé)质疑，所以在这一轮行业出清的(de)过程中，央国企相较于(yú)民企来说估值的(de)修复更明显(xiǎn)。中特(tè)估(gū)的角(jiǎo)度从中(zhōng)长期的维度(dù)看，行业的逻辑在于集中度提升后，行业进入高(gāo)质量(liàng)发(fā)展(zhǎn)阶(jiē)段，具备较快(kuài)速发展(zhǎn)阶段更稳定且可预期的(de)盈(yíng)利和(hé)现(xiàn)金流创造能力，以此带来估值中枢的提(tí)升，应该(gāi)关注估值相对较低，企(qǐ)业自(zì)身资产(chǎn)的质量好、运营(yíng)能(néng)力强、可以创造持(chí)续现金流(liú)的企业。”

　　“存量时代中行业(yè)普涨的(de)概率比较低(dī)，行(xíng)业(yè)内部将出现(xiàn)分化，要关注将受益(yì)于行业集中度提升的头部(bù)公(gōng)司。”星石投资(zī)首席(xí)研(yán)究官(guān)方磊(lěi)也表示。

　　顺应机构这(zhè)一(yī)思路的话(huà)，或许还是保(bǎo)利发展、招商蛇口等国资背景龙头前途更为光明。不过(guò)国投瑞(ruì)银基(jī)金(jīn)投资(zī)部副(fù)总监(jiān)綦傅鹏表示(shì)：“需要客观(guān)地去持(chí)续观察国企央(yāng)企在三个方面是否可(kě)以维持，首(shǒu)先是融资成(chéng)本(běn)保持低位(wèi)，其次是销售份额持续(xù)提升，再(zài)次是(shì)拿地份额持续提升。”

　　复(fù)苏(sū)速度缓慢

　　机构需要(yào)多给一些耐心

　　而《红周刊》也根(gēn)据房企一季报(bào)梳理(lǐ)发现，对(duì)于2022年的业绩出现的整体下(xià)滑，2023年一季度的(de)业绩分化更趋(qū)明显，保利发展(zhǎn)、滨江集团等房企(qǐ)营收、净利均实现(xiàn)了业绩的回正(zhèng)，甚至是(shì)较大增速的增长。而这(zhè)些(xiē)公司也是机构的重(zhòng)仓(cāng)对象(xiàng)。

　　对此，知名房地产业(yè)内(nèi)人士张宏伟向《红周刊》分(fēn)析表示，业绩出现明显改善的房企，主要是因为过去(qù)两三年(nián)时间(jiān)，尤其(qí)是(shì)在2021年下半年民营房企不怎么投资(zī)拿地之后，国(guó)有企业仍在持(chí)续性地(dì)拿地，且主要集(jí)中在核心城市(shì)，投资力度较大(dà)。投资的驱动能够推(tuī)动房企销售业绩的(de)增长，从(cóng)而在2023年一季度市(shì)场恢复但仍处(chù)于(yú)调整(zhěng)的过程(chéng)中，能够(gòu)保有一(yī)个正增长。

　　不过张宏伟(wěi)同时(shí)也提醒表示(shì)，在(zài)房地产的(de)复苏过程中，还(hái)面临着一些不确(què)定性(xìng)。其实(shí)整个市场(chǎng)从(cóng)四(sì)月(yuè)份开(kāi)始又在往(wǎng)下(xià)掉(diào)。除了杭州、成都等极(jí)个(gè)别城市四月环(huán)比三月相对表现较好之外，包括北京、上(shàng)海(hǎi)在内的绝大多数(shù)城市都出现环(huán)比(bǐ)下滑的情况。而现在五月的市场表现也不(bù)太乐(lè)观。按照现在的(de)经济状况(kuàng)、收入情况(kuàng)，以及市场(chǎng)的去库存压力、企业的资金(jīn)面压力，可能会出现，到六(liù)月(yuè)份房企为了半年报(bào)冲业绩出(chū)现市场的短期(qī)反弹外的一(yī)个市场乏力现象。也就是说，第二季度、第三季度增(zēng)长(zhǎng)不确(què)定性的压(yā)力仍旧较大。

　　上(shàng)海(hǎi)利檀投(tóu)资董事长陈(chén)昊扬也(yě)向《红周刊》指出，现在整个房地产以(yǐ)及其上下游产业链的(de)复苏速度都比(bǐ)想象(xiàng)的(de)要慢很多(duō)，我们要多(duō)给一(yī)些耐心，这个时候，在(zài)房地产(chǎn)以及上下游就不是(shì)赚快钱的时候，只能赚(zhuàn)他基本面的钱。但这也意味着(zhe)，只有(yǒu)极(jí)为少数的(de)、做(zuò)得比同行好(hǎo)得多的(de)企业，会伴随(suí)整个(gè)行(xíng)业的弱复苏，业绩会逐步体现出来。所(suǒ)以只能耐心地(dì)去等待它(tā)的(de)基本面不断地凸显出来，这需(xū)要时间。

　　（本文已刊(kān)发于(yú)5月13日《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》，文中提及(jí)个(gè)股仅为举(jǔ)例分析，不做买卖推(tuī)荐。）

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