金融界5月27日(rì)消息(xī) 近日因为昆明国资委的一封声明(míng)，让(ràng)城(chéng)投债(zhài)成为关注的(de)焦(jiāo)点，当前地方(fāng)债的规模和(hé)地方政府的(de)偿债(zhài)能(néng)力已经越(yuè)来越被重视。如何(hé)如何处置地方债务？

　　中泰证(zhèng)券首席(xí)经济学家李(lǐ)迅雷(léi)发文称(chēng)，地(dì)方(fāng)债包(bāo)括地方(fāng)一(yī)般债、专(zhuān)项债和包(bāo)括城投债在(zài)内的各种(zhǒng)隐形债(zhài)，其规模(mó)究(jiū)竟有多大，尚(shàng)有争(zhēng)议(yì)，但增长(zhǎng)迅猛。包括银(yín)行、保(bǎo)险、基(jī)金(jīn)等在内的机构(gòu)投资者是地方债的(de)主要持有者，他们(men)普遍(biàn)担(dān)心的还是城投(tóu)债务、非标等(děng)地方政府隐形债风险。例如(rú)，近期贵(guì)州省政府发展研究(jiū)中心(xīn)提出，“化(huà)债工作(zuò)推进异常艰难(nán)，仅依(yī)靠自身能力(lì)已无法得到(dào)有效(xiào)解决。”

　　在(zài)李迅雷(léi)看来(lái)，在土地(dì)财(cái)政缩(suō)水的背景下，地方政(zhèng)府(fǔ)的财权与事权不(bù)匹(pǐ)配问题又凸显出来。在我国(guó)政府杠杆率(lǜ)水平并不(bù)算高的前提下，我国地方政府的杠杆(gān)率水(shuǐ)平(píng)确实够(gòu)高了。需(xū)要调整中(zhōng)央和地方(fāng)之间债务(wù)余(yú)额(é)的比例关系。“今后(hòu)应加大中央(yāng)政府的发债规(guī)模(mó)，为(wèi)地(dì)方经(jīng)济减(jiǎn)负。”他明确指出(chū)。

　　李迅雷(léi)认为，在当前中国经济转型的(de)关键(jiàn)阶(jiē)段，维护地方政(zhèng)府(fǔ)的信用，防(fáng)范(fàn)区域性金融风险(xiǎn)显得尤为重要，故在城投公司还没有与政府部门完全(quán)“脱(tuō)钩”之前(qián)，城(chéng)投(tóu)债的(de)“信仰(yǎng)”仍需(xū)要保(bǎo)持。

　　李迅雷建议(yì)给(gěi)予困(kùn)难省份一(yī)定的“托底”支持，在政策上大力(lì)度支(zhī)持地方政府“化债”。如帮助地方政府（如城投公司的借新还旧）降(jiàng)低(dī)武昌起义的历史意义是什么，辛亥革命武昌起义的历史意义债务成(chéng)本(běn)、拉长债务期(qī)限（非债券(quàn)类(lèi)债(zhài)务展期，如遵义(yì)道桥实践(jiàn)银(yín)行贷款(kuǎn)展期），通过政(zhèng)策性银行或商(shāng)业银行的低(dī)息(xī)资(zī)金(jīn)来降低债(zhài)务成本，让债(zhài)务更加容易滚续。

　　李迅雷(léi)还建(jiàn)议，中央政策上支持地方政府通过(guò)出让国(guó)有资(zī)产来偿债。他表示这(zhè)类典(diǎn)型案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年(nián)12月茅(máo)台集(jí)团(tuán)两次公(gōng)告无偿划转上市(shì)公司共计1亿股股(gǔ)份（合计占(zhàn)贵州茅台(tái)总股本8％，按当(dāng)时市价计量市值约为1600亿元）至(zhì)贵州(zhōu)国资。

　　以下(xià)文字来源李迅雷金融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置地方债务(wù)的(de)辨证思考》

　　截(jié)至2022年末全国城投有息债务54.1万亿元

　　城投平台(tái)成为地方(fāng)债务主要体现形(xíng)式

　　城投债是指城投(tóu)企业(yè)公(gōng)开发(fā)行的公司债券(quàn)和中(zhōng)期票据。按照(zhào)新预(yù)算法、“43号文”出台明确城投债与地方(fāng)政府信(xìn)用(yòng)脱钩，城投公司(sī)定位由地方(fāng)政府投融资机构转变为市场化运营主体，地方政府不再对(duì)城投债兜底。但(dàn)实际上市场(chǎng)仍然把城投债看作由地方政府背书的高信(xìn)用等级债券。

　　因此城投(tóu)公(gōng)司通常都是地方(fāng)政府下(xià)设的投融资机构(gòu)，很难完全独立成(chéng)为与(yǔ)政府(fǔ)无关的纯(chún)市(shì)场化的企业。城投的债(zhài)务(wù)主(zhǔ)要包(bāo)括(kuò)向银(yín)行(xíng)借款(kuǎn)和发行债券(quàn)融资(zī)这两种方式，以前一种方(fāng)式为主，但后一种债权融(róng)资的规模(mó)也(yě)不小，到2022年末，余(yú)额估计(jì)在13万亿元(yuán)以上。

　　总体看，2011年以(yǐ)来，全国(guó)城投有息债务快速扩(kuò)张，每年增速(sù)均保(bǎo)持在(zài)10％以上，到2022年末，全国城(chéng)投有息债(zhài)务为54.1万亿元(yuán)，相较2011年的6.4万亿元增(zēng)长了7倍以上。

城(chéng)投平台发(fā)债余额(é)的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城(chéng)投平台实际上已(yǐ)经成为地方债(zhài)务的主要体现形式，规模明显超(chāo)过地方政府的一般债和(hé)专项债之和。城(chéng)投平台(tái)中，如今，城投平台(tái)的债券余额大约为(wèi)13.8万(wàn)亿元，迄(qì)今并无(wú)违约案例，说明城投债仍(réng)属于地方政府(fǔ)背书的(de)高等级信用债(zhài)。但是(shì)，城投平(píng)台的非标违约情(qíng)况时有发生(shēng)，银行贷款展期、调整还贷方式(shì)的也比较多。

　　地方(fāng)政府(fǔ)应确保城投债按时兑付(fù)，不能轻(qīng)易违约

　　当前市(shì)场对地(dì)方政府债务(wù)增长和(hé)财政收入增速(sù)下(xià)降甚至负增长的现象普遍担心，尤其(qí)对财力偏弱的东(dōng)北、中西部省(shěng)份，城(chéng)投(tóu)债的收益率普遍高(gāo)于东部发达省市。2022年13个省土地出让金对政府债务利息覆盖程度不足(zú)100％（2021年只有5个(gè)），扣除(chú)城(chéng)投拿(ná)地之后，捉襟见肘(zhǒu)的情(qíng)况更加明显。

　　河南(nán)的永煤债违(wéi)约之后，对河南(nán)省乃至全国的信用债(zhài)市场都造(zào)成负面冲击(jī)，信(xìn)用分层(céng)现(xiàn)象(xi武昌起义的历史意义是什么，辛亥革命武昌起义的历史意义àng)加剧，部(bù)分(fēn)经济偏弱区域(yù)被边缘(yuán)化。例如青海、云(yún)南和天津等近(jìn)几年融资成本仍在上升；黑龙江、贵(guì)州2017-2019年融资(zī)成本大幅上升，虽然(rán)2020年(nián)以(yǐ)来融资成本有所下(xià)降，但(dàn)整体降幅(fú)相较全(quán)国更小。辽宁、广西、吉林、重庆(qìng)、陕西(xī)、宁夏和甘肃(sù)2020年(nián)以来(lái)城(chéng)投债(zhài)加(jiā)权平(píng)均票面利率(lǜ)降幅也明显不如全国。

　　当前在(zài)经济复(fù)苏不及(jí)预期的背(bèi)景下，投资者(zhě)的风险偏好明(míng)显下降。为(wèi)此，地(dì)方政府应该确保城投债(zhài)的按时兑(duì)付(fù)。因为违约(yuē)不(bù)仅不能解决(jué)债务问题(tí)，反而会恶化(huà)区(qū)域信用环境，导致地方国企融资难、融资贵。从(cóng)未(wèi)来区域经济发展(zhǎn)的角度看，政府部门仍(réng)需要持(chí)续举债来(lái)实现(xiàn)经济平稳增长(zhǎng)，需要保持政府信用，不(bù)能轻易(yì)违(wéi)约。

　　建(jiàn)议(yì)中央大力度支(zhī)持地方(fāng)政府“化债”

　　因此，当前迫切需要增强城投债权人的(de)持有信(xìn)心，首先要确保城投(tóu)债(zhài)不违(wéi)约，这就意(yì)味着城投公司能够(gòu)具备低(dī)成本的借新还旧(jiù)能力。

　　中央(yāng)提出“谁家的(de)孩子(zi)谁家抱”，意味着对地方债不兜(dōu)底(dǐ)，但建议给予困(kùn)难省(shěng)份一定的(de)“托(tuō)底”支持，即在(zài)政策上大力度支持地方政府“化(huà)债”，如帮助地方政(zhèng)府（如城投公(gōng)司的借新还旧(jiù)）降低债务成本、拉长债务期限（非(fēi)债券类债务展期，如(rú)遵义(yì)道桥实践银(yín)行贷(dài)款(kuǎn)展期），通过(guò)政策性银行或(huò)商业银行的低息资金来降低债(zhài)务成(chéng)本，让债务更(gèng)加容易滚续。

　　此外，对于地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)可(kě)否通过出让国有资产(chǎn)来偿债方面，也希望中央给予(yǔ)政策(cè)上(shàng)的支持。因(yīn)为今年3月1日，国资委在对政协十三届全国委员会(huì)第五次会议第00503号提案的答复中表示，将适(shì)时出台制(zhì)度规定及操作细则，探索国(guó)有权(quán)益(yì)份额规(guī)范(fàn)化退出(chū)的有效方(fāng)式和途径，充分发挥有限合(hé)伙(huǒ)企业的优势(shì)，助力国有企业创新发(fā)展。

　　通过出让国(guó)有(yǒu)企业(yè)股权获得收入偿还债务，典型案(àn)例为(wèi)“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅(máo)台集团两次公告无偿划转上市(shì)公司(sī)共计(jì)1亿股股份（合计(jì)占(zhàn)贵州茅(máo)台总(zǒng)股本8％，按当(dāng)时(shí)市价计量市值(zhí)约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中国经济转型的关键阶段，维护地方政府(fǔ)的(de)信用(yòng)，防范区域(yù)性金融风(fēng)险显得(dé)尤为重要，故在(zài)城(chéng)投公司(sī)还没(méi)有与政府部门完全“脱钩”之前，城(chéng)投债(zhài)的“信(xìn)仰”仍需要保持。

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