《基金经理投资笔记(jì)》宏观策略系列

　　把脉(mài)经济周期拐点 实(shí)现财富管理升级

　　作者(zhě)：魏 凤 春(chūn)（博(bó)士），创金合信基金首席(xí)经济学家(jiā)

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博(bó)士），创金合信基金基金经理

　　乱云飞渡(dù)仍从容

　　上(shàng)期分享中(zhōng)（查看(kàn)原文），我们提出了5月是乱(luàn)花渐欲迷人眼(yǎn)，一个大(dà)的背景是市(shì)场进入了战略相(xiāng)持阶(jiē)段，进攻和防守的理(lǐ)由都不(bù)是非(fēi)常清晰(xī)。周(zhōu)末中央发布长期的产业(yè)政(zhèng)策，基调是(shì)清晰的，但那(nà)是诗和(hé)远方，是(shì)战略性的布局，很多投(tóu)资者更喜(xǐ)欢(huān)战术性的机会。伯克希尔哈撒韦年度股东(dōng)大会在(zài)巴菲特(tè)的老(lǎo)家奥(ào)巴哈举(jǔ)行，吸引了全球投资者的(de)目光，投资者总(zǒng)希望(wàng)可以从(cóng)中寻(xún)找(zhǎo)到投资的(de)秘诀(jué)，价值投资的道(dào)虽相同，但法、术、器是(shì)各异的。不仅如此，伯克(kè)希尔决策者对(duì)宏观环境的担忧，对数字(zì)技术的批判(pàn)，很多与(yǔ)会者(zhě)收获的(de)可能(néng)不(bù)是清(qīng)晰的思路，而是(shì)在迷宫(gōng)中又多(duō)走了一圈。

　　一、市场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场有(yǒu)“五穷、六绝、七翻(fān)身”的说法，谨(jǐn)慎的A股(gǔ)投资者也(yě)开始考虑Sell in May,一个很重要的理由是根据惯例，银行保险等利好(hǎo)兑现后往往是市场开始(shǐ)调整的(de)开始(shǐ)。A股投(tóu)资历来是有季节性的，但(dàn)这未必是(shì)历史的铁律，比如2022年5月市场(chǎng)在新的政策基调下(xià)开(kāi)始(shǐ)全面大反攻。我们需要因时而变(biàn)，投(tóu)资者需(xū)要考虑(lǜ)到当前的市场背景已经(jīng)和之前有很大(dà)的(de)不同。当(dāng)前市场(chǎng)进入战略僵持阶段(duàn)的一个重(zhòng)要(yào)理由是除了逻辑推演，很多重(zhòng)要问题很难用清(qīng)晰(xī)的事实来验证。谨慎(shèn)的投资(zī)者(zhě)往往是见好(hǎo)就收或者谋定而(ér)后动，因此才有了(le)上述(shù)的猜测。

　　市场不清(qīng)楚(chǔ)的地(dì)方在(zài)哪里呢？

　　第一(yī)，从(cóng)内(nèi)部看(kàn)，市场已(yǐ)经提前交(jiāo)易了政策的方向，而且今年(nián)国内的政(zhèng)策本身也(yě)不(bù)是大开大合。新出台(tái)的政(zhèng)策(cè)更多地(dì)在落(luò)实上，较少新的提法。

　　第(dì)二(èr)，从外(wài)部看，美联储依然在通胀、就业数据(jù)、金(jīn)融数(shù)据(jù)和(hé)增长数据传递(dì)的混乱(luàn)信息(xī)中纠结。

　　第三，从投资主线看，数字经济和中(zhōng)特(tè)估依然既有政(zhèng)策、也有业(yè)绩或者有未来(lái)预期的(de)业(yè)绩改善，但(dàn)短期游戏、传媒(méi)、中特估与其他(tā)板块(kuài)分化较为极(jí)致，也(yě)是不(bù)争(zhēng)的事(s阴肖有哪几个生肖hì)实(shí)。除(chú)了这(zhè)两(liǎng)条主线外，金融(róng)、消费和(hé)公用事业有反(fǎn)弹，但难以(yǐ)成为持续的配置主题，新能源崩坏的筹码预期也决定了反弹(dàn)的脆弱性。

　　第四，从交易行为看，投资者并未形成(chéng)一致(zhì)预期。随(suí)着一季(jì)报的披(pī)露，市场阶段性发(fā)挥(huī)了(le)对盈利现(xiàn)实(shí)的定价效率(lǜ)。具体表现为，业绩出现(xiàn)一定修复和表现(xiàn)有韧性的金融、中药、电力、中特(tè)估主题以(yǐ)及(jí)TMT中的游戏传(chuán)媒(méi)等表现较好(hǎo)，家电此前(qián)也有一定(dìng)表现。不(bù)过，随着业绩的公布反(fǎn)而出现了一(yī)定的买预(yù)期卖现实(shí)的操作。当然，相对而言市场也有定价效率不稳定的一面，同样(yàng)是业绩修复或有(yǒu)韧性的农林牧(mù)渔、新(xīn)能源和(hé)消(xiāo)费板块，整体表现则一般。

　　二、市场僵持的原(yuán)因：一季(jì)报显示企业盈利仍在磨(mó)底阶(jiē)段

　　短期市场的核(hé)心矛盾在于缺乏(fá)特别明显(xiǎn)的(de)亮点(diǎn)，TMT主(zhǔ)线(xiàn)前期超(chāo)额收益过于显著(zhù)，目前(qián)除了游戏(xì)、传媒一(yī)枝独(dú)秀外，其他TMT细分领域阶段性有所(suǒ)回(huí)调。中特估相关的基建、银行、石油、出版等板块盈利有(yǒu)支撑、估值也较低，因此在最近市场调整的时候整(zhěng)体表现较(jiào)好。在这两条(tiáo)我们看好的全年主线之外，市场部分定价了(le)一季报行情，但核心(xīn)问题在于当前盈利仍处在磨底阶段。扣除金融(róng)和两桶油，A股(gǔ)的盈利(lì)还在下滑，这意味着短期盈利很(hěn)难撑(chēng)起A股系统性的(de)行(xíng)情。所以，我们看到这两(liǎng)条主线之外其他业绩尚可(kě)的板块，整(zhěng)体反弹的(de)幅度都相对有限。消费的盈利有一定(dìng)的修(xiū)复阴肖有哪几个生肖(fù)，而市场由于前期的悲观(guān)情绪尚未对其定价，这可能(néng)蕴含(hán)阶段性交易机(jī)会。

　　三、战略性布局是(shì)清晰而明(míng)确(què)的：政策关注产业(yè)升级和人的问题

　　近期国(guó)内也处于(yú)一个会议(yì)密集召开的阶段，政治局会议(yì)、中央财经(jīng)委会议和国常会(huì)相继(jì)召开。决策层对于(yú)当前经济(jì)复苏动力不足、复(fù)苏势头不稳的问题，有(yǒu)着清醒的认识，短(duǎn)期的工作重点(diǎn)是恢复和扩大需求，但(dàn)同时也明确不会再走老路——不(bù)会通过(guò)低水平的债务扩(kuò)张来(lái)刺激经济，而是聚焦实体经济的产业升级，推进产业智能化(huà)、绿色化、融(róng)合化。

　　现(xiàn)代产(chǎn)业体系下(xià)的融合发展(zhǎn)

　　这次财(cái)经(jīng)委会(huì)议的一个新提法是(shì)“坚(jiān)持(chí)三(sān)次产业融合发展，避免割裂对立；坚持推动传统产业转型(xíng)升级(jí)，不能当成(chéng)‘低端产业’简单(dān)退出”，这个提法(fǎ)很(hěn)重(zhòng)要。我们去年底强调接下来一段时间的政策(cè)需要强调均(jūn)衡性和系统性，才能形成经济发展的合(hé)力。卡脖子的(de)领域要重点支持(chí)和(hé)发(fā)展，但是(shì)经济的运行是一个(gè)完整的系统，生产和消费、实体经(jīng)济和金(jīn)融支撑、高(gāo)科技领域和(hé)低(dī)技术领(lǐng)域、融(róng)资-设(shè)计-制造—物流-销(xiāo)售(shòu)-服(fú)务(wù)等各方面(miàn)需要协调发展，大(dà)家的(de)信心慢慢(màn)恢复(fù)、收(shōu)入慢慢恢复(fù)，才能够真正把需(xū)求(qiú)拉动起来。不能够孤立、片面地(dì)理(lǐ)解(jiě)和(hé)执行政策(cè)，毕(bì)竟(jìng)即使是芯片这么(me)最高(gāo)科技(jì)的领域，它的下游需(xū)求(qiú)也主要(yào)来自消费电子(zi)产(chǎn)品(pǐn)中的手(shǒu)机、汽车、智能(néng)家居等(děng)等，没有(yǒu)需求的拉动(dòng)，产业的(de)发(fā)展就缺乏良性循环的基础。

　　高质(zhì)量的人(rén)才(cái)红利

　　另外，最近(jìn)政策讨论的一个重点是人，作为投资(zī)生产拉动核心的企业家(jiā)、作为人(rén)力资源重点的人才、承载(zài)民族未来的(de)新生人口、需要关注的老龄人口。当前(qián)中国的发(fā)展逐渐从资本和(hé)劳(láo)动要素拉动(dòng)转向人(rén)力资源拉动，技术(shù)创(chuàng)新(xīn)成(chéng)为能否突(tū)破(pò)内外(wài)部约束(shù)的关(guān)键。技术(shù)创新(xīn)能(néng)力取(qǔ)决于制度保障下的主观能动性，在经(jīng)历(lì)了过去几年的非常态之后，在(zài)内外部不确(què)定性的制约下，如(rú)何让当前每个主体充满(mǎn)信心(xīn)、充满主观能动性，是政策的重(zhòng)心(xīn)。以人工智能为代表的数字经济(jì)大发展，有(yǒu)可能能够帮助我们适当缩(suō)小(xiǎo)国际竞争(zhēng)中(zhōng)人力(lì)资源的差(chà)距，这需要从一个更高的角度(dù)理(lǐ)解人工智能和数(shù)字经济。

　　四、乱云飞渡仍从容：乱战之(zhī)后的投资路径

　　5月的市场，看起来是战略僵持阶段的(de)乱战。接下来的政策力度和效(xiào)果有多大、盈利(lì)能否实质(zhì)性(xìng)的反弹(dàn)、经济复苏的斜率是否面临趋缓的(de)压(yā)力(lì)、海外的潜(qián)在风险(xiǎn)到底(dǐ)有多大、美联储到(dào)底下一(yī)步面临的是什么样的(de)经济形势等，投资者希望渐(jiàn)次判断(duàn)上述(shù)一系列的重要问题的程度，并据此进(jìn)行(xíng)布局。

　　从(cóng)这个意义上讲(jiǎng)，5月交(jiāo)易机会可能更均衡(héng)、但也(yě)更脆弱，当前可能是一(yī)个(gè)布局(jú)的好阶段，而未必会是(shì)收(shōu)获的阶段。投资(zī)者需要多一(yī)点耐心，风(fēng)浪越(yuè)大，下一次(cì)的(de)鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从容(róng)”，这是(shì)我们从巴(bā)菲特历次股东大会上看(kàn)到价值(zhí)投(tóu)资(zī)者很(hěn)重(zhòng)要的(de)一个特质，即我们(men)提倡的“道”。市场的乱是暂时的，随着(zhe)事实(shí)的清晰，投资路径也(yě)将会非常明确。这个路径，我(wǒ)们从产业视角做了一下梳理，供(gōng)投资者参考。

　　具(jù)体而言：投(tóu)资(zī)的(de)上(shàng)限是产业现代化(huà)，科技自主可用，数字(zì)化、高端化与智能(néng)化是明确的诗与远方，需要(yào)进行战略布局(jú)。投资(zī)的下(xià)限(xiàn)是避免系统性的风险，在现代化的(de)产业(yè)转型中，当前蕴藏风险和(hé)未(wèi)来跟不上历(lì)史步伐的产(chǎn)业是不能进行战(zhàn)略布局的。投资的中间状态是周(zhōu)期与(yǔ)消费(fèi)行业(yè)，是(shì)战术性的(de)布局(jú)。

　　产(chǎn)业视角(jiǎo)下的投(tóu)资路线(xiàn)图

　　【了解作者】

　　魏凤(fèng)春博士(shì)，创金合信基金(jīn)首(shǒu)席(xí)经济学(xué)家，投委会委员(yuán)兼秘书长(zhǎng)，宏(hóng)观策(cè)略(lüè)配置部总监(jiān)，兼任(rèn)MOMFOF投研总(zǒng)部总监(jiān)，南开大学经济学博士，清华大学管理(lǐ)科学(xué)与工程博(bó)士后。学(xué)术研究与教(jiào)学以及宏观经济走势、金融(róng)产(chǎn)品(pǐn)分析等实务领域经验丰富、成果卓(zhuó)著。从(cóng)业(yè)23年以来(lái)，一直致力于(yú)在周期(qī)波(bō)动的框架内运用财政的(de)视角解构宏观经(jīng)济(jì)的运(yùn)行，将中(zhōng)国(guó)经济看作(zuò)一份资(zī)产(chǎn)，通过资本(běn)资产定价(jià)的(de)方(fāng)式来确定其价(jià)值与风险。

　　罗(luó)水星博士，创金合信基金经理、首席宏观分(fēn)析师，2022年2月加入创金(jīn)合信基金(jīn)。此前履(lǚ)职博(bó)时基金，负责宏观策略、宏观政策、大(dà)类资产配置(zhì)与择(zé)时(shí)研究。武汉大学学士，上(shàng)海财经大学经济学硕(shuò)士、博士，中国社科院经济(jì)学博士后，学术论文多(duō)发表于国际SSCI英文核心经济(jì)学期刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 阴肖有哪几个生肖