《基金经理投(tóu)资(zī)笔记》宏(hóng)观策(cè)略(lüè)系列

　　把脉经济周期拐点 实现财富管理升(shēng)级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信基金首(shǒu)席(xí)经济学家

　　　　  罗 水 星（博士(shì)），创金合(hé)信基金基金经(jīng)理

　　我们上(shàng)期(qī)对市(shì)场的整体观点是大概率市场处于“战略僵(jiāng)持(chí)阶(jiē)段的乱战”，5月交易机会(huì)可能更均衡(héng)、但也更脆弱(ruò)，当(dāng)前(qián)可能(néng)是一个布局的(de)好阶段，而未必会(huì)是收获的阶段(duàn)，投资者需要多一点耐(nài)心(xīn)。市(shì)场可(kě)能继(jì)续(xù)对一季报定(dìng)价(jià)，短期市(shì)场的核心矛盾在于缺(quē)乏(fá)特(tè)别(bié)明显的亮点。同时我们也提醒大家，虽然我们(men)看(kàn)好TMT和中特估全年(nián)的投资机会，但是短期(qī)游戏传媒和中特(tè)估(gū)与其他板块(kuài)分化较为极致，也是不争的事实，提醒大家这(zhè)两个(gè)板块短期(qī)可能的风险。

　　一、市场(chǎng)的表现：继续(xù)定价国内(nèi)经济疲弱(ruò)修复

　　过去的一(yī)周，市场的演绎跟我们的观(guān)点大致符合(hé)：周一中(zhōng)特估上(shàng)涨(zhǎng)之后连续(xù)回调，一季报(bào)业绩尚可、同时前期(qī)又没有定价充分的火电、纺织服装、新能源和(hé)家(jiā)电等有一定(dìng)的超(chāo)额(é)收益，但是反弹也相对(duì)脆弱。国内外公布的(de)部分经济金融数(shù)据传递的信息都(dōu)没有明(míng)确的方向(xiàng)性(xìng)，股市和债市依(yī)然定价国(guó)内经济疲(pí)弱的复苏力度(dù)，没有在我们上一次对市场的(de)判(pàn)断上(shàng)提供明显的增量信息。

　　上(shàng)周申(shēn)万31个(gè)行(xíng)业(yè)中有7个(gè)行业出现上(shàng)涨，24个(gè)行业(yè)出(chū)现下跌。分(fēn)行业看，公用事(shì)业、煤炭、汽(qì)车等(děng)行业(yè)表现(xiàn)较好，周涨跌幅分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑装(zhuāng)饰、传媒、有色(sè)金属(shǔ)等行业(yè)表(biǎo)现较差，周涨(zhǎng)跌(diē)幅分别(bié)为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估值来(lái)看(kàn)，社会服(fú)务、商贸零售、美容(róng)护(hù)理等行业处于历史(shǐ)高位估值区(qū)间，市盈率分位数(shù)分别为81.82%、81.28%、79.33%；有色金属、电(diàn)力设备、煤炭(tàn)等行业处于历史低位估值区间，市盈(yíng)率分位数分别(bié)为0.53%、0.86%、2.63%。估值环比上周变化来(lái)看，环(huán)保、公用事业(yè)、汽(qì)车(chē)等行业位(wèi)于前列，市盈率分位数分别提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑装饰，食品饮料，传(chuán)媒(méi)等行业稍显落后(hòu)，市盈率分(fēn)位数分别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交(jiāo)易情绪来(lái)看(kàn)，纵向（时(shí)序上）拥挤度观察，银行、交通(tōng)运输、非银金融等行业换手率(lǜ)位于一(yī)年内高点，换(huàn)手率分位(wèi)数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、美容护理、食品饮(yǐn)料(liào)等行业(yè)换手(shǒu)率位于一年(nián)内低点，换手率(lǜ)分位数分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横(héng)向（行业(yè)间）拥挤度观察，银行(xíng)、非银金融、传(chuán)媒等(děng)行业成交额占比(bǐ)位于一年(nián)内高点，成交额占比分位数(shù)分别为(wèi)100%、100%、98.1%；农林牧渔(yú)、基础化工、综合(hé)等行业成交额(é)占比位于一年内低点，成交额占比分位数均为1.9%。

　　二、脆弱、均(jūn)衡市场的进(jìn)一步验证(zhèng)：宏观依据(jù)

　　对市场(chǎng)的定性是下(xià)一步(bù)决策的依据，从宏观证据来看，市场(chǎng)是脆弱而均衡的：

　　第一，出(chū)口(kǒu)不弱，趋势变弱，进口验证乏力的外需。

　　中国4月出口同(tóng)比(bǐ)上(shàng)升8.5%，3月为同比上升14.8%；4月进口同比下(xià)跌7.9%，3月(yuè)为同(tóng)比下跌1.4%；4月贸易顺(shùn)差902.1亿美元，3月(yuè)为881.9亿美元。出口预测可能是(shì)打脸市场预(yù)期(qī)次数最多的指标之一，正如每年大(dà)家对(duì)出口进行展望一样，今年年(nián)初(chū)的出(chū)口(kǒu)确(què)实又再次(cì)超出大家的(de)预期(qī)。今(jīn)年出(chū)口的(de)变化，需(xū)要我们审视、理解(jiě)出口的中期逻(luó)辑变(biàn)化：中国的国(guó)家战(zhàn)略在清晰地知(zhī)道欧美日韩的战略意图之后，在(zài)过(guò)去几(jǐ)年(nián)做(zuò)了很多的(de)应(yīng)对(duì)和部署，东盟(méng)、一带(dài)一路、上合和广大发展中国(guó)家(jiā)逐(zhú)渐被更(gèng)充分地融(róng)入(rù)到(dào)中国经济圈，成为外(wài)需和中国全球战略的重(zhòng)要一环，也(yě)需要成为(wèi)我们日后分析中(zhōng)的重点(diǎn)之(zhī)一。

　　分析完中期的逻辑变(biàn)化，再回到(dào)短期的现实(shí)。4月的出口肯定是不弱(ruò)的，不过趋势(shì)在走弱，考虑到全球(qiú)经济和金融系统在(zài)过去一段时间的风险(xiǎn)暴露(lù)逐渐(jiàn)增加，再结合越南、韩(hán)国这些重要出(chū)口国(guó)家近期的数据走势(shì)，出口(kǒu)趋(qū)势是在走弱(ruò)的，如果(guǒ)全球经济动能走弱，一(yī)带一路和(hé)东盟可能也(yě)无法(fǎ)单独把中国(guó)出口稳住。与此同(tóng)时(shí)，进口继续(xù)走弱(ruò)，在经(jīng)历了年初复苏短暂的斜率走陡之后，经济的(de)复苏斜率明显趋于平缓，国(guó)内外新的政(zhèng)策变化又还没有看到，当前市场大逻辑是相对(duì)缺乏(fá)的(de)，这是我们觉(jué)得市场脆弱而均衡的(de)重要原(yuán)因(yīn)。

　　第(dì)二(èr)，社融信贷一季度加速放量后逐渐回归正常(cháng)，居民加杠杆意愿弱。

　　4月新增人民(mín)币贷款0.72万亿(yì)，去年(nián)同期0.65万亿；新增社(shè)融1.22万亿，去年同期0.93万亿；社融增(zēng)速(sù)10%，前值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同比(bǐ)5.3%，前值5.1%。历史纵(zòng)向来看，因为2022年(nián)4月(yuè)本身就是社融(róng)信贷比较弱的(de)一个月，所以今年4月的社(shè)融信贷看上去(qù)比去年多(duō)，但实际上是比较弱(ruò)的(de)，比疫情前的(de)2019、2018年(nián)4月社融(róng)都要弱。就今(jīn)年的节奏来看(kàn)，一季度社融信(xìn)贷提前(qián)发(fā)力(lì)，所(suǒ)以投(tóu)放(fàng)巨大，4月份(fèn)慢(màn)慢(màn)回归正常乃(nǎi)至(zhì)略偏(piān)弱(ruò)的状态。

　　居(j鹅颈藤壶多少钱一斤，鹅颈藤壶和佛手螺一样吗ū)民的中长贷在经历了积压需求暂时(shí)释放(fàng)之后，再度回归比(bǐ)较弱(ruò)的态势，居(jū)民中(zhōng)长贷(dài)同比比去年萎缩1156亿，这意味着居民(mín)可能非但没(méi)有明显增加房贷的意(yì)愿，反(fǎn)而在加大还贷的量，这与前段时鹅颈藤壶多少钱一斤，鹅颈藤壶和佛手螺一样吗(shí)间(jiān)新(xīn)闻报道的居民提前还(hái)房贷(dài)现象增(zēng)加的情况一致。另外，根(gēn)据不完全统计的4月(yuè)部分(fēn)银行的(de)理财(cái)规模变化，银行理(lǐ)财出(chū)现了(le)明显的回流，但在权益市场上资金回流并(bìng)不(bù)明显，因此极有(yǒu)可(kě)能流(liú)到了低风险低波动的(de)相关产品上。这说明无论是对(duì)实物投资(zī)还是金融投资，居(jū)民部门的风险偏好(hǎo)仍有待修复。因此，随(suí)着(zhe)居民部门购(gòu)房欲望下降之后，整(zhěng)个金融部门其实并不(bù)缺(quē)钱，但大(dà)家(jiā)都在(zài)等待权益市场系(xì)统(tǒng)性风险(xiǎn)偏好抬升(shēng)的(de)一个明确的政策(cè)或者基本面信(xìn)号。

　　第三，CPI、PPI：弱(ruò)复苏下低(dī)通胀(zhàng)，反映(yìng)的(de)是内生动力偏弱的预期

　　中国4月CPI同比(bǐ)上涨0.1%，预期(qī)上涨0.4%，前值(zhí)上涨0.7%；PPI同比下降3.6%，预期下降3.3%，前值下降(jiàng)2.5%，通胀维持低位(wèi)，这(zhè)反映的是国(guó)内修(xiū)复动力(lì)偏弱，而供应总体充(chōng)足，进而价格(gé)维持低(dī)迷。我们也(yě)判断在弱修复之下(xià)，低通(tōng)胀的特质有望延续。

　　结(jié)构上(shàng)看，食品价格(gé)继续回落。4月CPI食(shí)品价(jià)格(gé)同比上涨0.4%，前值上涨2.4%，环比下降1%，前值下降(jiàng)1.4%，由(yóu)于天气转(zhuǎn)暖(nuǎn)，鲜菜上(shàng)市量增加，鲜菜价格(gé)同环比大幅(fú)下降，环比下降6.1%，同(tóng)比下(xià)降(jiàng)13.5%，存栏量(liàng)也相(xiāng)对充裕，猪肉价格(gé)环比继续下跌3.8%，降幅有所收窄。核心CPI同比上涨(zhǎng)0.7%，涨幅与上(shàng)月持(chí)平，环比上涨0.1%。从大类分项来看(kàn)，食品烟酒、生活(huó)用品及服务(wù)、交(jiāo)通和通信同比涨幅回落(luò)；衣着、居住、教育文化(huà)和娱乐涨幅较(jiào)上月有(yǒu)所扩大(dà)；医疗保健持平，这反映的是普通消费品的需求修复(fù)较弱，而(ér)高(gāo)端、偏服务项的消费需(xū)求率先(xiān)修(xiū)复(fù)。

　　PPI同比继续(xù)大(dà)幅(fú)回落，主要受上(shàng)年同期(qī)基数较(jiào)高影响，同时全球库(kù)存周期去化，制(zhì)造业偏弱。生产资(zī)料价格同比下降4.7%，环比下降(jiàng)0.6%，继续回落；生活资料同(tóng)比(bǐ)上涨0.4%，环比下降0.3%，均较弱。分行业来看(kàn)，上游和中游煤(méi)炭开采、石油和天然气开采(cǎi)、黑色(sè)金(jīn)属采矿、石油、煤炭及(jí)其他(tā)燃(rán)料(liào)加(jiā)工、黑(hēi)色金属冶炼(liàn)和压(yā)延加工业均有(yǒu)较(jiào)大拖累，电力(lì)、热力的生产和供(gōng)应业、纺织服装服饰业，非金属矿采(cǎi)选业同比上(shàng)涨。

　　通胀连续(xù)两(liǎng)个月(yuè)处在低位，我们认为这反映(yìng)的是内生修复(fù)动力较弱。季节性因素以及产业周期带来的食(shí)品价格(gé)下跌和生产资(zī)料价格(gé)下跌(diē)，带动(dòng)CPI同比放缓、PPI大幅回落。随着下半(bàn)年基数下降，经济(jì)逐(zhú)步修复，通(tōng)胀(zhàng)有望回(huí)升，但我们认为通胀短(duǎn)期内也较难回到1%水平之上，投(tóu)资均不需要过度考虑“通缩”和(hé)“通胀”问题(tí)。短期(qī)来看，物价回落有助于(yú)企业(yè)刚性成本下(xià)降，修复盈利能力(lì)，关注通(tōng)胀的修复更多(duō)反映的是(shì)需求修(xiū)复(fù)的幅度。

　　三、下一步的(de)策(cè)略：反弹概率大，要(yào)保(bǎo)持交易的灵活性

　　从(cóng)上述(shù)基本面的分析出发，我们仍(réng)然维持(chí)“市场乱战，均衡且(qiě)脆弱的交易(yì)机会”的判断(duàn)。从技术面(miàn)看，当前权益市场的买入(rù)理由是大盘指数再度接近前期低位，这(zhè)为我(wǒ)们提供了布局(jú)机会，交易的反弹概率在加(jiā)大。从(cóng)策(cè)略角度看，投资(zī)者需要高度重视交易的灵活性。策(cè)略的整体包括(kuò)趋势(shì)、结构与节奏，反弹带来的是(shì)节奏的变化，不是趋势和结构的(de)变化。

　　哪(nǎ)些(xiē)板块反(fǎn)弹(dàn)机会较大(dà)呢(ne)？创(chuàng)金合信基(jī)金宏观策略配置团队观(guān)察各家分(fēn)析师对申万各(gè)行业2023年归母净利润的预测，可以作为(wèi)参考。如果让反弹(dàn)更扎实一些，预(yù)期业绩变化是一个相对(duì)可靠的数据。

　　环比上周来看，市场对(duì)公用事(shì)业、石油(yóu)石化、房地产(chǎn)等行业(yè)基本(běn)面较为(wèi)乐观(guān)，预计2023年净利(lì)润分别变化2.01%、0.59%、0.34%；市场(chǎng)对汽(qì)车、农林牧渔、钢铁等行业基(jī)本(běn)面预期(qī)有所(suǒ)调整(zhěng)，预(yù)计2023年净利(lì)润(rùn)分别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了(le)解(jiě)作者(zhě)】

　　魏凤春博士，创(chuàng)金合信基鹅颈藤壶多少钱一斤，鹅颈藤壶和佛手螺一样吗金首席经济学家，投委会委员兼(jiān)秘书长，宏观策略配置部总监，兼任(rèn)MOMFOF投研(yán)总部(bù)总监，南开大学经济学(xué)博士，清华大学(xué)管(guǎn)理科学与工程(chéng)博士后。学术研究与教学以(yǐ)及宏观(guān)经济走(zǒu)势、金融产品分析等实务(wù)领域经验丰(fēng)富、成果卓著。从业(yè)23年以(yǐ)来，一直致力于(yú)在(zài)周(zhōu)期波动(dòng)的框架内运用财政的视角解构宏观经济的运行，将中(zhōng)国经济看作一份资(zī)产，通过资本(běn)资产定价的方式来(lái)确定其价值与风险(xiǎn)。

　　罗水星博士，创金合信基金经理(lǐ)、首(shǒu)席宏(hóng)观分析师，2022年2月(yuè)加入(rù)创金(jīn)合(hé)信基金。此前履(lǚ)职(zhí)博时基金，负责宏观策(cè)略、宏观政策、大类资产配置(zhì)与择(zé)时研究(jiū)。武汉(hàn)大学学(xué)士(shì)，上海财经大(dà)学(xué)经济学硕(shuò)士、博士(shì)，中国社(shè)科院经(jīng)济(jì)学博士(shì)后，学术(shù)论文多发表于国(guó)际SSCI英文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 鹅颈藤壶多少钱一斤，鹅颈藤壶和佛手螺一样吗