来源：高(gāo)瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本(běn)周聚焦：

　　一季(jì)度，国(guó)内经济回暖主要缘于疫后复苏红(hóng)利(lì)驱动，表现(xiàn)为生产恢复推动出口形势好转，出行需求释放催化(huà)下游消费(fèi)回暖。从行业表现(xiàn)看，制(zhì)造业从去年四(sì)季度的“量价齐跌(diē)”转向“量升价跌(diē)”，企业或从(cóng)主动去库转向被动(dòng)去(qù)库。从景(jǐng)气度边(biān)际(jì)表现看，下游消费制(zhì)造>；中游装备制造>；上(shàng)游原材料加(jiā)工；服务业中(zhōng)，交(jiāo)通运输(shū)、住(zhù)宿餐饮、房地(dì)产等线下活(huó)动(dòng)回(huí)暖，但距离疫情(qíng)前(qián)仍有一(yī)定差距。

　　向前(qián)看，考虑到(dào)疫后经济脉冲(chōng)式修复(fù)放缓、海外总(zǒng)需求回(huí)落预期逐步兑现(xiàn)，消费回暖和产业(yè)升级将成为(wèi)推动下一阶段国(guó)内经济(jì)复苏(sū)的主线。

　　制(zhì)造业(yè)、服(fú)务业是驱动一季(jì)度(dù)经济复苏的主因

　　从一季度GDP表现看，制造业，交通运(yùn)输、房(fáng)地产等行业(yè)景气度明(míng)显(xiǎn)提升，而建筑(zhù)业景(jǐng)气度回落，与年初出口数(shù)据好(hǎo)转、服务消费快速恢复、房地产销售(shòu)回暖而投资(zī)疲(pí)弱的(de)特点相一致(zhì)。

　　从制造业内(nèi)部来看，今年3月，制造业各(gè)行业景气度普遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量升(shēng)价跌”，指向经(jīng)济(jì)复苏初期，供给端修复好(hǎo)于需求端，行业整体去库进程尚未结束。从行业景(jǐng)气度边(biān)际改善情况来(lái)看(kàn)，下游消(xiāo)费(fèi)制造>；；；中游(yóu)装备制造(zào)>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气(qì)度表现为高位放(fàng)缓。

　　下游消费制造行业中，与出行、地产后周期(qī)相关(guān)的酒饮料(liào)茶、纺织服(fú)装、文(wén)教(jiào)娱、烟(yān)草、家具制造(zào)行(xíng)业景气度较(jiào)高，部(bù)分行业表现为“量价(jià)齐升(shēng)”。

　　中游装备制(zhì)造业(yè)行业景气度居中，表现为(wèi)“量升价(jià)跌”。从“量”维度看(kàn)，电(diàn)气(qì)机械、专用设备(bèi)、运输设备>；；；汽车制造、金(jīn)属制(zhì)品>；；；通(tōng)用设备(bèi)、电(diàn)子设备。

　　上游原材料加工行业景气度改(gǎi)善幅(fú)度最弱(ruò)，由(yóu)于行业库存水(shuǐ)平偏高(gāo)，多(duō)数行业仍(réng)然受到价格下(xià)跌的困(kùn)扰，表现为“量(liàng)升(shēng)价跌”。从“量”维(wéi)度看，有色金属>；；；黑色金属、非金属(shǔ)矿物>；；；石油石(shí)化行业。

　　消费(fèi)回暖和(hé)产业升级或(huò)是(shì)推(tuī)动下一阶段经济复苏(sū)的主线(xiàn)

　　一季度，国(guó)内经(jīng)济复(fù)苏主要受益(yì)于疫后(hòu)复苏红利驱动(dòng)。需求方面，出行(xíng)类消(xiāo)费快(kuài)速复(fù)苏，前期积压的购(gòu)房、服(fú)务(wù)消费需求得以(yǐ)释放；供给方面，国内复工复产加(jiā)快推进，生产端快速(sù)恢(huī)复，是推动年初出口数据好转的重(zhòng)要原因。

　　进(jìn)入3月，经济复苏(sū)节奏有所放缓，指向疫后复苏红(hóng)利(lì)驱(qū)动边际转(zhuǎn)弱(ruò)，随着(zhe)未来海(hǎi)外总需求回落的预期逐(zhú)步兑现，后(hòu)续驱动国(guó)内经济增长的线索，大概率来自于(yú)消费(fèi)回暖和(hé)产(chǎn)业升级两条主线。

　　一(yī)是，一季度居(jū)民收入向上修(xiū)复，消(xiāo)费(fèi)倾向明显回升(shēng)，已(yǐ)经高于2020-2022年疫情期间水平，同(tóng)时信贷数(shù)据指(zhǐ)向居民(mín)“去杠杆”势(shì)头缓(huǎn)和，未来消费回暖的确定性进一(yī)步增强。预计交(jiāo)通、住(zhù)宿、餐饮、娱(yú)乐等服务消费(fèi)有望(wàng)持续修(xiū)复，家电、家具、纺服等(děng)与(yǔ)出行(xíng)及地产后周期相关的可(kě)选消(xiāo)费也(yě)有望进一步(bù)回暖。

　　二是，产业升级(jí)路径驱动下(xià)，汽车和“新三样”产品出口优势增强，有望维持出口韧性；随着下游消费稳步(bù)修(xiū)复、二季(jì)度PPI同比(bǐ)触底(dǐ)回升，制(zhì)造(zào)业企业盈利有望向(xiàng)上修复，企业将(jiāng)从主动去库逐步转(zhuǎn)向被锻炼身体的练是哪个练字，锻练与锻炼有什么区别锻动去库、主(zhǔ)动补库，设备投资需(xū)求有望改善，推动中游(yóu)装备(bèi)制造景气度维持高位。

　　风险提示：国内经(jīng)济恢复力度不(bù)及预期；海外(wài)需(xū)求超预期回落。

　　一、节后消(xiāo)费降温，带(dài)动CPI涨幅(fú)明显回落

　　一(yī)、本周聚焦：疫后(hòu)经(jīng)济复苏有哪些(xiē)结构性特(tè)征？

　　1.1 制(zhì)造(zào)业、服务(wù)业是(shì)驱(qū)动一(yī)季度经济(jì)复(fù)苏(sū)的主因

　　一季(jì)度(dù)我国GDP总量(liàng)实现(xiàn)超预期增长，指向疫后复苏(sū)背景下，国内经济企稳回升。但(dàn)不同于海(hǎi)外国家疫后复苏(sū)的规律(lǜ)，本轮国内疫(yì)后(hòu)复苏(sū)发生在(zài)外需回落(luò)、国内经济(jì)转向高质量发展、居民前期“去(qù)杠(gāng)杆”的过(guò)程(chéng)中(zhōng)，因此驱动疫后(hòu)经济(jì)复苏的力量并不均衡，行(xíng)业分化特(tè)征(zhēng)明(míng)显。因此，我们重(zhòng)点(diǎn)从行业层面，观测当前各行(xíng)业景气度(dù)水平。

　　从GDP不变(biàn)价观(guān)测各(gè)行业表现来(lái)看，今年一(yī)季度制造业、交(jiāo)通运输业、房(fáng)地产(chǎn)业景气度(dù)明显提升(shēng)，而建筑(zhù)业景气度回落，与年初出口数据好转(zhuǎn)、服务消费快(kuài)速(sù)恢复、房地产销售回暖而投资疲弱(ruò)的情况(kuàng)相一致。

　　我(wǒ)们以2019年(nián)为基期计算各年份(fèn)的复合增速，观察(chá)各行业(yè)增加值(zhí)变化。

　　今年一季(jì)度第一产(chǎn)业增加值增速(sù)为(wèi)3.6％，低于去年四(sì)季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速，与(yǔ)近年来加快建设农业强国，推进(jìn)农业农(nóng)村(cūn)现代化的(de)目(mù)标有(yǒu)关(guān)。

　　今年一季度第二产(chǎn)业增加值(zhí)增速升至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中，制造业(yè)迎来较快复苏，增加值增速提升至5.9％，高于去年四季度的(de)4.7％，但低于(yú)2021年全年增速，与去年下半(bàn)年(nián)之(zhī)后外需转(zhuǎn)弱、居民商品消费恢(huī)复偏慢有关。而建(jiàn)筑业景(jǐng)气度明显(xiǎn)回落，增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速回落至1.9％，低于(yú)去年四季度(dù)的3.1％，主要受房地产(chǎn)新开工拖累。

　　今年(nián)一季度第三产业增加值增速小幅升至4.7％，略高于去(qù)年(nián)四季(jì)度的4.6％，但相较疫(yì)情前仍存在产出缺口。其(qí)中，受(shòu)益于(yú)居(jū)民出行(xíng)活(huó)动恢复(fù)，交通运输、仓储和邮(yóu)政业增加(jiā)值增速明(míng)显提(tí)升，自去(qù)年四季度的(de)3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年(nián)全年增速；住宿和餐饮业增加值(zhí)增速小幅回升，尽管高于疫情三(sān)年来(lái)的平均增速，但绝(jué)对(duì)水平不(bù)及(jí)2019年，指(zhǐ)向供给水平恢复(fù)较(jiào)慢。而(ér)受益于新房和二手房(fáng)销(xiāo)售(shòu)回暖，今年一季度房地产(chǎn)业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造(zào)业领域复苏(sū)分化，中(zhōng)下游(yóu)改善幅度好于(yú)上(shàng)游

　　对(duì)于行(xíng)业景(jǐng)气度(dù)的观测，我们采用量（各行业工业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增(zēng)速(sù)）与价格（各行(xíng)业工业品价格增速）分别作为供需(xū)的(de)衡(héng)量(liàng)指标。主要(yào)选取28个(gè)主要行业(yè)自(zì)2019年以来(lái)的月度数据，首先将各行业(yè)增加值增速(sù)调(diào)整为以2019年为基(jī)期(qī)的复(fù)合增速，其次计算(suàn)2019年-2023年3月，每(měi)月的增加值增(zēng)速和PPI增速的分位数(shù)水平，通过对比(bǐ)2022年12月和(hé)2023年3月的(de)分位数(shù)水(shuǐ)平，捕捉其边际变(biàn)化。

　　今(jīn)年3月，制造(zào)业各行(xíng)业(yè)景气度锻炼身体的练是哪个练字，锻练与锻炼有什么区别锻出现普遍回暖，多数从去年12月的(de)“量价(jià)齐跌(diē)”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供(gōng)给端(duān)修复好(hǎo)于需求端，行(xíng)业整体去库(kù)进程尚未结(jié)束。从行业景气(qì)度(dù)边际改善情况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造(zào)>；；；上(shàng)游(yóu)原材料(liào)加工(gōng)，煤炭行业景气度(dù)呈现高位(wèi)放缓情(qíng)况。

　　下(xià)游(yóu)消(xiāo)费(fèi)制造(zào)行业中，与出行(xíng)、地产后周(zhōu)期(qī)相关的行业景气度最(zuì)高(gāo)，部分行(xíng)业步入“量价齐升(shēng)”阶段。今年3月，与(yǔ)居民外出消费(fèi)相关的，酒饮料茶、纺织服装(zhuāng)、文(wén)教(jiào)娱乐(lè)的量价分位数水平均处(chù)在高景(jǐng)气度区间(jiān)，烟草、家具制(zhì)造行业也呈(chéng)现(xiàn)“量(liàng)价(jià)齐升”的特征；食品(pǐn)制(zhì)造景气度有所回(huí)落(luò)，农副加工行业表现为(wèi)“量价齐跌”，食品制造行业表现为“量升价跌(diē)”，二者价(jià)格下跌(diē)主要与高库存水平有关，今年2月，库存(cún)同比(bǐ)均处在2016年以来90％以上分(fēn)位数水平；而随着防疫需(xū)求的(de)降(j锻炼身体的练是哪个练字，锻练与锻炼有什么区别锻iàng)温，医药制造业景气度(dù)有所(suǒ)回(huí)落，表现为“量跌(diē)价(jià)平”。

　　中游(yóu)装备制造业行业景气度(dù)居中，均(jūn)表(biǎo)现为“量(liàng)升价跌(diē)”。一方面与原材料成本下跌有关，另一(yī)方面，也(yě)与(yǔ)年(nián)初外(wài)需表现好于内需(xū)，部分(fēn)行(xíng)业仍在去(qù)库进程有(yǒu)关。其中，电气机(jī)械、专(zhuān)用设备、运输设备工业(yè)增加值(zhí)增速改(gǎi)善(shàn)幅度最(zuì)大，受益于国内产业升级(jí)、出口优势(shì)带来的韧(rèn)性(xìng)驱(qū)动；其次是汽(qì)车(chē)制造、金属制品(pǐn)，改(gǎi)善幅(fú)度(dù)最(zuì)弱的是通用设备、电(diàn)子设备，与房地产新开工(gōng)强(qiáng)度较弱、消费电子(zi)行业周期性(xìng)走弱(ruò)有关。

　　上游原材料加(jiā)工行业景(jǐng)气度改善(shàn)幅度偏弱，由于行(xíng)业库存(cún)水平偏高，多数行业仍受(shòu)制于价(jià)格下(xià)跌的(de)困扰，表(biǎo)现为“量升价跌”。其中，有色金属行业生产端改(gǎi)善幅度最大，3月(yuè)增加(jiā)值增速位于2019年以来(lái)70％分(fēn)位数水平，但受全(quán)球大宗商(shāng)品下行周(zhōu)期(qī)影响，价(jià)格依旧承压；随着年(nián)初建筑业施(shī)工回(huí)暖，相关的黑(hēi)色金属、非金属制品景气(qì)度(dù)提升(shēng)，但由于库存(cún)水(shuǐ)平偏高，价格(gé)仍处在下跌区间(jiān)，拖累整体盈利水平；石化(huà)链条(tiáo)行业生产(chǎn)水平普遍回暖，但分位数(shù)水(shuǐ)平仍处(chù)在50％以下的景(jǐng)气度偏低(dī)区间，今年由于(yú)能源(yuán)危(wēi)机(jī)缓解(jiě)，产(chǎn)品(pǐn)价格相(xiāng)较去年(nián)同(tóng)期也出(chū)现(xiàn)普遍下跌。

　　煤(méi)炭开(kāi)采景气度仍(réng)处在高位，但出现边际(jì)放缓，生(shēng)产及价格(gé)水平同步(bù)回(huí)落。这与去年以来行业(yè)产能持(chí)续扩张有关，今年2月，煤炭开采产成品(pǐn)库存同比(bǐ)处在2016年以(yǐ)来(lái)94％分(fēn)位数水平。

　　1.3 消费回(huí)暖和(hé)产(chǎn)业升级或是推动下一阶段经济复(fù)苏的主线

　　一季度，国内经济(jì)复苏主要受益(yì)于疫后复苏红利。一方面，消费场景恢复(fù)后，出行类消费(fèi)快速(sù)复苏，前期积压的购房、服(fú)务性(xìng)需求得以释放；另一方面，国内复工(gōng)复产加(jiā)快推进，保证供给端的快速恢复，是推动年初(chū)出口数(shù)据(jù)好转的重要原因(yīn)。

　　进入3月，经济复苏(sū)节(jié)奏有所放(fàng)缓，指向疫后红利释放效果(guǒ)转弱，随着(zhe)未来(lái)海外(wài)总需(xū)求回落(luò)的(de)预期逐步(bù)兑现，后续(xù)驱动国(guó)内经济增长的线索(suǒ)，大概率来自于消费回暖和(hé)产业升级两条(tiáo)主线。

　　一是(shì)，随着居民收(shōu)入(rù)提升和消费意(yì)愿改善，未来消费回暖的确定性进一步增强，交(jiāo)通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐(lè)等服务(wù)消费，以及家电、家具、纺服等(děng)可选消费景气度均有望提升。

　　从(cóng)一季(jì)度居民收入(rù)和(hé)消费数据看(kàn)，居民(mín)收入增速提升，消(xiāo)费(fèi)倾向(xiàng)开始回(huí)升，已经高于2020-2022年，但尚未修复(fù)至疫情前水平。以2019年为基期的复(fù)合增速(sù)看，今年一季度，全国居民人均可支(zhī)配收入增速提升至6.4％，高于去年四季(jì)度的5.6％，居民人均消(xiāo)费支(zhī)出增(zēng)速提升至5.0％，高(gāo)于去年四季度的3.0％。一季度(dù)居民平(píng)均(jūn)消费倾向为62.0％，已(yǐ)经高(gāo)于2020-2022年同期(qī)均值(zhí)60.9％，但距离(lí)2019年同期的65.2％仍有一定(dìng)差距。未来随着服(fú)务业恢复(fù)持续向好，有(yǒu)望带动相关就业(yè)岗位(wèi)加快恢复，进一步提(tí)振居(jū)民(mín)消费意愿。

　　从居民存贷款数据看(kàn)，居民储蓄意愿(yuàn)有所减(jiǎn)弱，消费和投资信心正在筑底。今年以(yǐ)来，居(jū)民储蓄意愿有所减弱(ruò)，“去杠杆”势头缓和。从存款(kuǎn)数据看，3月居民新(xīn)增存款同比增量降(jiàng)至2051亿元，低于1-2月9375亿元(yuán)的同比增量均值，也低于2022年6617亿元的(de)月均(jūn)同比增量(liàng)。从贷款数据看，3月居民部门新增净(jìng)融资同比多增(zēng)4859亿元(yuán)，其中，短期信贷(dài)同比多(duō)增(zēng)2246亿(yì)元，中长期信贷(dài)同比多(duō)增(zēng)2613亿元。居民部(bù)门新增净融资连续(xù)2个月维持同比扩张，指向居民预期可能正在筑(zhù)底，“去杠杆”势头(tóu)开始放缓(huǎn)。今年(nián)第一季(jì)度(dù)城镇储户问卷调查结(jié)果(guǒ)显(xiǎn)示，倾向(xiàng)于“更多(duō)储蓄”的(de)居民(mín)占58.0％，比上季度(dù)减少3.8个百分点；倾向于“更(gèng)多(duō)消费”和(hé)“更多投资”的(de)居民分别(bié)占23.2％和18.8％，均分别(bié)高(gāo)于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿降低(dī)、消费和投资意愿提升。

　　二是，产业(yè)升级路径(jìng)驱动(dòng)下(xià)，汽车和(hé)“新三样(yàng)”产(chǎn)品出(chū)口优势(shì)增(zēng)强，以及相关行业设备投资更新，有望(wàng)推(tuī)动中游装备制(zhì)造景气(qì)度维持高(gāo)位。

　　一方面，今年一季(jì)度国内出口(kǒu)数据回暖，除与欧(ōu)美供需缺(quē)口短期走阔、国内复(fù)工复产加(jiā)快(kuài)推进外(wài)，也(yě)受益(yì)于(yú)RCEP政(zhèng)策红(hóng)利持续释(shì)放，以及汽车和“新(xīn)三样”产品出口优势增强。今年(nián)在海外总需求回落背景下，我国与(yǔ)RCEP国(guó)家贸易往来加强(qiáng)、以(yǐ)及(jí)新能源产品(pǐn)优势强(qiáng)化，有望维(wéi)持装(zhuāng)备(bèi)制造领域出口韧性。

　　另一方面，企业盈利(lì)下滑和库存高(gāo)位，对制造业投资扩产造成(chéng)一定压力(lì)。但随着下游消(xiāo)费稳步(bù)修复(fù)、二季度PPI同比触底回(huí)升，制造业企业盈利有望向上修复。目前看，电气(qì)机械等装备制造业去库进程已进入下半场，今年1-2月(yuè)专用设备、通用设备产成品库(kù)存(cún)增速(sù)呈现(xiàn)触底反弹(dàn)。随着需(xū)求回暖、盈利修复(fù)，企业将从主动去库(kù)逐步转向被动(dòng)去库、主(zhǔ)动补库，设备投资需(xū)求将随之提升。

　　二(èr)、海外(wài)观察

　　2.1金融(róng)与流动性数(shù)据：各国国债收益率(lǜ)多数上行(xíng)

　　美国10年期国债收益率上行。本周（截(jié)至4月21日）美国10年期国债(zhài)收益率(lǜ)3.57％，较上(shàng)周(zhōu)末(mò)上行5BP，其中通胀(zhàng)预期较(jiào)上周下行2BP，实(shí)际(jì)收(shōu)益率1.29％，较上(shàng)周末(mò)上(shàng)升7BP。法国10年期国债收益(yì)率(lǜ)较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较(jiào)上周末上(shàng)行7BP至2.44％，日(rì)本10年(nián)期国债(zhài)收益率较上周末上行2BP至0.48％（截(jié)至4月(yuè)20日(rì)），英国(guó)10年期国债收益率较上周末上行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债收益率(lǜ)利差收窄。本(běn)周美国10年期和2年期国债期限利差为-0.60％，较上周(zhōu)下行(xíng)4BP。美国AAA级(jí)企业(yè)期权调整(zhěng)利差较上周(zhōu)末持平为0.55％，美国(guó)高收益债期权调(diào)整(zhěng)利差(chà)较(jiào)上周末上行(xíng)11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市(shì)涨跌分化，大宗(zōng)商品价格(gé)普(pǔ)跌

　　全球股市涨跌分化。本周（4月(yuè)17日至4月21日(rì)），欧洲股(gǔ)市普涨，法(fǎ)国CAC40、英国富时100、德(dé)国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富时MIB下跌0.45％。美(měi)股(gǔ)全线下跌(diē)，标普(pǔ)500、道琼斯(sī)工业指数、纳(nà)斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗(luó)斯RTS、新西兰(lán)标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普200、韩国综(zōng)合指数、上(shàng)证(zhèng)指数、恒生指数分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品价格普跌(diē)。其(qí)中，LME铝上(shàng)涨(zhǎng)0.71％，其余大宗商品价格普(pǔ)跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察：美欧(ōu)加息步伐或将继续

　　4月19日，美联储(chǔ)褐皮书公布(bù)，显示近(jìn)几周(zhōu)美国经济增长陷入停滞，通胀和招聘活(huó)动放(fàng)缓，信(xìn)贷渠道变窄。褐皮书(shū)称，最近几周美国总体经济活动(dòng)几乎没有变(biàn)化，几个辖区(qū)指(zhǐ)出在(zài)不确(què)定性增加和对流动性的担忧加剧之际，银行收紧了(le)贷款标(biāo)准。近期(qī)美国总体(tǐ)物价水平温(wēn)和(hé)上(shàng)升，但价格上涨速度或有所放缓(huǎn)。

　　美(měi)联储官员表(biǎo)示(shì)为应对高(gāo)通胀，加息步伐(fá)或将继续(xù)。4月21日，美联储哈克称，需要进(jìn)一步(bù)收紧政策来应对高通胀，加息结束后美联储将需要在一段时间内(nèi)维持利率稳(wěn)定。同日(rì)美联(lián)储梅斯特(tè)表示，预计今年货币政策将需要进一(yī)步进入限制性区(qū)域，终端利率或将(jiāng)高于5％，具体取(qǔ)决于经济和金融形势的发(fā)展。

　　欧洲(zhōu)央(yāng)行货币政(zhèng)策会议纪要公布，绝大多数委员同意将利率上调50个(gè)基点。4月(yuè)20日公布(bù)的(de)欧洲央行(xíng)会议纪要显示，货币政策在降(jiàng)低通胀方面仍有(yǒu)一(yī)段路要走，一(yī)些委员认为整体而言通胀风险(xiǎn)倾向于上行。金融市场紧张(zhāng)局势(shì)被(bèi)视为经济(jì)和通胀前(qián)景重大(dà)不确(què)定性的来源(yuán)。然而(ér)除非形(xíng)势显著恶化，否则金融市场的紧(jǐn)张局势(shì)不太可能(néng)从根本上改变欧洲央(yāng)行管理委员会(huì)对通(tōng)胀前景的评估(gū)。

　　2.4 海外(wài)政策(cè)：欧(ōu)洲“芯片(piàn)法案”落地(dì)；美财(cái)长耶伦强调美国“国家安(ān)全”

　　4月(yuè)18日，欧(ōu)洲理事会和欧洲议(yì)会通过了一项临时政(zhèng)治协议，就涉及430亿欧(ōu)元(yuán)补贴的(de)《The EU Chips Act》最终版(bǎn)本达成一致(zhì)。法(fǎ)案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元(yuán)资金提(tí)振半导(dǎo)体行业(yè)，以将欧盟占全球半(bàn)导体制造市场的份额从10％提升(shēng)至至少20％；大幅(fú)提升芯片制造工(gōng)艺，建立欧盟的半导体供(gōng)应链，并与美国和亚洲(zhōu)同行(xíng)竞争。

　　4月20日，美国众议院议长麦(mài)卡锡表示，正在(zài)推出一份债务(wù)上限(xiàn)相关立法(fǎ)措施。白宫需要开始就债(zhài)务(wù)上限(xiàn)进行谈判；众议院共(gòng)和(hé)党(dǎng)希(xī)望提高(gāo)债(zhài)务上限(xiàn)并削减支出；正在推出一份债(zhài)务上限相(xiāng)关立法措施(shī)；债务法案(àn)将设法收(shōu)回未(wèi)使用的(de)防疫资金用于(yú)日常开支；法案将减少对(duì)国税局的拨款(kuǎn)，并结束绿色产业补(bǔ)贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中美关系发表(biǎo)讲话(huà)，表明(míng)美(měi)国无意(yì)与中(zhōng)国脱钩，但(dàn)未来仍将强调“国家安全(quán)”。耶伦宣称，任(rèn)何与(yǔ)中国脱钩(gōu)的(de)努(nǔ)力(lì)都将是“灾(zāi)难(nán)性的(de)”，美国寻求与中国建立“建(jiàn)设性和公平的经济关系”。但“当(dāng)美国利益受到(dào)威胁时”，美(měi)国(guó)将坚定地(dì)捍卫(wèi)国家安全，即使以牺牲中美关系为代(dài)价。在国际关系(xì)中，耶伦(lún)表示美中两国有(yǒu)必(bì)要“坦(tǎn)诚(chéng)讨(tǎo)论(lùn)棘手问题”，比如帮助(zhù)面临债务问(wèn)题的(de)新兴市场和发(fā)展中(zhōng)国(guó)家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游(yóu)：原(yuán)油(yóu)、铜价环比上涨

　　原油(yóu)价格环比(bǐ)上(shàng)涨，环比(bǐ)由负转正。2023年(nián)4月以来，WTI原油价格(gé)环比(bǐ)上涨10.06％，环(huán)比由负转正(zhèng)，由上月的-4.54％转正(zhèng)为本月的10.06％，最新月度(dù)均价(jià)为80.75美元/桶(tǒng)。布(bù)伦(lún)特原油(yóu)价格环比上涨7.14％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-5.18％转正为本月的(de)7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝价环比(bǐ)上(shàng)涨，铜、铝库存同比(bǐ)下(xià)降。2023年4月以来，铜价环比上涨(zhǎng)0.86％，环比由(yóu)负转正，由上月的(de)-1.33％转正为本(běn)月的0.86％，库存同比下降51.71％，降(jiàng)幅相对上月扩大(dà)44.13个百分点。铝价环比上涨2.25％，环比由(yóu)负(fù)转(zhuǎn)正，由上(shàng)月的-5.26％转(zhuǎn)正(zhèng)为本月的2.25％，库存同(tóng)比下(xià)降10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百分(fēn)点。

　　3.2中(zhōng)游：水(shuǐ)泥价格指数环比上(shàng)升，螺纹钢价格环比(bǐ)下跌(diē)，库存同(tóng)比下降

　　水泥价(jià)格指(zhǐ)数(shù)环比上(shàng)升。4月(yuè)以来(lái)，全国水泥(ní)价格指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个(gè)百分(fēn)点。华北(běi)、东北、华东、中南、西北(běi)以(yǐ)及西南各区(qū)价格指(zhǐ)数环比(bǐ)分(fēn)别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹(wén)钢价格环比下跌，库存同比下降，钢(gāng)坯(pī)库存同比上涨。2023年4月以来，螺(luó)纹钢(gāng)价格(gé)环比由正(zhèng)转负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库(kù)存同比下(xià)降(jiàng)15.42％，跌幅相(xiāng)对上(shàng)月缩窄3.26个百分点。钢坯库存(cún)同比上涨64.88％，增幅缩(suō)小157.85个百分点。

　　3.3下游：商(shāng)品房(fáng)成(chéng)交面积增幅缩(suō)窄，猪价菜价下跌，水(shuǐ)果价(jià)格上(shàng)涨

　　商(shāng)品房(fáng)成交面积(jī)增(zēng)幅缩窄。2023年4月(yuè)以来(lái)，商品房成交(jiāo)面(miàn)积上涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线(xiàn)、二线、三线(xiàn)城(chéng)市(shì)商(shāng)品房(fáng)成(chéng)交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及(jí)36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　土地成交面(miàn)积(jī)跌幅收窄。2023年4月以(yǐ)来，百城土地供应面积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土(tǔ)地成交面积(jī)同比增(zēng)速为-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土地成交溢价率(lǜ)为(wèi)5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价(jià)格上(shàng)涨。2023年4月以来，猪(zhū)肉价格环比下跌5.08％至(zhì)19.54元/公斤，跌幅(fú)相(xiāng)对上月扩大2.6个百分点。蔬菜(cài)价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄(zhǎi)0.55个百分点。水果价格环比上涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤(jīn)，增(zēng)幅缩小4.54个(gè)百分点。

　　乘(chéng)用车日均零售销(xiāo)量增幅扩大(dà)。4月以(yǐ)来，乘用车日均零售销量同(tóng)比增加17.39％，增(zēng)幅(fú)扩(kuò)大16.26个百分点。批发销量(liàng)同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点(diǎn)。

　　3.4流动性：货币(bì)市场利率趋势分化，国债利率普遍下行

　　货币市场(chǎng)利率趋势(shì)分化，国(guó)债利率普遍下行。2023年4月以(yǐ)来，R001较上月末(mò)下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期(qī)国(guó)债利率较上月(yuè)末下行8bp至2.19％。十年期国债利率较上月(yuè)末下(xià)行(xíng)2bp至(zhì)2.83％。一年期AAA+企(qǐ)业债利率较上(shàng)月(yuè)末下行3bp至(zhì)2.7％。十年(nián)期(qī)AAA+企业(yè)债利率(lǜ)较上月末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发改委强调提振(zhèn)消(xiāo)费持续(xù)回升的动力；国资(zī)委强调着力发展(zhǎn)战略性(xìng)新(xīn)兴产(chǎn)业(yè)

　　4月19日，国(guó)家发展(zhǎn)改革委举行(xíng)4月份(fèn)新闻发布会，强调要提振消费持续回升(shēng)的动力(lì)。接(jiē)下(xià)来将重点做好四(sì)方面(miàn)工作：一(yī)是，研(yán)究起草关(guān)于(yú)恢(huī)复和扩大消费的政策文(wén)件(jiàn)，围绕大(dà)宗消费、服务消费、农村消费(fèi)等重点领域；二是，下大力气稳定(dìng)汽车消费，大力推动(dòng)新能源(yuán)汽车(chē)下乡；三是，会同有关方面优化(huà)就业(yè)、收入分配和(hé)消费全链条良(liáng)性循(xún)环促进机制；四是，研究(jiū)制定(dìng)关于营造放心消(xiāo)费(fèi)环境的政策文件。

　　4月(yuè)19日，国资(zī)委(wěi)党委召开扩(kuò)大(dà)会议，强调推动国资(zī)央企着力发(fā)展实体经济特别是战(zhàn)略性(xìng)新兴产业。会议(yì)认为，要(yào)更好推动国资央企(qǐ)在中国式现(xiàn)代化新征程中走(zǒu)在前列(liè)，着力提(tí)升科技自立(lì)自强水平，提(tí)升自主(zhǔ)创新能力；着力(lì)发展实体(tǐ)经济(jì)特别是(shì)战略(lüè)性新兴产业，加快(kuài)推进现(xiàn)代化产业体(tǐ)系建设；抓好(hǎo)新一轮国(guó)企(qǐ)改革(gé)深化(huà)提升行(xíng)动(dòng)组织实施，高(gāo)水平参与共建“一带(dài)一路(lù)”。

　　4月(yuè)20日，工信部举(jǔ)办发布会介绍(shào)一(yī)季度工业和信(xìn)息化发展状(zhuàng)况，表示下一步将制定(dìng)实施重点行业稳(wěn)增长的工作方案。一是营(yíng)造良(liáng)好产业发展环境，落(luò)实落细稳增(zēng)长政策举措，抓实抓细部(bù)省协作(zuò)、部门协同；二是(shì)推(tuī)动出(chū)口保稳提质，加大对制造业(yè)外贸(mào)企业(yè)的支(zhī)持力度，配(pèi)合有关部门落实好稳外贸政策(cè)举(jǔ)措；三是促进内需加快(kuài)恢复，以高质量(liàng)供(gōng)给(gěi)促进消费；四是持续(xù)增(zēng)强发(fā)展动能，加快战略(lüè)性新兴(xīng)产(chǎn)业的创新发展。

　　四、财经(jīng)日历(lì)

　　五(wǔ)、风险提示(shì)

　　国内经济恢复力度不(bù)及预期(qī)；海外(wài)需求超预(yù)期回落。

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