元电荷e等于多少？rong>《基金(jīn)经理投资笔(bǐ)记》宏(hóng)观(guān)策略(lüè)系列

　　把脉经济(jì)周期拐点 实(shí)现财富管理(lǐ)升级

　　作者(zhě)：魏 凤(fèng) 春(chūn)（博士(shì)），创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创(chuàng)金合信基金基金(jīn)经理

　　乱云(yún)飞渡仍从容

　　上期分享(xiǎng)中（查(chá)看原文(wén)），我(wǒ)们提出了5月是乱花渐(jiàn)欲迷人眼(yǎn)，一个大的(de)背景是市场进入了战略相持阶段，进(jìn)攻和防(fáng)守的理(lǐ)由都不是非常清晰。周(zhōu)末(mò)中央发布长期的(de)产(chǎn)业政策(cè)，基(jī)调是(shì)清晰(xī)的，但那(nà)是诗(shī)和远方，是(shì)战略性的布(bù)局，很多(duō)投(tóu)资者更喜欢战(zhàn)术(shù)性的机会。伯克希尔(ěr)哈撒韦年度股(gǔ)东大会(huì)在巴(bā)菲特的老家奥(ào)巴哈举(jǔ)行，吸(xī)引了全球投资(zī)者的目光(guāng)，投资者总(zǒng)希望可以从中寻找到投(tóu)资的秘诀，价值(zhí)投资的道虽相同，但法、术、器是各异的。不仅如此，伯克希尔(ěr)决策者对宏观环境的(de)担忧(yōu)，对(duì)数字技术的批判，很多与会者收(shōu)获的可能不是清晰的思路，而(ér)是在迷宫中又(yòu)多走了一圈。

　　一(yī)、市场陷入(rù)僵(jiāng)持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股(gǔ)市(shì)场(chǎng)有“五穷、六绝、七翻(fān)身”的(de)说法，谨慎(shèn)的A股(gǔ)投资者(zhě)也开始考(kǎo)虑(lǜ)Sell in May,一个很重要的理(lǐ)由是根据惯(guàn)例，银(yín)行保险等利好兑(duì)现后往往(wǎng)是市场开始调整(zhěng)的开始。A股投资历来是有季(jì)节性的，但这未必是(shì)历(lì)史的铁律，比如2022年5月(yuè)市(shì)场在新的政策基调下开(kāi)始全面大反攻。我们需要因时而(ér)变，投(tóu)资者需要考虑(lǜ)到(dào)当前(qián)的市场(chǎng)背(bèi)景已经(jīng)和之前有很大的(de)不同(tóng)。当前市场进(jìn)入战略僵持阶(jiē)段的一个重(zhòng)要(yào)理(lǐ)由是除了逻辑推演(yǎn)，很多(duō)重要问题很难用清晰的事(shì)实(shí)来验(yàn)证(zhèng)。谨慎的(de)投资者往往是见(jiàn)好(hǎo)就收或者谋定而后(hòu)动，因此才有了上(shàng)述的猜测。

　　市(shì)场不清楚的地(dì)方在哪里呢(ne)？

　　第一，从(cóng)内部(bù)看，市场已(yǐ)经(jīng)提前交易了(le)政策的(de)方向，而且今年(nián)国内的(de)政策本身也(yě)不是大(dà)开(kāi)大(dà)合。新出台的政(zhèng)策更多地在落(luò)实上，较少(shǎo)新的(de)提法。

　　第二，从外部看，美联储依然在通(tōng)胀、就业(yè)数据、金融数据和(hé)增长数据(jù)传递的混乱信息中纠结。

　　第(dì)三，从(cóng)投资主线(xiàn)看，数字经济和中特估(gū)依然既有(yǒu)政策(cè)、也有业绩(jì)或者有未来预期的业绩(jì)改善，但短期游戏、传媒、中特估与其他板块分化较为极(jí)致(zhì)，也是不争(zhēng)的事实。除了这两条主线外，金融、消(xiāo)费和公用事(shì)业有(yǒu)反弹，但难以成为(wèi)持(chí)续的配置主(zhǔ)题(tí)，新能(néng)源崩坏的筹码预期也决定了反弹(dàn)的脆弱性。

　　第四，从(cóng)交易行为看，投资者并未形成一(yī)致预期。随着一季(jì)报的(de)披(pī)露，市场阶(jiē)段性(xìng)发挥(huī)了对盈利现实的(de)定价(jià)效(xiào)率(lǜ)。具(jù)体表现为，业绩出现一(yī)定(dìng)修复和表现有(yǒu)韧(rèn)性(xìng)的金融、中药、电力(lì)、中特估主题(tí)以及TMT中的游戏传(chuán)媒等表(bi元电荷e等于多少？ǎo)现(xiàn)较好，家电此前也有(yǒu)一定(dìng)表现。不过(guò)，随着业绩的公布反而出(chū)现(xiàn)了(le)一定的买(mǎi)预期(qī)卖现实的操作。当(dāng)然，相对而言市场也有(yǒu)定价效率(lǜ)不稳定的一面(miàn)，同样是业绩修(xiū)复或有韧(rèn)性的(de)农林牧渔、新能源和消(xiāo)费板块，整体表(biǎo)现则一般。

　　二(èr)、市场僵(jiāng)持的原因：一季报显示企业盈利(lì)仍在磨底阶段

　　短期市场的核心矛盾在于缺(quē)乏特别明显(xiǎn)的亮(liàng)点，TMT主线前(qián)期超额收益(yì)过(guò)于显著，目前(qián)除了游戏、传媒一枝独秀外，其他(tā)TMT细分(fēn)领域(yù)阶段性有所回调(diào)。中特估相(xiāng)关的(de)基建、银行、石油、出版等板块盈利有支撑(chēng)、估值也较低(dī)，因此在最近市(shì)场调整的时候整体表现(xiàn)较好(hǎo)。在这两条我(wǒ)们看好的全(quán)年主(zhǔ)线之外，市场部(bù)分定价(jià)了一(yī)季报行情，但核(hé)心问题在于(yú)当(dāng)前盈利仍(réng)处在磨底阶段。扣除金融和(hé)两桶油，A股的盈利还在(zài)下滑，这意(yì)味着短期盈利很难撑起(qǐ)A股系统性的行情。所以，我们看到(dào)这(zhè)两条(tiáo)主(zhǔ)线之外其他业绩(jì)尚可(kě)的板块，整体反弹的幅度(dù)都相对有限。消费的盈利有一定的(de)修复，而市(shì)场由于前(qián)期的悲观情绪尚未对其(qí)定(dìng)价，这可能蕴含阶段性交易机会。

　　三、战(zhàn)略(lüè)性布局是清(qīng)晰而明确的(de)：政策(cè)关(guān)注(zhù)产业升级和(hé)人的问题

　　近(jìn)期国(guó)内也处(chù)于(yú)一(yī)个会(huì)议(yì)密集召开(kāi)的阶(jiē)段，政治局会议、中央财经委会议(yì)和国常会相(xiāng)继召开。决策层对于当(dāng)前经济(jì)复苏动力不(bù)足(zú)、复苏势(shì)头不稳的问题，有着(zhe)清醒的认(rèn)识，短期的工(gōng)作重点是(shì)恢(huī)复和扩大(dà)需求(qiú)，但同时也明确不会(huì)再(zài)走老路——不会(huì)通(tōng)过低水平的债务扩张来刺激经济，而是(shì)聚焦(jiāo)实体经济的(de)产业升(shēng)级(jí)，推(tuī)进产业智能化、绿色化、融合化。

　　现代产业体系下的融(róng)合发展(zhǎn)

　　这次财(cái)经(jīng)委会议的一(yī)个新提(tí)法是“坚持三次产业融合发展，避(bì)免割裂对立(lì)；坚持(chí)推动传统产业转(zhuǎn)型(xíng)升级(jí)，不能当成‘低端产(chǎn)业(yè)’简单退出”，这个提法很重要(yào)。我们去年底强调(diào)接下来一(yī)段时间(jiān)的政策(cè)需要(yào)强调均衡性和系统性(xìng)，才能形成经济(jì)发(fā)展的(de)合(hé)力。卡(kǎ)脖(bó)子(zi)的领域要重点支(zhī)持(chí)和发展(zhǎn)，但(dàn)是经济(jì)的运(yùn)行是一(yī)个(gè)完整(zhěng)的系统(tǒng)，生产和消费、实体经济和金融支撑、高科技(jì)领域(yù)和低(dī)技术领域、融资-设计-制造—物流(liú)-销售-服务等各方面需要协(xié)调发(fā)展，大家的(de)信心慢慢恢复、收(shōu)入慢慢恢复，才能够(gòu)真正把需求(qiú)拉动起来。不能(néng)够孤立、片面地理解和执行政策，毕竟即使是芯片这(zhè)么最高科技(jì)的(de)领域，它的(de)下(xià)游需求也主要来自消费电子(zi)产品中的(de)手机、汽车(chē)、智能家居等等，没有需求的拉动，产业的(de)发(fā)展就缺乏(fá)良性循环(huán)的基础。

　　高质量的人才红利(lì)

　　另外，最近政策讨论的(de)一个重点(diǎn)是人，作为投(tóu)资生产拉动核心的(de)企业家、作(zuò)为人(rén)力资源(yuán)重(zhòng)点的(de)人(rén)才、承载民族未来的新生(shēng)人口、需要关注(zhù)的老龄人口。当(dāng)前(qián)中国的发展逐渐(jiàn)从资本和劳动要素拉动(dòng)转向人力资(zī)源拉动(dòng)，技术创新成(chéng)为(wèi)能否(fǒu)突破内外部(bù)约束的(de)关键。技术(shù)创新能(néng)力(lì)取决于制度保障下的主(zhǔ)观能动性，在(zài)经历了过去几年的非常态之后，在内外部(bù)不(bù)确定性的制约下，如何让(ràng)当前每个主(zhǔ)体充(chōng)满信心、充满主观能动性，是政策的(de)重心。以人工智能为代(dài)表的(de)数字经济大发展，有可(kě)能能(néng)够(gòu)帮助我们适当缩小国际竞争中人力资(zī)源(yuán)的差距，这需要从一个(gè)更高的(de)角(jiǎo)度(dù)理解人工(gōng)智能和数(shù)字经济。

　　四、乱(luàn)云飞(fēi)渡仍从容：乱(luàn)战之(zhī)后(hòu)的投资路径

　　5月的市场，看起来(lái)是战略(lüè)僵持阶段(duàn)的乱战。接(jiē)下来的政(zhèng)策力度和效果有多大(dà)、盈(yíng)利能否实质性的(de)反弹(dàn)、经济复苏的斜率是否面临趋缓的(de)压力、海(hǎi)外(wài)的(de)潜(qián)在风险到底(dǐ)有多大、美联储到底下(xià)一步面临的是什么样的经济(jì)形势等，投资者(zhě)希(xī)望(wàng)渐次判断上述一系(xì)列的重要问题的(de)程度，并据此进行布局。

　　从这个意义上(shàng)讲，5月交易机会可能更均(jūn)衡、但也(yě)更脆弱，当前可能是一个布局的(de)好阶段，而未必会是收获的(de)阶段。投资(zī)者(zhě)需(xū)要多一(yī)点耐心，风浪越大，下(xià)一(yī)次的鱼越贵(guì)。

　　“乱云飞(fēi)渡仍从容”，这是(shì)我们(men)从巴菲特历次股东(dōng)大(dà)会上看到价值投资者(zhě)很重要的(de)一个特质，即我们提倡的“道”。市场的乱是暂时的，随着事实(shí)的清晰，投资路径也将会非常明(míng)确。这(zhè)个路径，我(wǒ)们从产业视角做了(le)一下梳理(lǐ)，供(gōng)投资者参(cān)考。

　　具(jù)体而言(yán)：投资(zī)的上限是产业现代化，科技自主可用，数字化、高端(duān)化与智能化是明(míng)确的(de)诗(shī)与远方，需要进行战略布局(jú)。投资(zī)的下限(xiàn)是避(bì)免系(xì)统性的风(fēng)险，在现代化的产业转型中，当前蕴藏(cáng)风险和(hé)未来跟不上历史步(bù)伐的产业(yè)是不能(néng)进行战略布局的(de)。投(tóu)资的中间状态是周(zhōu)期与(yǔ)消(xiāo)费行业(yè)，是战(zhàn)术(shù)性的布(bù)局。

　　产业元电荷e等于多少？视(shì)角下的投资路线图(tú)

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤春(chūn)博士，创金合信(xìn)基金首(shǒu)席经济学(xué)家，投委会委员兼秘书长，宏(hóng)观(guān)策略配(pèi)置部总监(jiān)，兼任MOMFOF投研总部总(zǒng)监，南开大(dà)学经济学(xué)博士，清(qīng)华(huá)大学管理(lǐ)科学与工程博士后。学术研究与教(jiào)学(xué)以及宏观经(jīng)济走势、金融(róng)产品分析等实务领域经验丰富(fù)、成果卓(zhuó)著。从业(yè)23年以来，一直致力于在(zài)周期波动的框架内运用财(cái)政(zhèng)的视角解(jiě)构(gòu)宏观经济(jì)的(de)运(yùn)行，将(jiāng)中国经济看作一份资(zī)产，通过(guò)资本资(zī)产定价(jià)的方式来确定其(qí)价(jià)值与(yǔ)风(fēng)险。

　　罗水星博士，创金合信(xìn)基金经理、首席(xí)宏观分析师，2022年2月(yuè)加入创金合信基金(jīn)。此前履职(zhí)博时(shí)基金，负责宏观策略、宏观政策、大类资产配置与(yǔ)择时研究。武(wǔ)汉大学学士，上海财经大学经济学硕士、博士，中(zhōng)国社科院经济学(xué)博士后，学术论(lùn)文(wén)多(duō)发表(biǎo)于国际SSCI英(yīng)文核心经济学期刊(kān)。

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