5月以(yǐ)来，房地产板块个(gè)股多出现小幅上(shàng)涨，截至5月10日收盘，中(zhōng)信(xìn)房(fáng)地产指数本月涨幅(fú)约为2％。而以公募基(jī)金为代(dài)表的机构对于这(zhè)一板块已(yǐ)经在(zài)悄(qiāo)然布局(jú)。数(shù)据显(xiǎn)示，以南方和华夏的两只(zhǐ)老牌ETF基金为例(lì)，5月9日时所公布的总份额均较4月28日时有小(xiǎo)幅增长。根据(jù)基金一季报统计，龙头与地方国(guó)企(qǐ)央(yāng)企获得增持，持(chí)仓(cāng)数量占流通股比重增幅五只个股分(fēn)别为华发(fā)股份+3.40％、滨江集团(tuán)+1.71％、中新集团+1.49％、卧龙(lóng)地产+0.97％、招(zhāo)商(shāng)积余+0.92％。

　　公、私(sī)募配置房地(dì)产或“底部回升”

　　行业红(hóng)利时代已过 精耕细作成共识(shí)

　　从公募基金对(duì)房地产的(de)配置看(kàn)，2019年末，公(gōng)募(mù)所持有的房地产行业标(biāo)的市值(zhí)约1188亿元(yuán)，占其所持股票市值的4.66％左右；2020年(nián)市场表现出色，但公募所持(chí)房地产公司(sī)市值在(zài)股票资产(chǎn)中的占比却(què)断崖式(shì)下跌至1.85％；2021年，这一数值(zhí)更是进(jìn)一步降至1.56％。

　　不过2022年(nián)终于出现(xiàn)了三年(nián)来(lái)的(de)首次回升(shēng)，年(nián)底这一数值从1.56％升至1.65％。与(yǔ)此同时，公募对房地产行(xíng)业的持股比例也同步回升，从2021年底(dǐ)的6.94％提(tí)高到2022年末的7.03％。

　　这样的势头似乎在今(jīn)年一季(jì)度(dù)得以延续。数据统计显示，公募重仓持(chí)有房地产板块一季度市值(zhí)TOP15门槛为(wèi)1.6亿元，较(jiào)2022年四季度提升(shēng)6.71％。持仓市值(zhí)前五个股分(fēn)别为保利发展、招商蛇口、万科(kē)A、华(huá)发股份、滨江集(jí)团，持仓市值(zhí)占板(bǎn)块比重合计达47.29％，环比下降3.05％。

　　从中(zhōng)不(bù)难发(fā)现(xiàn)，公(gōng)募对于房地产(chǎn)的投资愈发有集中(zhōng)于(yú)龙(lóng)头的趋势。Wind显示(shì)，在公(gōng)募基金一季报汇总的重仓股(gǔ)中，房地产板块排名(míng)最高的是保利发展，在基金重仓第33位。排(pái)名第二(èr)的(de)是招商蛇口，排在第(dì)78位。而老牌龙头(tóu)股万科A排在第(dì)96位。对比去年四季报，变(biàn)化之处首(shǒu)先(xiān)在于几只房地产龙头(tóu)股从排位(wèi)上(shàng)看均有退步，尤(yóu)其是万科最为明显；其次是金地集团退出百大之列。但考虑(lǜ)到房地产是复(fù)苏链上最(zuì)后一环，且首季(jì)并非(fēi)行(xíng)业销售旺季，其传导到二级市场乃至(zhì)机构(gòu)持仓上还需要时(shí)间周期。

　　形(xíng)成共识的是(shì)，经(jīng)济(jì)圈判(pàn)断房地产(chǎn)已经进入大(dà)分化时代，一二线城市(shì)好于三四(sì)线城市。而映(yìng)射(shè)到(dào)二级市场(chǎng)投资上(shàng)，配置房地(dì)产行业轻(qīng)松收(shōu)获行业贝塔的(de)红利期一去(qù)不返了(le)。“如果按照产业(yè)周期(qī)来分类(lèi)，包括房地产等几类行业在盖特纳(nà)曲线里属于成(chéng)熟期或者衰退期的行业，传统认知上没(méi)有(yǒu)什么(me)投资(zī)机会的。但在这几年特殊(shū)的行情(qíng)里包括煤炭、电(diàn)解铝等(děng)类(lèi)似的行业也出现了一(yī)些机会(huì)，背后的逻辑是供给侧(cè)发生(shēng)了更(gèng)大(dà)的变化。”一(yī)不(bù)愿具名的上海公募(mù)基金经理(lǐ)指出。

　　不(bù)过也(yě)有公募(mù)人士持谨慎(shèn)乐观态度：“行业前几年17亿～18亿平方米的(de)年销售面(miàn)积很(hěn)难再出现了，2022年(nián)光(guāng)是居(jū)民存款数量增加了15万亿元。中国存量有400亿平方米建(jiàn)筑面积，考虑(lǜ)存量地产的(de)更新，也有近(jìn)10亿(yì)平方米。需(xū)求端还(hái)需(xū)要有一定的政策出(chū)来去刺激购(gòu)房(fáng)。”

　　宝盈基金房地产研究(jiū)员吕功绩也指出(chū)：“时(shí)至今日，无论从城镇化的进程(chéng)，还是人均住房面积（接近30平/人），我国均已告别住房(fáng)短缺时代，而(ér)目前居(jū)民(mín)的杠杆率和房(fáng)价(jià)收入也(yě)不支(zhī)撑每年18万亿(yì)元的销售额，以(yǐ)及过快上(shàng)行的房价，因而行业高增的时代已经过去(qù)，未来行(xíng)业的(de)需求或将(jiāng)回落，在此过(guò)程中，伴随着(zhe)地(dì)产的高杠杆属性，就很容易出现信(xìn)用风(fēng)险问题（类(lèi)似2022年的民营地(dì)产爆雷），行业进入到供给侧出清的过程。这个过程(chéng)中，综合竞争力强的公(gōng)司就能够通过(guò)大鱼吃小鱼的方式(shì)，获得市占率(lǜ)的提升。当行业(yè)需求见顶回落时，行业的贝塔已经过(guò)去(qù)了，但不代表没有投(tóu)资(zī)机会，机(jī)会在于城市、位置、产品的(de)阿尔法，而对应到(dào)股票投资，就是强竞争力公司的阿尔(ěr)法。”

　　或许也是基于这样(yàng)的认识转变(biàn)，精耕细作个股成(chéng)为(wèi)公募乃至整体机(jī)构的务实(shí)之举。

　　机(jī)构(gòu)配置(zhì)房(fáng)地产(chǎn)“风物长宜放眼量”

　　头部央(yāng)国企、优质区域性标的成香饽饽(bō)

　　5月以来(lái)，房(fáng)地产板(bǎn)块个股多(duō)出现小幅上涨，截至5月10日收盘，中信房(fáng)地产指数(shù)本月涨幅约为2％。从具(jù)体的个股来看(kàn)，《红周刊(kān)》利用Wind统计申(shēn)万(wàn)房地产板块(kuài)个股，在(zài)纳(nà)入(rù)统计的124只房(fáng)地(dì)产类标的股中，本月以来(lái)实现股价上涨的达(dá)到了81家(jiā)。

　　其中，上述时间段恰好排(pái)名(míng)前(qián)五的公司月(yuè)内(nèi)涨幅超过了10％，它们(men)分别是上实发展、浦东金桥、*ST泛海、华夏幸福、荣安地产。排名(míng)第一的上实发展，五一假期归来后日成交量明显(xiǎn)放(fàng)大，4日、5日连续两个交易(yì)日收出涨停。从该股的基本面来(lái)看，上实发展的主营业(yè)务为(wèi)房地产开发(fā)与(yǔ)经营。公司的主要产品及(jí)服务为房地产(chǎn)销售、房(fáng)地产租赁、物(wù)业(yè)管理服(fú)务(wù)、工程(chéng)项目、酒店(diàn)经营。从业绩数据来看，2022年，其(qí)实现营业(yè)收入(rù)52.48亿元，比上期减(jiǎn)少47.85％，归母净(jìng)利润1.23亿元，同比下降33.24％。2023年第一(yī)季(jì)度(dù)，其实现营业总收入27.87亿元，同比增长183.02％；归母净利润2.86亿元，同比扭亏。

　　不过(guò)从十大流通股股东来(lái)看，各类机构都有对其布(bù)局的(de)例(lì)子。以3月31日时的首季十大流通股股东来(lái)看， 具体包括公(gōng)募的上银基金、私(sī)募的迎水文(wén)龙、中央汇金、长城资(zī)产管理公司等都跻身前十的行列。

　　巧合(塞舌尔属于哪个国家的城市，塞舌尔是什么国家hé)的是(shì)，涨幅暂时排名第二的浦东金桥也是上海本地房(fáng)企，其第一季度的收(shōu)入利润(rùn)规模(mó)大幅度复苏。究其原因，一方面是(shì)该(gāi)公司后疫情(qíng)时代出租(zū)率复苏至(zhì)近年来最高，另一(yī)方面则(zé)是公司拿地结算持续性向好，从数字上看，一(yī)季(jì)度新(xīn)增(zēng)虹(hóng)口135、138住宅地(dì)块，总建筑面积(jī)约(yuē)54万平方(fāng)米。

　　在这样的(de)业绩势头向好背景下，自(zì)然也吸引了知名机构在(zài)其中持(chí)续驻(zhù)足。从第(dì)一季度十大流通(tōng)股股东来(lái)看，知(zhī)名私(sī)募(mù)高毅邓晓峰的两只产品(pǐn)依然在(zài)前十中，这也(yě)是连续第三个季度(dù)他有(yǒu)的(de)两(liǎng)只产品杀(shā)入前十(shí)。同时榜单中还有一(yī)支大名鼎(dǐng)鼎(dǐng)的(de)QFII阿布扎比投资局，其当季还小(xiǎo)幅增加了持股。

　　除去上述两家上(shàng)海区域性(xìng)地产(chǎn)公司外，荣安地产则是(shì)主要布(bù)局在深(shēn)圳的地产(chǎn)公(gōng)司，一季(jì)报交出(chū)的也是一份(fèn)报喜(xǐ)的成绩(jì)单：首季公司(sī)实(shí)现营业收入51.85亿元，同比增长35.51％。归属于上(shàng)市公司股东的净利润6.48亿元，同比增长31.27％。

　　从机(jī)构态度来(lái)看，《红周刊》注(zhù)意到两只公募指基首(shǒu)季新(xīn)杀入(rù)十大(dà)流通(tōng)股股东行列。具体说(shuō)来， 南方(fāng)中证全(quán)指房(fáng)地产ETF上榜排(pái)名第七位，富国中(zhōng)证指数1000增(zēng)强则排名第九位，此外(wài)联袂出现(xiàn)的(de)机(jī)构还(hái)有QFII高盛国(guó)际和私募迎水(shuǐ)聚宝。

　　接(jiē)受(shòu)《红周刊(kān)》采访时，兴证(zhèng)全球基金(jīn)相关人士分析：“经(jīng)历过行业洗牌(pái)和兼并重组后(hòu)，龙头(tóu)的价值更为笃定(dìng)突出；从拿(ná)地端看，2022年土(tǔ)地市(shì)场大幅(fú)降(jiàng)温，优质土地供给较多（券商测算对应潜在毛利率在25％以上(shàng)，目(mù)前(qián)房企的(de)利润率仅20％），绝大多数房企受限(xiàn)于信用问(wèn)题(tí)或者(zhě)资金紧张没(méi)法拿(ná)地，龙头房企趁机获取(qǔ)低成本(běn)土地，龙头房企的拿地力度(dù)（拿地(dì)金额/销售金额）基本在30％以(yǐ)上；从(cóng)融(róng)资(zī)上看，龙头房企杠杆(gān)率较低，净(jìng)负债(zhài)率基(jī)本(běn)在70％以(yǐ)下，而其他房企的净负(fù)债率普(pǔ)遍都(dōu)在(zài)100％以(yǐ)上(shàng)，加杠杆空间有限，从融资成(chéng)本看，龙头(tóu)房(fáng)企的融资成(chéng)本不断下滑，基本在(zài)3％、4％左右；对应到2023年(nián)的销售，龙头房企明显(xiǎn)跑赢行业，1～4月百强(qiáng)房企的销(xiāo)售额增速为9％，而TOP14的(de)销售(shòu)额增速(sù)为(wèi)29％。”

　　需要强调的是，在当前中(zhōng)特(tè)估的浪潮下，央(yāng)国(guó)企(qǐ)地产股或存(cún)在发(fā)展(zhǎn)的大好机会(huì)。中信证券(quàn)指出(chū)：“房地产(chǎn)行业的结构性机会(huì)依然存(cún)在，少部分公司尤其是央企占据显(xiǎn)著优势，其(qí)主要又体现(xiàn)为(wèi)库存的优(yōu)势(shì)。央(yāng)企(qǐ)地产(chǎn)公司，现(xiàn)阶段(duàn)表现出较(jiào)低的融资成本，优(yōu)质的(de)开发资源和良好的(de)不动产资产运营能(néng)力的多重(zhòng)竞争优势。”

　　“即(jí)使没有中特估，国央(yāng)企相较于民(mín)营地产公(gōng)司也是更有优(yōu)势的。”吕功绩(jì)强调，“对于减(jiǎn)值、土地(dì)资(zī)源债(zhài)权债(zhài)务关系等问题，市场(chǎng)对民营房开(kāi)企业的(de)资(zī)产会有更多担(dān)忧和(hé)质(zhì)疑，所以在这一轮行业出(chū)清的过(guò)程中，央国企相较(jiào)于民企来(lái)说(shuō)估值的修(xiū)复更(gèng)明显。中特(tè)估的角(jiǎo)度从中长期的维(wéi)度(dù)看，行业的(de)逻辑在于集中度提升后，行业(yè)进入(rù)高(gāo)质量发(fā)展(zhǎn)阶段，具备(bèi)较快速发展阶段(duàn)更稳定且可预(yù)期的盈利和现金(jīn)流创造能(néng)力，以此带(dài)来估(gū)值中枢(shū)的提升(shēng)，应该关注(zhù)估值相对(duì)较低，企业自身资产(chǎn)的质量好、运营能力强、可以创造持续现金流(liú)的企业。”

　　“存量时代中行业普涨的概(gài)率比较低(dī)，行业内部将出现(xiàn)分化，要关注将受益于行业集中度提(tí)升的头(tóu)部公司。”星石投资(zī)首席研究官方磊(lěi)也表示(shì)。

　　顺应机构这一思(sī)路的(de)话，或许还是保利发(fā)展、招商蛇口等国资背景龙(lóng)头前途更为光明。不(bù)过国投瑞银基(jī)金投资部副总监(jiān)綦傅鹏表示(shì)：“需要(yào)客观地去(qù)持续观察国企央(yāng)企在三(sān)个方(fāng)面是(shì)否(fǒu)可以(yǐ)维持，首(shǒu)先是融资成(chéng)本保持低位，其次是销售份额持续提升，再(zài)次是拿地份额持续提升。”

　　复苏速度(dù)缓慢

　　机构需要(yào)多给(gěi)一些耐心(xīn)

　　而《红周刊》也根据(jù)房企一季报(bào)梳理发现，对于2022年(nián)的(de)业绩出现的整体下滑(huá)，2023年(nián)一季度的业(yè)绩分化更趋明(míng)显，保利发展、滨江集团等房企营收、净利均实现(xiàn)了业(yè)绩的回(huí)正，甚至(zhì)是较大(dà)增(zēng)速的增(zēng)长。而这(zhè)些公司也是(shì)机构的重(zhòng)仓对(duì)象。

　　对此(cǐ)，知(zhī)名(míng)房地(dì)产业内人士张宏伟向《红周(zhōu)刊(kān)》分析表示，业绩出现明显改善的(de)房企，主(zhǔ)要是因为(wèi)过去(qù)两三年(nián)时间，尤其是在2021年(nián)下半年民营房企(qǐ)不(bù)怎么(me)投资拿地之后，国有企业(yè)仍在持续性地拿地，且主要(yào)集中在核心(xīn)城市，投资(zī)力(lì)度(dù)较(jiào)大(dà)。投资(zī)的驱动能(néng)够推动房企(qǐ)销售(shòu)业绩的增长，从而(ér)在2023年一(yī)季度市场恢复但仍处于调整(zhěng)的过(guò)程中，能够保有一个正(zhèng)增长。

　　不过(guò)张(zhāng)宏(hóng)伟同时也(yě)提醒表(biǎo)示，在房(fáng)地产的复(fù)苏过程塞舌尔属于哪个国家的城市，塞舌尔是什么国家中，还面临(lín)着一些不(bù)确定性。其实整个市场从(cóng)四(sì)月份开始又在往下掉。除了(le)杭(háng)州、成都等极个别城市四(sì)月环比三月相对(duì)表(biǎo)现较(jiào)好之外(wài)，包(bāo)括(kuò)北京、上海在内(nèi)的(de)绝(jué)大多数城市都(dōu)出(chū)现环比下滑的(de)情况。而现在五月的市场表现也(yě)不太(tài)乐观。按(àn)照现在的(de)经济状况、收入情况，以及市场的去库(kù)存压(yā)力、企业(yè)的(de)资金(jīn)面(miàn)压力(lì)，可能(néng)会出现，到六月(yuè)份房企为了半年(nián)报冲业绩出现市场的短期(qī)反弹外的(de)一个(gè)市场(chǎng)乏(fá)力现象(xiàng)。也就(jiù)是说，第二季(jì)度、第(dì)三季度(dù)增长不确定性的压(yā)力(lì)仍旧(jiù)较大。

　　上海利檀投资董事长陈(chén)昊扬(yáng)也(yě)向《红周刊》指(zhǐ)出，现在整个房(fáng)地产以及其上下游(yóu)产(chǎn)业链的(de)复苏速度都(dōu)比(bǐ)想象的要慢(màn)很(hěn)多，我们要多给一些耐心(xīn)，这个(gè)时候(hòu)，在房(fáng)地产以及上(shàng)下(xià)游就不是赚(zhuàn)快钱的时候(hòu)，只能赚他(tā)基本面的钱。但这也意味着(zhe)，只有极为(wèi)少数的、做得比同(tóng)行好得多的企业，会伴随整个行(xíng)业的(de)弱复苏，业绩会逐步体现出(chū)来。所以(yǐ)只(zhǐ)能(néng)耐心地(dì)去等待它的基本面不(bù)断地凸显出来(lái)，这需要时(shí)间。

　　（本文已刊发于5月13日(rì)《红周刊》，文中提及个股(gǔ)仅为(wèi)举例分析，不做买卖推(tuī)荐。）

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