《基金经理投资笔记》宏(hóng)观策略系(xì)列

　　把脉经济周期拐点 实(shí)现财富管理(lǐ)升(shēng)级

　　作(zuò)者：魏 凤(fèng) 春（博(bó)士），创金合信基金首(shǒu)席经(jīng)济(jì)学(xué)家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博(bó)士），创金合信基金基金经理

　　乱云飞渡仍从容

　　上期分(fēn)享中（查看原文），我(wǒ)们提出了5月是乱花渐(jiàn)欲迷人眼(yǎn)，一个大(dà)的背景是市场进入了战略相持阶段，进攻和防守的理(lǐ)由都不是非常(cháng)清晰。周末中(zhōng)央(yāng)发布(bù)长(zhǎng)期的(de)产业政(zhèng)策，基(jī)调是清晰的(de)，但(dàn)那是诗和远方，是战略(lüè)性的布局，很多投资者更喜欢战(zhàn)术性的机会。伯克希尔(ěr)哈撒韦年度股东大会在巴(bā)菲特的老家奥巴哈举行，吸每天晚上都要弄我，天天晚上想弄我怎么办(xī)引了全球投资者的目光，投资者总希望可以(yǐ)从中寻找到投资的(de)秘诀，价(jià)值投资的每天晚上都要弄我，天天晚上想弄我怎么办道虽相同，但法、术、器(qì)是各异的。不(bù)仅如(rú)此(cǐ)，伯克希(xī)尔决策者对宏观环(huán)境(jìng)的(de)担忧，对数字技术(shù)的批判，很多与会(huì)者收获的(de)可能不是清晰(xī)的思路，而是在迷宫(gōng)中又多走了一圈(quān)。

　　一、市场陷(xiàn)入僵持(chí)阶段(duàn)：Sell in May？

　　港(gǎng)股市(shì)场(chǎng)有“五穷、六绝、七翻身”的说法，谨(jǐn)慎(shèn)的A股投资(zī)者也开始考虑Sell in May,一个很重(zhòng)要的理由是根据惯例，银(yín)行保险等利好兑现后往往是(shì)市场开始调整的开(kāi)始。A股投(tóu)资历来(lái)是有季节性的(de)，但这未(wèi)必(bì)是历史的(de)铁律，比(bǐ)如2022年5月(yuè)市(shì)场在(zài)新(xīn)的政策(cè)基调下开始全面大反攻(gōng)。我们(men)需要因时而变，投资者需要(yào)考虑到当前的市(shì)场背景已经和之前有(yǒu)很大的不同。当前市场进入战略僵持阶段(duàn)的一个重要理由是除了逻辑推(tuī)演，很(hěn)多(duō)重(zhòng)要(yào)问(wèn)题很难(nán)用(yòng)清晰的事实来验(yàn)证。谨慎(shèn)的投资者往往是见好(hǎo)就收或者谋定而后(hòu)动，因(yīn)此才有了(le)上述的猜测。

　　市场不清楚的地方(fāng)在(zài)哪里呢？

　　第(dì)一(yī)，从内部看，市(shì)场已经提(tí)前交易了(le)政策的方向，而且今年国内的(de)政策本身也不是大开大合(hé)。新出台(tái)的(de)政策更多地(dì)在落(luò)实(shí)上(shàng)，较少新(xīn)的提法。

　　第二，从外部看，美(měi)联储依然在通胀、就业数据、金(jīn)融(róng)数据(jù)和增长(zhǎng)数据传递的混乱(luàn)信息中纠(jiū)结。

　　第三，从投资主线看，数字经济和中特估依然既有政(zhèng)策(cè)、也(yě)有业绩或者有未来(lái)预期(qī)的业绩改(gǎi)善(shàn)，但短期游戏、传媒、中特估与(yǔ)其(qí)他板(bǎn)块分化较(jiào)为极致(zhì)，也是(shì)不争的事实。除了这两(liǎng)条主线外，金融、消费和公(gōng)用事业有(yǒu)反弹，但难以(yǐ)成为持续的配置主(zhǔ)题，新能源崩(bēng)坏(huài)的(de)筹码预期也(yě)决定了反弹的脆弱性。

　　第四，从交易行为看，投资者(zhě)并未形(xíng)成一致预期。随着一季报(bào)的披露(lù)，市场(chǎng)阶段性发(fā)挥了对盈(yíng)利(lì)现实(shí)的(de)定价效率。具体表现为，业绩(jì)出现一定修复和表现(xiàn)有韧性的金(jīn)融(róng)、中药、电力(lì)、中特(tè)估主题以(yǐ)及TMT中的游(yóu)戏传媒等表(biǎo)现(xiàn)较(jiào)好，家电此(cǐ)前也有(yǒu)一定表现(xiàn)。不(bù)过，随着业绩的公布反而出现了一定(dìng)的买(mǎi)预期(qī)卖现实的(de)操作。当然，相对而言市场(chǎng)也有定(dìng)价效率不(bù)稳定的一面(miàn)，同样是业绩修复或有(yǒu)韧性的农林牧(mù)渔、新(xīn)能(néng)源和消费板块，整(zhěng)体表现则一般。

　　二、市场僵(jiāng)持的原因(yīn)：一季报显(xiǎn)示(shì)企业盈(yíng)利仍(réng)在磨底阶(jiē)段(duàn)

　　短期市(shì)场(chǎng)的核(hé)心矛盾在(zài)于缺乏特别(bié)明显的亮点，TMT主线前期超额(é)收益过于(yú)显著，目前除(chú)了(le)游戏(xì)、传媒一枝独(dú)秀外，其他(tā)TMT细分领域(yù)阶段性(xìng)有所回调。中特估相(xiāng)关的基建、银行、石油、出(chū)版等板块盈利(lì)有支(zhī)撑、估值也(yě)较(jiào)低(dī)，因此在最近(jìn)市场(chǎng)调整的时候整体表现较好。在这(zhè)两条我们看好的全年主线之外，市场(chǎng)部分(fēn)定价了一季报行情，但(dàn)核心问(wèn)题(tí)在于(yú)当前盈利仍处(chù)在磨(mó)底阶段。扣(kòu)除金(jīn)融(róng)和两桶(tǒng)油，A股(gǔ)的盈利还在下滑，这意味着(zhe)短(duǎn)期盈利很(hěn)难撑起A股系统性(xìng)的行情(qíng)。所以，我们(men)看到这两条主线之外其他业绩尚可的板(bǎn)块，整体反弹的幅度都相(xiāng)对有限(xiàn)。消(xiāo)费的盈(yíng)利有一定的修(xiū)复(fù)，而市场由于前期的悲观情绪尚未对其定(dìng)价，这可能蕴含阶段性(xìng)交(jiāo)易(yì)机会。

　　三、战略性布(bù)局是清晰而明(míng)确(què)的：政(zhèng)策关(guān)注产业升级和人的(de)问题

　　近期国内(nèi)也处于一个会议密(mì)集召开的阶段，政治(zhì)局会(huì)议、中央(yāng)财经(jīng)委会议和(hé)国常会相继召开。决策层对(duì)于当前经济复苏(sū)动力不足、复苏势头不稳的(de)问题(tí)，有着清醒的认识，短(duǎn)期的工(gōng)作重点是(shì)恢复和扩大需(xū)求，但同时(shí)也明确不会再走(zǒu)老路——不会通过低水平(píng)的债务扩(kuò)张来(lái)刺激(jī)经(jīng)济(jì)，而是(shì)聚焦实体经济的(de)产业升(shēng)级，推(tuī)进(jìn)产(chǎn)业智能化、绿色化、融合化。

　　现(xiàn)代产业(yè)体系下(xià)的融合发(fā)展(zhǎn)

　　这次财经委(wěi)会议(yì)的(de)一个新(xīn)提法(fǎ)是(shì)“坚持三次(cì)产(chǎn)业融合(hé)发展，避(bì)免割裂对立；坚持(chí)推动传(chuán)统产业转型升(shēng)级，不能当成‘低端产业’简单退出”，这个提法很重要(yào)。我们去年底强调接下来一段(duàn)时(shí)间的(de)政策需要强调均衡性和(hé)系统(tǒng)性，才能形成经济(jì)发展(zhǎn)的合(hé)力。卡脖子的(de)领域(yù)要(yào)重点支(zhī)持和发展，但(dàn)是经济(jì)的运行是一(yī)个完整的(de)系统，生产(chǎn)和(hé)消费、实体经济和(hé)金(jīn)融支撑、高(gāo)科技(jì)领域和低技术(shù)领域、融资-设计-制造—物(wù)流-销售-服务等(děng)各方面需要协调发展，大家的(de)信心慢慢恢复、收(shōu)入慢慢恢复，才能(néng)够(gòu)真正把需求(qiú)拉动(dòng)起来。不能够孤立、片面(miàn)地理解和执行政策，毕竟即使(shǐ)是芯片(piàn)这么最高科技的领域，它的下游需求(qiú)也主要来(lái)自消费电子产品(pǐn)中的手(shǒu)机、汽车、智能家居(jū)等等，没有(yǒu)需求的(de)拉动，产业的发展就缺乏良性循环的基础。

　　高质量的(de)人(rén)才红利(lì)

　　另外，最近政策讨论的(de)一个重(zhòng)点是人，作(zuò)为投(tóu)资(zī)生产拉动核心的(de)企(qǐ)业家、作为人力(lì)资源重(zhòng)点的人才(cái)、承载民族未来(lái)的新生人(rén)口(kǒu)、需要关注(zhù)的老龄人口。当(dāng)前(qián)中国的发展逐(zhú)渐从资本和劳动(dòng)要素(sù)拉(lā)动转向人力资源(yuán)拉动(dòng)，技术创新(xīn)成为能否(fǒu)突(tū)破内(nèi)外(wài)部约束的(de)关键(jiàn)。技术创新(xīn)能(néng)力取决于制度保障下的主观能动性，在经历了过去(qù)几年的非常(cháng)态之后，在内外部不确定性的制约下，如何(hé)让(ràng)当前(qián)每(měi)个(gè)主体充满(mǎn)信心、充(chōng)满主观能(néng)动性，是政(zhèng)策的重心。以人工智能为代(dài)表(biǎo)的数字经济大发展，有可能能够帮助我们适当缩小国(guó)际竞争(zhēng)中(zhōng)人力资源的差距，这需要(yào)从一(yī)个更高的角(jiǎo)度理解人工智(zhì)能和数字经济。

　　四、乱云飞(fēi)渡仍从容：乱战之后的投资路径

　　5月的市场(chǎng)，看起来是(shì)战略僵(jiāng)持阶段(duàn)的乱战。接(jiē)下(xià)来(lái)的政策力度(dù)和效果有多大、盈利(lì)能否实质性的反(fǎn)弹、经济(jì)复苏(sū)的斜率是否面临趋缓的压力、海外(wài)的潜在风险到底有(yǒu)多大、美联储(chǔ)到底下一步面临(lín)的是什么样的经济形势等，投(tóu)资者希望(wàng)渐次判断上述(shù)一系列的重要问题的(de)程度(dù)，并(bìng)据(jù)此进行(xíng)布局。

　　从这个意义上讲，5月(yuè)交(jiāo)易机会(huì)可能更均衡、但也更脆弱，当前可能(néng)是一个布局的好(hǎo)阶(jiē)段，而未必会是收(shōu)获的(de)阶段。投资者需要多一(yī)点耐心(xīn)，风浪越大，下一次的鱼越贵(guì)。

　　“乱(luàn)云飞渡仍从容(róng)”，这是我们从巴菲(fēi)特历次股东大会上(shàng)看(kàn)到价值投资者很重要的一个特质，即我们提倡的“道”。市(shì)场的乱是暂时的，随着(zhe)事(shì)实的清晰，投资路径也将(jiāng)会非常(cháng)明确。这个路径，我们从产业视(shì)角做了(le)一下梳理，供(gōng)投(tóu)资者参考。

　　具体而言(yán)：投(tóu)资的上限是产业现代化，科技(jì)自主可用，数(shù)字化、高端化与智(zhì)能化是明确的诗与(yǔ)远方，需要进行战略布局。投资的下限是避免系(xì)统(tǒng)性的风险，在现代化的产业(yè)转型中(zhōng)，当前蕴藏风险和未(wèi)来跟(gēn)不上历史步(bù)伐的产业是(shì)不能进行战略布局的。投资的中(zhōng)间状态是周(zhōu)期与消费行业，是战术性的布局。

　　产业(yè)视角下的投(tóu)资路(lù)线图

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤春博士，创金合信基金首(shǒu)席经济学家，投(tóu)委会委员兼秘书长，宏(hóng)观策略配置(zhì)部(bù)总监，兼任MOMFOF投(tóu)研总(zǒng)部(bù)总监，南(nán)开(kāi)大(dà)学经济学(xué)博(bó)士，清华大学管理科学与(yǔ)工程博士后。学术研究与教学以及宏观经济走势、金融(róng)产品分析等实务领域(yù)经验丰富、成果(guǒ)卓著(zhù)。从业23年以来，一(yī)直致力(lì)于(yú)在周期波动(dòng)的框(kuāng)架内运用财政的视角解构(gòu)宏观经济的运行，将中国经济(jì)看作一份资(zī)产，通(tōng)过资本资产定价(jià)的方式(shì)来确定其价(jià)值与风险。

　　罗(luó)水星博士，创金合信(xìn)基金经理、首席宏观分析师，2022年(nián)2月(yuè)加(jiā)入(rù)创金合(hé)信基金。此(cǐ)前履(lǚ)职博(bó)时基金，负(fù)责宏观策略、宏观政策、大类资产配置与择时(shí)研究(jiū)。武汉(hàn)大学(xué)学(xué)士，上海财经(jīng)大学(xué)经济学硕(shuò)士、博士，中国社(shè)科院经济学博士(shì)后，学术论文多发表于国(guó)际SSCI英文核心经济学期刊(kān)。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 每天晚上都要弄我，天天晚上想弄我怎么办